Критика методики Росстата во многом справедлива, но она указывает на частности, которые не влияют существенно на результат. Об этом статья в Ведомостях https://www.vedomosti.ru/economics/articles/2019/03/12/796242-rosstat-mozhet-peresmotret-metodiku-rascheta-dohodov-rossiyan Да, доходы от продажи иностранной валюты можно исключить из всех доходов и перенести в сбережения (так и сделал для графиков выше). Однако эти доходы составляют всего 1,5% доходов - их снижение в последние годы почти не влияет на динамику всех доходов.

Существенная разница между динамикой реальных доходов (-5,6%, -1,2% и -0,2%) и зарплат (+0,8%, +2.9% и +6,8%) в 2016, 2017 и 2018 объясняется двумя факторами: 1) сокращением всех составляющих, кроме "белых" зарплат - особенно соцрасходов государства, доходов от предпринимательства и собственности; 2) процессом "обеления" зарплат - в статистике хорошо видно как растут "белые" зарплаты, налоги и сокращаются "серые" доходы.

У меня к Росстату есть другие претензии. Например, что включается в статью сбережений "изменение остатков на счетах индивидуальных предпринимателей" на 1,2-2 трлн. руб. ежегодно? Банк России официально сообщает, что на всех счетах ИП не более 0,6 трлн. руб. Допускаю, что сюда попали какие-то еще сбережения (например, вывод средств за рубеж). Росстат публикует баланс доходов и расходов раз в год и с большим опозданием. http://www.gks.ru/free_doc/new_site/population/urov/urov_17g.xlsx За 2018 я оценивал баланс по динамике отдельных составляющих. На мои вопросы Росстат не ответил. Видимо, контакты ответственных сотрудников на сайте не для этого.

Есть вопросы и к зарплатной статистике, в которой динамика зарплат в последние годы могла быть завышена. из-за методики дооценки данных по малому бизнесу, который не отчитывается официально. Росстат берет данные по крупным предприятиям и досчитывает малый бизнес из предположения, что зарплаты должны быть сопоставимы. Известно, что зарплаты хорошо росли на крупных предприятиях-экспортёрах, а в 2018 - в бюджетном секторе. В малом бизнесе доходы и зарплаты стагнировали, что видно по динамике доходов ИП.

Оптимизм Максима Орешкина по поводу курса рубля, может быть нарушен механизмом исполнения бюджетного правила. Как в 2018, когда курс рубля падал даже при росте цен на нефть. Есть одно "незадекларированное" свойство бюджетного правила - покупка валюты не только от валютных доходов, но и от доходов от использования нефти внутри страны (~25%). Это свойство усиливается налоговым маневром. Он постепенно увеличивает НДПИ и уменьшает экспортные пошлины, то есть увеличивает налоги и покупки валюты по БП со всей нефти, а не только экспортной.

При ценах на нефть $66/bbl Минфин в 2019 должен приобрести иностранной валюты на ~$55 млрд., в том числе $40 млрд. от превышения полученного НДПИ над расчетным по цене отсечения $40+/bbl (она растет на 2% в год с 2017). Из этих $40 млрд. около $10 млрд. не обеспечено валютными доходами от продажи нефти и нефтепродуктов за рубеж. А если нефть как в 2018 вырастет до $80/bbl, то сумма “необеспеченных” покупок составит до $16 млрд. в 2019 и до $20 млрд. при завершении налогового маневра в 2024. Данные суммы примерно соответствуют дополнительным доходам нефтяных компаний и Газпрома от роста цен на нефть (по газу, правда, есть лаг в ~9 месяцев), но не учитывают тот факт, что эти дополнительные доходы в большей части не конвертируются в рубли и не тратятся в России.

Пример Роснефти: в 2018 компания создала отток капитала $15,8 млрд. из $67,5 млрд. всего оттока из России. И это только за счет уменьшения валютного долга и увеличения денег на валютных счетах. А еще компании-экспортеры увеличивают дивиденды и выкупают акции (Лукойл). Значительная часть этих средств также уходит за рубеж и увеличивает отток капитала.

