What It Really Means to Be Sovereign | SeedSigner

What Bitcoin Did

3줄 요약

1. 보안은 도착지가 아니라 여정이다: 하드웨어 지갑의 “쉬운 버튼” 뒤에 숨은 신뢰·공급망·프라이버시 트레이드오프를 직시하고, 가능한 한 수학과 오픈소스를 믿자는 문제의식.


2. 디지털 포렌식 15년의 시야: 애플과 보안업체의 끝없는 ‘캣앤마우스’가 보여주듯, 펌웨어·USB·보안 엘리먼트도 시간이 주어지면 뚫린다. 반면 강한 암호학(충분한 엔트로피의 시드/패스프레이즈)은 열 우주의 시간에도 버틴다.


3. SeedSigner의 제안: 라즈베리 파이 Zero 1.3 + 카메라 기반의 ‘상태 없는(Stateless) QR 서명기’로 키를 장치에 남기지 않는다. 멀티시그 장기 콜드스토리지에 최적화되며, 초보용은 아님. spending용 하드월렛, savings용 SeedSigner의 역할 분담을 권고.


00:00:00 Introduction

비트코인이 신고가를 앞두고 있는 시점에서, 대화는 “가격”보다 “주권적 보안”에 집중한다. SeedSigner는 보안을 목적물이 아닌 과정으로 보자고 제안한다. 하드웨어 지갑이 제공하는 편의성은 대가가 따른다(펌웨어 신뢰, 공급망, 데이터 수집). 그는 “제조사”가 아닌 “수학”을 신뢰하려 한다고 서두를 연다.

00:02:08 From Cop to Bitcoiner

영문학 전공 후 IT를 곁들였고, 9·11 당시 항공 승무원 경험을 지나 경찰로 입문했다. 순경으로 3년 근무 후 디지털 포렌식 태스크포스로 전보(2007~2019). 컴퓨터 분해·데이터 덤프·휴대폰 추출 등 ‘데드박스’ 포렌식에서 시작해, 시간이 갈수록 모바일 포렌식이 케이스의 대부분을 차지하는 변화를 현장에서 겪었다.


00:06:27 Discovering Bitcoin Through Silk Road

실크로드와 연관된 사건에서 동료가 맡은 케이스가 비트코인 입문 계기. 고등학생이 GPU로 채굴해 마약을 구매·소분·판매하다 적발됐고, 그의 PC가 포렌식 랩으로 왔다. 이 사건을 계기로 화이트페이퍼, BitcoinTalk 등을 탐독하며 비트코인으로 ‘깊게’ 들어갔다.


00:08:52 First Impressions: Criminal Money or Sound Money?

초기의 내러티브는 ‘범죄자 화폐’였지만, 그는 scarcity(21M 상한)와 permissionless 속성에 매료됐다. 동시에 아동성착취물 같은 혐오 범죄 악용 가능성에 윤리적 고민도 했다. 그러나 자동차·총기 비유처럼, 사회는 위험을 줄이되 순이익이 압도적이면 기술을 수용한다는 현실론으로 무게중심을 옮겼다.


00:15:22 The 2017 Weak Hands Moment

2013~2015 장기 약세장에서 버틴 뒤, 2017년 $2k 부근에서 ‘집 대출 전액 상환’이 가능한 순간 전량 매도. 포렌식 업무와 병행한 개인 재무의 한계·포크 전쟁(BCH·BTG·BU 등)로 인한 불확실성 공포가 트리거였다. 이후 $20k까지 상승하며 ‘레터스 핸즈’의 뼈아픈 기억이 됐고, 그 해는 비트코인을 일부러 멀리했다.


00:25:05 Re-Entering Bitcoin During the Bear Market

2018~2019년 $4k 인근에서 재진입, 이번엔 “투자”를 넘어 “아이들에게 물려줄 세계”를 고민했다. 미국 부채 급증, 통화정책 리스크를 체감하며 비트코인의 사회·정치·윤리적 의미에 눈떴다. 재보유와 함께 “콜드스토리지 재설계”를 숙제로 삼았다.


00:27:58 Preparing for 10x: Security and Psychology

비트코인은 언젠가 10배 뛴다는 가정으로 심리와 보안을 동시에 준비해야 한다. 실수로 잃을 가능성이 도난보다 높다. 보안은 ‘변화율’에 맞춰 업그레이드해야 하며, 단일시그가 편하지만 일정 자산 규모를 넘으면 멀티시그로의 전환을 현실적으로 검토해야 한다. “지금의 보안 셋업으로 10배 가치도 안심할 수 있는가?”가 핵심 질문이다.


00:28:57 Why He Never Trusted Hardware Wallets

포렌식 경력 상 USB·펌웨어·보안칩에 본능적 회의. 초창기 그는 종이지갑(bitaddress.org, 오프라인 리눅스 부팅·해시 검증·USB 프린터)으로 엄격히 키를 생성했다. 하드웰렛이 편의성을 내세우는 만큼 ‘블랙박스’ 의존도가 커지며, 신뢰의 축이 수학에서 제조사로 이동하는 것을 경계했다.


00:33:13 The Cat-and-Mouse Game of Security

모바일 보안에서 본 교훈: 애플이 보안을 강화하면 6~18개월 내 정부 계약업체/연구자들이 우회 익스플로잇을 내놓는다. 예산과 인력이 막강한 스마트폰조차 완전하지 않은데, 더 적은 리소스의 하드월렛 생태계가 근본적으로 자유롭긴 어렵다. 반면, 충분한 엔트로피의 소프트웨어 암호화(예: TrueCrypt 세팅 + 강력 패스프레이즈)는 사실상 브루트포스 불가. 그는 ‘하드웨어 접근통제’보다 ‘암호학 그 자체’에 신뢰를 둔다. 또한 RNG 부실·주사위 롤 수 부족 등 엔트로피 오류와 사용성 오남용(약한 PIN, 시드/지갑 동거 보관) 사례를 다수 목격했다고 지적한다.


00:48:03 Multi-Sig as a Turning Point

멀티시그는 공격면을 ‘집 한 곳’에서 ‘수수께끼 보물찾기’로 바꾼다. 공격자는 몇-of-몇인지조차 모른 채, 지리적으로 분산된 키 파편·백업·설명자(denoscriptor)·xpub 등 ‘비밀은 아니지만 민감한’ 정보를 찾고 결합해야 한다. Specter Desktop의 등장은 개인 멀티시그 실무를 현실화했다. 단, 멀티시그는 정보(디스크립터·xpub) 보관 요건이 늘어나므로 체계적 문서화·중복 저장·복구 리허설이 중요하다.


00:55:14 How the SeedSigner Project Began

Specter DIY에 매료돼 3D 프린트 케이스를 만들고 기여하던 중, Michael Flaxman의 ‘10x Bitcoin Security’ 가이드와 라즈베리 파이 Zero 1.3(와이파이/블루투스 없음)을 조합한 아이디어를 시험. 카메라 모듈을 더해 QR 기반 오프라인 서명기가 탄생했고, 2021 비트코인 마이애미 FOSS 텐트 발표 이후 뛰어난 개발자·디자이너들이 합류해 프로젝트가 급가속했다. 핵심은 “저가 부품 + 의도적 제약”으로 고보안 경로를 만드는 것.


01:01:00 How SeedSigner Actually Works

SeedSigner는 ‘지갑’이 아닌 ‘서명기’다. 시드를 장치에 저장하지 않고, 전원 제거 시 RAM 상태가 사라지는 Stateless 아키텍처. 입출력은 카메라/화면(=QR)로만 제한해 데이터 유출면을 축소하고, USB 포트도 전원 전용으로 배선한다. 사용자는 아날로그 백업(종이/금속) 관리와 멀티시그 게임이론(보관 위치·중복·탬퍼 증거·BIP39 패스프레이즈 여부)에 책임을 진다. 소프트웨어는 재현가능 빌드로 제공되며, GitHub에서 서명 검증 또는 소스에서 직접 빌드를 권장한다. 장기 금고(저빈도 인출)에는 “디지털 사본 없는” 멀티시그 구성이 논리적이며, 빈번한 지출 지갑은 상용 하드월렛이 실용적이라는 역할 분담을 제안한다.


01:35:23 Who SeedSigner Is Really For

- 테크닉을 즐기는 빌더/리서처: 파이썬 기반이라 프로토타이핑·포크가 쉽다.
- 제약 환경 유저: 러시아·이란·중국 등에서 상용 하드월렛 조달·통관·감시 리스크를 회피(부품만 보면 레트로게임기 등으로 위장 가능).
- 주권/프라이버시 극대화 성향: 공급망 리스크·동봉 문서의 사회공학·가짜 디바이스·펌웨어 서명키 탈취·메이커 앱과의 결합(원격 취약면)·고객정보 유출(예: Ledger) 등 체인 전반의 신뢰 비용을 최소화하려는 사용자.
- 교육자/커뮤니티: 시드—xpub—디스크립터—PSBT—서명의 전 과정을 손에 잡히게 체득.

반대로, 월 수차례 지출하는 지갑은 상용 하드월렛이 더 낫다. SeedSigner는 “저장” 특화, 하드월렛은 “결제” 특화로 구획하는 게 합리적이다.


01:42:21 Building an Open-Source Movement

프로젝트는 커뮤니티가 키운다. Specter 데스크톱 HWI 통합을 했던 Keith Mukai, 소셜 없이 깃허브 검색으로 찾아 들어온 초기 메인테이너, 전국 단위 제품 UI/UX 경력의 ‘easyd’가 핵심 기여자. 덕분에 SeedSigner는 “만든 것” 같지 않고 “산 것” 같은 수준의 직관적 UI/그래픽을 갖추게 됐다. 그는 생태계의 다양성이 ‘마지막 방어선’이라고 본다. 모두가 상용 지갑만 쓰면 단일 실패점과 정책 포획 위험이 커진다. 반대로 모두가 DIY만 하면 접근성이 떨어진다. SeedSigner는 그 사이에서 주권·검증·교육의 균형추 역할을 자임한다.

https://youtu.be/CUnpYCqvcOA 53분 전 업로드 됨

Why 25% of Argentina Now Holds Crypto with Diego Fernandez

The Rollup

3줄 요약

1. 아르헨티나는 70년 누적 인플레이션과 자본통제로 인해 스테이블코인이 일상 재무 생존 도구로 자리잡았고, 인구의 20~25%가 크립토를 보유한다.

2. 결제 프론트엔드는 QR·NFC 등 기존 핀테크 UX가 지배하지만, 백엔드 레일은 점차 크립토로 치환되는 중이며 포인트오브세일(매장) 수준의 스테이블코인 네이티브 결제는 막 시작됐다.

3. 멕시코의 대규모 분산 신원(QuarkID) 론칭은 “검증가능한 프라이버시”와 퍼블릭 이더리움 보안 위에서 신원·가치 레일을 통합하려는 실험으로, 중앙집중형 ID·프라이빗 체인에 대한 강한 반론을 담고 있다.


00:00 Intro

Rollup TV의 머니 무브스 패스트 10화. 부에노스아이레스에서 활동 중인 Sovra의 디에고 페르난데스가 출연. 이번 에피소드는 투기·밈이 아닌 “생존형 크립토 사용”이 실존하는 아르헨티나 현장을 다루며, 스테이블코인 결제, 온체인 ID, 퍼블릭 블록체인 보안에 기반한 금융레일 구축까지 폭넓게 논한다.

