[한투증권/김정환] 에스에프에이 3Q23 Preview: 체질 변화는 고통스럽다

● 영업이익 180억원으로 컨센서스 하회

- 3분기 추정 실적은 연결 매출액 4,668억원(+12% QoQ, +12% YoY), 연결 영업이익 180억원(-16% QoQ, -61% YoY)으로 영업이익이 컨센서스(296억원)를 하회할 것

- 에스에프에이 별도(장비) 기준 높아진 수주 잔고(2Q23말 1.37조원, +50% YoY)에도 불구하고 이익률이 상대적으로 낮은 2차전지/일반물류 장비 매출의 비중 상승(상반기 기준 70%)과 관련 프로젝트의 설계 변경과 신규 장비 도입 초기 비용(외주비 등) 상승 때문

- 자회사 SFA반도체와 에스엔유, 전분기부터 편입된 씨아이에스의 합산 영업이익도 전분기대비 소폭 줄었음

- 추정 영업이익률은 별도 기준 4.5%(-2.6%p QoQ), 연결 기준 3.9%(-1.2%p QoQ)

● 체질 변화 과정에서의 진통, 이 또한 지나가리라

- 3분기 영업이익률이 최저 수준이나 이는 장비 포트폴리오가 디스플레이 위주에서 2차전지 등 비(非)디스플레이로 변화하면서 겪는 피할 수 없는 진통

- 장비 종류가 수십가지로 늘어났고, 2차전지 신규 장비와 스마트팩토리 장비 도입 초기에 인건비와 외주비가 많이 소요되며, 납기도 길어짐

- 장비 자체에는 문제가 없으므로 이는 일시적인 비용 증가 영향이 큼

- 장비 인도가 정상화되고 매출액도 늘면서 이익이 반등할 4분기 연결 매출액은 5,670억원(+21% QoQ, +25% YoY), 영업이익 319억원(+77% QoQ, +43% YoY)으로 예상

- 물론 2차전지/일반물류 장비 수주 비중이 내후년까지 60~70%를 차지할 전망이어서 별도기준 영업이익률이 과거처럼 10%를 넘기 쉽지 않지만 내년 추정 실적은 매출액 2.32조원(+27% YoY), 영업이익 1,963억원(+102%)으로 사상 최대 이익을 보여줄 전망

● 목표주가 48,000원으로 19% 하향

- 목표주가를 48,000원으로 19% 하향. 이익률 하락을 반영해 24년 EPS 추정치를 19% 낮췄기 때문

- 목표 PER은 12배(16년부터 현재까지 12MF PER 평균)를 유지

- 지난 4개월간의 주가 하락은 하반기 일시적인 이익 감소 우려를 지나치게 반영

- 수주 규모는 늘었고(올해 1.34조원 vs. 작년 1.07조원), 이익 증가가 가시화될 4분기부터 주가와 밸류에이션은 정상화될 것


*리포트: https://buly.kr/DlFxDhp
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중국 증시 장 초반 리튬주(강봉리튬, 천제리튬) 급등. 창신신소재(분리막), 천사첨단신소재(전해질), 뿐 아니라 전반적으로 2차전지 소재주들이 오랜만에 크게 상승했습니다.

현재 호주산 스포듀민 톤당 3천불 초반, 중국 탄산리튬 가격은 2만 2천불 정도입니다.

탄산리튬 1톤 제련에 스포듀민6% 약 7.5톤 필요하니, 스프레드가 거의 0인 셈입니다.

리튬 생산자들이 어떻게 대응할 것인지가 중요한 구간일듯 합니다.