Подробные расчеты - в Google Sheets

В первом квартале сезонно большой приток валюты в страну за счет низкого импорта, отсутствия сезона отпусков и выплат дивидендов. Поэтому курс рубля обычно укрепляется в этот период. Но во 2-3 квартале ситуация будет обратной, и покупки валюты со стороны Банка России по бюджетном правилу будут существенно влиять на баланс валютных потоков. Дополнительно Банк России должен приобрести в 2019 ~$11 млрд. из ~$33 млрд., не купленных по бюджетному правилу в 2018. Итого покупки иностранной валюты достигнут в 2019 ~$66 млрд., что превышает плановый размер покупок 2018 года (4,2 трлн. руб.). Фактически Банк России в 2018 смог купить иностранной валюты лишь на половину этой суммы. Скорее всего, Банк России вынужден будет снова приостанавливать покупки валюты при сильном движении курса доллара вверх.

Повторю свои предложения. Механизм реализации бюджетного правила не должен искусственно приводить к нестабильности на финансовом рынке и тем более создавать стимулы для бюджета и резидентов получить доход от девальвации рубля. Для этого необходимо:
1) Уменьшить объем, изменить сроки покупок валюты по бюджетному правилу на открытом рынке ЛИБО в принципе отказаться от покупок иностранной валюты на баланс бюджета. Сберегать часть или все избыточные нефтегазовые доходы в рублях, например, на счетах Банка России под ключевую ставку.
2) Банк России будет на свое усмотрение выходить на валютный рынок с интервенциями. Объем интервенций может определяться как избыточными доходами бюджета, сезонностью, так и иными факторами, существенно влияющими на валютный рынок. Цель интервенций - финансовая стабильность, снижение рисков и волатильности, но без отказа от плавающего курса рубля. Режим курса будет floating, как в Южной Корее и в десятках других стран, а не free floating, который могут себе позволить единицы.
3) Информация о покупках валюты Банком России или Минфином должна публиковаться постфактум с лагом от одного до нескольких месяцев, а не заранее как сейчас. Так делают все центробанки мира кроме российского, если хотят, чтобы информация о валютных интервенциях не влияла на действия участников валютного рынка и курс национальной валюты.

Очень интересное исследование от Credit Suisse Research Institute на тему трендов потребления в основных развивающихся странах. Где, как и на что люди тратят, как и в чем копят, с разбивкой по странам, возрастам и в сравнении с предыдущими годами. В принципе, можно даже английского не знать, так как на каждой странице по несколько диаграмм, где визуально все подробно показано. В качестве тизера- ситуация в России: слева потребление с разбивкой по возрастным категориям (доля ежемесячных расходов на различные нужды), справа- какая доля опрошенных и в чем сохраняет деньги (если, конечно, есть что сохранять).

​​Исторически (исследование основано на данных за 1978, 1989, 1998 и 2006 годы) американский рынок акций давал наиболее высокую доходность после инверсии кривой доходностей гособлигаций. Лишь по прошествии 30 месяцев после инверсии доходность индекса S&P 500 начинала отставать от среднегодовой. Особо стоит отметить, что изначальные данные исследования сильно ухудшены из-за учета исторических значений индекса во времена кризиса 2008 года, который как я писал ранее имеет иную фундаментальную природу и потому не должен рассматриваться как следствие завершения ФРС классического краткосрочного цикла.

Почти уверен, что в ближайшие 1-2,5 года мы еще увидим обновление исторических по S&P 500, особенно если в обозримом будущем будет заключено торговое перемирие между КНР и США.

Economicsguru: почему долгосрочный кредитный цикл в США завершился десять лет назад и не представляет опасности

William Watts: strongest returns after yield curve inverts

На прошлой неделе по приглашению Андрея Верникова и компании "Церих" я выступил на Московской Бирже на тему психологических ловушек, в которые попадают инвесторы при работе на рынке и привёл примеры стратегий долгосрочного инвестирования, которые позволяют этих ловушек избегать.

С учётом вопросов мероприятие (и видео) заняло по времени 2,5 часа. Поэтому я решил дать на него ссылку в выходные, чтобы те, кому данная тема интересна, могли спокойно его посмотреть.

