Мне всё же кажется, что к концу года есть риски инфляции ближе к 8-10%. Понимаю, что сейчас признаков нет. Но вероятная картина 2023: сокращение рабочей силы по разным причинам, масштабные бюджетные расходы, эмиссия через продажу ФНБ ЦБ или госдолга КБ, стимулирующее регулирование банков, целевое кредитование и индексации зарплат в ОПК, лоббирование неэффективных инвестиций в импортозамещение, шоки относительных цен по мере перераспределения отраслей. Государство по политическим причинам не может финансировать операцию налогами, предпочтет сделать это инфляцией. По-моему, это - стандартный сценарий таких событий. Почему будет иначе?

🇸🇦 Темная сторона розничного инвестирования: опыт Саудовской Аравии

🖋️ Елена Бакланова

• В начале 00-ых рост цены нефти дал экспортерам пожить на широкою ногу. В Саудовской Аравии рост доходов выливался в волну роста фондового рынка и революцию розничного инвестирования.

• К 2005 году в рынке были сбережения у 50% взрослого населения страны, а операции публики в торгах акциями превышали 95%.

• Хотя дело было на Ближнем Востоке, рынок больше походил на дикий запад: эмитенты систематически не раскрывали отчетность, вместо этого инвесторы руководствовались аналитикой анонимных форумов со слухами и рассылками «сигналов» по СМС, усилий по предотвращению манипулирования не предпринималось, а банки были рады кредитовать розничных инвесторов и нагружать их риском

• Какое-то время все были счастливы – рынок рос, а неуверенные попытки местного регулятора по введению тестирования или ограничения доступа к самым рисковым активам не находили поддержки, так как риск пока воспринимался как теоретический и надуманный

• Но все заканчивается. К концу 2005 г. Рынки региона начали валиться: первым пошел Дубай в ноябре 2005 г., за ним Египет в начала 2006, а затем не выдержала и саудовская биржа – наплыв сообщений на форумах о том, что «это конец» вызвал первую волну падения, а закрытие позиций с плечом добило рынок

• Чтобы успокоить рынки центральный банк пытался фондировать покупки институциональных инвесторов, но это не спасло ситуацию. После того, как пыль осела, а рынок сложился в 3 раза, были проведены реформы: появились обязательные требования по раскрытию отчетности и корп.управлению, а на биржу запустили иностранные фонды, которые брали более длинный взгляд и стабилизировали рынок

🇷🇺Что этот опыт значит для России?

• В следующем году публика потянется на фондовый рынок "от безысходности". Так считает Минфин, так и будет, судя по опыту ЮАР 80-ых, дорогой которых мы идем с удивительной точностью.

• Рост инвестиций в домашние акции сначала будут приветствовать, а рынок будет расти. Чтобы первые победы не обернулись очередным горьким разочарованием нужно:

1) скорее лечиться от статистической слепоты: вернуть раскрытие отчетности компаний и банков, вернуть закрытую официальную статистику,

2) вести бескомпромисную борьбу с анонимной аналитикой, квази-инсайдами и прочим манипулированием

3) стимулировать институциональное инвестирование на рынке акций - возродить систему накопительных пенсий, ввести наконец ИИС-3, любыми способами увеличить вложения дружественных нерезов на рынке

⚔️ Источники:
• Frank RG, Минфин: граждане придут на фондовый рынок «отчасти от безысходности»
• IMF, Financial Market Update, 2006
• Alfanea&Chebbi, Does Investor Sentiment Influence Stock Price Crash Risk Evidence from Saudi Arabia
• FT, Saudi investors ‘in the dark’ as index falls
• Khaliij Times, Saudi stock market crash in ’06 not linked to liquidation of bank credits to family sector

@c0ldness

🙏 Мы должны сделать 1 февраля днем финансовой грамотности

• Именно в этот день Денис Громов пожертвовал личным состоянием, чтобы дать самый дорогой в истории России урок финграмотности всему обществу

@c0ldness

Когда читаешь такие "программные" тексты всегда вскипает желание прокомментировать.

"Безысходность" и массовый инвестор. В чем для массового инвестора состоит безысходность, от которой он пойдет в акции?... Данные ЦБ довольно ярко показывают, что народ находит лазейки для перевода капитала из РФ.

Взять риск российских акций, скоррелированных с экономикой РФ, от безысходности...