00:37 Argentina's Economic Survival

아르헨티나는 수십 년간의 오판으로 초인플레이션이 상수화. 자본통제 강화로 공식 달러 매입이 막히자 페소는 월간 두 자릿수 인플레이션이 흔했고, 민간은 “지출 가속” 혹은 “달러화(가치보존)” 두 선택지로 반응. 이 틈새를 스테이블코인이 메우며 급속히 확산. 개발자 생태계도 초기부터 강력하여(Voltaire House, OpenZeppelin, LambdaClass 등) 사용·공급 양측이 동시에 성장. 결과적으로 “카지노가 아닌 생존 수단”으로 스테이블코인이 주류 진입.


02:46 Buenos Aires Safety Guide

부에노스아이레스는 미주 지역 최저 수준의 인구 10만명당 살인율을 기록하는 비교적 안전한 도시. 다만 야간 특정 구역에서의 과시적 소지품 노출(최신 아이폰, 고가 시계 등)은 자제 권고. 팔레르모 등 주요 숙박·행사 지역은 치안이 양호하며, 뉴욕·유럽 대도시와 유사한 상식적 주의면 충분하다는 현지 감각을 공유.


05:14 70 Years of Inflation

지난 70년 중 약 65년이 인플레이션 시기였고, 연 20%에서 수백·수천%에 달한 적도 있다. 자본통제로 달러 접근이 막히자 스테이블코인이 “페소드리프트를 막는 임시 달러 계좌”로 자리. 가령 월급 수령 직후 USDT/USDC로 전환해 가치 하락을 회피하고 필요 지점에서 다시 페소로 바꾸는 방식. 흥미롭게도 스테이블코인 통해 온보딩된 사용자가 시간이 지나 BTC·ETH 등 비트·이더 노출을 늘리는 경향이 관측됨(레몬 월렛의 데이터: 사용자 보유 비트코인 잔액이 스테이블코인 잔액을 추월). 오늘날 20~25%의 아르헨티나 국민이 크립토를 보유·사용한다는 추정이 가능.


11:15 Florida Avenue's "Arbolitos"

부에노스아이레스 중심가 ‘플로리다’ 거리의 비공식 환전상(속칭 arbolitos, ‘작은 나무’)은 자본통제·복수 환율 체계가 낳은 상징. 길거리에서 ‘Cambio(환전)!’를 외치는 풍경이 도시 일상에 스며 있으며, 이는 개인들이 법정 금융 접근성 제약을 비공식·탈중개 수단으로 우회해 온 맥락을 보여준다. 스테이블코인은 이 오프라인 환전의 디지털 대체재로 기능.


11:57 Crypto Payment Landscape

리밋턴스 유입 자체보다, 해외 클라이언트를 둔 프리랜서·원격 근로자의 대금 수취 수요가 더 크다. 지갑이 미국 현지 은행계좌(수취)와 연동되어 원화를 크립토달러로 전환해 로컬 월렛로 입금해주는 모델이 보편화. 역방향(해외 송금)은 파라과이·볼리비아·베네수엘라·페루 등 인접국으로의 송금 수요가 뚜렷. 내수 결제는 메르카도파고(Mercado Pago)가 QR·NFC 결제를 사실상 독점(점유 80~90%대 추정), 핀테크(Ualá, Brubank 등), 크립토 월렛(Lemon, Belo, Buenbit 등)이 공존. 대중은 QR과 카드(NFC/애플페이/구글페이)에 매우 익숙해 디지털 결제 저변이 두텁다.


15:42 Point-of-Sale Stablecoin Adoption

매장 단말에서 네이티브 스테이블코인 결제 수납은 아직 초기(MVP 단계). 현재는 ‘크립토 보유–현지 통화 결제 자동 환전’이 주류: 사용자는 월렛에 USDT/USDC·BTC를 보유하되 결제 시 QR/카드로 페소가 결제되고 백엔드에서 실시간 스왑·정산. 네이티브 온체인 결제는 UX·환금성·가맹점 회계 이슈 때문에 느리게 진행되며, 대세 전환은 가맹·정산 레이어의 인프라 표준화와 수수료·속도·환리스크 관리가 맞물릴 때 가속될 전망.


18:05 Abstracting Crypto for Consumers

대다수 소비자는 BTC/ETH의 투자적 성격이나 스테이블코인 스펙보다 “동일한 UX, 더 나은 성능(저비용·즉시성·가용성)”을 원한다. 따라서 “웹2 트러스트 UX + 크립토 백엔드 레일” 모델이 유력: 사용자는 그냥 지갑·카드·QR을 쓰고, 시스템은 후면에서 크립토 레일로 송금·정산을 처리. 아르헨티나 은행 간 이체도 실무적으로는 중앙 청산 사업자를 경유하는데, 대다수 사용자는 그 존재 자체를 모른다. 결제 레일의 추상화는 정상이며, 크립토도 같은 경로로 채택될 것이라는 논지.


20:11 Mexico's Decentralized ID Launch

Sovra는 멕시코에서 대규모 분산 신원 시스템을 론칭. 핵심은 가치(머니)와 신원(트러스트)의 레일을 모두 크립토 기반으로 통일해 상호운용성과 거래비용을 구조적으로 낮추는 것. 기술 스택은 이더리움 보안에 연동된 L2 체인(람다클래스가 개발한 클라이언트 기반, 수수료 절감을 위한 경량화·압축 레이어 적용)과 오픈소스 신원 프로토콜 QuarkID. 국·지방정부가 운전면허·시민증·출생증명 등 신원 크리덴셜 발급자(issuer)로 참여하고, 민간 상점·건물 출입·회원 관리 등이 검증자(verifier)로 얹히는 생태계를 설계. QR/NFC로 즉시·무비용에 가까운 검증을 지향, 오늘날의 “신분증 보여주고 사람이 컴퓨터에 전사”하는 비효율을 대체.


25:15 Verifiable Privacy vs Government Control

디지털 ID는 망치와 같아 유용하지만 오용 시 ‘디지털 감옥’을 만든다. 범죄 예방 명분의 중앙집중형 ID·모니터링은 검열·검열가능성·상시 추적을 초래하며 사회계약을 해친다. 대안은 ‘검증가능한 프라이버시’(Selective Disclosure, ZK 등)와 퍼블릭 체인 기반의 비허가형 검증 인프라. 그는 프라이빗/퍼미션드 체인을 “90년대 인트라넷”에 비유하며, 사회적 신뢰·검열저항·경제적 보안을 위해 이더리움의 퍼블릭 보안(다수 노드·대규모 경제적 보증)을 적극적으로 활용해야 한다고 주장. 다자개발은행(IDB, CAF)과 UN 등 기관도 분산 ID의 올바른 방향(비중앙·프라이버시 보호)을 지지하는 추세라고 평가.


28:44 Final Thoughts on ETHConnect Buenos Aires

ETHConnect 주간에 람다 그룹과 함께 메인 행사장 맞은편 대형 베뉴에서 여러 사이드 이벤트를 주최. 역내 각국 공공부문 인사들이 모이는 정부 관련 서밋도 예정. 방문객에게는 아사도·말벡 와인·마테 등 현지 문화 체험과 더불어, 파타고니아·살타·이과수 폭포 등 장거리 여행까지 권장. 도시 전반은 안전하지만 상식적 주의를 지키고, QR 중심 결제 UX와 활발한 크립토·핀테크 생태계를 직접 경험해볼 것을 제안.

https://youtu.be/rYzZCN61ONI 1시간 전 업로드 됨

Stepan Gershuni presents "The Intent Economy: The Future of Agentic AI" | dAGI Summit 2025

Delphi Digital

3줄 요약

1. 클릭·체류시간을 파는 ‘주목 경제’가 끝나고, 목표를 말하면 에이전트 네트워크가 결과를 납품하는 ‘의도 경제’로 이동한다.

2. 거래비용 붕괴로 코스의 기업 경계가 약화되며, 다속성 경매·암호학적 계약·공개 평판을 갖춘 분산형 시장이 플랫폼을 대체한다.

3. A2A/MCP/u004/X402 표준이 빠르게 자리잡고 있어 12–24개월 내 레일이 열릴 전망이며, 광고·커머스·SaaS 등 10조 달러 영역이 1차 타깃이다.


주목에서 의도로: 가치 측정의 전환

스테판은 지난 30여 년간 디지털 경제의 핵심 지표가 ‘체류시간·클릭’이었다면, 에이전트 시대에는 ‘의도 충족’이 최종 가치가 된다고 못 박는다. 사용자는 “버닝맨용 자전거 사줘” “X 예산으로 리스본 오프사이트 계획해줘” 같은 목표를 표현하고, 에이전트가 검색·비교·조율을 대행해 결과를 납품한다. 그는 자신의 실제 사례로, 포럼을 뒤질 시간 대신 AI가 1.6만 페이지를 읽어 단 하나의 구매안을 추천해 준 ‘버닝맨 자전거’ 구매 경험을 든다. 궁극의 UX는 ‘탐색과 비교’가 아니라 ‘의도→결과’의 무마찰 전환이라는 점을 강조한다.

에이전트의 경제적 행위성: 개인 수십 개, 조직 수천 개

곧 개인은 수십 개, 조직은 수천 개의 AI 에이전트를 구동하게 되고, 이들이 24/7로 거래·집행하는 독립 경제 주체로 부상한다. 단순 보조가 아니라 “경제적 에이전시”를 갖는다는 점이 중요하다. 초기 AI 네이티브 조직에서는 사람 2명이 코드 에이전트 수십 개를 병행해 과거 5명이 하던 일정을 달성하는 패턴이 나타난다. 자본·인력보다 병목이던 ‘커뮤니케이션 대역폭’이 해소되기 때문이다. 인간 대화는 초당 3–5 토큰 수준이지만, 에이전트 간 통신은 수백 토큰/초로 스케일하며 의사결정 사이클을 압축한다.


포스트-코스: 거래비용 붕괴와 기업 경계의 재편

로널드 코스의 ‘기업의 본질’은 기업이 시장보다 낮은 거래비용(탐색·흥정·계약·감시)을 제공하기 때문에 존재한다고 본다. 그러나 에이전트가 이 비용을 급락시키면, ‘사내에서 할 이유’가 줄고 더 많은 과업이 개방형 시장으로 이동한다. 스테판은 코드·회계·법무·마케팅 등에서 자율 작업 시간이 지수적으로 늘며, 시장이 기업 경계를 잠식하는 ‘포스트-코스’ 동학이 진행 중이라 본다. 결과적으로 조직은 더 린해지고, 외부 에이전트와의 동적 조달이 표준화된다.


왜 슈퍼에이전트가 아닌 네트워크인가

단일 초지능 에이전트가 모든 일을 최적화한다는 가정은 비현실적일 뿐 아니라 경제학적으로도 비효율을 야기한다. 역사적으로 경쟁적 시장이 중앙집중 계획보다 우월했고, 플랫폼은 본질적으로 프런트런과 임의의 마진 추출을 유혹받는다. 반면 분산형 에이전트 시장은 분업과 다양성을 통해 사용자 가치 극대화에 수렴한다. 스테판은 인간 두뇌도 단일 시스템이 아니라 ‘복수의 모듈/에이전트’ 경쟁으로 의사결정이 나온다는 비유를 들며, 네트워크 설계의 정합성을 강조한다.


모든 의도는 시장이 된다: 다속성 경매의 필수성

의도는 ‘의도 풀(intent pool)’에 게시되고, 이를 수행할 ‘솔버(solver)’가 경쟁 입찰한다. 핵심은 가격 하나로 끝나지 않는 다속성 경매다. 사용자는 가격뿐 아니라 ETA, SLA, 품질·정책·제약 조건을 포함한 개인화된 RFP로 의도를 표현하고, 솔버는 해당 속성 벡터 전반에서 최적 제안을 제출한다. 2020년 노벨경제학상(경매 설계)이 뒷받침하듯, 경매는 효율적 가격발견을 제공하지만 인간에겐 참여비용이 높았다. 그 공백을 에이전트가 메우면서 온라인 경매가 실사용으로 복귀한다.