Само видео выложено на YouTube-канале "Vernikov100", и под ним Андрей разместил ссылку, по которой желающие могут скачать презентацию, сопровождавшую моё выступление.

❗️🇺🇸#акции #сша #buybackи
в 2018г больше всего денег компании тратили на buybakИ. Пока что, в 2019г, тенденция сохраняется - Goldman

❗️🇺🇸#акции #сша #buybackи #история #манипуляции
До 1982г, компании пытались избегать buybackОВ, боясь, что государство обвинит их в манипулировании рынком...

- Goldman

а сейчас....)))) все наоборот )))

Какое место по капитализации заняли бы российские компании в S&P500? В список попала бы 21 российская компания. По состоянию на 19 апреля 2019, в $ млрд.

85. Сбербанк - 78.6
90. Роснефть - 72.2
96. Лукойл - 65.8
108. Газпром - 59.9
118. Новатэк - 52.7
180. Норникель - 35.9
222. Татнефть - 26.9
334. НЛМК - 16.2
372. Сургутнефтегаз - 14.0
377. Северсталь - 13.6
403. Яндекс - 12.4
426. Алроса - 10.4
436. Полюс - 10.4
479. МТС - 8.1
482. ММК - 7.7
484. Х5 - 7.5
489. ВТБ - 7.3
498. Русал - 6.8
506. Интер РАО - 6.2
510. Магнит - 5.7
515. Полиметалл - 5.0

@AK47pfl

Сколько смысла в одной ошибке редактора - "в II-III квартале" вместо "во"! Банк России оставил ставку, но обещает ее снизить уже в июне, то есть ВО втором квартале.
Длинные ОФЗ могут дать доходность >15% в течение года, если Банк России вернется к циклу снижения и доведет ключевую ставку до ~7% в следующие 12 месяцев. Достаточно 3 раз по 0,25%. Расчеты в самообновляемой таблице GoogleSheets Прекрасные возможности не только для резидентов, но и иностранных кэрри-трейдеров, которые покупают на аукционах ~50% всех ОФЗ в 2019 и помогают балансировать валютный рынок, несмотря на растущие покупки валюты по бюджетному правилу. При таком притоке нерезидентов в ОФЗ курсу рубля почти ничего не угрожает. Даже летом, когда снизится приток валюты по текущему счету, и при любой цене нефти выше 50.

Минфин не скупится и продает нерезидентам ОФЗ в неограниченном объеме, с большим сроком до погашения и хорошей премией ко вторичному рынку. За 4 месяца 2019 получено 890 млрд. от размещения ОФЗ, средний срок до погашения ~8 лет, средняя доходность 8,26% и средняя премия к кривой ОФЗ 0,11% (до 0,2% по длинным выпускам). Средний дисконт по цене составил 0,6% (до 1% по длинным выпускам), если считать к кривой ОФЗ, то есть вторичному рынку с той же дюрацией (см. вкладку Auctions).

Но самое прекрасное, сколько Минфин заплатит процентов по размещенным ОФЗ - 560 млрд. руб. на эти размещенные 890 млрд. ОФЗ, из них ~300 млрд. сверх инфляции в 4%. Цифры сопоставимые со всем эффектом от повышения НДС в прошлом году. Вот такой у нас финансовый менеджмент;) Конечно, все эти расчеты не имели бы смысла, если Минфин так не боялся дефицита бюджета и не пытался при любой угрозе изъять из экономики ресурсы повышением налогов, пенсионного возраста, налоговыми маневрами в нефтяной отрасли и т.п. Несмотря на профицит, несмотря на инфляционные
последствия и завышенные от этого ставки.

Высокая доля нерезидентов в ОФЗ (они будут покупать только через приток валюты и только ради нынешней высокой премии) создает нехорошую зависимость внутреннего финансового рынка от действий иностранных инвесторов. Рублевые активы не должны зависеть от внешнего рынка при плавающем курсе рубля, а тем более учитывать некую премию за риск, исходящую от внешнего рынка. Жаль, что история прошлого года с оттоком нерезидентов из ОФЗ, ничего не изменила в практике Минфина по выпуску госдолга и операций Банка России с ОФЗ для регулирования ликвидности. Как это принято во всем мире...