Санкционным олигархам может быть сложнее (хотя конечно это предположение). Может они от безысходности что-то купят - особенно в интересах дальнейшей монополизации в своих секторах присутствия. Но думаю, все что дальше в тексте написано к этой группе отношения не имеет.

🇨🇳🇨🇳 🇨🇳 Через 20 минут выступление вице-премьера Лю Хэ

+ спецсекция WEF: China’s Next Chapter - Li Xin, Nicolas Aguzin, Jane Sun, Kevin Rudd, Weng Jieming, Marcos Troyjo

@c0ldness

🗝️ Ниже Urals, ниже профицит

• Профицит текущего счета в 4кв22 снизился на -$10.4 млрд против 4кв21 до 31.4 млрд. главным образом из-за падения цены нефти: средний Urals в 4кв22 $63/бар. против $78/бар. год назад

• С тех пор Urals упал до $47/бар. в первой половине января - это для контекста средние уровни 2016-17 гг.

• Если дисконт не снизится, то мы можем рассчитывать, что экспорт в 2023 снизится до уровней тех лет, т.е. до ~$370 млрд./год

• Это на 260 млрд. меньше экспорта текущего года, и даже на $10 млрд. меньше суммы импорта и платежей по процентнам, дивидендам и труда нерезам, не говоря уже об оттоке капитала за рубеж выросшей российской диаспоры этого года

• Все эти оттоки должны будут стать меньше в этом году - меньше импорта, меньше оттока капитала -, если дисконт Urals не упадет, - и рыночный механизм у этого один: ослабление курса, =>, продолжаем закладывать средний USDRUB в 72 или слабее в прогнозы инфляции

@c0ldness

Счет текущих операций в декабре почти обнулился

Профицит текущего счета платежного баланса в прошлом году почти удвоился до $227,4 млрд, сообщил предварительные оценки Центробанк. Профицит торгового баланса составил $282,4 млрд, по финансовому счету минус: $55 млрд.

То, что текущий счет будет рекордным за счет торгового баланса, было понятно несколько месяцев назад: в начале года цены на сырье были высокими, а импорт рухнул. Это отмечает в своих комментариях и ЦБ. Однако ближе к концу года все пошло наперекосяк: цены на нефть стали падать, а импорт – восстанавливаться. В стоимостном выражении он вернулся на докризисный уровень, оценивали аналитики по данным о бюджетных доходах от импорта. В IV квартале профицит торгового баланса сократился на 30% – с $65,6 млрд до $45,9 млрд.

Профицит текущего счета сокращался: в III квартале было в среднем $17,7 млрд в месяц, в октябре – $17,1 млрд, в ноябре – $10,3 млрд. По итогам 11 месяцев он составил $225,7 млрд – всего на $1,7 млрд меньше, чем по итогам года. Эти $1,7 млрд и есть декабрьский профицит текущего счета. Сумма немаленькая, но по меркам рекордного прошлого года это почти обнуление, минимум с 2020 г.

Это сокращение стало главной причиной 20%-ого обвала рубля в декабре. И неважно, в чем именно дело – сокращении экспортных доходов или экстремальных закупках импортеров, опасавшихся ужесточения санкций (участники рынка выдвигали обе версии).

«Снижение мировых цен на энергоносители вкупе с увеличением дисконта для сорта нефти Urals привело к падению экспортной выручки на $20 млрд (до $31,4 млрд в IV квартале с $48 млрд в III)», – отметил экономист Bloomberg Economics Александр Исаков. В декабре средняя цена бочки Urals составила $50,5 за баррель, а в январе опустилась ниже $50.

Профицит текущего счета будет сокращаться в этом году, «осложняя усилия властей по стабилизации рубля и инфляции», считает Исаков. Этому способствует и отток сбережений россиян за рубеж (последние данные были за октябрь – около $5 млрд). «Рост совокупного дефицита первичных и вторичных доходов в значительной степени связан с динамикой личных трансфертов, включая оплату труда: их поступление от нерезидентов сократилось, а направление за рубеж увеличилось», – констатирует регулятор.