에이전트 스루풋의 우위: 시간 압축의 경제학

사람 기반 파이프라인은 탐색·비교·협상·계약에 긴 리드타임이 걸린다. 에이전트-투-에이전트(A2A) 커뮤니케이션은 초당 수백 토큰으로 병렬 실행되며 조율 시간을 수십 배 단축한다. 스테판이 제시한 ‘자율 작업 시간’ 곡선은 코드 생성 에이전트를 중심으로 하지만, 회계·법무·마케팅에서도 유사한 지수 곡선을 보인다고 진단한다. 이 속도 격차가 시장 지배력의 핵심 원천이 된다.


작동 스택: A2A, MCP, u004, X402

스테판은 상호운용과 신뢰를 위한 표준 스택을 제시한다. A2A는 에이전트 간 문맥 교환 표준으로, 의도·상태·환경 정보를 손실 없이 전달한다. MCP는 도구/서비스 지향 공급망을 오케스트레이션해 인증·컨텍스트를 유지한 채 복수 툴 호출을 가능케 한다. u004는 작업 검증 레이어로, 재실행(re-run), TEE 기반 영수증, 경제적 검증을 통해 “일이 실제로 수행되었는가”를 증빙한다. X402는 에이전트 간 결제를 위한 프로토콜로, 자동 정산을 내장해 계약-이행-지급의 완결 루프를 만든다. 이 스택이 결합되면 분산형이면서도 완전 프로그래머블한 의도-결제 레일이 구현된다.


암호경제적 제도 레이어: 프라이버시, 공개 평판, 계약 집행

시장 신뢰는 두 축에서 나온다. 사용자 컨텍스트는 영지식증명(ZK)·완전동형암호(FHE)를 활용해 노출 없이 퍼스널라이제이션이 이뤄져야 한다. 반대로 솔버는 공개 평판과 검증 가능한 작업 영수증을 통해 과거 실적·성능이 투명하게 축적된다. 사용자는 “고가 의도는 특정 등급 이상의 에이전트만 수임” 같은 정책을 걸 수 있고, 실패 시 기록이 평판에 반영된다. 매칭 후에는 암호학적 계약으로 조건과 구제 조항을 자동 집행해 오분쟁·재이행·환불의 온체인식 거버넌스를 가능케 한다.


플랫폼을 대체하는 시장 인센티브 정렬

단일 플랫폼은 사용자 가치보다는 자체 수익을 극대화하기 쉽다. 반면 개방형 의도 시장은 솔버 간 경쟁이 사용자를 위해 잉여를 돌려준다. 에이전트는 의도 충족 실패 시 재실행 비용·평판 하락이라는 내생적 페널티를 부담하므로, 품질·SLA 준수가 경제적으로 유인된다. 이 구조는 광고 최적화 중심의 현재 웹 수익모델을 잠식하며, ‘결과 기반 수익’으로 이동한다.


타임라인과 시장 규모: 12–24개월의 창

스테판은 12–24개월 내 실사용 가능한 의도 경제 레일이 등장할 것으로 본다. 초기 침투 시장은 광고·이커머스·B2B SaaS·소셜 등 10조 달러급 디지털 경제 전반이다. 단일 에이전트가 불가능한 ‘팀 리스본 오프사이트’ 같은 복합 과업도, 계획-소싱-협상-집행을 분산 솔버가 분담하면서 실현 가능해진다. 빌더·연구자·투자자에게는 경매 설계, 검증 레이어(u004), 결제(X402), 프라이버시(ZK/FHE), 평판 시스템, 에이전트 네이티브 운영체제 등 다층의 진입 포인트가 열려 있다.

https://youtu.be/D5iY3ePwWXo 1시간 전 업로드 됨

Who Will Protect DeFi Users When the Code Doesn't? - DEX in the City

Unchained

3줄 요약

1. “코드가 곧 법”이라는 신화는 Balancer 해킹과 MIT Brothers 사건에서 한계를 드러냈고, 탈중앙성은 이분법이 아니라 연속체라는 점이 확인됐다.

2. 규제 강제가 아닌 선택형·모듈형 “프로그래머블 리스크 관리”가 DeFi의 사용자 안전과 제도권 유입(기관·연기금 등)을 동시에 견인할 현실적 해법으로 논의됐다.

3. 미 의회 시장구조 법안은 상·하원·상임위 간 조율과 ‘브래킷’ 쟁점으로 장기전이 불가피하며, 통과 시점은 2026년 말~2027년 초가 유력하다는 전망이 제시됐다.


0:00 Introduction

Unchained의 신규 쇼 ‘DEX in the City’ 첫 회. 세 호스트는 “우리는 변호사지만 당신의 변호사는 아니다”라는 디스클레이머와 함께, 복잡한 크립토 이슈를 현업 관점에서 파고들겠다고 선언한다. 제작 난이도와 팀에 대한 감사, 그리고 앞으로 매주 깊이 있는 토론을 예고한다.

0:43 Welcome to DEX in the City — meet the hosts and the mission

- Jessi Brooks: DOJ에서 대북·테러·해킹 대응 등 사이버/국가안보 크립토 사건을 다루다 Ribbit Capital GC/CCO로, “웹3 프로텍터”로 전환.
- Vy Le: SEC 경력(현 행정부 집행부와 무관)→디지털 신원 프로토콜→크립토 VC→미 연방 규제 ‘유일’ 크립토 은행 GC→현재 Veda GC.
- Katherine Kirkpatrick Bos(KKB): 화이트슈트 로펌 파트너→DeFi 프로토콜 GC→CEX/Clearing House CLO→현 StarkWare GC.
이들은 TradFi-크립토-인프라-규제 현장을 모두 거친 실무 경험으로, 트위터 담론을 교정하고 깊이를 더하는 것을 미션으로 제시한다.


6:16 What “programmable risk management” could mean for DeFi’s future

KKB와 Jessi의 ‘프로그래머블 리스크 관리’ 논문 요지: UX를 해치거나 재중개화(reintermediation)하지 않으면서도, 기술적 수단으로 안전장치를 “옵션” 형태로 탑재하자는 제안. 이미 광범위하게 쓰이는 온체인 분석은 최저선이고, 그보다 폭넓게는 스마트컨트랙트 감사, 실행 품질(Execution Quality) 보강, MEV/프론트런 미티게이션, 온체인 마켓 구조 투명성 등 다양한 툴링이 존재한다. Vy는 Law360 기고문을 인용해 “체인 기반 자본시장”이 신뢰(공정성과 예측가능성)를 얻지 못하면 이슈어·유저 참여가 위축될 것이라 강조한다. 핵심은 규제 ‘의무’가 아니라, 시장이 스스로 채택할 수 있는 모듈형 베스트 프랙티스의 확산이다.


10:38 How the Balancer hack exposed huge differences in how projects respond to exploits

Balancer에서 약 1.28억 달러가 유출. 공격자는 풀의 가격함수·밸런스를 교란해 토큰 가치를 오산하게 만들고, 반복 스왑으로 가격을 디플레이트시킨 뒤 언더밸류 토큰을 민팅/매수·리딤해 유동성을 빨아냈다. 일부 풀만 일시 중지(어드민 키/킬스위치 보유), 화이트햇 협업으로 회수 시도. 체인별 대응이 극명: 이더리움은 ‘Code is Law’에 가깝게 롤백/포크 없음, 반면 일부 사이드체인·L2는 밸리데이터/시퀀서 일시 중단, 소프트 포크로 주소 동결, 심지어 하드포크까지 감행. 이는 “탈중앙성은 이분법이 아니다”를 방증한다. 피해 회복을 위한 네트워크 개입이 가능/현실적이라면, 밸리데이터·시퀀서에 사실상 ‘수탁자적 기대’가 형성되는가라는 질문도 제기된다. 덧붙여 ‘화이트햇’은 전통 사이버 보안에서도 정부가 의존해온 역할이며, 크립토에서도 중요한 생태계 안전판으로 작동한다. 궁극적 질문은 “누가 어떤 방식으로 구제(Recourse)를 제공할 것인가”와 “사후 구제 대신 사전 내재화된 안전 옵션을 얼마나 제공할 것인가”다.


17:48 Can “pure DeFi” really exist, or is it just a myth?

‘순수 DeFi’ 담론의 핵심 긴장은 두 가지: 사용자 안전과 구제 책임. 규제 당국이 논의를 빌미로 의무를 강제할 것이라는 ‘백도어 규제’ 우려는 현실적이지만, 투명성과 P2P UX를 훼손하지 않는 범위에서의 보수적 설계 선택권을 부정해야 하는가? 대형 기관·연기금 온보딩을 염두에 둔 빌더라면, 리스크 선호와 목표 고객에 맞춘 옵션형 안전장치를 채택할 유인이 크다. 이미 스마트컨트랙트 감사는 사실상 업계 표준이고, 온체인 분석은 최소선이다. GC의 역할은 리스크 ‘소거’가 아니라, 리스크 맵과 트레이드오프를 경영진·커뮤니티에 명료하게 제시해 ‘눈 뜨고 감수하는 선택’를 가능하게 하는 것. 대중화될수록 “안전한 프로토콜”은 비즈니스 경쟁우위가 된다.


22:23 The MIT Brothers trial: why no one paid attention and why it matters

‘MIT Brothers’는 Ethereum의 MEV-Boost 릴레이 코드 취약점을 악용해 샌드위치 봇들로부터 약 2,500만 달러를 추출. 피고 측 논리: 버그 탐지 및 악성(시장조작) 봇을 겨냥했을 뿐, 기망이나 계약관계도 없고, 네트워크 규칙을 어긴 것도 아님. 검찰은 전신사기(wire fraud)·공모·자금세탁을 적용, 특히 ‘미끼 트랜잭션·허위 서명’을 사기의 핵심으로 봄. 수 주의 고난도 기술심리에도 배심은 만장일치 평결에 실패, ‘배심원단 무산’으로 재판은 ‘미스트라이얼’. 검찰은 재기소/플리/각하 중 선택해야 한다. 법원이 코드·프로토콜 복잡성을 단기간에 소화해 일관된 기준을 제시하기 어렵다는 점이 다시 노출됐다. 진행자들은 유사 맥락으로 Mango Markets의 Avraham Eisenberg 사건을 거론하며(배심 유죄→항소심에서 뒤집힘이라는 설명) “법의 한계”를 강조, 결국 프로토콜 레벨의 선택형 보호장치가 사용자·기관 모두에 필요한 이유를 역설한다.


28:26 Inside the Senate’s new crypto market structure bill draft

미 의회 ‘위원회 관할’이 모든 것을 좌우한다. CFTC는 농업위원회(Ag), SEC/금융규제는 은행위원회(Banking)가 주무. 상원 Ag가 양당 초안을 공개했지만 ‘브래킷’(쟁점 미합의 표식)이 다수: DeFi 감독 파트는 공란, AML 조항은 모호, CFTC의 예외 부여 권한 범위도 불명확. 자체수탁(Self-custody) 보호, SEC·CFTC 공동 룰메이킹 지시 등은 포함. 상원 Banking의 공화당안, 하원 통과안과의 정합성도 과제다. 왜 ‘농업’이냐는 질문에는, 원조 상품(곡물·축산)에서 출발한 美 상품 규제 전통과 CFTC 관할의 역사로 설명한다. 요지는 상임위 간 경계(SEC vs CFTC)를 건드리는 조항일수록 합의가 더디고, 핵심 개념이 아직 테이블 위에 있다는 점이다.