🔥#GAZP #дивиденды
ГАЗПРОМ ВИДИТ ВЕРОЯТНОСТЬ РОСТА ДИВИДЕНДОВ ДО 50% ЧИСТОЙ ПРИБЫЛИ ПО МСФО В СЛЕДУЮЩИЕ НЕСКОЛЬКО ЛЕТ – ТОП-МЕНЕДЖЕР

ЧТО ВЫ ЗНАЕТЕ О MMT И КАК ОТНОСИТЕСЬ К НЕЙ?
Предлагаю флешмоб - задать такой вопрос известным макроэкономистам. Можно предварительно показать мою статью и презентацию. В США на этот вопрос ответили уже многие. Правда, ответы в основном говорят о том, что экономисты либо ничего не читали из MMT, либо прочитали по диагонали и сделали неправильные выводы.

У меня в коллекции пока один ответ. Олег Шибанов, профессор РЭШ, прокомментировал статью так: "мне ММТ, к сожалению, неинтересна, я уже разобрался в содержании". И дальше продолжил отвечать на частный вопрос, для чего России "откладывание денег в кубышку", ссылаясь на исследование американских экономистов Д.Ромер и К.Ромер, выводы которого не имеют отношения к России (если внимательно прочитать мою статью). На мои возражения и дополнения Олег не ответил. Наверное, из-за того, что профессор не готов сомневаться в своем знании мира и ему проще по-детски обидеться на комментарий "ну значит не до конца разобрались".

Тема сама собой забылась, если бы не запись в блоге Олега на следующий день по связанной теме: "Налоги, ВВП и почему Минфин копит деньги". Прокомментирую выдержки из нее - они противоречат и теории, и реальности, в которой мы живем:

1) «В макроэкономике всегда присутствует расхождение между краткосрочными и долгосрочными целями. Проще всего этот trade-off понять, думая о разнице между потреблением сегодня и инвестициями в будущее. На уровне ВВП большее потребление сегодня означает более высокую полезность, но в среднесрочной перспективе это означает меньше возможностей улучшить образование, здравоохранение и даже производственную базу. Поэтому вопрос, насколько усилия Минфина страны по снижению бюджетных дефицитов приводит к замедлению роста экономики, всегда относительно острый. Например, рост на 2 процентных пункта российского НДС, по мнению многих аналитиков, означает снижение потенциал роста экономики и увеличение инфляции… И теперь вопрос, когда, в каком виде и какую часть собранного Минфин вернёт в экономику. В основном это планируется, видимо, через национальные проекты…»

Упрощенно макроэкономисты нам говорят, что нужно сократить потребление хлеба, создав проблемы для его производителя, чтобы вместо производства хлеба, он занялся чем-то более полезным завтра, например, построил новую больницу. Другой вариант для макроэкономистов - взять кредит у своего будущего, то есть пожить сейчас в дефиците, а завтра, затянув пояса, меньше кушать.

Здесь присутствует и fallacy of composition (попытка переложить микро-основания на макро-), и логическая ошибка связи дефицита бюджета и доли потребления в ВВП (а если дефицит идет на инвестиции?!). На бытовом уровне мы понимаем, что нельзя жить в долг, что долг нужно будет возвращать, он стоит денег. Все логично для рационального человека, желающего оставить после себя наследство, а не долги.

Но данная логика не работает на макро-уровне. Если все будут сберегать, не брать в долг или сокращать его, то экономика будет бесконечно сжиматься. В системе долг невозможно погасить, он исторически рос и будет расти, как и объем наших сбережений (обратная сторона долга). В стабильных бизнесах имеет смысл поддерживать определенную долю долгового капитала. Но любой даже самый стабильный бизнес имеет финансовые ограничения в отличие от суверенного государства с плавающим курсом своей валюты. В этой реальности Россия живет, как минимум, с 2014 года.

У суверенного государства trade-off состоит не в способах отъема денег для распределения их между общим потреблением и инвестициями при нулевом дефиците бюджета, а в том, как обеспечить эффективное использование реальных ресурсов и как ограничить естественное недоиспользование ресурсов из-за сбережений и неравенства. Вместо ограничений финансовых у суверенного государства есть реальные ограничения - потенциал экономики и расходы, которые не будут инфляционными.