​​​​🕕 Сегодня в 18:00 в эфир Pro Markets - ACI Russia мы пригласили Александра Исакова, Сергея Хестанова, Кирилла Кононова, Антона Табах и Игоря Суздальцева

⁉️ Евгений Егоров порассуждает с нашими гостями о том, действительно ли появление новой мировой валюты-гегемона маловероятно, как утверждают эксперты Credit Suisse в своем докладе «Будущее мировой монетарной системы»⁉️

📍Эфир в Телеграм
📍Эфир в Clubhouse

Подключайтесь, высказывайтесь, пишите свои комментарии 👇🏻👇🏻
Ждём вас!

👆 Товарищи, увидимся тут - хочу узнать, что думают уважаемые коллеги: Сергей Хестанов, Кирилл Кононов, Антон Табах и Игоря Суздальцев

@c0ldness

🇨🇦 Банк Канады впервые опубликует протоколы заседания по процентным ставкам - 3 причины, почему этот опыт не нужно повторять 🇷🇺, а решения по ставкам НЕ должен принимать Совет директоров

Искусство денежной политики в том, чтобы управлять ожиданиями банков и инвесторов по будущей траектории ставок

На следующей неделе Банк Канады запускает эксперимент: чтобы точнее управлять ожиданиями после заседания по ставке, центральный банк впервые выпустит его протокол

Зачем? Этот протокол должен дать полный обзор разных позиций и оценок, которыми делились члены совета по процентным ставкам в обсуждении - то есть вместо "усредненного" мнения мы получим все распределение мнений

В теории это поможет тем, кому канадские ставки важны, понять какая логика стоит за их текущими, и что важнее, будущими изменениями

⚔️ Что тут интересного для 🇷🇺?

В этом году Банк России завершает большой обзор денежной политики - то есть посмотрит на опыт последних 8 лет таргетирования и инфляции, чтобы понять нужно ли что-то подкрутить в том, как принимаются решения и доводятся до публики

Сегодня Банк России протоколы обсуждений не публикует, но тот факт, что другие ключевые центральные банки дрейфуют в эту сторону может подтолкнуть к пересмотру позиции - серьезные сторонники у идеи уже есть - например, @helicoptermacro 

Наша позиция в том, что протоколы не нужны. Вот три причины не публиковать протоколы (первые 10 лет после заседания - потом нужно):

1. Публикация протокола снизит свободу и открытость обсуждения. Разнообразие мнение (которое и так критически низкое) снизится еще сильнее. Об этом говорит открыто опыт Феда:

I was opposed to the idea of throwing these meetings open. The FOMC was our primary decision-making body,” Greenspan said later. “If its discussions were made public, with the details of who said what to whom, the meetings would become a series of bland, written presentations. The advantages to policy formulation of unfettered debate would be lost.

Even with a long delay in releasing trannoscripts, Fed officials were concerned that their open discussion would turn meetings into a more formal and noscripted affair. This fear was borne out, at least partially. Even a casual reader of trannoscripts will see a more formal tone from many FOMC members after they become aware of the trannoscript process. 


2. Протоколы не покажут ничего сверх того, что уже расписано в пресс-релизе - увеличит уровень шума к сигналу - обсуждение "заметных" тезисов заместит обсуждение важных и не увеличит понимание принятого решения

3. Протокол и резюме обсуждений может отражать лишь прозвучавшие "изначальные" позиции участников, но не их итоговые позиции на момент принятия решения - то есть они не дают понимания, как поменялись взгляды в результате обсуждения - а это самое важное для прогноза будущих решений и это и есть в текущем релизе

🗝️ Настоящая проблема не в том, как рассказывается о решении, а в том как оно принимается - дело в самом Совете директоров

У Банка России нет выделенного органана принятия решений по денежной политике - его принимает Совет директоров

Почему это проблема? Большинство директоров - не специалисты по денежной политике: и не занимаются ни прикладной, ни теоретической работой связанной с тем, как ключевая ставка влияет на экономику. Они часто присоединяются к обсуждению лишь в день заседания

Почему так устроено? Это наследие прежнего режима "фиксированного валютного курса" - денежная политика заключалась лишь в том, чтобы время от времени менять ширину валютного коридора и была вторична

Хорошо бы, если бы результатом обзора денежной политики стало понимание того, что Банку России нужен "комитет по денежной политике" - выделенный орган из председателя и тех зампредов и глав подразделений, которые занимаются денежной политикой на постоянной основе

В идеальном мире - такими главами подразделений могли бы быть главные экономисты главных управлений Банка России - они уже участвуют советом, могли бы - голосом

🦣 @c0ldness

Интересный пост и с выводом про «комитет по денежной политике» скорее согласен. А вот про то, почему минутки не нужны, не согласен:

1. Первый аргумент - он скорее не про протоколы заседаний, а про стенограммы. Но никто не же говорит про публикацию стенограмм заседаний? Текущий пресс-релиз по факту и есть протокол заседания - его просто нужно расширить, чтобы видеть логику решения.

