NEW BOT Телеграм, страница

도이체방크) USD/JPY 롱(엔숏) 추천

올해 들어 가장 좋은 성과를 보인 G10 통화는 JPY(엔화)입니다. 겉보기에는 이것이 합리적으로 보입니다. 12월에 비둘기파적 발언을 했던 일본은행(BoJ)이 금리를 15년 만의 최고치로 인상했고, 자산 매입 축소를 발표했습니다. 게다가 모든 물가상승률(CPI) 지표가 목표치를 초과하며 인플레이션 압력이 지속되고 있는 점은 추가 긴축을 지지하는 요소로 작용합니다. 또한, 4월부터 일본연금투자펀드(GPIF)가 엔화 자산으로 다시 전환할 가능성도 있습니다. 물론, 미국 국채 수익률도 고점에서 하락한 상태입니다. 하지만, 우리는 이러한 이야기들의 강도와 지속성에 대해 회의적이며, 다음과 같은 이유로 USD/JPY(달러/엔) 매수를 선호합니다.

1. BoJ가 금리를 인상했음에도 정책금리는 여전히 초저금리인 0.5%에 머물러 있습니다. 일본 전반의 수익률이 높아졌지만, USD/JPY 롱 포지션의 캐리(이자 차익)/변동성 비율은 여전히 매력적으로 보입니다(그림 1). BoJ가 자금 공급 조작 종료를 통해 대차대조표 축소를 진행한다고 해도 이는 기존의 궤적을 크게 바꾸지 않습니다. BoJ는 이미 1년 넘게 연준(Fed)과 유럽중앙은행(ECB)보다 더 빠른 속도로 채권 보유량을 줄여 왔지만, 이로 인해 엔화가 강세를 보였다고 말하기는 어렵습니다(그림 2).
2. 어쨌든, 국내 금리 요인이 큰 영향을 미치는지도 분명하지 않습니다. 적어도 지난 1년간 USD/JPY에 가장 큰 영향을 미친 것은 미국 국채 수익률이었습니다(그림 3). 통화의 수준 및 변동과 가장 높은 상관관계를 보인 것은 미 10년물 국채 수익률뿐입니다. 올해 들어 미국 국채 수익률이 하락한 주에는 USD/JPY도 하락했으며, 이는 미국 주식시장 움직임과는 무관했습니다(그림 4). 우리는 미국 국채 수익률이 최근 고점을 다시 테스트하거나 이를 초과할 가능성이 있다고 봅니다.

3. 왜 미국 금리가 상대 금리보다 더 중요한 역할을 할까요? 아마도 일본 투자자들이 국내 금리가 0%에서 1%로 상승하더라도 여전히 해외에 비해 낮다는 점에서 큰 차이를 느끼지 않기 때문일 수 있습니다. 금리가 더 가까워지면 행동 변화가 빠르게 나타날 가능성이 있는 비선형적 관계일 수도 있습니다. 그러나 현재까지 일본 투자자들이 해외 채권 보유량을 본국으로 환류하려는 움직임은 나타나지 않았습니다(그림 5). 연금펀드 측면에서도 외국 채권을 더 많이 사들이는 추세가 이어지고 있습니다. GPIF가 마지막으로 자산 배분을 변경한 것은 2020년으로, 당시 이미 몇 달 전에 이런 움직임이 시작됐었습니다. 그런데 이번에는 아직 조기 변화가 없는 점은 주목할 만합니다.

4. 물론, USD/JPY는 미국 국채 수익률에 비해 다소 높은 수준에서 거래되는 경향이 있었지만, BoJ가 여전히 정책 대응 속도에서 뒤처져 있는 점을 고려하면 이러한 리스크 프리미엄은 적절해 보입니다. G10 국가 전반의 추세를 보면, 일본의 물가 상승률 초과 규모에 비춰볼 때 약 200bp(기준금리 2%) 정도의 금리 인상이 적합하다고 볼 수 있습니다. 실제로 스위스가 그렇게 했습니다(그림 6). 그러나 최근 Ueda 총재가 이번 주에 기저 인플레이션 추세가 목표치에 도달하지 않았다고 언급한 것을 보면(비록 CPI가 수년 간 2%를 초과했음에도), 단기적으로 추가 금리 인상이 일어날 가능성은 낮아 보입니다. 정치적 상황 또한 불확실한데, 정부는 여전히 소수 정당들과 예산안 합의를 시도 중이며, 일부 정당은 BoJ의 정상화에 부정적입니다. 이는 BoJ의 정책 정상화를 지연시킬 수 있는 요인이 될 수 있습니다.

265 views03:50