33:13 Vy’s prediction on when (or if) the bill finally passes

절차: 각 상임위 표결→상원 본회의 상정(리더십 결정·의사일정 경쟁)→필리버스터 돌파 60표 확보→하원안과 조정(컨퍼런스/협상)→대통령 서명. 현실적 통과 시점은 2026년 말~2027년 초 전망. 총선 사이클 변수가 크고, 시장구조는 스테이블코인 법보다 난도가 높다. 다만 양당의 이해, 업계 모멘텀, SEC·CFTC·재무부의 의회 압박/협력은 긍정적 신호. 법제화 전에도 SEC·CFTC는 현행 권한으로 계속 움직일 것이며, DeFi는 계속 ‘쉬핑’한다. 패널들은 SEC의 최근 소통·참여 강화에 고무적이라고 평가하면서도, 정권·의장 교체 시 정책이 뒤집힐 리스크를 지적하고, 궁극적 안전판은 의회가 만드는 ‘시장구조 법’임을 강조한다.

https://youtu.be/qF3rhmpbgBw 2시간 전 업로드 됨

LTCM Co-Founder on Risk, Leverage & Simplicity | Victor Haghani

Forward Guidance

3줄 요약

1. LTCM 공동창업자 빅터 하가니는 “무엇을 사느냐”보다 “얼마나 사느냐”가 투자 성과를 좌우한다고 말하며, 기대효용 극대화(위험조정 부의 극대화)를 일관된 의사결정 틀로 제시한다.

2. 오늘의 멀티스트랫·포드·상대가치 생태계는 90년대 대비 10~100배 커졌지만, 레버리지 강도는 유사하며 진짜 리스크는 ‘팻테일’보다 ‘수익률 추종(리턴 체이싱)’이라고 진단한다.

3. 엘름(Elm)의 ‘다이내믹 인덱스 투자’는 저비용·세후효율·체계적 위험 프리미엄·예상수익의 검증 가능성에 기반해 단순함과 규율로 장기적으로 복리 우위를 노린다.


00:00 Introduction

엘름 웰스 설립자이자 LTCM 공동창업자인 빅터 하가니가 자신의 커리어와 LTCM의 교훈, 그리고 오늘날 레버리지·헤지펀드 생태계와의 차이를 짚는다. 그는 엘름이 추진하는 ‘다이내믹 인덱스 투자’를 소개하며, 복잡성과 알파 집착 대신 단순함·규율·세후효율의 힘을 강조한다. 본 대화는 투자자문이 아니라 통찰 공유라는 점이 전제된다.

01:04 Insights from Victor’s Storied Career

하가니는 1984~1993년 살로몬 브라더스 리서치/트레이딩 플로어에서 경력을 시작해, 1994년 LTCM 창업 멤버로 합류해 런던 오피스를 공동 운영했다. 1998년 LTCM은 자본의 90%를 상실했고, 이후 13개 주요 카운터파티 컨소시엄에 포지션을 넘기고 청산을 도왔다.
그가 가장 크게 얻은 교훈은 ‘스킨 인 더 게임’의 양(자기자본 투입 비중)을 정하는 프레임워크의 부재였다. 젊은 시절엔 “가장 좋은 투자엔 가능한 많이”라는 직관과 생활유지(‘생계수준’)만 남기는 방식으로 크기를 정했지만, 사후적으로 이는 “기대효용 극대화”라는 오래된 경제학의 정답을 외면한 것이었다고 돌아본다. 이후 그는 제임스 화이트와 함께 ‘무엇을 살지’가 아니라 ‘얼마나 살지’를 다룬 책과 철학을 정립했고, 이것이 엘름의 출발점이 됐다.


09:22 Today’s Market vs the 90s

1999년 당시 “LTCM은 너무 컸고 레버리지가 과했다”는 합의가 있었지만, 2020년대의 상대가치/멀티스트랫 세계는 그때보다 10~100배의 자본이 투입되고 있다. 경제·자본시장이 커진 것을 감안해도 과거 대비 더 크다.
레버리지 강도(특히 밸런스시트 레버리지)는 당시와 대체로 유사해 보인다고 진단한다. 예컨대 베이시스 트레이드는 본질적으로 레버리지가 없으면 자본수익률이 안 나온다. 차이가 있다면 리스크 관리 관행(유동성 중시, 타이트한 스톱로스)이 발전했다는 점.
또 한때 과장된 지표로 회자된 ‘LTCM의 초고레버리지’는 자본 90% 손실 후 분모가 급감하며 기계적으로 높아진 결과였고, 당시 관행상 오프밸런스(스왑 상쇄 등) 표기 방식도 오해를 키웠다고 설명한다.


17:11 Fat Tails & Return Chasing

1987년 10월 폭락 이후 옵션시장은 변동성 스마일·스큐로 팻테일을 가격에 반영해왔다. 하가니는 시장 참가자가 팻테일을 ‘모른다’기보다는, 투자 성과를 좀먹는 진짜 문제는 ‘최근 수익률을 미래로 단순 외삽하는 리턴 체이싱’이라고 본다.
리턴 체이싱은 비효율을 키워 알파 기회를 만들고, 추종자에게는 구조적 손실을 안긴다. 인덱싱을 비난하는 담론과 달리, 자원배분을 왜곡하는 주범은 대개 추종성과이다. 엘름의 해법은 단순·저비용 인덱스 위에 ‘예상수익/위험’ 기반의 규율적 조정이다.


29:29 Is Discretionary Macro a Fool’s Game?

하가니는 단기 재량 매크로에 재능이 없다고 보고 애초에 거의 하지 않았다. 이를 검증하려 ‘크리스털 볼 챌린지’를 만들었다. 참가자에게 ‘하루 뒤’ 월스트리트저널 1면(주가 방향 문구는 블라인드)을 보여주고, 전일 종가에 주식/채권(레버리지 허용) 포지션을 열어 다음날 종가에 청산시키는 실험을 15개 이벤트 데이에 걸쳐 진행했다. 결과는 평균적으로 돈 벌기 어렵다는 것.
흥미롭게도 유명 매크로 트레이더 몇 명은 예외적으로 성과가 좋았는데, 공통점은 거의 ‘채권’만 거래했고, 기대 샤프가 높다고 판단되는 날에만 선별적으로 베팅했다는 점이다. 이들은 “손실은 빨리 자르고, 이익은 길게 가져간다”는 규율을 실천했고, 이는 장기적으로 유효했던 트렌드 팔로잉과 정렬된다. 시카고 피트의 ‘터틀’ 실험도 같은 교훈을 준다. FOMC 같은 빅 이벤트일수록 ‘맞힐 수 있다’는 착각에 빠지기 쉬우나, 규율 없는 재량은 평균적으로 수익을 내기 어렵다.


37:42 Portfolio Construction & Managing Risk

그는 2000년대 초반 ‘미니 예일 모델(대체·사모 위주)’을 따랐지만, 시간이 갈수록 두 가지 이유로 환멸을 느꼈다.
첫째, 삶의 피로도: 서브스크립션/리뎀션·콜·모니터링·서류 더미가 자유를 갉아먹었다.
둘째, 세후 비효율: 개인 과세 계정에서 대체전략은 비공제 비용(기타항목 공제 제한), 단기이익·일반소득 비중으로 실효세율을 끌어올렸다. 반면 인덱스 ETF는 배당의 자격요건 충족, 매도 시점까지 과세이연 등 세후효율이 우수했다.
또한 알파는 대개 레버리지 활용 혹은 집중(Idio) 리스크 수용의 부산물인데, 개별주 특이위험에는 위험프리미엄이 없다는 금융이론을 상기하며 포기했다.
이에 ‘저비용 인덱스’를 빌딩블록으로 택하고, 기대수익(예: 이익수익률/배당·자사주+성장)과 위험에 기반해 자산별 오버/언더를 조정하는 ‘다이내믹 인덱스’ 프레임을 구축했다. 안전자산은 유동성·비용·세후 측면에서 미 재무부를 선호한다.


44:33 Balancing Risk, Sizing, & Expected Returns

포지션 크기는 ‘기대수익·리스크·개인의 위험회피도’의 함수여야지, 60/40 같은 정태적 비중에 종속되어선 안 된다. 60/40은 사실상 “미래의 기대수익/분산 관계가 상수”라는 전제이지만, 현실의 위험(단기)과 위험프리미엄(무위험 대비 스프레드)은 크게 변동한다.
위험회피도는 부(wealth) 수준과 인적자본에 따라 달라진다. 젊고 저축이 적고 안정적 인적자본을 가진 경우 주식 비중을 높일 수 있지만, 금융·부동산·노동소득이 동시 타격을 받는 ‘나쁜 시기’의 리스크 결을 직시해야 한다.
엘름은 언제나 현재의 기대수익·위험·위험회피도를 계산해 ‘오늘의 최적 포트폴리오’를 상정하되, 세금/거래비용을 고려해 점진적으로 움직인다. 본질은 벤치마크가 아니라 ‘절대적 기대 가치’다.


50:15 What is Good Diversification?

진정한 분산은 ‘저비용 한계까지 최대한 넓게’다. S&P 500, 섹터 ETF를 마구 늘리는 게 아니라, VTI+VXUS 같은 전세계 시총포괄 인덱스를 3~5bp로 담아 1.5만 종목에 노출되는 것이 우선순위다. 그 다음의 추가 분산(스몰캡, 프리퍼드, 사모 등)은 비용 대비 분산효과의 기울기가 급격히 나빠지는 ‘킽’ 이후라면 과감히 멈춘다.
또한 보상받을 ‘체계적 위험’이어야 하며, ‘전진적(포워드)’으로 기대수익을 추정 가능해야 한다. 예컨대 원유는 거대 자산으로 위험프리미엄이 있어야 맞지만, 콘탱고/백워데이션·가격 레벨에 따라 기대수익 추정이 불만족스럽다. 반면 광범위 주식시장은 이익수익률, 배당/자사주, 성장으로 10~20년 기대수익을 비교적 합의 가능하게 산출할 수 있다.


55:55 Exotic Forms of Diversification

트렌드 팔로잉은 ‘나쁜 국면’에서 음의 상관으로 유용했지만, 개인 과세계정에서 저비용·세후효율로 구현하기가 쉽지 않다. 금은 유동적·저비용이고 ‘안전자산 성품’이 있어 소량 편입은 가능하나, 장기 기대수익(인플레이션+1인당 GDP 성장 가정)을 보수적으로 잡으면 포트폴리오 기여도는 제한적이다.
롱 볼(특히 VIX·옵션)은 구조적 음의 캐리가 내재하고, 때로는 ‘헤지 수요’가 가격에 과도하게 반영되어 기대수익 추정이 거의 불가능하다. 이런 복잡한 헷지 대신, 필요하면 주식 베타 자체를 낮추는 것이 합리적일 수 있다.
리스크 패리티처럼 “모든 위험에 올바른 프리미엄이 가격화되어 있다”는 전제에 맹신하기보다, ‘보상 검증 가능성’이 낮은 위험 요인은 과감히 단순화하는 편을 택한다. 핵심은 “내가 끝까지 지킬 수 있는 전략”이다. 존 보글의 말처럼, 최고의 전략은 ‘끝까지 따를 수 있는’ 전략이며, 과거성과 추종은 끝내 언더퍼폼으로 귀결된다.


59:52 Final Thoughts

하가니는 엘름의 리서치·게임(크리스털 볼, 동전던지기), 그리고 다이내믹 인덱스 ETF(티커: ELM, Elm Market Navigator Fund)를 소개했다. 단순함·규율·세후효율·검증가능한 위험프리미엄에 기대어, 기대수익/위험/위험회피도에 따라 크기를 조정하는 방식이 장기적으로 복리 우위를 만든다는 것이 그의 결론이다.

https://youtu.be/yH82uMMsifc 6시간 전 업로드 됨

UNI’s Fee Switch and Pump - Uneasy Money

Unchained

3줄 요약

1. 프라이버시·거버넌스·토크노믹스가 동시에 재편 중: Zcash·Nym이 기술 성숙도로 앞서가고, 이더리움·유니스왑·베이스 진영은 제도·인센티브로 추격한다.