2. По такой логике не нужны ни пресс-конференция, ни доклад о ДДКП, ни другие материалы. Они все могут усилить шум, разве нет?

3. В чем проблема отражать не только изначальные, но и итоговые позиции? И объяснять, почему в итоге консенсус СД пришёл к такому решению.

» Текущий пресс-релиз по факту и есть протокол заседания - его просто нужно расширить, чтобы видеть логику решения.

Включить упоминание вариантов решений в шаблон пресс-релиза? Да, это хорошее. Показывать разногласия в обсуждении? Не уверен, что протокол - это правильный путь. Возможно вместо "обязательства" по открытости (альтернативное мнение должно быть отражено в "резюме обсуждений") нужно дать "возможность" открытости - т.е. возможность членам СД рассказать о своем особом мнении в любой момент - до заседания

» По такой логике не нужны ни пресс-конференция, ни доклад о ДДКП, ни другие материалы. Они все могут усилить шум, разве нет?

Доклад о ДКП - отражает "медианное мнение", там нет разногласий, аналитические материалы и исследования - отражают мнение неголосующих сотрудников - т.е. сейчас нет такого феномена

» В чем проблема отражать не только изначальные, но и итоговые позиции? И объяснять, почему в итоге консенсус СД пришёл к такому решению

Пресс-релиз по ставке + прогнозная траектория и отражает итоговые позиции - самое важное для прогноза ставок. Абсолютно поддерживаю публикацию всего протокола в исследовательских целях - с лагом в 10-15 лет

🦣 @c0ldness

🌊 Когда кипит морская гладь, матросов лучше не менять

В этом году проходит обзор ДКП Банка России. Холодный расчёт видит проблему в текущем процессе принятия решений по ключевой ставке и предлагает его значительное изменение: решение по ставке должен принимать комитет по денежной политике, а не Совет директоров.

🙅‍♂️ Предложение выглядит интересным, но мы думаем, что этого делать не нужно – и на это есть три причины.

1. А не надумана ли проблема?

Главным индикатором успешности решений ЦБ РФ является достижение цели по инфляции. Инфляция с 2016 по 2021 гг. в среднем находилась на уровне 4,7% (по-сути на цели, с учетом шоков, через которые прошла экономика), а ожидания экономистов стали прочно заякоренными.

Кроме того, пока в 2021 году ФРС со своим комитетом по денежной политике пинала воздух уверяла, что инфляция будет временной, Банк России начал повышать ставку уже в марте – одним из первых в мире – и оказался прав.

2. Нужно ли менять отлаженный механизм во время шторма?

В текущих нестандартных условиях СД Банка России действует весьма профессионально – это очевидно для всех разумных экспертов (конечно, кроме исключительно великих экономистов). Когда в мире и стране происходят серьёзные перемены, уверены ли мы, что нужно менять хорошо работающий механизм?

3. Последний вопрос – политический.

Члены Совета директоров ЦБ назначаются Госдумой, а политика регулятора ей подотчетна. Будут ли депутаты спать спокойно, если решения будут принимать т.н. либералы (новый комитет)?

💡 На наш взгляд, пока нашей ДКП нужны скорее точечные изменения, а потом можем дойти и до более значительных:

1. сначала в пресс-релиз добавляем абзац с обсуждаемыми решениями и объясняем, как пришли из точки А и точку Б;

2. потом публикуем коды моделей и более подробные прогнозы;

3. потом публикуем протоколы;

4. потом организовываем больше выступлений разных представителей СД до решения по ставке;

5. потом уже можно подумать и о комитете денежной политики, в котором мы были бы рады увидеть @c0ldness

@helicoptermacro

🦣 3 проблемы с таблицей по нефтегазовым налогам, на которую все ссылаются

Еще несколько лет назад прогноз нефтегазовых налогов был самой простой частью работы аналитиков - простые формулы, горсть коэффициентов, подставляем нефть и курс - и готово

