Новости трампономики

Как мы и предполагали, Трамп со всем своим Liberation Day без лишнего шума откатил назад. Импортный тариф для Китая внезапно снизился со 125% до 10%. Рынки акций обрадовались такому раскладу и вернулись на уровни до "освобождения".

Liberation Day как-то не зашел, и вот, взамен, новая бюджетная инициатива по снижению налогов - One Big Beautiful Bill Act (OBBBA - только МАGA добавить не хватает, было бы смешно). Снижать налоги это неплохо, проблема в том, что дефицит бюджета и так уже 6+% ВВП (сравните с криками о "бюджетной дыре" у нас с нетто-отрицательным госдолгом и бюджетным дефицитом в 1+% ВВП). А если OBBBA примут, дефицит вполне до 7-8% ВВП вылезет. Вопрос, кто все это OBBBA будет финансировать? Кто там у нас есть? Ах, да, Китай. Как вы там, в Пекине, готовы?

Но рынку госдолга все это не понравилась - пошли распродажи, доходности десятилеток выросли до 4,6%, тридцатилеток до 5%. А это важно - на процентное обслуживание долга идет все большая доля бюджетных трат.

@NewGosplan

О кредитных рейтингах

Продолжая тему бюджетного дефицита и долга. Все уже в курсе, что Moody's (вслед за S&P и Fitch) снизило кредитный рейтинг США. В принципе это никак не влияет на рынки, да и рейтинг у Америки все равно очень высокий аа1 (на одну ступень ниже наивысшего). То есть это все равно investment grade, никаких серьезных распродаж среди фондов это вызвать не может.

Интересный момент другой - если посмотреть собственную методологию Moody's, то кредитный рейтинг должен быть ниже. Рейтинг четырехфакторный, со множеством корректировок и т.п., но вот если взглянуть на один из ключевых факторов - фискальную устойчивость, то картина больше соответствует b2-b3, а если добавить прогнозы по динамике показателей (а они тоже учитываются) до 2035-го от Congressional Budget Office (выделены красным) и самого Moody's (зеленым), то вообще швах.

@NewGosplan

Ъ пишет о падении выплавки стали

В апреле Россия оказалась на третьем месте по темпам снижения выплавки стали среди десяти ключевых стран-производителей. Год к году показатель сократился на 5,1% при
среднемировом снижении на 0,3%. Динамика объясняется падением спроса в РФ и ухудшением конкурентоспособности российской стали на мировом рынке.

Ну а что вы хотели? У нас сдувание ипотечного пузыря, и в Китае то же самое. А остальной мир? А остальной мир потребляет стали около половины от объемов Китая.

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/7738640

Япония - слабое звено?

То, что у Японии ситуация с долгом хуже, чем у Греции, не новость (235% ВВП vs 142% у Греции). Но с этим страна жила десятилетия, а шорт японских гособлигаций имел репутацию widowmaker trade. Несколько факторов поддерживало устойчивость долга:

1) Долг в основном внутренний,
2) Устойчивая околодефляционная ситуация,
3) Огромная нетто-положительная инвестиционная позиция, гигантские ЗВР

Но кое-что поменялось. Инфляция в Японии - 3,6% г./г., а в США - 2,3%. Такого не было давно. Японские бонды распродаются, доходность по 30-тилеткам выше 3%, чего не было с 2000.

Не забываем, что рост активов США - это результат кэрри-трейда. Занимаем в низкодоходной йене, перекладываемся в доллар. Японские квази-госкомпании Japan Post, Norinchukin и GPIF вместе имеют ~1 трлн долл. иностранных бондов. А если отечественные гособлигации приносят столько же, сколько иностранные, нет ли резона их продать?

Месяц назад думали, что КНР может распродать Treasuris. А может оказаться, что Япония.