Все эти ошибки основаны на ложном выводе мейнстрим-экономистов, что бюджетный дефицит вытесняет частные займы и инвестиции (crowding out). MMT показывает, что crowding out нужно рассматривать с точки зрения ограниченности реальных ресурсов (при полной занятости новые расходы ведут к инфляции), а не финансовых. Недостаток финансовых ресурсов (loanable funds) - ошибочная конструкция, связанная с неправильным пониманием как работает современная денежная система. В ней кредиты автоматически создают депозиты.

2) «Для чего Минфин копит средства в Фонде национального благосостояния, если рост экономики остаётся низким, а потенциальный оказался на уровне 1-1.5%? Эта история связана с избеганием будущих кризисов. Как показывают Romer and Romer (2017, см. https://www.nber.org/papers/w23931), весьма вероятно, что наличие возможности снижать ставки и одновременно невысокий государственный долг помогают стране быстрее выходить из кризиса и меньше терять ВВП. Идея, конечно же, в том, что менее ограниченные правительство и Центральный Банк гораздо быстрее реагируют на кризис с более сильными шагами.»

Нахождение в перманентном кризисе нынешней макростабильности, наверное, снизит риски следующего кризиса, но в остальном нельзя согласиться с идеей, что объем иностранной валюты в ФНБ увеличивает возможности Минфина или ЦБ (fiscal and monetary space) для прохождения кризиса. Особенно в нынешней конструкции бюджетного правила и режиме свободно плавающего курса рубля. Снижение ставок ЦБ в кризис для России в принципе сложно представить, если он происходит от падения цен на нефть. А возможность тратить средства из ФНБ ограничена ценами на нефть ниже $40+ и текущим нефтегазовым дефицитом. Но главное, что тратить нужно будет рубли, а не иностранную валюту, что создает очень неправильный стимул для государства снова «заработать» на девальвации.

Ссылка на исследование Romer and Romer выглядит каким-то надувательством. Там исследуются 24 страны ОЭСР, половина которых даже не имеют собственной валюты и ввели внутренние ограничения на госдолг (страны Еврозоны). В исследовании сделан вывод, что госдолг 130% ВВП - уровень, при котором fiscal space близок нулю. Размер рублевого долга в ОФЗ ~8% ВВП сейчас и до 15% в обозримом будущем. Предлагаю просто перейти на евро, чтобы честно подтвердить статус финансово несуверенной страны. Тогда макроэкономисты смогут корректно объяснить ограничения на госдолг, который применяют страны, не имея собственной валюты. А пока мы не ушли дальше знания, что «землю плоская, стоит на трех китах...»

3) «Забавно, правда, что Romer and Romer (2019, см. https://www.nber.org/papers/w25768) показывают не всегда идеальную готовность государства реагировать на кризис. Зачастую макроэкономические решения принимаются скорее на основании возможности переизбираться, чем на основании желания быстрее выйти из кризиса или других экономических подходов. И если избиратели требует снижения бюджетных дефицитов во время кризиса, они только ужесточают этот кризис, не слишком хорошо это понимая.»

Хотелось бы побывать на той планете, где избиратели требуют повышения налогов или сокращения госрасходов…

Олег Шибанов собирается учить макроэкономике журналистов Ведомостей. Предлагаю журналистам задать ему вопросы из моей статьи и все-таки получить ответ о его понимании MMT. Готов прокомментировать любые ответы.

PS
Сначала тебя не замечают, потом смеются (обижаются), затем борются с тобой, а потом ты побеждаешь. 🤔

#GAZP #налоги #дивиденды
РФ может отказаться от повышения НДПИ для Газпрома - Ведомости

ГАЗПРОМ И РОССЕТИ ГОД СПУСТЯ. Акции выросли в 1,5 раза, как будто в компаниях начал реализовываться blue-sky сценарий. Год назад аналитики соревновались, кто хуже напишет о них - тогда прошелся по двум одиозным отчетам.