2. 보안·탈중앙은 상황의 함수: Balancer V2의 ‘오래된’ 취약점, Barachain의 체인 동결, 하이퍼리퀴드 브리지 논란이 실전 의사결정을 다시 썼다.

3. 분배 메커니즘의 현실주의: ICO의 귀환과 에어드롭의 한계, ‘공짜=무가치’ 역설 속에서 메타마스크식 리워드와 PENGU의 대규모 분배가 상반된 해답을 제시한다.


왜 지금 프라이버시 코인이 다시 주목받나

정부의 과잉 규제(UK·EU), 캐나다 트러커 사건, 지정학적 불확실성 등 ‘감시 리스크’ 체감이 커졌다. 동시에 초기엔 쓰기 어려웠던 프라이버시 코인이 지갑·스왑·하드웨어 연동으로 ‘노멀 유저’ 경험을 갖췄다. Zcash 커뮤니티 내 관심은 18~24개월간 점진적 확산 후 최근 가격·채택이 반사적으로 증폭됐다. 사용성 개선은 가격만이 아니라 실사용(쉴디드 풀 잔액·거래) 지표를 동반한다.

Zcash = ‘암호화된 비트코인’: 채택 데이터와 컴플라이언스

Zcash는 비트코인 코드베이스에서 포크, 2100만 상한·낮은 공격면은 유지하고 영지식증명으로 잔액·거래를 암호화한다. ECC의 Zashi 지갑, Near Intents 스왑, Keystone 하드웨어 연동으로 쉴딩·언쉴딩이 원클릭에 가까워졌고, 쉴디드 풀 규모는 약 18개월간 150만 → 500만 ZEC로 ‘기울기’가 바뀌었다(네트워크 비중도 20%대 중후반으로 상승). Gemini는 규제 하에서 ‘쉴디드 출금’을 지원해, 거래소는 KYC로 규정을 준수하면서도 이용자 온체인 프라이버시를 보호한다. 투명체인은 사실상 ‘영장 없는 대량 감시’로 4번째 수정헌법 취지를 우회하지만, 쉴딩은 합법적 영장·SARS 체계를 복원한다.


사람들은 왜 프라이버시를 덜 신경 쓰나: 기대와 착시

신용카드는 계산대·뒷사람에게 잔액이 보이지 않는 ‘부분 프라이버시’를 준다. 그러나 데이터는 카드사·데이터 브로커로 광범위 유출된다. 비트코인처럼 영구 공개 장부는 ‘중개자 프라이버시’ 착시도 없다. 커튼이 열려 있으면 행동이 바뀌듯, 공개 장부는 행동 자체를 위축시킨다. 다만 대부분은 불편을 체감하기 전까진 문제를 인식하지 못한다.


프라이버시 실패의 ‘실전 리스크’: OSINT+온체인 결합

사진 EXIF·지오태그·소셜 그래프와 온체인 주소가 결합하면 ‘누구·어디·얼마’를 역으로 매핑할 수 있다. 두바이 인근 납치·영국 러닝앱 데이터로 자택 추적 사례처럼, 오프체인 OSINT와 온체인 투명성이 결합해 물리적 위협이 된다. 인권활동·언론·시민운동가 사례(시리아·위키리크스)에서 보듯 합법 활동도 권력의 판단에 따라 타깃이 될 수 있다. 국가 안보 차원에서도 ‘국민 재무 데이터의 전면 공개’는 적성국·해커에게 선물이다.


프라이버시 기술 스택: ZK, 링서명, FHE, TEE, MPC

영지식증명(ZK)은 ‘사실만 증명, 정보는 비공개’. 반면 링서명은 고정된 익명집합(예: 모네로·모바일코인) 내 프라이버시로, 집합 크기 한계가 치명적이다. FHE는 암호문 연산이 가능하지만 여전히 느리다. TEE(신뢰실행환경)는 실용적이지만 제조사(예: Intel) 신뢰·취약점 리스크가 있고, MPC 등도 조합적 방어에 가깝다. 체인 레벨 프라이버시에선 ZK가 ‘수학만 믿는’ 최선의 해법으로 성숙도·성능이 크게 개선됐다.


Nym: 트래픽 메타데이터까지 숨기는 믹스넷과 ZK 결제증명

블록체인 암호화만으론 IP·타이밍·패킷크기 메타데이터가 노출된다. Nym은 데이비드 촘의 ‘믹싱’을 현대화해 전세계 감시자(국가·SIEM)가 있어도 송수신자 링크를 끊는다. 토큰은 채굴이 아니라 ‘믹싱 작업’ 보상이며, 접근 요금 결제는 사용자를 익명화하기 위해 ZK ‘지불 증명’을 발급한다. 중앙집중 VPN의 결제-사용 로그 결합을 끊고, 지불(신용카드·BTC·쉴디드 ZEC 등)은 내부적으로 Nym 토큰 구매로 라우팅한다.


Zcash 로드맵: ZSA·Tachyon·UX·합의 연구

- ZSA: L1 상 ‘쉴디드가 기본’인 토큰(안정코인·WBTC 등) 발행 프레임. 발행자(발행·상환 책임)가 필요.
- Tachyon: 대규모 확장 저해 요인인 널리파이어 누적 문제를 구조적으로 해결, 수십억 사용자 확장을 목표(12~18개월 로드맵).
- UX: 시드·주소 추상화로 보편 사용성 강화.
- 합의: 수수료 시장·PoW/PoS 하이브리드 등 실험이 Shielded Labs·Zcash Foundation 등 다중 조직에서 병행.


‘메인스트림 체인’의 프라이버시 도전과 병목

이더리움 재단은 ‘프라이버시 클러스터’로 47명 규모의 전담팀을 발족, 비트코인은 사이드체인·Liquid 등의 논의를 꾸준히 해왔다. 그러나 안전한 ZK 구현 인력은 전세계 수십 명 규모이며, 그중 다수가 Zcash 계보라는 평가. 프라이버시 스마트컨트랙트(예: Aleo, Midnight) 등은 공격면 증가·장기 경화가 불가피하다.


Balancer V2 해킹: 배치호출+반올림 취약점, ‘오래된 코드’가 왜 지금 터졌나

V2(2021 출시)의 가스 절감을 위한 배치 함수와 정밀도(반올림) 취급을 교묘히 조합, 컨트랙트 상태를 왜곡(공격자 잔고 과대계상)한 뒤 대량 인출. 이더리움에서 수년, 다중 포크·다중 감사에도 미탐지된 이유는 ‘가정의 진화’(프로토콜에 유리한 반올림이면 안전하다는 낙관)와 MEV처럼 ‘이론→현실’ 전환의 지연이 겹친 탓. 메인넷·베이스·아비트럼·소닉·Barachain 등에서 총 1억 달러대 피해.


Barachain의 ‘정밀 동결’과 거버넌스 트레이드오프

Barachain은 검증인 협조로 체인을 일시 정지, 특정 자금 동결·환수에 성공(약 1300만 달러 구제). ‘할 수 있으면 해야 한다’는 실용주의와 ‘애초 못 하게 설계해야 한다’는 원칙주의가 충돌한다. 브리지·검증인 키·정밀 오퍼레이션은 또다른 공격면이므로, 위기 대응 역량과 장기 탈중앙 로드맵을 병행해야 한다.


브리지 리스크 재부상: Hyperliquid 브리지 ‘프리즈’ 이슈

아비트럼 측 브리지가 동결 가능한 구조임이 노출되며 투명성·옵섹 의문이 제기됐다. 오늘날 가장 큰 시스템 리스크는 브리지에 집중돼 있으며, ‘프리저블’ 설계는 운영 레이어 신뢰를 필수로 만든다.


ICO의 귀환 vs 에어드롭 유틸리티: 누구를 위해 숫자를 올리나

코인베이스의 ICO 플랫폼, Sonar(Echo) 인수, Mega·Monad의 판매가 ‘합법적 초기 분배’의 귀환을 시사. Dragonfly의 hase는 ‘지표 부스팅’을 파는 산업화된 에어드롭 파밍을 비판—그 시그널은 누구를 위한 것인가? 2017년엔 에어드롭이 수요 신호였지만, 지금은 시빌 농장이 수확한다.


PENGU(푸두·펭구) 대규모 분배 사례: ‘사람의 코인’ 내러티브와 리플렉시비티

총공급의 52%를 분배(25%는 NFT 보유자, 25%는 유니·주피터 스테이커·오픈씨 사용자 등 ‘활성 참여자’). 단기간 설계로 일부 시빌을 걸러내지 못해 조기 마감 논란도 있었으나, 초기 4주간은 가파른 상승—대규모 분배가 ‘집단 마케팅·마인드셰어’로 전환된 증거라는 주장. 이후 거시 충격·테마 급락으로 조정, 이후 강한 반등. 설계 포인트는 ‘군중 정렬’과 ‘지속 내러티브(도지 대체 ‘대중의 코인’)’였다.


에어드롭의 역설: 공짜의 비가치성과 목적의 상실

무상 분배는 체감가치를 떨어뜨려, 시세 안정 후에도 80~90%가 즉시 매도하는 패턴이 관찰된다(후행 분배 실험에서도 동일). ‘지표를 올려준다’는 파머의 약속은 결국 거래소·파머 이익에 기운다. 그럼에도 에어드롭은 충성 사용자 보상·생태계 외연 확장의 수단이 될 수 있으나, 메커니즘 설계(시빌 저항·락·퀘스트 가치)와 타깃팅이 성패를 가른다.


MetaMask 토큰 논쟁과 ‘리워즈’ 해법

‘스왑 수수료=토큰 재분배’는 실질 가치 창출 없이 재순환만 초래한다는 내부 문제의식. 메타마스크는 토큰 선행보다 모바일 중심의 ‘리워즈’를 도입—사용 행동에 따른 포인트·레벨업으로 수수료 할인·Linea 연계 혜택·24/7 프리미엄 지원 등을 제공. 사용자가 이미 하는 행동을 보상으로 연결해 ‘실사용 기반’ 인센티브를 만든 접근으로, 박스 이벤트식 기대 관리 실패(예: Monad 3% 에어드롭·박스 논란)와 대비된다.


Uniswap ‘Fee Switch’ 재도전과 가격 행동의 함의

유니스왑의 거버넌스 수수료 전환 제안이 다시 테이블에 올랐다. 규제 환경이 완화되며 창업자 주도의 제안이 가능해졌으나, 가격은 ‘발표 펌프→3일 내 라운드트립’—현 시장은 현물보다 파생(영구선물) 주도 구조가 강해, 내재 가치의 즉시 재평가보다 포지션 청산·펀딩비가 가격을 좌우한다.

Aerodrome–Velodrome 합병: 베이스의 ‘브라이빙·에미션스’ 메타가 메인넷으로?

베이스 L2에서 AERO는 ‘브라이브→에미션스 배분’ 고리로 주도 DEX가 되었고, 옵티미즘의 VELA와 분기 운영을 하다 합병(신규 토큰 94.5% AERO, 5.5% VELA). 프로젝트들은 ‘브라이브가 토큰 매도로 이어진다’고 비판하지만, AERO 진영은 ‘우리가 최적 설계’라 반박하는 전형적 PvP 내러티브를 구사. 합병은 베이스의 공세를 메인넷로 확장해 유니스왑과 직접 경쟁하겠다는 신호로 읽힌다.