@NewGosplan

О рубле

На неделе пара юань/рубль пробила мартовские низы, новый минимум с июня 2024. Уже сколько раз предостерегали - не шортите рубль. Но нет, ёжики кололись, плакали, но продолжали грызть кактус шортить рубль. Повторим и наши тезисы:

1) Шортовая позиция по рублю - консенсус среди аналитиков. Они ждут девальвации рубля по разным причинам: бюджет, ФНБ, нефть и т.д. Шорт по рублю стал crowded trade, позицией, в которую набилось слишком много игроков. А это всегда опасно - очередь на вход, очередь может быть и на выход.

2) Нефть. Подупала, хотя уже и отросла. В рамках бюджетного правила выпадающие нефтяные доходы компенсируются продажами валюты из ФНБ. Можно долго рассуждать, что ликвидной части ФНБ хватит на год или два при тех или иных ценах на нефть,но все эти рассуждения - ерунда. Потому, что по факту ФНБ это часть ЗВР, и пополнить ФНБ из ЗВР можно хоть на 100%, а хоть и почти на 1000%. Вопрос недоступности финансов, а политического решения. И объема этих средств хватит на десятилетие низких цен на нефть. И это при том, что ни на что другое ЗВР (ликвидная часть около $0,3 трлн) не нужны. Они бесполезны.

3) Подавленный импорт. В апреле экспорт 33,2 млрд $, импорт - 24,2. Положительное сальдо – 9 млрд (вычтем дефицит по торговле услугами и дефицит первичных и вторичных доходов и получим 4,4 млрд по счету текущих операций – тоже ок). Импорт будет слабый – сотни тысяч авто не могут распродать. То же самое по электронике, бытовой технике и много по чему еще. Спрос на валюту со стороны импортеров подавленный.

4) Ставка. Рублевая ликвидность нынче дорогая. При такой ставке покупать/держать валюту - надо трижды подумать.

5) Отсутствие валютных инструментов инвестирования. Во внутреннем контуре их нет.Те же самые замещающие или квази/бивалютные облигации, это ведь не валютный инструмент. Раньше и эмитент и держатель еврооблигаций должен был, в случаеэмитента, иметь для погашения и выплаты купонов валюту, а покупатель обладать валютой, чтобы их купить. А сейчас появление квазивалютных облигаций этопереход и заемщиков, и кредиторов в рубли. Просто инструмент привязан к валюте по курсу. Но он рублевый. И доллары/евро ни эмитенту, ни кредитору для расчетов не нужны. Отсюда падение спроса на валюту.

6) Политика Трампа подрывает доверие к перспективам экономики США как глобального гегемона. Когда у тебя доллар резервная валюта, можно иметь двойной дефицит. А когда перестает быть резервной, то ситуация двойного дефицита - дорога к Турции, увы.

7) Фундаментальные сдвиги в инвестиционной позиции России в последние 3 года. Сокращение обязательств перед нерезидентами с пика 2022 в $1,2 трлн до $0,6 (погашение еврооблигаций, в том числе в рамках механизма тех же замещаек, выход нерезидентов из портфельных и прямых инвестиций). Это приводит к сокращению ранее весомого дефицита инвестиционных доходов (под$40 млрд в среднем в год с 2015 по 2022-й) до $22 млрд сейчас, при этом он де факто стал "бумажным" - в основном это прирост средств нерезидентов врублях на счетах типа «С».

8) Указанное выше изменение это, по сути, начало разворота ситуации когда долгие годы Россия жила в парадоксальной позиции нетто-кредитора внешнего мира, и при этом имела отрицательное сальдо по доходам от инвестиций. Выглядит странно: вы кредитуете мир, а платите ему больше инвестиционных доходов, чем он вам. Объяснялось это просто: скупались низкодоходные гособлигации западных стран (в том числе в ЗВР), с доходностью, скажем 2-4% годовых, а российские корпораты кредитовались на Западе под, условно, 5-7%. Почему? Потому что думали, что на Западе парковать деньги надежнее. Но теперь, возможно, поняли, что надежность зарубежных инвестиций не такая высокая.