[한투증권 김정환]

◆ 10월 13일 2차전지/디스플레이 주요 뉴스

- "中 배터리 소재업체들, 한국·모로코 투자 통해 美 시장 노려" (연합뉴스)
Link : https://buly.kr/8IsTAMp

- SK온, 中 최대 리튬업체 '톈치'서 수산화리튬 추가 확보 (뉴스웨이브)
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- "중국 의존 벗어나라"… 전구체 사업 뛰어드는 기업들 (Money S)
Link : https://buly.kr/uQdy6j

- 테슬라, 4680 배터리 생산 2000만개 돌파…양산 궤도 올라 (디지털투데이)
Link : https://buly.kr/7bDRF7d

- "삼성D, 2026년 상반기부터 IT용 8세대 OLED 라인서 양산" (디일렉)
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광저우 탄산리튬 선물(24년 1월)가격 현재 16.9만위안(+5% dod)

에코프로비엠 3분기 잠정실적
매출액 1.8조원, 영업이익 459억원 발표

한투 추정치보다 매출액과 영업이익이 각각 6%, 21% 하회

[한투증권 김정환]

◆ 10월 16일 2차전지/디스플레이 주요 뉴스

- 에코프로, 3분기 ‘어닝쇼크’…메탈 가격 하락 ‘직격탄’ (이데일리)
Link : https://buly.kr/7x2yIEx

- '세제 혜택' 노리는 中 배터리, IRA 우회로 찾기 분주 (IT조선)
Link : https://buly.kr/44uIiIW

- 삼성SDI, LFP 배터리 속도전…양산 밑그림 완성 (전자신문)
Link : https://buly.kr/74TBOAr

- 가격이나 거리냐… 전기차 배터리 고르는 시대 온다 (조선비즈)
Link : https://buly.kr/NgO7B3

- "삼성·LG전자, LG디스플레이 LCD TV 패널 비중 내년 2배로 늘릴 것" (디일렉)
Link : https://buly.kr/2qUzqc8


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◆ 2차전지/디스플레이 글로벌 밸류체인 주가 등락 (10/13 기준)

[한투증권/김정환] SKC 3Q23 Preview: 고객은 늘어났는데 업황은 약세

● 영업적자 204억원 추정. 부진 지속

- 3분기 추정 실적은 매출액 6,079억원(-4% QoQ), 영업적자 204억원(적자지속 QoQ)

- 영업적자 규모는 컨센서스(-148억원)를 하회할 것. 동박, 화학 모두 전분기에 이어 부진

- 동박은 중국의 저가 제품 공급량이 지속적으로 늘면서 한국 동박 업체들의 출하량 증가와 가공마진 반등이 더딤

- 정읍 동박 공장의 가동률이 올라오지 못해 전분기와 비슷한 영업이익(7억원)이 예상

- 화학은 높아진 유가, 중국의 약한 수요 회복에 따른 업황 부진 등으로 적자를 줄이지 못해 77억원의 영업적자를 예상

● 연말 말레이 동박 라인 가동은 긍정적, 국내 가동률 하회는 부정적

- 말레이 동박 신공장은 연내 고객사 인증을 마치고 내년초 양산을 시작할 전망

- 정읍 공장까지 포함한 내년 동박 판매량은 한국 셀 업체(SK온, LG에너지솔루션, 삼성SDI)향 4.6만톤, 파나소닉, 노스볼트, 바르타 등에 공급될 물량까지 포함하면 총 5.8만톤으로 추정

- 즉, 올해 예상 판매량 4만톤 대비 45% 증가하는 것

- 현재 정읍 공장 가동률이 높지 않지만 생산비용이 상대적으로 싼 말레이 공장에서 생산을 늘린다면 내년 동박 영업이익률은 12%(올해 1% 추정)까지 반등할 전망

● 매수의견 유지, 목표주가 10만원으로 하향

- 목표주가를 100,000원으로 25% 하향(SOTP 방식으로 계산)

- 2차전지 소재 사업(동박, 실리콘 음극재)에 적용하는 EV/EBITDA 배수를 18배에서 16배로 낮췄고, 동박 업황 부진이 예상보다 길어지는 점을 반영해 내년 동박 EBITDA 추정치도 42% 낮춤