보안·탈중앙·유동성의 현실 정치: 사건이 설계를 바꾼다

Balancer V2 사고는 ‘감사 다중·연식 풍부’가 면죄부가 아님을, Barachain의 동결은 ‘결단 가능한 중앙화’가 때로는 최선임을, 하이퍼리퀴드 브리지는 ‘프리저블·운영 신뢰’의 투명성 요구를 상기시켰다. 동시에 Zcash·Nym은 ‘수학·네트워크 레벨’에서 프라이버시의 상한선을 밀어 올리고, 분배 메커니즘은 ICO·리워즈·대규모 분배 등 현실주의적 경로로 수렴 중이다.

https://youtu.be/mFVFawG6JQY 3시간 전 업로드 됨

Why Crypto Exchanges Are Replacing Wall Street (it's already happening) - Paradex CEO | E147

When Shift Happens

3줄 요약

1. DEX는 은행·브로커·청산·자산운용·머니마켓을 소프트웨어로 통합한 “온체인 월가”로 진화 중이며, Paradex는 제로 수수료·프라이버시·통합마진으로 그 전환을 가속한다.

2. 제로 수수료의 핵심은 리테일 가격개선(RPI)으로, 메이커만 0.3bp 과금하면서도 스프레드를 좁히고 유동성을 유지해 구조적 비용우위를 만든다.

3. 투기는 ‘돈이 걸린 투표’로서 가격발견과 자본형성을 작동시키는 민주주의의 경제적 등가물이며, 온체인 금융센터는 결국 더 낮은 비용과 높은 자본효율로 실물경제까지 흡수한다.


DEX는 왜 새로운 시스템적 금융중추가 되는가

소프트웨어는 기능 경계를 빠르게 허문다. 전통 금융에서 은행·브로커·청산소·수탁·자산운용은 각각 분리된 주체였지만, 온체인에서는 이들이 “코어 금융 프리미티브”로 재조립되어 하나의 통합 시스템 안에서 상호 합성된다. 거래소가 곧 은행이자 브로커이며, 청산·자산운용·대차시장 역할까지 소프트웨어로 흡수하는 구조다. 그 결과 서비스 가능한 총시장(TAM)은 개별 산업의 합을 넘어 “금융 인프라 전부”에 수렴한다. 오늘 DEX가 ‘카지노’로 보일 수 있지만, 본질은 인터넷 경제의 시스템적 금융센터로의 자리매김이다. Paradex는 이론을 실제로 당겨오는 사례로, 24시간 무정지 처리·제로 수수료·통합 마진을 통해 비용/효율 프런티어를 재정의한다.

Paradigm과 Paradex: 두 번째 로데오의 연속성

Paradigm은 크립토 옵션 분야의 기관 유동성 네트워크로, Deribit 옵션 거래의 약 35%를 집행하며 일평균 15~20억 달러를 처리한다. 고객은 3,000여 기관(상시 활성 500, 코어 250)으로, ‘B2B 옵션 도매시장’에 해당한다. 그러나 결제(클리어링)를 중앙화 거래소에 의존하는 한 제품 속도와 확장이 제약된다. Paradex는 이 결제 레이어를 스스로 통제하기 위한 해법으로 출발했다. 중앙화 거래소를 다시 짓는 대신 ‘원칙에 맞게’ 탈중앙 파생을 택했고, Ethereum에 정산하는 ZK 롤업(L2)인 Starknet 퍼블릭 포크 위에 자체 체인을 운영한다. 현재 일 10~15억 달러 수준, DEX 상위권으로 성장했다.


24/7 거래소 운영의 잔혹사: ‘릴리즈가 아니라 근무체계’

블랙프라이데이 하루에 Paradigm은 54억 달러 사상 최대치를 처리했고, 다운타임은 없었다. 그러나 그 이면은 전사 워룸 모드였다. 싱가포르 새벽에 시작한 브리지 콜이 오후 3시까지 이어졌고, 저녁 8시에 재점검 콜. 시장 변동성으로 인한 주문 지연을 최소화하고, ADL(자동 디레버리징) 없이 보험기금만으로 손실을 흡수했다. 운영 실패는 생존을 위협한다. 2020년 코로나 급락기에 BitMEX의 반복된 주문제출 오류는 패권을 흔들었고, Bybit는 ‘장애 없는 대안’으로 고객을 흡수했다. Deribit이 “BitMEX order submission error” 문구 초콜릿을 나눠줄 정도로 당시의 교훈은 뼈아팠다. Tether/Bitfinex의 파올로가 “11년간 5시간 수면 중 매시간 알림 확인”을 한다는 일화도 24/7 거래소의 인간 비용을 잘 보여준다.


제로 수수료의 역학: 메이커 과금과 RPI(리테일 가격개선)

Paradex는 테이커(주로 리테일) 수수료를 0으로 두고, 메이커에 0.3bp 수준을 과금한다. 전통 MM 인센티브(메이커 리베이트·테이커 과금)와 반대 구조다. 통상 메이커 과금은 스프레드를 벌어지게 하지만, Paradex는 RPI(Retail Price Improvement) 주문형식을 통해 이를 상쇄한다. RPI는 메이커가 ‘프로’에게 픽오프 위험 없이 리테일 상대로만 촘촘히 견적을 내도록 하는 보호 레인이다. 메이커는 예상 체결질 개선과 유효 경쟁도 하락을 근거로 수수료를 감내하고, 테이커는 수수료 0과 좁은 스프레드의 이익을 동시에 얻는다. 결과적으로 거래비용 총합(TC)은 경쟁 CEX/DEX 대비 낮아지고, 유동성은 유지·강화된다.


소프트웨어가 금융을 먹는 방식: 태스크→기능→비즈니스→경제

소프트웨어는 처음에 연산 같은 태스크를 대체했고, 이후 회계 등 기능을 흡수, 더 나아가 전자상거래 같은 완전한 온라인 비즈니스를 만들었다. 스마트컨트랙트는 이 궤적의 종착지로, ‘경제 전체’를 코드로 수용한다. 규칙에 따라 자동으로 이동하는 프로그램 가능한 가치(돈·메시지·상태)는 기업 간 공통 언어를 만들고, 조합 가능한 금융 프리미티브를 가능케 한다. 이는 단순한 디지털화가 아니라, 운영비용과 조정비용을 구조적으로 낮춰 자본형성의 효율을 바꿔 놓는다.


이더리움이 ‘세계컴퓨터’인 이유: 보안·탈중앙·권리 질서

지속 가능한 자본시장에는 자본의 집적만이 아니라 법·집행·재산권의 신뢰 가능한 기반이 필요하다. 오프체인의 그 역할을 국가가 했다면, 온체인에서는 합의 보안·검열저항·재산권 보호가 그 등가물이다. Ethereum은 현재 이 세 축의 조합(보안·탈중앙성·권리 질서)에 가장 근접한 생태계다. 금융 비즈니스(롤업·앱)는 이 ‘연방’ 위에서 보안과 권리질서를 공유하며 작동한다. 그래서 ‘세계컴퓨터’ 위에 ‘온체인 월가’가 세워진다.


왜 은행·네오뱅크·웹2 플랫폼이 온체인 뉴욕이 되기 어려운가

웹2 레일에 웹3를 볼트온하면 필연적으로 ‘브리지 비용’과 운영 마찰이 생긴다. 레거시 코어뱅킹·규제·데이터 경로는 지연과 비용을 키운다. 반면, 네이티브 온체인 설계는 결제·청산·수탁·마진·프라이버시까지 기초 레이어에서 통합해 가장 낮은 한계비용을 구현할 수 있다. 물론 대형 CEX/핀테크는 유통(디스트리뷰션)과 로비력으로 격차를 일부 상쇄할 수 있고, 실제로 은행 컨소시엄의 스테이블코인 구상처럼 ‘자기 영토’를 확보하려 한다. 그러나 비용/프라이버시/자본효율 경쟁은 장기적으로 네이티브 아키텍처에 유리하다.


단일 계정·통합 마진의 위력: 자본 효율의 게임체인저

Paradex가 그리는 통합 플랫폼의 3대 축은 액티브(트레이딩), 패시브(인베스팅), 머니마켓(대차)이다. 전통금융은 거래소 매칭엔진↔청산소, 프라임브로커·수탁·브로커·은행이 분절되어 있고, 마진은 계정·상품·기관마다 단절된다. 온체인에서는 스팟·퍼프·옵션·대차가 단일 계정·하나의 마진 풀에서 상호저당된다. 비트코인을 담보로 USDC를 빌려 Jupiter 퍼프를 롱/숏하고, 남는 마진으로 옵션이나 수익형 볼트를 구독하는 식이다. 계정 간 이체·콜래터럴 재배치 비용이 사라지고, 유효 레버리지·헤지·스프레드 트레이드 구성이 쉬워져 자본회전율이 올라간다.


프라이버시 우선 설계: 공정 유동성을 위한 기술적 전제

Paradex는 오더를 오프체인에서 처리하고, 포지션을 온체인 암호화해 공개 가시성을 최소화한다. 온체인 실시간 포지션 노출이 ‘리퀴데이션 헌트’ 인센티브를 키우는 문제(예: 유명 트레이더 포지션 사냥)는 구조적으로 완화된다. 프라이버시는 단순 개인 정보보호가 아니라, 공정한 견적·체결을 위한 ‘시장 미시구조’의 핵심이다. 여기에 RPI가 결합되면, 비대칭 정보가 완화된 리테일 레인에서 메이커의 효율적 호가가 가능해진다. Paradex가 강조하는 차별점은 유동성·프라이버시·통합마진의 ‘트리팩타’다.


‘카지노’에서 ‘금융센터’로: 자본형성은 결국 더 싸고 빠른 곳으로

오늘 DEX가 주로 파생과 에어드롭 인센티브로 보일지라도, 이미 웹3 네이티브 기업의 증권(토큰) 발행·상장·유통·차입을 소화하는 실질 금융센터다. 핵심은 자본형성 비용이다. KYC-중개-청산-수탁의 사슬을 거치는 웹2 대비, 온체인은 토큰 발행·상장·담보화·유동화가 프로그래머블하게 이어진다. 기업은 더 낮은 비용으로 자본을 조달하고, 투자자는 국경 없이 참여한다. 시간이 갈수록 실물경제의 일부(현금흐름 토크나이즈, 온체인 인보이스/채권 등)가 이 경로를 채택할 유인이 커진다.


투기는 민주주의다: 가격발견과 자본배분을 작동시키는 ‘돈이 걸린 투표’

시장에 가격을 제시하는 행위는 ‘돈이 걸린 투표’다. 설문(poll)과 달리 책임 있는 신호이며, 비관론(숏)과 낙관론(롱)의 충돌이 공정한 가격을 만든다. 교수의 말처럼 “자본시장은 민주주의의 경제적 등가물”이다. Polymarket 같은 예측시장이 여론조사보다 예측력이 높은 이유도 같은 맥락이다. 좋은 가격발견이 있어야 좋은 자본형성이 가능하다. 더 나아가 ‘오너십 이코노미’에서는 누구나 토큰을 통해 노동계급에서 ‘지분 보유자’로 이동할 수 있고, 강한 브랜드/프로토콜은 ‘네트워크 국가’처럼 작동한다. 토큰을 사는 것은 곧 전망·가치관에 대한 표심 표현이다.