С тех пор, формулы разрослись из-за нефтегазового демфера, число коэффициентов устойчиво стало расти быстрее экономики, и многие просто опустили руки и вместо своих оценок "гадают по таблице" Минфина 👆

Таблица действительно удобная: берем добычу и цену нефти и сразу получаем оценоку нефтегазовых налогов - никаких расчетов не нужно

⚔️ Тем не менее, это неправильные цифры:

-- она закладывает нереальные ожидания по экспортной пошлине на газ: бюджет закладывает 1.7 трлн. руб. от экспорта 125 млрд. м3 газа природного - этих объемов не будет, т.к. макро прогноз не учитывает взрыв на Северном потоке, который случился как раз перед внесением бюджета в Думу в сентябре - если 90 млрд. м3 экспортируется, то уже будет хорошо

-- она не учитывает повышенный НДПИ на газ: в бюджете на текущий год заложен доход от НДПИ на газ в 0.7 трлн. рублей, что нереально: Газпром заплатит 0.6 трлн. руб. (50 млрд. x 12 мес.) только от надбавки принятой в прошлом году, т.е. фактическая сумма будет больше ~2х

-- наконец, в сноске четко говорится, что цифры относятся к 2025 году, а не к текущему году - надеюсь, что этом расчете цифры коммодов согласованы между собой (т.е. если нефть выше, то и цены газа выше и т.п.), но не учитывает номинального ослабления курса, который за три года в базовом прогнозе теряет ~5-6% - это значит, что при прочих равных номинальные доходы от нефти и газа "из таблички" завышены на эти 5-6% - т.е. из 8 трлн. руб. нужно вычитать 0.4-0.5 млрд. руб.

🗝️ Вывод здесь такой - это хорошая, удобная таблица, которую не надо использовать: она уже устарела и не отражает ни макро-предпосылок, ни изменений в налогобложении, =>, дела с нефтегазовыми налогами будут хуже

@c0ldness

☝️ Именно поэтому в своих оценках в декабре не смотрел на эту "популярную" табличку от Минфина, а выписал все формулки руками (да, это ужас!)

🦣 Сколько Минфин продаст валюты из ФНБ в 2023?

При Urals около $50/бар.

• нефтегазовые доходы в 2023 составят 7.0 трлн. руб.

• =>, продажа валюты из ФНБ в целом по году составит 8 трлн. базовых нефтегазовых доходов - 7 трлн. доходов по факту = 1 трлн. руб. или +- $14 млрд.

• Минфин будет продавать каждый месяц 2023 года, покупок валюты не будет

Внутри года история должна быть следующая:

• Минфин начал с продажи в 55 млрд. руб. в январе, но на февраль продажи должны вырасти до ~2 млрд. долл. - главным образом из-за 1) падения Urals против декабря и 2) из-за того, что январские покупки недооценивают провал в экспортной пошлине на газ - они опирались на официальный макро-прогноз МинЭкономики, который был сделан еще до подрыва Северных потоков

• В остаток года продажи снова снизятся до 70-100 млрд. руб./мес.

Таким образом, только запаса CNY в ФНБ, которых сейчас $46 млрд., при Urals в $50/бар., хватит на 3 года - до конца 2024 - не говоря о других ликвидных активах: золоте и EUR

⚔️ Что может пойти не так? При Urals около $35/бар. запас CNY будет распродан во второй половине 2024, при $25/бар. - уже в этом году

* примечание к графику: внимательный читатель спросит, где здесь всплески от кваральных выплат НДД? все верно - они разглажены внутри месяцев квартала - это нормально, и это ровно так как работает расчет покупок по бюджетному правилу

@c0ldness

Кажется, что вот эта штука оч важна сейчас. Если примут новый расчёт цены нефти для налогов (типа Brent - $15), то вообще Минфин может перейти к покупке юаней уже в ближайшее время

👆 @helicoptermacro, это важная штука, но не вполне очевидно, как можно поставить дисконт $10-15/бар. к Brent или Дубаю и сохранить добычу

Модель сохранения добычи строится на том, что российский экспортер берет на себя выросшую на ~$15-20/бар. стоимость доставки нефти - рост дисконта носит объективный характер, он не может быть таким низким

@c0ldness