- 실적 개선이 늦어지고 있는 화학 부문의 이익 추정치도 하향

- 따라서 지난 2개월간의 주가 하락은 업황 개선 지연으로 요약될 수 있음

- 매수 의견을 유지하는데, 말레이 공장 이후 유럽/미국향 동박 공급 계약 모멘텀, ISC 연결 편입을 포함한 반도체 관련 기업 추가 투자, 실리콘 음극재/유리기판 상용화 등 기업 가치 상향으로 이어질 수 있는 요인이 다수 존재하기 때문


*리포트: https://buly.kr/GOzLNYb
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[한투증권 김정환]

◆ 10월 17일 2차전지/디스플레이 주요 뉴스

- 원료폭락, 과잉공급, 경쟁격화…'3중고' 시달리는 배터리 소재 (머니투데이)
Link : https://buly.kr/74TBkb5

- 에코프로 “폐배터리 재활용 주력” (헤럴드경제)
Link : https://buly.kr/6Xiuo9c

- "10조원 동박 시장을 잡아라"…기업들 불꽃튀는 선점 경쟁 (한국경제)
Link : https://buly.kr/GOzLjqM

- LG에너지솔루션, 서호주 리튬 프로젝트 지분 30% 인수 추진 (더구루)
Link : https://buly.kr/jVuREt

- 삼성D, 4분기 애플 아이폰15프로 OLED 물량 500만대 더 늘었다 (디일렉)
Link : https://buly.kr/A424QUi


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◆ 2차전지/디스플레이 글로벌 밸류체인 주가 등락 (10/16 기준)

[한투증권 김정환]

◆ 10월 18일 2차전지/디스플레이 주요 뉴스

- EU 견제에도..中배터리, 유럽 공략 가속화 (이데일리)
Link : https://buly.kr/58OrJtH

- 에코프로 이어 배터리 소재 3분기 기대치 '뚝'···왜? (뉴스웨이)
Link : https://buly.kr/NgOprq

- 테슬라, 남미 첫 진출지로 리튬 풍부국 '칠레' 선택 (디지털투데이)
Link : https://buly.kr/FWPZC20

- 전고체 배터리 상용화 공언한 日 토요타...회의론 교차 (ZDNET Korea)
Link : https://buly.kr/EdpmHxL

- 중소형 OLED 장악한 삼성D...다음 과제는 '非-FMM' 중형 OLED 시장 (디일렉)
Link : https://buly.kr/4beaNUb


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◆ 2차전지/디스플레이 글로벌 밸류체인 주가 등락 (10/17 기준)

[한투증권/김정환] 서울반도체 3Q23 Note: LED 이익 반등 중

● 이익 회복세 보이는 3분기

- 회사가 지난 12일에 발표한 3분기 잠정 매출액은 2,839억원(+11.2% QoQ, +0.1% YoY)으로 8월에 제시했던 가이던스(2,700~2,900억원)에 부합

- 중대형(TV, 모니터, 태블릿 등) 제품 매출액은 전분기대비 회복세를 이어갔고, 차량용 제품은 전년동기대비 약 30% 증가한 것으로 추정

- 추정 연결 영업이익은 62억원, 자회사 서울바이오시스(지분율 42.35%)의 적자 규모를 감안하면 지배순이익은 122억원(+150% QoQ, -20% YoY)으로 3개분기 연속 전분기대비 증가세를 기록할 전망

● 매출액은 반등하고, 손실은 줄이고, 차량용 제품 등으로 확대하고

- 지난 1년간의 LCD 디스플레이 재고 조정이 마무리되면서 3분기부터 매출액의 전년대비 증가세가 나타나 수익성이 개선되고 있고, 조명용 LED 매출액도 감소세를 멈춘 것으로 추정(유럽 내 판매금지 소송 승소 등)됨

