Michael Saylor | The Bitcoin Treasury Debate Gets Heated

What Bitcoin Did

3줄 요약

1. Saylor는 2025년을 “가격이 아니라 제도화의 해”로 규정하며, 회계(FASB 공정가치), 은행 담보대출, 규제 수용, 파생/옵션 인프라 진전이 진짜 불마켓의 증거라고 주장한다.

2. ‘비트코인 트레저리 기업’ 비판에 대해 그는 “비트코인을 산 회사를 공격하는 건 99% 아군을 공격하는 것”이라며, 기업은 ETF와 달리 무한한 선택권(optionality) 을 가진 ‘운영회사’라는 점을 핵심 반박으로 내세운다.

3. 그의 큰 그림은 Digital Capital(BTC) → Digital Credit(회사채·우선주 등) → Digital Money(은행/운용사가 규제·유통으로 포장) 이며, 힘(power)은 가격보다 ‘신용(credit)’에서 나온다는 관점을 반복한다.


00:00:00 Introduction

대화는 2026년 전망과 함께 시작한다. Saylor는 단기 가격 변동에 집착하는 커뮤니티의 ‘초단기 기억’을 비판하며, 비트코인의 진척은 가격 차트보다 제도권 채널(회계·은행·신용·규제)에서 관찰해야 한다는 프레임을 깐다. “돈과 권력의 끝없는 투쟁”이라는 역사관이 이후 논쟁의 배경으로 깔린다.

00:00:47 Bitcoin in 2025

진행자(대니)는 2025년을 “실망”으로 체감했다고 말하지만, Saylor는 “연말 가격이 마음에 안 들었을 뿐, 2025년은 펀더멘털로 매우 좋았다”고 정면 반박한다. 그는 구체적으로 (1) 불과 약 95일 전(10월 초) ATH를 찍었고, (2) 2024년 30~60개 수준이던 상장사 BTC 보유가 2025년 말 200개 수준으로 늘었으며, (3) Strategy가 2025년에만 약 250억 달러 규모 BTC를 매수(2020년 첫 2.5억 달러 매수 대비 ‘100배’ 레벨)했다고 강조한다.

제도적 진전 사례를 ‘체크리스트’로 나열한다. 핵심은 FASB 공정가치 회계 도입으로 “손실만 반영되던(무형자산 손상)” 회계가 개선돼 기업이 비트코인으로 ‘이익을 낼 수 있는’ 환경이 됐다는 점. 또한 과거 비트코인 보유로 보험 해지(“de-insured”), 디뱅킹(“debanked”) 당했던 경험을 언급하며, 2025년에 보험을 되찾았다는 것은 제도권 리스크가 실질적으로 줄어든 신호라고 주장한다. 세제 측면에서는 CAMT(기업 대체최저세) 관련 ‘미실현이익 과세’ 우려가 긍정적 가이던스로 해소됐다고 말한다.

은행·시장 인프라로는 (1) IBIT 등 ETF를 담보로 한 대출이 주요 은행에서 가능해졌고, 일부 은행이 BTC 자체 담보대출 계획도 언급, (2) JPMorgan·Morgan Stanley 등 대형 금융기관의 거래·수탁 논의, (3) CME 파생시장 상업화, (4) ETF 옵션 “handcuffs” 해제, (5) in-kind create/redeem로 BTC↔ETF 교환이 과세 이벤트 없이 가능해진 점을 든다. 결론은 “연말 종가가 아니라 제도화의 총합이 2025년의 성과”라는 것.


00:11:04 Is The Four Year Cycle Dead

대니가 4년 사이클이 ‘자기실현적 예언’처럼 작동하며 매도 압력을 만들 수 있다고 묻자, Saylor는 “100일 가격 예측은 바보짓”이라며 시간선(time horizon) 자체를 재설정한다. 그는 “94일 안에 성공할 수 있는 인간의 위대한 일은 없다”는 식으로 저시간선 평가를 조롱하고, 투자라면 최소 4년(VC 관점), 이념/문명 변화라면 10년 단위가 필요하다고 주장한다.

그는 기술 채택의 역사 비유를 들어 설득한다. 예컨대 전기(electricity)가 공장에서 4%→75% 채택으로 가는 데 30년이 걸렸고, 비트코인도 “디지털 에너지/디지털 자본”으로서 같은 장기 확산 곡선을 가진다는 논리다. 여기서 핵심은 “단기 가격은 소음, 제도 채택은 신호”라는 전제를 재강화한다.