Сумма этих факторов и приводит к укреплению рубля. Мы не знаем, продолжится ли оно, однако те, кто читал нас еще в начале февраля, был предупрежден. При том, что общим мнением остается убежденность в будущем ослаблении рубля, полезным будет дать и альтернативную точку зрения (можно репостить в качестве упрощенного ответа на вопрос «Почему укрепился рубль?»).

@NewGosplan

Как долги выедают выручку

ЦМАКП опубликовал очередную интересную табличку - чистый денежный поток (ЧПД) по кредитам отраслей реального сектора. Как видим, ставочка работает. С другой стороны, каких-то значимых банкротств не происходит, пока только зомби стало больше. Так что ЦБ может и дальше продолжать держать 21%, пока инфляционные ожидания населения не превратятся в заякоренные дефляционные.

@NewGosplan

http://www.forecast.ru/_ARCHIVE/Presentations/soln/CDU2025.pdf

О рынке акций

Индекс Мосбиржи вновь ниже 2700 (и ощутимый минус к началу года). Ну а чего вы хотели? Еще в начале года описали все возможные headwinds для акций, и сценарий реализуется прямо как по написанному (это уже рубрика "сам себя не повалишь - никто не похвалит").

@NewGosplan

Угольщики отказываются от отгрузок на восток, пишет Ъ

Кузбасские угольщики начали отказываться от отгрузок на экспорт даже в сегменте, считающемся премиальным: по соглашениям о гарантированной перевозке в восточном направлении. ОАО РЖД говорит о семи грузоотправителях, не входящих в число крупнейших, которые отказались от объемов. Укрепление рубля разрушает экономику угольного экспорта, отмечают эксперты, но отпали поставки рядовых углей, тогда как сортовые в меньшем объеме продолжают везти.

Можно обвинять укрепившийся рубль, но факт остается фактом - никто в мире не возит уголь по суше за 4 тыс. км. Могло работать при высоких ценах, но в будущем их не будет. В КНР отказываются от угля в пользу более чистых источников, кроме того, есть поставки из Австралии и Монголии. В Китае сдувается ипотечный пузырь, что означает меньше стройки, стали и металлургического угля.

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/7754565

One Big Short

Если посмотреть на наш рынок акций, то, по-большому счету, кроме сиюминутных спекуляций, это одна большая ставка на падение рубля.

Нефтяники, газовики, металлурги, золотодобытчики, удобреньщики, угольщики, опилочники,...кто там еще? Все "хотят" слабый рубль.

Банковский сектор, страховщики, казалось бы, изолированы от валютного курса, ан-нет, некоторые тоже умудрились пошортить рубль.

Ну а дальше на внутреннем рынке особо ничего и не остается. Девелоперы (о них либо хорошо, либо никак), ритейл (так-сяк), ИТ (все тухло, но миноритарии еще на что-то надеются), маркетплейсы (прекрасный бизнес - продавать 1 руб. по 90 коп., прибыли нет, зато обороты-то как растут!).

@NewGosplan

О "справедливом" курсе

В дискуссиях о валюте все время фигурирует некий справедливый курс. Спешу разочаровать - никакого справедливого курса в природе не существует. Ну или это тот, по которому вам удается обменять.

Все остальное - это более или менее абстракция. Ну вот, к примеру, рубль. Он переоценен (как сейчас думает большинство аналитиков) или недооценен?

Смотря как считать. С точки зрения платежного баланса, а он все еще положительный, рубль недооценен - теория предполагает ревальвацию и как следствие выравнивание платежного баланса. Работает ли эта теория? До сих пор десятилетиями не работала из-за огромного оттока капитала (в т.ч. накопления ЗВР). Будет ли работать дальше - никто не знает, хотя некоторые структурные сдвиги произошли, мы о них писали.

Если смотреть ППС, выходит, что рубль также недооценен. Но сам концепт ППС такой себе, калькуляция иногда сомнительна, да и из-за эффекта Балассы-Самуэльсона в более бедных странах non-tradables всегда дешевле, что вполне естественно. Так что смотреть на ППС тоже особого резона нет.