Рекомендаций по Газпрому не давал (он всегда был с целью 200-300), но отметил, что результаты за 2018-19 позволят компании увеличить EBITDA с 1.5-1.6 до 2.5-3 трлн. руб., чего хватит и на все инвестпроекты, и на рост дивидендов. Так и произошло. Дивиденд в 2 раза выше или 16.61 руб. на акцию поднял цену Газпрома со 160 до 210 руб. Спекулятивная идея в акциях Газпрома стала обретать инвестиционный характер. Компания за 2018 выплатит 25% чистой прибыли, но в ближайшие годы будет стремиться к планке в 50%. Финансовые результаты Газпрома при текущих ценах на нефть и газ должны быть не хуже прошлогодних, а значит предельный размер дивиденда может быть 32 руб. на акцию. При таком сценарии первая цель по Газпрому 320 руб, что все равно очень дешево даже по российским меркам (EV/EBITDA 3 и P/E 5).

Интересно, что рост дивидендов Газпрома со 178 до 367 млрд. примерно равен сокращению прочих расходов с 611 до 428 млрд. В будущем при планке 50% прибыли нужно будет платить >700 млрд. руб. Для этого потребуется сокращение инвестпрограммы (~2 трлн.) или увеличение долга. Впрочем сейчас у компании на счетах 1.7 трлн. денег и очень низкий чистый долг.

Идея в Россетях остается неясной. В этом году кто-то активно скупает акции. Из ~22 млрд. обыкновенных акций в свободном обращении (11% от всех акций) с начала года прошел оборот по ~15 млрд. Если скупка продолжится, то цена может быть любой. Когда-то акции торговались по 6 руб., против 1.23 руб. сейчас. Покупать такую акцию, наверное, поздно, но если она уже есть в портфеле, лучше дождаться развязки – появления новостей о том, как менеджмент собирается повышать капитализацию.

ОФЗ, РАСХОДЫ БЮДЖЕТА И БП. Вчера Минфин впервые за несколько лет разместил облигации без дисконта ко вторичному рынку. И даже с премией к ценам накануне. Похоже прочитали заметку о том, что 0,6% дисконта по цене - очень много. Осталось посчитать, что размещение длинных ОФЗ по текущим ставкам и при таком чутком отношении к дефициту бюджета и бюджетному правилу - убыток не только для Минфина, но и всей страны. В 2019 всего получено от размещения ОФЗ 1,2 трлн. руб., дисконт по цене ~0.5% небольшой (~6 млрд.), но будущие выплаты по выпущенным облигациям превысят 0,7 трлн. от выручки! Например, вчера разместили ОФЗ 26228 на 23 млрд., а будущие купоны по ней до 2030 года составят 20 млрд. руб. Подробности размещений здесь

Посмотрим на доходы и расходы бюджета в 2019 году. По федеральному бюджету рост ненефтегазовых доходов составил 20% до 3,6 трлн. (+0,6), а расходов всего 6% до 5,7 трлн. (+0,3) за 4 месяца. По консолидированному бюджету ненефтегазовые доходы выросли на 13% до 6,7 трлн. (+0,8), консолидированные расходы лишь на 4% до 7,4 трлн. (+0,3) за 3 месяца 2019. Итого из экономики изъято 0,5 трлн. рублей в бюджет только за один квартал. Можно было вообще не размещать ОФЗ. Закон о федеральном бюджете на 2019 предполагает рост ненефтегазовых доходов на 12% при росте расходов на 8%.

Глава ЦБ Эльвира Набиуллина считает, что с бюджетным правилом все ок и его не нужно менять: "Бюджетное правило нецелесообразно менять. Хотя бы потому, что правило есть правило и действует вне зависимости от конъюнктуры сырьевого рынка. При этом оно придает дополнительную силу российской экономике, создавая условия ее стабильного функционирования в меньшей зависимости от динамики сырьевых цен". Донесите до главы ЦБ, что бюджетное правило можно не менять по цене нефти - его достаточно скорректировать с точки зрения покупок валюты и использования избыточных доходов на инвестиции. Еще неплохо скорректировать демпфер, чтобы внешние цены на нефть и курс рубля не влияли на внутреннюю экономику, как это произошло в прошлом году с ростом цен на нефтепродукты 30+%. В этом году возможно повторение прошлогоднего сценария.