- 매출액 증가가 명확한 제품군은 차량용 LED. 헤드램프, 실내조명 등에서 서울반도체의 고성능 LED 제품 채용이 늘어나는 것이 포인트

- 올해 차량용 매출액은 전년대비 28% 증가한 2,387억원, 내년에는 올해대비 25% 증가할 전망

- 재고조정 여파로 연간 매출액은 1.04조원으로 전년대비 7% 감소하나 내년에는 1.15조원까지 반등할 것

- 매출액이 늘면 LED 칩을 생산하는 서울바이오시스의 적자 규모도 개선될 전망. 미니LED, 마이크로LED 등 새로운 응용처에서의 매출 증가가 눈에 띄지 않지만 R&D 투자 효율화, 원가 절감 노력 등으로 보완해 손실을 줄여나갈 것

● 주가는 바닥 찍고 올라올 것. 목표주가는 16,000원으로 하향

- 하반기 실적 턴어라운드(연결 기준 흑자 전환)가 예상

- 다만 매출액 증가가 뚜렷하지 않아 높은 multiple 부여는 어려움

- 목표 PBR을 1.6배(업황 둔화 시기 평균)에서 1.2배(밴드 하단)로 낮춰 목표주가를 16,000원으로 20% 하향

- 차량용 매출액 증가, 매크로 영향으로 부진했던 하이엔드 제품 판매 회복, 매출액이 급증할 수 있는 요인으로 주목받는 차세대 기술(마이크로LED 등)의 적용 제품 확대가 밸류에이션 회복으로 연결될 것. 매수의견 유지


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[한투증권/김정환] 덕산네오룩스 3Q23 Preview: 기대되는 아이패드 효과

● 영업이익 116억원으로 컨센서스 부합 추정

- 3분기 추정 실적은 매출액 474억원(+1% YoY, +11% QoQ), 영업이익 116억원(+0% YoY, +2% QoQ)으로 컨센서스(매출액 478억원, 영업이익 117억원)에 부합할 것

- 경쟁사의 생산 차질로 삼성디스플레이의 아이폰향 OLED 패널 생산량이 소폭 늘면서 4분기까지 양호한 실적이 이어질 전망

- 다만 중국 스마트폰 패널향 소재 판매와 태블릿/모니터용 리지드 OLED 소재 판매가 회복하지 못하면서 전년동기대비 유사한 이익 규모를 예상

● 아이패드, 때가 왔다

- 연내 애플 아이패드 OLED(2024년 출시 예정) 신모델향 삼성디스플레이의 패널 스펙과 소재 구조가 결정될 것

- 해당 패널은 스마트폰용 대비 면적이 4~6배이고, 아이폰 OLED 패널만큼의 성능(수명과 밝기)를 내기 위해 소재 구조는 2개의 스택(stack)으로 이루어진 텐덤(tandem) 형태를 띔

- 아직 채택이 확정되진 않았지만, 덕산네오룩스는 삼성디스플레이 내에서 기존에 높은 점유율을 갖고 있는 HTL(2개 층), Red prime(2개 층)과 더불어 텐덤 형태에 필수적인 CGL(Charge Generation Layer, 신규 소재)까지 공급할 수 있을 전망

- 아이패드 판매량과 고객사의 점유율, 소의 층 수, 두께, 면적을 고려한 덕산네오룩스의 내년 아이패드향 소재 예상 매출액은 170억원

● 신제품 공급은 언제나 최고의 한 수였다

- 매수의견과 목표주가 53,000원(목표 PER 30배 적용)을 유지

- 아이패드향 신규 소재 공급으로 내년 영업이익은 올해대비 58% 증가한 511억원을 예상

- 이후 Black PDL, QD-OLED향 소재 매출액도 증가해 내후년에도 이익 증가를 보여줄 것

- 25년 추정 매출액은 2,354억원(+25% YoY), 영업이익은 678억원(+33%)

- 이익 증가폭을 감안하면 PER 30배는 높지 않다. 과거 아이폰향 Green prime 신규 소재 공급 당시(2019/11/4, 덕산의 “prime” time 보고서 참조) 나타났던 큰 폭의 이익 증가와 주가 상승 추세가 아이패드에서도 예상됨


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