00:18:36 ESG Collapse And AI Changing The Energy Debate

에너지/ESG 논쟁에서 그는 2021~2022년의 반(反)비트코인 “전기 쓰지 마라” 공격이 ChatGPT 이후 급속히 무력화됐다고 본다. 하이퍼스케일러(AI 데이터센터)가 필요로 하는 전력 규모가 비트코인 채굴을 ‘라운딩 에러’로 만들면서, 전기 사용 자체가 ‘악’이라는 서사가 붕괴했다는 관찰이다.

더 강한 비유로 핵발전을 든다. 1973년 이후 50년간 핵발전이 공포 마케팅으로 억눌렸지만, AI가 전력 수요를 폭발시키자 “하룻밤 사이에 핵이 다시 쿨해졌다”고 말한다. 독일의 탈원전, 미국의 원전 폐쇄 분위기 등 사례를 언급하며, 대중/정치 담론은 필요가 생기면 급변하고, 비트코인도 결국 ‘필요한 기술’로 채택될 것이라는 결론으로 연결한다.


00:25:13 Are There Too Many Treasury Companies?

이 구간은 가장 격렬한 논쟁이다. 대니가 “현금흐름 없는 회사들이 단순히 주식/부채 발행으로 BTC만 사는 ‘트레저리 회사’가 너무 많고, 시장이 감당 가능하냐”고 묻자, Saylor는 질문 자체가 “무지하고 공격적이며 독성(toxic) 프레이밍”이라고 몰아붙인다. 그는 “비트코인을 산 200개 회사를 공격하기 전에, 비트코인을 안 산 4억 개 회사를 왜 비판하지 않냐”는 역질문으로, 커뮤니티가 ‘아군을 공격하는’ 문화라고 지적한다.

그는 구조적으로 “나쁜 사업이 문제이지, BTC를 산 게 문제가 아니다”라고 정리한다. 적자 기업이라도 현금 1억 달러가 있으면 (a) 자사주 매입은 손실 확대, (b) T-bill 3%는 적자 상쇄 못함, (c) BTC 30% 상승을 가정하면 자본이익으로 적자를 덮어 ‘회사 생존 확률’을 높일 수 있다는 단순 모델을 제시한다. 즉 BTC는 사업의 질을 대체하는 만능키가 아니라도, 자본 배치 측면에서 합리적 선택일 수 있다는 주장이다.

또한 주가가 고평가 후 하락한 책임을 회사에 전가하는 행태를 비판한다. “주가가 10배 올랐다가 꺾인 건 투자자의 매수 가격 판단 문제”라는 식으로, 시장 참여자의 리스크 관리 실패를 ‘회사 탓’으로 돌린다는 논지다. 여기서 Saylor의 메시지는 “비트코인 채택 기업을 깎아내리는 내부 분열은 비생산적”으로 귀결된다.


00:35:39 Bitcoin As Digital Capital Like Electricity

Saylor는 비트코인을 “디지털 자본(digital capital)”로 정의하고, 전기가 공장·가전·교통 등 수많은 산업을 바꾼 것처럼 디지털 자본도 금융의 모든 층위(보험, 신용, 은행, 파생, 거래소 등)를 재구성한다고 본다. 따라서 “BTC를 산 회사들이 서로 경쟁해 시장이 포화된다”는 관점 자체가, “전기를 쓰는 회사들이 서로 경쟁해서 전기 사용이 포화된다”는 주장만큼 비논리적이라고 반박한다.

이 관점은 이후 ‘운영회사의 선택권’ 논리로 이어진다. 즉 비트코인은 단일한 ‘트레저리 트릭’이 아니라, 다양한 산업 설계의 기초 자본이라는 주장이다.


00:46:39 Optionality Of Operating Companies Versus ETFs

여기서 Saylor의 핵심 반론이 정교해진다. ETF/트러스트(투자회사)는 법적으로 “그 자산을 들고만 있어야” 하며, 담보 재활용, 보험 인수, 신용 발행, 파생 설계 등 ‘운영’이 불가능하다. 반대로 운영회사는 동일한 BTC를 들고도 합법적으로 (1) 보험상품 설계, (2) 신용/채권 발행, (3) 대출·재담보화, (4) 파생·옵션·거래 인프라 구축, (5) 다양한 국가/규제 환경에서의 금융상품화 등 무한한 선택권을 가진다. 그래서 “NAV 대비 할인/프리미엄”을 단일 기준으로 기업을 재단하는 것은 미래의 선택권 가치를 무시하는 ‘근시안’이라고 말한다.