ВОПРОСЫ ИЗ ОБСУЖДЕНИЯ MMT.
Хорошая дискуссия о MMT получилась в записи Anton Likhodedov о том, где можно взять триллионы рублей в экономике России. Согласен с выводом Антона «при номинальном росте в 5-6% ВВП (допустим 3-4% - инфляция и 2-3% - реальный рост) и долге в своей валюте - можно иметь средний дефицит бюджета в 2-3% ВВП *без* роста отношения Долг/ВВП выше порога в 40-50%» применительно к странам Emerging markets с плавающим курсом. Математика здесь простая: при 6% номинальном росте и дефиците бюджета 3% ВВП долг в национальной валюте никогда не превысит 3/6=50% ВВП (при дефиците 2% ВВП - долг не превысит 2/6=33% ВВП). Но с точки зрения MMT важен не размер дефицита сам по себе, а его влияние на инфляцию, в том числе через валютный курс. Поэтому вливание дополнительных 2-3-5 трлн. придется еще соотносить с размером торгового баланса и предпочтений государства и частного сектора сберегать в инвалюте.

Воодушевляет сам интерес к MMT и то, как идеи из моей заметки трансформируются в практические кейсы. Прокомментирую несколько спорных моментов, которые, по моему мнению, противоречат MMT или ее правильному восприятию:

1) MMT — это не то, что нужно как-то встраивать в экономическую политику, да еще революционным способом. MMT описывает систему, в которой мир плавающих валютных курсов существует давно, независимо от того, насколько корректно мы понимаем его.

Даже количественное смягчение (QE) в США, Японии или Еврозоне (Антон назвал это «квази-MMT») не имеет отношения к тому, как в реальности функционирует система и что может стимулировать экономический рост, исходя из MMT. QE меняет одни активы на другие, увеличивает избыточные резервы банков, но не создает спрос и не увеличивает кредит. Последователи MMT на примере QE лишь доказывают, что объем денег или долга не имеет прямого отношения к инфляции. Одним из результатов QE можно считать снижение длинных ставок в экономике, но и здесь нет однозначной связи. Длинные ставки сами по себе следуют за ставкой ЦБ и прогнозом ее изменения - это свойство современных финансовых рынков исключать возможности для арбитража.

Знание MMT нам просто поможет избегать неправильных макроэкономических решений. Если в США, Японии и Еврозоне неправильно бороться с дефицитом бюджета, то в России целый комплекс проблем - от нюансов применения бюджетного правила, валютных интервенций и суверенности страны до целей повышения налогов и размещения госдолга.

2) MMT — это совсем не о том, что Правительство или ЦБ «печатают» или могут «печатать» деньги для финансирования дефицита бюджета. Очень часто в СМИ встречается подобная подтасовка фактов. На самом деле MMT просто показывает, что любые расходы бюджета - суть бесплатное кредитование экономики из ЦБ (увеличение ликвидности), а дальше вступает в работу монетарная политика, суть которой в поддержании определенного уровня ставок. Изъятие ликвидности происходит либо через налоги и размещение госдолга, либо через операции ЦБ по изъятию ликвидности. Ликвидность из-за дефицита может не изыматься, как это де-факто происходит с QE. Тогда ставки или 0, или равны ставке по депозитам в ЦБ.

В этом смысле нельзя согласиться с Антоном, что «де-факто ведущие ЦБ делают примерно то, что предписывает ММТ». По большому счету QE имеет смысл только в Европе, где нет суверенных государств с собственной валютой и требуется кредитор последней инстанции для многих стран Еврозоны.

Александр Шень задал вопрос «в чем экономический смысл госзаимствований - т.е. чем по результату это отличается от того, просто добавить какое-то число к количеству имеющихся денег?» MMT говорит, что такой вариант возможен на операционном уровне, но это сопряжено с революционным изменением в монетарной политике и практике независимости ЦБ, как верно подметил Антон. Но другим выводом из MMT является то, что в существующей системе взаимодействия ЦБ и Правительства все работает без революций.