Еще некоторые изобретают подсчеты по накопленной инфляции. Скажем, берут курс рубля к доллару в 2020-м и добавляют к тому курсу накопленную инфляцию по обеим валютам за прошедшее время. И получают "справедливый" курс на сегодня. Упражнение может быть и не совсем бесполезное, но тут же возникают вопросы - а почему выбрана какая-то определенная временная точка в прошлом, а не иная?, а почему именно в той точке мы считаем курс "справедливым"? а может надо текущую точку считать "справедливой", а тогда, в прошлом, курс был искаженным? Так что тоже толку мало.

Исходя из всего этого - лучшее предсказание курса на будущее - это текущий курс. Как и в нефти. Слишком много слабопрогнозируемых факторов.

@NewGosplan

Недельная инфляция

0,06%, аннуализированная - 3,1%. Уже почти пару месяцев держимся ниже таргета ЦБ в 4%.

Однако, судя по некоторым заявлениям, сама по себе инфляция ЦБ уже мало интересна. Нет уже больше былой интриги. Интересны теперь другие игрушки инфляционные ожидания. ООО Инфом опросило аж 2011 человек по месту жительства в режиме «face-to-face», это вам не шутки какие-то. Вот так вот, поймают вас инфомовцы, прижмут нежно, спросят "Как, по Вашему мнению, в целом изменятся цены на продукты питания, непродовольственные товары и на услуги в следующем месяце?" И покажут карточку с перечнем вариантов ответа... Выходит, ожидаемая инфляция по такому опросу аж 13,4%. И растет, что характерно.

Вспоминается разговор с одним приятелем, который работал как-то в МФО. Он рассказывал, что клиенты часто не знали, что такое процент, надо было разъяснять. Но это так, апропо.

Но в целом, почему бы и нет. Таргетировать так таргетировать. И не какую-то скучную статистику от Росстата, а реальные ожидания респондентов соцопросов. Вот когда инфляционные ожидания станут дефляционными, скажем, на уровне -4%, тогда да, можно будет считать, что инфляция потихоньку отступает. А пока рано.

@NewGosplan

https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/76_28-05-2025.html

Не шорти рубль, убьет!

Пара юань/рубль таки пробила низы июня 2024, новый минимум уже с мая 2023-го. Уже сколько раз предостерегали - не шортите рубль.

Кстати, это не то что мы прям влюблены в рубль. Изменится ситуация - изменится и подход, только так. Но пока все те факторы, которые мы ранее упоминали, их аж 8, продолжают работать.

@NewGosplan

ИИ vs ЕИ

То, что ИИ скоро заменит ЕИ, вроде бы, очевидно. Однако пока есть и противоположные кейсы. Предприимчивые товарищи замутили стартап BuilderAI, где сотни индусов-кодеров выдавали себя за нейросеть «Наташа», которая якобы писала программы.

В перспективный стартап вложились Microsoft, катарцы и SoftBank, 445 млн долл. влили. Бабло лезет из ушей, кто там будет проверять, что там в "черном ящике"?

"Golden age of fraud", как говорил старик Джим Чанос. Думаю таких открытий нам предстоит еще много увидеть. На предыдущем витке хайпа, напомню, был электрогрузовик компании Nikola Corporation, который пнули с кочки, чтобы поехал и можно было записать видосик. Но ничего, инвесторы схавали, капитализация компании превысила 13 млрд долл. в 2020-м.

Еще сотня индусов в черном ящике напомнила "Омон Ра" Пелевина (его ранние вещи гораздо сильнее поздних, имхо). Там тоже много про "автоматику", рекомендую. В общем, ничего нового под Луной.

@NewGosplan

Что изменит снижение ставки?

Предположим, цикл смягчения ДКП начнется в июне (ну или в июле) и ЦБ снизит ставку до 19%. Что изменится? По-большому счету, для закредитованных компаний ситуация не станет сильно хуже. Но не более.