전통 금융 중심지는 어떻게 남는가: 적응과 분점, 그리고 연합

뉴욕·런던·싱가포르는 완전히 사라지지 않는다. 은행은 배포망·신뢰·규제관계라는 강한 유산을 갖고 있으며, 스테이블코인 컨소시엄처럼 디지털 영토를 확보하려 할 것이다. 다만 적응을 거부하면 빠르게 주변화된다. 디지털 뱅킹 도입을 미룬 은행들이 밀려난 역사와 같다. 온체인 금융센터와 전통 허브의 경쟁/공존이 당분간 이어지고, 사용자는 더 낮은 비용·높은 프라이버시·높은 자본효율을 주는 쪽으로 점점 이동한다.

창업자의 내구성: 린디, ‘유지보수 지옥’, 그리고 집착을 놓는 법

린디 효과는 오래 살아남을수록 더 오래 살아남을 확률이 높다는 통찰이다. 하지만 그것은 통계가 아니라 매일의 운영 리스크 관리·사전 죄책감(사용자 자금 보호)·커뮤니티 대응·엔지니어링 품질의 복합 산물이다. 2020년 BitMEX의 다운타임이 어떻게 패권을 무너뜨렸는지, Bybit가 어떻게 ‘항상 열려 있던’ 대안으로 점유율을 가져갔는지가 교과서다. 고통을 견디는 ‘빌트 디퍼런트’의 동력은 창업자의 소명감이지만, 시장 레짐 전환 시 집착을 내려놓는 판단력 또한 생존 변수다.

https://youtu.be/SufN41piHV0 2시간 전 업로드 됨

The Two Stablecoin Models That Will Dominate with Sam Kazemian

The Rollup

3줄 요약

1. 스테이블코인은 결제형과 저축·수익형 두 축으로 재편 중이며, 규제(지니어스)가 이 구도를 고착화한다.

2. 프랙스는 FraxNet·네오뱅크를 통해 “클리어링하우스” 역할을 노리며, 토큰화 RWA 기반 온체인 상환 아키텍처로 효율을 극대화한다.

3. 리스크 평가/배분 분리, 재귀 대출의 함정, 예금유출 논쟁 등 DeFi의 교훈 위에, JP모건·Western Union의 진입이 제도권-온체인 결합을 가속한다.


두 가지 스테이블코인 모델: 결제형 vs 저축·수익형

카제미안은 스테이블코인을 “결제형(payment)”과 “저축·수익형(savings/yield)”으로 구분한다. 결제형은 단순성·안전성·광범위한 수용성이 핵심으로, USDT/USDC처럼 N번째 수용자가 늘수록 N+1의 수용 확률이 높아지는 네트워크 효과를 극대화한다. 반면 저축·수익형은 금리를 제공하는 대신 명시적 위험을 수반하며, 4626 볼트 등 구조를 통해 수익을 배분한다. 예로 Ethena의 sUSDe, Maker/Sky의 sUSDS, Frax의 sFRAX 등 “볼트화된” 수익형 달러가 언급됐다. 결제 시엔 ‘그냥 1달러’가 필요하고, 위험·전략은 볼트에서 다룬다는 명료한 분업이 앞으로의 표준이라는 관점이다.

왜 ‘지니어스(GENIUS) 규제’가 판을 바꾸는가

카제미안에게 핵심은 법안 그 자체보다 “무엇을 허용하는지”라는 시그널이다. Western Union의 자체 스테이블코인 계획, JP모건의 베이스체인 예금토큰 실험 등이 이를 증명한다. 지니어스는 담보 바스켓을 좁고 명확하게 정의한다(현금·T-빌·레포·FDIC 예금 등, 그리고 그 토큰화 표현). 설계 자유도가 크지 않은 대신, 규제 명확성이 대형 결제·금융사들의 진입장벽을 크게 낮춘다. 안정적 결제형을 중심으로, 규정 범주 내 RWA를 활용한 수익형이 병행되는 구조가 제도권과 온체인의 접점을 넓힌다.


프랙스의 전략: 클리어링하우스형 네오뱅크와 FraxNet

프랙스는 FraxNet과 네오뱅크를 결합해 “스테이블코인 청산소(clearinghouse)”를 지향한다. 사용자는 비수탁 지갑을 연결하거나(BitGo·Fireblocks 커스터디 연동 포함) 법정화폐 온·오프램프를 통해 FRAXUSD, USDC, USDT, PYUSD, USDB(Stripe/Bridge) 등 주요 스테이블 간 1:1 전환을 수행한다. 핵심 가치는 1) 다체인 민트/번 소통성, 2) 온체인/오프체인 결제 인프라 결합, 3) 기관급 계정·정산 기능이다. 프랙스는 이를 중앙축으로 삼아 외부 발행 코인까지 한 데 엮는 “결제형 유동성 허브”를 만들고, 수익형은 별도 볼트로 연결하는 양분화된 UX를 설계한다.


온체인 상환 아키텍처: 토큰화된 RWA를 축으로

FRAXUSD는 담보(RWA)를 온체인 증권 토큰으로 보유하고, 상환을 온체인에서 원자적으로 처리하는 설계를 채택했다. 예컨대 BNY Mellon 계열 파트너나 Superstate, WisdomTree 등과의 연계를 통해 T-빌/현금성 상품의 토큰화 표현을 상환 계약과 직접 접속시킨다. 마켓메이커가 RWA를 터치해 상환을 실행하고, 사용자는 USDC/USDT 등 온체인 자산만 만지더라도 상환 경로가 작동하도록 설계해 아비트라지·MEV 흐름까지 포함한 체인상 가격 연동 효율을 높인다. 지니어스 범위 내에서 가능한 가장 ‘기계적으로 투명한’ 구조로, 규모가 커질수록 규격 담보(RWA)들의 페어·결제중심지로 기능한다.


리스크 평가와 자금 배분의 분리: DeFi 블로우업의 교훈

최근 스트림파이낸스·밸런서 이슈 등은 “커레이터(전략 운영자) = 리스크 평가자 = 자금 배분자”라는 겹친 역할의 위험을 부각했다. TradFi의 신용평가-운용 데스크 분리를 떠올리면, 평가자는 이해상충에서 떨어뜨리고, 배분자는 거버넌스가 정한 가드레일 내에서만 움직이는 체계가 필요하다. 프랙스의 sFRAX(수익 볼트)는 온체인 거버넌스가 한계를 정하고, 운용은 미세 조정만 수행하도록 분리했다. ‘신뢰해달라’가 아니라 ‘역할을 구조적으로 갈라놓는다’는 메시지다.


재귀 대출 vs 리하이포테케이션: TVL 착시의 메커니즘

카제미안은 재귀 대출(recursive lending)과 리하이포테케이션(rehypothecation)을 구분한다. 리하이포테케이션은 단일 플랫폼·단일 담보의 담보 재사용 문제인 반면, 재귀 대출은 담보가 프로토콜 간 선순환(?) 고리로 돌며 각자 TVL로 중복 계산되는 문제를 뜻한다. 전자는 리스크 관리로 제한 가능하지만, 후자는 생태계 전반의 투명성과 공시 표준 문제로 직결된다. 최근 사건들의 공통점은 ‘오프체인 볼트의 불투명성’과 결합해 위험이 외부에 잘 보이지 않았다는 점이다.


결제 수용성의 네트워크 효과: N에서 N+1로

결제형 스테이블의 본질은 복잡하지 않다. “다음 수용자(N+1)가 쉽게 받아들이는지”가 모든 설계의 잣대다. 이를 위해선 1) 이해하기 쉬운 담보, 2) 규제 준수, 3) 광범위한 결제 인프라 통합이 필수다. 이 복잡성이 낮아질수록 첫 수용자 확보는 어렵더라도, 수용자 풀이 늘수록 가속도가 붙는다. 따라서 결제형에서 ‘수익’은 오히려 잡음일 수 있고, 수익을 원하면 사용자는 자발적으로 볼트(저축·수익형)로 이동하면 된다.


‘당좌 vs 저축’은 형식(form)이다

스스로도 과거에는 당좌/저축 구분을 전통 금융의 비효율 산물로 봤지만, 지금은 경제의 ‘형식(platonic form)’에 가깝다고 카제미안은 말한다. 결제 흐름(당좌)과 저축·위험·수익(저축)은 기술과 무관하게 분리되는 근본 형태다. 크립토는 이 분리를 더 명료하게 정의하고, 온체인에서 가시화하는 도구를 제공할 뿐이다. 이 관점이 확산되면, 결제형/수익형 스테이블의 기능적 분업은 업계 표준으로 굳어진다.


예금 유출 논쟁과 거시적 파급: 신용비용 하락 가능성

커뮤니티 뱅크의 ‘예금 유출’ 반론과 달리, 일부 연준 지역 보고서는 스테이블코인이 신용 비용(대출금리)을 낮출 잠재력이 있음을 시사했다. 지급결제·증권화·자금 이동의 효율이 상승하면, 합법 시장에서의 거래마찰 감소는 대체로 후생을 높인다. 더구나 지니어스는 FDIC 예금까지 담보 범주로 인정해 ‘예금 유출’ 프레이밍을 약화시킨다. 결과적으로 트레저리 수요 확대와 글로벌 달러 사용성 증대로 이어질 수 있으며, 이는 대외 전략 차원에서도 중요하다(일각에선 미 행정부가 타국에 ‘달러 스테이블’ 개방을 요구한다는 소문까지 거론).


화이트라벨 발행과 ‘기프트카드형’ 스테이블

프랙스는 자사 인프라로 파트너사의 화이트라벨 스테이블 발행을 지원할 계획이다. 다수 기업이 ‘자체 브랜드의 프로그래머블 디지털 달러(일종의 기프트카드형)’를 원할 것이고, 이들이 지니어스 규격 안에서 결제 인프라에 녹아들면 수익(결제 수수료·부가가치)과 담보 수익을 동시에 얻는다. FraxNet의 민트/번, 온·오프램프, 가상계좌, 커스터디 연계 등을 재활용하면, 신규 발행사는 ‘바퀴를 다시 발명’하지 않고 바로 유통·결제망에 접속할 수 있다.


전통기관의 진입: Western Union, JPMorgan, 그리고 좌석 배치

Western Union의 스테이블 계획, JP모건의 베이스체인 예금토큰 테스트는 제도권 결제대기업이 스테이블 전략을 필수 과제로 삼고 있음을 보여준다. 2026년을 전후한 ‘기관 사이클’에서 좌석은 빠르게 채워질 것이며, 온·오프체인 연결·규제준수·RWA 토큰화 운용 역량을 갖춘 플레이어만 테이블 상석을 차지한다. TrueUSD를 둘러싼 두바이 법원 동결 같은 사건은 ‘비투명·비순응 구조’의 리스크를 재확인시켜, 규제친화·투명 아키텍처의 상대가치를 더 키운다.


프랙스의 ‘ETHLend→Aave’ 순간: 조용한 재정렬기

카제미안은 프랙스가 ETHLend에서 Aave로 도약하던 전환기와 유사한 ‘조용한 재정렬기’를 지나고 있다고 본다. 토크노믹스 정비, 규제 호환성 강화, 인프라 수평 확장(네오뱅크/클리어링하우스/화이트라벨)으로 제품-시장 적합성을 고도화하는 중이다. 과거 펜들(Pendle)이 침묵 구간 이후 곡선을 바꿨듯, 프랙스 역시 3~5년 호흡으로 다음 사이클의 중심축 중 하나가 되려는 ‘장기 게임’을 전제하고 있다.

https://youtu.be/E4jKR6RrMwk 2시간 전 업로드 됨

Why Beating the Market Isn’t Enough for Investment Managers | Corey Hoffstein

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. “시장지수 이긴다”는 가치 제안은 이미 상품화됐다. 코어리는 ‘누구의 어떤 문제를 푸는가’에 맞춘 제품·분배 전략이 자산운용의 성패를 가른다고 말한다.