그는 아마존 사례를 들며 시장이 혁신 기업을 오랫동안 과소평가할 수 있음을 상기시킨다. 결국 평가는 “운영진이 자본을 어떻게 굴려 주주가치를 창출하느냐”에 달려 있으며, 단기적으로는 시장이 오해할 수 있다는 주장이다.


00:54:26 MNAV Gravity to 1

대니가 “mNAV가 결국 1로 수렴하는 중력 같은 게 있나, 할인 상태의 회사들이 1x로 회복 가능하냐”고 묻자, Saylor는 “그건 내러티브일 뿐”이라며 ‘가치 창출 능력’으로 논점을 돌린다. 예시로 “일본에서 시장 금리가 2%인데 6% 수익의 신용상품을 합법적으로 대규모 발행할 수 있는 회사”가 있다면, 그 회사 가치가 NAV에 묶일 이유가 없다고 주장한다.

그는 특히 보험 산업(‘0개가 BTC를 자본으로 쓰는’ 거대 산업) 을 언급한다. BTC 기반 자본으로 보험료를 낮추거나(혹은 동일 보험료에 더 나은 조건 제공) 경쟁우위를 만들 수 있다면, 그것은 단순 보유가 아니라 ‘산업 혁신’이며 가치평가가 달라진다는 논리다.

01:06:15 Digital Credit As The Core Business Model

Saylor는 Strategy의 방향을 “Digital Credit(디지털 신용) 발행”으로 명확히 한다. 그는 “세상은 자본 위에 세워지지만( built on capital ), 신용으로 돌아간다( runs on credit )”고 말하며, 힘(power)은 ‘가격’보다 ‘신용 시스템’에서 나온다고 본다.

그가 그리는 3단계는 다음과 같다: (1) 비트코인=디지털 자본, (2) 그 위에 디지털 신용(우선주/채권 등) 레이어를 올리고, (3) 은행·자산운용사·규제기관이 이를 포장해 ‘디지털 머니(예: 고수익 예금/스테이블 구조)’로 대중화한다. Strategy는 (2)에 집중하고, (3)은 기존 강자(은행/운용사)가 더 잘할 수 있으니 굳이 경쟁할 필요가 없다는 입장이다.


01:13:40 Why Strategy Will Not Become A Bank

“왜 Strategy가 은행이 되지 않나”에 대해 그는 영업·규제·브랜딩·유통에서 기존 은행이 압도적 우위라고 말한다. Strategy가 은행을 만들면 고객(은행)과 경쟁하는 꼴이 되어 판매가 어려워지고, 가장 위험한 것은 ‘집중력 상실’이라고 본다. 그는 최고의 판매 전략은 “내가 너를 대체하겠다”가 아니라 “내 제품이 너를 더 강하게 만들어준다”라는 논리를 편다. 즉 STRC 같은 디지털 신용을 “은행/운용사가 자기 상품을 업그레이드하는 연료(feedstock)”로 제공하는 것이 가장 큰 시장을 연다는 관점이다.

그는 ‘디지털 머니’의 직관적 형태로 “변동성 제거(‘볼을 0으로’) + 높은 금리(예: 8%)”를 드는 대목이 흥미롭다. 여기서 그는 ‘은행예금이 0.5~3.5%인 세계에서 8%를 주는 규제 승인된 계정’이 생기면 자금이 대거 이동할 것이라 주장한다. 단, 이 최종 상품은 규제·유통 역량이 필요한 영역이라 은행/운용사가 담당해야 한다는 결론이다.


01:19:33 Why Companies Fail

Saylor는 회사(및 제국/사회)가 망하는 원인을 “성공 이후의 자만과 확장, 그리고 산만함”으로 요약한다. 한 가지 큰 아이디어를 해내기도 어려운데, 성공했다고 10~100개의 ‘좋아 보이는’ 아이디어에 분산하면 확률이 기하급수적으로 떨어진다는 주장이다. 이는 비트코인 프로토콜 보수주의와도 연결된다. 즉 이미 작동하는 시스템을 “더 좋아 보이게” 바꾸려는 충동(ego)이 리스크를 만든다.