Надо понимать, что масштаб изменений в таком сценарии минимальный. Любое ужесточение ДКП идет с существенным лагом из-за значительной доли кредитов по фиксированной ставке. Условно, ставка ЦБ уже 21%, а реальные долги компаний в совокупности заняты под значительно более низкую ставку. Пул фиксированных кредитов с течением времени гасится, и ставка становится для компаний выше, даже в случае сохранения ставки ЦБ на неизменном уровне. Улучшатся ли условия финансирования для компаний в случае, если ЦБ снизит ставку? Вряд ли. Но они однозначно ухудшатся, если не снизит. Развилка именно в этом.

Рынок акций. Компании перегруженные долгом получат лишь минимальное облегчение. Опять же, только сейчас до них, условно, доходит 21-я ставка. Перекредитовываться надо все равно по более высокой ставке. Фениксы восстанут из пепла? Без вариантов, у проблемных компаний ситуация такая, что нужна ставка 10-12, это еще более менее. А так - остается только надеяться на помощь государства.

@NewGosplan

Что изменит снижение ставки? - 2

Теперь посмотрим на рубль, недвижимость, вклады. Опять же, при условии снижения ставки до 19% в июне/июле никаких изменений не будет.

Недвижимость. Арендная доходность около 5%. Ну и, что поменяет снижение ставки с 21 до 19%? Ничего. Бросятся все в бетоний? Тут надо понимать, что льготная ипотека разогнала цены в космос. Деревья не растут до небес, весь спрос, который был по этим ценам, скорее всего, удовлетворен. И удовлетворен, очень может быть, что и с избытком. Девелоперы пытаются, как могут, стимулировать спрос. Не уверен в успехе. А перспективные немногочисленные ипотечники, вероятно, смекнут, что цикл снижения стартовал, и будут ждать еще более низкой ставки и еще более выгодных цен и условий кредитования.

Вклады. Байку про "навес" уже разбирали. Вклады сейчас, при снижающейся инфляции, одно из самых выгодных вложений за последние лет 20. Снижение ставки с 21 до 19% ничего не изменит.

Рубль. Все то же самое. Может и повлияло бы, если бы было снижение сразу с 21, скажем, до 15%. А так - ничего.

@NewGosplan

Оживление обрабатывающей промышленности в мае

Свежий майский Global Russia Manufacturing PMI оказался сдержанно оптимистичным. Спад апреля (49,3) и марта (48,2) не продолжился и сменился околостагнационной динамикой, на том же уровне, что и в феврале (50,2).

Напомню, что опрос создан специально как опережающий индикатор экономики. Участники опроса (менеджеры по закупкам предприятий обрабатывающей промышленности) оценивают ситуацию как «выше» (больше), «ниже» (меньше) или «не изменилось» по сравнению с предшествующим месяцем, значение индекса выше 50 указывает на рост деловой активности, ниже 50 — на падение.

Отмечается рост новых заказов и найма персонала. Вместе с тем, инфляция издержек остается на низком уровне (см. график).

В целом, как и прошлый релиз, подтверждает дезинфляционный сценарий и мягкую посадку.

@NewGosplan

https://www.pmi.spglobal.com/Public/Home/PressRelease/5c738986acf448dab096e514d772038f

К вопросу о перегреве и охлаждении

Иногда графики красноречивее тысячи слов. Вот, из последнего - импорт крупнотоннажных грузовиков. Это иллюстрация и к деловой активности (стройка, инфраструктура) и к курсу рубля. Конечно, это всего лишь небольшой сегмент экономки, но масштаб изменений все равно впечатляет.

@NewGosplan

https://news.1rj.ru/str/sergtselikov/462

О рынке труда

Продолжаем следить за рынком труда. Индекс условий на рынке труда от hh.ru (соотношение резюме к вакансиям) в мае остался без изменений. Дефицита рабочей силы больше не наблюдается. Пиковое значение было в июне 2024-го - 3,1 - дефицит соискателей (от 2 до 3,9), в мае 5,6 - умеренный уровень конкуренции за рабочие места, здоровое соотношение между работодателями и соискателями (4-7,9). Хотя упало как количество резюме, так и вакансий.