2. 리턴 스태킹(=포터블 알파)의 핵심은 60/40을 훼손하지 않고 대안을 위에 겹치는 구조와 그로 인한 행동재무학적 마찰을 줄이는 설계에 있다.

3. 백테스트는 “역사 한 경로의 리플레이”일 뿐이다. 브레드스, 붕괴 구간, 구현 제약을 보며 읽고, 콘텐츠는 ‘누구를 겨냥한 마케팅인지’부터 판별해야 한다.


퀀트 vs 시스템: 도구와 적용의 구분

코어리는 ‘퀀트’가 파생 가격결정·리스크·고빈도·머신러닝까지 포괄하는 넓은 우산 개념이라고 정의한다. 반면 ‘시스템’은 수학·컴퓨터 모델을 실제 매매로 일관되게 적용하는 실행 층위다. 예컨대 스톡캐스틱 미적분으로 파생을 가격하는 역할도 퀀트고, 중·저빈도 알파 신호를 포트폴리오에 태우는 것도 퀀트이며, 이를 컴퓨터 규칙으로 운용하면 시스템 운용이 된다.

버블 측정과 타이밍의 함정: 브레드스가 낮은 베팅

버블을 PER 등 펀더멘털 대비 가격으로 근사할 수는 있으나, 사후적 판단이 많다. AI에 의한 생산성 도약 같은 구조 변화를 선반영할 수도 있기 때문이다. 코어리는 글로벌 주식 타이밍처럼 in/out 선택이 몇 차례뿐인 저(低)브레드스 베팅은 통계적으로 유의성 검증이 어렵고, 실수의 비용이 크다고 지적한다. 한 번의 대박 타이밍이 경력을 만들 수는 있지만, 지속 가능한 비즈니스가 되기는 힘들다.


단기·스윙 전략: 표본수는 늘지만, 은행롤과 리스크 관리가 본질

짧은 보유기간으로 거래수를 크게 늘리면 통계적 판단은 쉬워지지만, 왜 엣지가 존재하는지의 ‘사유’와 용량(capacity), 베팅 크기(은행롤) 관리가 핵심 과제다. 차트 패턴 인식이든 ML 기반 신호든, 설명이 빈약하면 붕괴 시 의사결정이 더 어렵다. 다만 반복 베팅으로 복리 게임을 하는 만큼 과도한 레버리지 한 번이면 누적 성과가 무너진다는 점을 강조한다.


리스크 프리미엄 vs 아노말리: 머지아브와 모멘텀의 대조

머지아브는 인수대상 주가가 딜 가격 아래에 남는 스프레드가 ‘딜 실패/지연’이라는 명시적 리스크의 보상이라는 점에서 프리미엄으로 정당화된다. 일론 머스크의 트위터 인수처럼 미국에선 계약 구속력이 강하더라도 리스크는 실재한다. 반면 모멘텀은 주식·채권·원자재·크립토까지 광범위하게 통하나, 합의된 위험서사는 빈약하고 ‘타자(시장 참여자)의 비합리’에 기대는 면이 커 신념 요소가 들어간다. 소형주 프리미엄처럼 수십 년에 걸쳐 유효성 재평가가 일어나기도 한다.


시장구조 변화와 프리미엄의 촉매: 패시브·IPO 감소의 여파

패시브 비중 상승, 신규 상장 감소 등 구조 변화는 소형주/가치 프리미엄의 ‘재평가 촉매’를 약화시켰다. 마이크 그린과 일부 롱온리 PM들이 말하듯, 소형주에서는 패시브 편입 가능성이나 M&A 테이크아웃 같은 ‘누가 사줄 것인가’의 소유구조 분석이 테제의 일부가 되었다. 1980년대와 같은 단순 팩터 복제의 시대가 아니라는 전제에서, 프리미엄의 발현 경로를 다시 설계해야 한다.


라이선싱에서 운용사로: 22살의 뉴파운드와 NDA의 역설

코어리는 대학 시절 구축한 모델을 보스턴 지역 운용사에 bps로 라이선스하며 뉴파운드를 설립했다. NDA 탓에 플래그십 고객을 밝힐 수 없는 채로 영업해야 했고, 2013년 대형 클라이언트의 마케팅 사기 이슈(‘2001년부터 라이브’로 포장된 잘못된 백테스트)가 터지며 산업계 지진이 발생했다. 빠르게 자금이동이 일어나며 자사 상품을 만들어 자금의 ‘착륙지’를 제공했지만, 고객과의 기대 정합·채널 온보딩 등 실무 과제를 체감했다.


수수료 압축의 2010년대: ETF 전략가와 ‘모델 무료화’

2010년대 초반만 해도 ETF 모델 포트폴리오에 80–100bps가 붙었다. 그러나 블랙록/스테이트스트리트가 자사 ETF로 구성한 모델을 ‘무료’로 풀자, 수수료를 포트폴리오에서 받는 독립 전략가들은 경쟁에서 밀렸다. 액티브 롱온리 주식의 총보수가 1%→40–60bps로 압축되며, 서브어드바이저/인덱스 라이선서 몫도 50:50에서 20% 이하로 축소되는 현실을 짚는다.


교육 콘텐츠의 역할: 성과 스토리 vs 리스크·프로세스 스토리

고객층에 따라 원하는 ‘자료’가 다르다. 구세대 성과지향형 어드바이저는 알파 내러티브·스타레이팅·수상 내역 등을, 재무설계 중심의 어드바이저는 리스크 거동·프로세스·포트폴리오 내 역할 설명을 원한다. 코어리 팀은 후자에게 실제 계정 모델링과 ‘의도한 대로 작동하는가’에 대한 교육을 제공해, 불필요한 고객 마찰을 낮추는 데 초점을 맞춘다.


자산운용은 ‘문제 해결 비즈니스’: 배당 선호와 유틸리티 관점

배당고배당 ETF는 총수익 측면에서 비효율적일지 몰라도, 현금흐름 수취 선호라는 ‘효용’을 만족시켜 자금을 빨아들인다. 코어리는 CEO로 관점을 바꾸며, 성과만이 아닌 ‘행동적/운영적 문제를 해결하는 제품’이 채택된다는 사실을 인정한다. 제품 설계 시 타깃 고객을 구체화하고, 그들의 제약·선호·성과 커뮤니케이션 방식을 파악하는 것이 선행돼야 한다.


래퍼 선택의 기술: 전략 적합성과 분배의 정합성

ETF는 훌륭한 래퍼지만, 일부 대체·비유동 자산에는 뮤추얼펀드가 더 낫다. 세제 혜택/창구(creation-redemption)/비유동성 자산 처리 등 제약 때문이다. 또한 래퍼는 분배 채널과 맞물려야 한다. RIA를 상대로 사모/헤지펀드는 영업 난이도가 높고, 반대로 대형 기관은 규제차익·풀오브원(SMA)로 더 싸게 구조를 짤 수 있어 ETF의 장점이 퇴색한다. 전략–래퍼–분배가 한 덩어리로 설계돼야 한다.


자산운용 vs 투자운용: 분배(Distribution)가 성패를 가른다

훌륭한 투자 아이디어만으로는 비즈니스가 되지 않는다. ‘누구에게 어떻게 파는가’가 맞지 않으면 단 한 푼도 모으지 못한다. 코어리는 골드만 삭스 M&A로 한 고객의 7.5억 달러가 하루아침에 0이 되는 경험을 통해, 고객 집중 리스크·채널별 온보딩 지연·벤치마크 오해(‘상승은 다 먹고 하락은 회피’)를 교훈으로 정리하고, 제품–채널–메시지 정합성으로 재출발했다.


리턴 스태킹: 60/40을 지키면서 대안을 ‘겹치는’ 구조

포터블 알파를 리테일/어드바이저 채널로 가져온 것이 리턴 스태킹의 골자다. 고객의 기본 포트(예: 60/40)를 훼손하지 않고, 골드·매크로 대체·트렌드 등 저상관 전략을 ‘오버레이’로 얹는다. 예컨대 1달러에 주식 1달러+골드 1달러 익스포저를 제공하면, 어드바이저는 기존 주식을 일부 매도하고 해당 ETF로 대체해 60/40은 유지·보고서의 ‘외형’도 안정적이면서, 대안의 장기 기대수익/다변화를 포착한다. 고객이 싫어하는 ‘독립 라인아이템의 장기 언더퍼폼’에 따른 해지 압박을 낮출 수 있다.


레버리지 구현 디테일: 100%+100% vs 2x+2x

‘주식 100%+골드 100%’ ETF에 100을 넣는 것과, 2배 레버리지 주식·골드 ETF를 50/50로 사는 것은 이론상 초기 시점 노출은 같다. 차이는 유지·리밸런스·비용·채널 제약이다. 대부분 RIA/IBD는 선물·레버리지 ETF 사용이 금지/제약되어 있고, 레버리지 관리·리밸런스는 투자자 책임이다. 반면 리턴 스태킹 ETF는 내부적으로 일일·정책적 리밸런스를 수행하고, 준법·운영 제약을 해소해 ‘실행 가능성’이라는 실질 문제를 해결한다.


컴플라이언스의 현실: 공개 홍보 대신 리서치 퍼널

공개 트윗으로 티커를 논하면 마케팅 간주되어 다층 심사를 거쳐야 하므로, 1:1 DM·웹·세미나·백서 등 비제품 일반교육으로 ‘브랜드→문의→세일즈 연결’ 퍼널을 설계한다. 리턴 스태킹의 개념·행동적 이점·위험 거동을 설명하는 컨텐츠를 전면에 두고, 웹사이트·세일즈 팀이 후속 대화를 이어가는 구조다. 실전에서는 세일즈가 받은 질문을 토대로 ‘딥다이브 글/백서’를 제작해 반복적으로 재사용한다.


바이럴과 브랜드: ‘유동성 캐스케이드’와 네트워크 효과

바이럴은 대개 최상단 퍼널 효과에 그친다. 코어리의 ‘Liquidity Cascades’는 중앙은행·파생·패시브 미시구조 등 당시(2020년) 정서를 정확히 찌르며 3–4만 회 다운로드를 기록했지만, 제품 인지로의 전환은 별도 과제다. 그럼에도 동료 작업 증폭, 팟캐스트 네트워크, 트위터에서 ‘상대를 세워 주기’는 서로의 잠재고객 풀을 확장하는 음의 상관이 낮은 게임이다.


리서치 판독법: 백테스트는 “역사 한 경로”일 뿐

백테스트는 작동했는가 못지않게 “언제 망가졌는가”를 봐야 한다. 망가짐의 레짐이 논리적 기대와 일치하면 신뢰도가 올라간다. 또한 ‘누구를 타겟으로 한 글인가’를 먼저 판별하라. 비전공자가 쉽게 읽히는 글은 대개 마케팅 브로셔다. 반면 진짜 알파는 거의 공개되지 않고, 공개될 땐 이미 희석·차익거래가 진행된 뒤다. 주니어 퀀트라면 논문 재현을 통해 가정·취약부·거래비용·구현 제약을 몸으로 익히는 것이 최선이다.

퀀트와 AI: 연구 어시스턴트로 강력, PM 대체는 요원

머신러닝은 대형 하우스에서 보편화됐고, LLM은 실적 콜 트랜스크립트 분석·문헌 조사·수학 검산 등 ‘리서치 보조’로 즉전력이다. 그러나 ‘AI가 독자적으로 투자테제를 만들고 리스크를 다루는’ 단계는 실패 케이스와 통제 문제, 빠른 기술 진화 속도 때문에 아직 실전 배치가 제한적이다. 이 영역이 먼저 상업화되더라도 초기엔 2/20 이상의 사모 형태로 구현될 가능성이 높고, 리테일로의 전이는 시간이 필요하다는 시각이다.

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