01:29:27 Protocol Conservatism And Distraction Risk

그는 비트코인 내부 논쟁(블록사이즈, 기능 추가, 에너지 논쟁, 양자저항 등)을 “알람리즘 + 자아 과시가 만들어내는 산만함”으로 본다. 도시/국가도 무수한 ‘좋은 프로그램’을 무리하게 확장하다가 재정·생산 기반이 무너진다는 식의 비유를 들며, 프로토콜과 기업 모두 “합의가 압도적으로 모이기 전까지는 바꾸지 말라”는 보수주의를 강조한다.


01:36:35 Why Holding USD Reserves Matters

대니가 “최근 달러도 쌓는 이유가 디지털 머니를 위한 유동성 풀인가”라고 묻자, Saylor는 핵심 목적이 신용 투자자(credit investors) 관점에서의 신용도 개선이라고 답한다. 그는 STRC 같은 신용 상품 투자자는 BTC의 변동성을 싫어하므로, “현금 준비금이 있으면 배당/이자 지급 능력을 가시적으로 증명”할 수 있다고 말한다. 예컨대 “향후 12개월 8억 달러를 시장에서 조달할 수 있다”는 기대보다 “이미 8억 달러가 은행 계좌에 있다”가 신용 투자자에게 훨씬 강한 확신을 준다는 식이다.

이는 단기적으로는 현금 보유가 BTC 매수보다 덜 공격적이라 ‘BTC yield’를 낮출 수 있지만, 장기적으로는 신용 상품의 변동성(V)을 낮춰 자금조달을 지속 가능하게 만들고, 결국 더 큰 규모의 신용 발행→BTC 축적→주주가치로 이어질 수 있다는 논리다.


01:42:13 Capital Investors Versus Credit Investors

그는 투자자를 두 부류로 나눈다. (1) 자본 투자자(비트코인 보유자)는 장기(4~10년)와 높은 변동성을 감내하고 복리 성장을 취한다. (2) 신용 투자자(우선주/채권 매수자)는 “현금흐름의 확실성”이 생존 문제일 수 있어, 기대수익이 낮더라도 변동성 제거가 중요하다고 본다. Strategy의 비즈니스는 (2) 고객을 만족시키는 ‘디지털 신용’을 팔아 (1)의 레버리지된 상방을 주주에게 귀속시키는 구조로 설명된다.

또한 은행 규제(Basel 등)가 BTC를 자본으로 거의 “0 가중치” 취급하는 현실을 마지막 큰 허들로 지목하며, 2026년 이후 과제로 “디지털 자산을 자산으로 인정하는 규제 전환”을 강조한다.


02:03:23 Money Power And The Endless Struggle Through History

마지막은 역사/권력에 대한 Saylor의 장광설에 가깝다. 그는 추천 도서로 윌 듀런트(Will Durant) ‘문명사(The Story of Civilization)’와 머리 로스바드(Murray Rothbard)의 역사 저작을 들며, 화폐 타락·전쟁·권력 투쟁이 반복되어 왔음을 학습하라고 권한다. 특히 “1971년 금태환 종료가 특별한 사건이 아니라, 역사상 수없이 반복된 화폐 제도 붕괴/디베이스먼트의 한 장면”이라는 식으로, 현대의 사건을 ‘전례 없는 것’으로 과대해석하는 태도를 경계한다.

종교개혁조차 “교회-국가 분리”가 아니라 권력·재산 재배치의 정치경제적 사건으로 재해석하며, 결국 인류사는 돈·재산권·권력의 끝없는 경쟁이고, 비트코인 논쟁도 그 연장선에서 봐야 한다는 메시지로 대화를 닫는다.

https://youtu.be/J85O-ckNxCw 1시간 전 업로드 됨

China Could Turn the Tables on the U.S. in the A.I. Race | Dr. Michael Power of Kaskazi Consulting

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. 중국 AI는 ‘오픈소스/오픈웨이트 + 무료(utility)’ 철학으로 확산 속도와 비용 구조에서 미국의 ‘폐쇄형 서비스 과금’ 모델을 정면으로 무력화할 수 있다는 주장이다.

2. 미·중 AI 경쟁의 핵심은 “더 작은 칩”이 아니라 “아키텍처(훈련/추론 효율) + 패키징(3D 적층) + 전력”으로 옮겨가며, 이 변화가 Nvidia·미국 모델 사업자·데이터센터 투자 논리를 압박한다.