В Мск индекс уже ближе к верхней границе "умеренного" диапазона, 6,8 (против 6,6 в апреле).

Предлагаемая медианная зарплата по России - 75 т.р., практически без изменений с марта. В Мск - 100, без изменений с начала года.

Напомним, что отсутствие перегрева на рынке труда - важный дезинфляционный фактор.

@NewGosplan

https://stats.hh.ru/

Новости трампономики: от торговых войн к ограничениям трансграничного движения капитала

Разрушитель основ Трамп уже протестировал своими пошлинами устойчивость неолиберального канона с его свободой трансграничного передвижения товаров.

Теперь пришла очередь свободы движения капитала. В One Big Beautiful Bill Act (ОВВВА) Трамп предполагает возможность введения налога в 3,5% на денежные переводы для не граждан. Далее, Section 899 ОВВВА предполагает увеличение для нерезидентов (не всех, но не суть) налога с прибыли, полученной от инвестиций в американские активы, на 5-20 п.п. (по 5 п.п. в год с порогом 20 п.п. и, насколько я понял, итоговым порогом с уже имеющимися налогами в 50%).

Тут сразу два момента:

1) Куча небогатых стран очень сильно зависят от переводов диаспоры, живущей в США. Это часто проценты ВВП. Филиппины, африканские страны, половина Латинской Америки. Если эта мера будет введена - это будет серьезный удар по их экономикам.

2) Еще более важный момент. Доверие к мировой резервной валюте во многом строится именно на ожидании того, что не будет никакой дискриминации и никаких capital controls. 3,5% на remittances звучит вроде как не слишком ужасно, но лиха беда начало. Section 899 еще жестче в этом отношении: получил доход от инвестиций в Америке - отдай до половины только потому, что ты нерезидент.

@NewGosplan

ЦМАКП предложил повысить таргет по инфляции до 7%, пишут "Ведомости"

В интервью «Ведомостям» заместитель генерального директора, руководитель направления анализа и прогнозирования макроэкономических процессов ЦМАКП Дмитрий Белоусов заявил, что ЦБ следует повысить таргет по инфляции с текущих 4 до 7% – это позволило бы перейти к смягчению денежно-кредитной политики (ДКП). Изначально установление таргета по инфляции в России в 4% было привязано к среднему показателю в развивающихся странах, когда были ожидания, что Москва должна стать мировым финансовым центром, напомнил он.

У меня вопрос: а зачем? В последние пару месяцев инфляция SAAR и так держится ниже цели ЦБ РФ в 4%. Очень может быть, что цель уже достигнута, а годовая инфляция будет снижаться по мере исчезновения календарного эффекта. Изменит ли что-то, скажем, снижение ставки в пятницу до 19%? Да ничего не изменит, ДКП будет оставаться сверхжесткой и при, скажем, 14% к концу года. Так что к смягчению ДКП надо переходить уже сейчас, для этого не требуется изменять таргет.

@NewGosplan

https://www.vedomosti.ru/economics/articles/2025/06/04/1114818-tsmakp-predlozhil-povisit-target-po-inflyatsii

Недельная инфляция

0,05%. И это при том, что подорожали смартфоны (с чего бы вдруг - это же импорт), проезд в метро (аж 5,2%) и в другом общественном транспорте, гостиницы-санатории.

Тем не менее, как мы уже отмечали сегодня, инфляция два месяца держится ниже таргета ЦБ в 4%, за три месяца - около 5%. Весной мы писали о нескольких дезинфляционных факторах: снижении кредитования; затоваривании в новостройках, автомобилях, бытовой электронике/технике, аренде жилья, одежде, молочке; охлаждении рынка труда, охлаждении деловой активности по данным PMI, укреплении рубля, снижении темпов роста денежной массы, падении загрузки ж/д и т.д. и т.п. Ну, вот уже помимо, собственно, дезинфляционных факторов, дождались и резкого снижения самой инфляции. Чего еще надо для смягчения ДКП? Не знаю.

@NewGosplan

https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/82_04-06-2025.html