3. DeepSeek의 최근(2025/2026) 연속 발표는 훈련 단계의 메모리·효율 병목을 직접 겨냥했고, 그 결과 AI가 ‘고마진 소프트웨어’가 아니라 ‘저마진 상품(commoditization)’으로 빨리 변할 수 있다는 경고다.


00:00 Intro

진행자 잭 팔리가 매크로 전략가/컨설턴트인 마이클 파워(카스카지 컨설팅)를 초대해 “중국 AI가 미국을 역전할 수 있다”는 논지를 다룬다. 파워는 월가가 미국 AI 생태계의 밸류에이션(그는 대략 15조 달러 수준으로 추정)에 열광하는 동안, 정작 경쟁자인 중국의 구조적 접근(오픈소스, 저비용, 제조·산업 내재화)을 과소평가한다고 문제를 제기한다. 대화는 기술(칩/학습/추론/메모리/패키징)과 금융(캡엑스, 감가상각, 부채, 밸류에이션) 두 축을 동시에 밀고 나간다.

02:03 China’s Huge AI Potential

파워의 핵심 단어는 “free(무료)”다. 그는 중국 AI의 본질이 ‘유료 SaaS’가 아니라 전기처럼 쓰는 ‘유틸리티’에 가깝다고 본다. 중국 모델은 사용료가 거의 없고(그는 “5% 미만만 유료”라고 주장), 가치는 모델 자체가 아니라 모델을 이용해 다른 산업(전자상거래·물류·결제·제조·전력 등)을 고도화해 생기는 곳에서 회수된다고 설명한다. 예시로 알리바바의 Qwen(콴)을 들며, Qwen이 타오바오·알리 물류·알리페이 등 내부 서비스 전반에 내재화되고, 필요하면 내부 계열 간 비용 배분(작은 fee)이 연구개발비를 보전하는 방식이 가능하다고 말한다.

여기서 그는 오픈소스 vs 폐쇄형(클로즈드) 모델을 ‘요리’ 비유로 풀어낸다. 폐쇄형은 “완성된 비프 웰링턴이 접시에 나오는 것(레시피/재료 비공개)”, 오픈소스는 “재료 리스트까지 다 주고 마음대로 변형 가능”이라는 것. 이 ‘변형 가능성’이 전 세계 개발자·기업 채택을 끌어내고, 리눅스가 슈퍼컴퓨터 100대 중 100대를 차지한 것과 같은 구조가 AI에도 반복될 수 있다는 주장이다. 그는 또한 A16Z 관계자의 발언으로 “펀딩받는 스타트업의 80~90%가 중국 모델(무료)을 쓴다”는 취지의 사례를 언급하며, 미국 내부에서도 이미 ‘새는’ 채택이 시작됐다고 강조한다.


13:41 How China Could Take the Lead in the AI Race

5년 후 그림을 묻자, 파워는 “US world(미국 중심 시장)와 world world(그 외 세계)”를 분리해서 봐야 한다고 전제한다. 미국 내부에선 폐쇄형 생태계가 애플처럼 남을 수 있지만, 글로벌 확산은 무료/오픈 모델이 유리하다는 것이다. 구체적으로 그는 Airbnb가 Qwen으로 옮겼다는 사례를 들며, Qwen이 120개 언어에 능통해 글로벌 서비스에 유리하다고 말한다. 이런 식의 ‘충분히 좋고(good enough) + 공짜’ 조합이 퍼지면, 미국 모델·칩 중심의 수익 논리가 침식될 수 있다고 본다.

하드웨어 측면에서는 Nvidia 의존이 줄어드는 흐름을 지적한다. 미국 내부에서도 아마존(Trainium), 구글(TPU)처럼 자체 칩을 만드는 움직임이 있고, 이는 Nvidia의 지배력을 약화시킨다. 더 중요한 전환으로 그는 “더 작게(2~3nm) 만드는 게임이 끝나가고, 더 똑똑하게(패키징/적층/아키텍처) 만드는 게임으로 간다”고 주장한다. 중국은 14~18nm급을 기반으로 칩·메모리·부품을 적층해 ‘cognitive skyscrapers/towers(인지 타워)’를 만들고, 이를 통해 미세공정 경쟁을 우회한다고 설명한다. 즉 중국은 “smaller가 아니라 smarter”로 전장을 바꾼다는 Sun Tzu(손자병법)식 프레이밍이다.

소프트웨어(특히 학습/추론 아키텍처)에서도 Nvidia는 양면 압박을 받는다고 말한다. CUDA로 개발자 락인을 걸었지만, 중국(및 미국 일부)에서 이를 우회하는 훈련·추론 최적화가 나오면서 ‘하드웨어+소프트웨어’ 독점의 해자가 허물릴 수 있다는 것이다.


22:52 Consequences of Open Source Dominance

파워는 이 흐름을 ‘상품화(commoditization)’로 정의한다. 그는 자신의 박사 논문 주제가 상품화였다고 언급하며, 하드웨어·소프트웨어 양쪽에서 상품화 징후가 보인다고 주장한다. AI가 전통적 미국 소프트웨어(복제 비용 0에 가까움 → 80~90% 마진)처럼 고마진이 되기 어렵고, 전기·리눅스·안드로이드처럼 저마진/범용재로 굳어질 수 있다는 논리다.

특히 그는 중국의 “AI=전기” 관점을 반복한다. 전기는 생산 자체로 큰 가치를 뽑기 어렵지만, 전기를 써서 만든 산업 생산성이 부가가치를 만든다. 이 모델을 AI에 적용하면, ‘모델 과금’이 아니라 ‘산업 내재화’가 핵심이 되고, 미국의 “서비스로 팔아서 CAPEX를 회수해야 하는” 구조는 취약해진다는 주장이다.


25:09 What Chinese Open-Source Innovation Means for U.S. Investors

미국 투자자 관점의 충격은 “수익률/마진 가정 붕괴”다. 미국 시장은 AI를 ‘소프트웨어 비즈니스의 연장’으로 보고 높은 밸류에이션을 준다. 그런데 오픈소스가 지배하면, 모델 제공자(오픈AI·앤스로픽 등)와 인프라(데이터센터, 고가 GPU) 모두에서 가격결정력이 약해진다. 파워는 이를 “현금 소각(cash incineration)”에 가깝다고 표현하며, 수천억~수조 달러 CAPEX가 ‘기술·비용 구조 변화’로 회수 불능이 될 수 있다는 경고를 한다.

동시에 그는 미국 내부에서도 “저수준 내전(low-level civil war)”이 일어난다고 본다. 빅테크가 Nvidia에만 의존하지 않고 자체 칩으로 전환하면 Nvidia의 초고마진 구간(특히 training GPU)이 흔들린다. 그리고 Nvidia가 소프트웨어/스택까지 확장해 고객과 경쟁하면(그는 Nvidia가 Groq(‘Q’가 들어간 Groq)를 인수했다고 언급), 고객은 더 빠르게 자체 칩 개발에 나설 유인이 커진다는 식이다.


37:25 Chinese AI vs. U.S. AI

대화는 ‘훈련(training) vs 추론(inference)’ 비용 구조로 들어간다. 미국 모델은 훈련이 극도로 자본집약적이었고(대규모 GPU 클러스터), DeepSeek 쇼크(2025년 1월) 때 “중국은 훨씬 적은 비용으로 비슷한 성능을 낸다”는 공포가 Nvidia 주가 급락으로 반영됐다는 맥락을 짚는다.

파워는 DeepSeek의 비용에 대해 “1.5B(15억 달러) 썼다는 주장도 봤지만, 설령 그게 맞아도 오픈AI의 자본투입(예: Stargate 관련)과 비교하면 규모가 다르다”고 말한다. 중요한 건 비용이 얼마냐보다 “벤치마크 성능이 검증되고, 동료검증(peer review)을 통과하며, 효율 혁신이 누적되고 있다”는 점이라고 강조한다. 그는 Nature가 DeepSeek R1의 주장들을 검증했다고 언급하며 신뢰도를 보강한다.


41:34 The Three Assassins of Moore's Law

파워는 무어의 법칙을 죽이는 3대 암살자로 물리(physics)·재료과학(material science)·경제성(economics)을 든다.

- 물리: 트랜지스터가 극소화될수록 전자(electron)가 “벽을 통과하는 유령처럼(ghost through a wall)” 터널링하며 스위치가 ‘on/off’가 아닌 ‘maybe’가 되는 불안정성이 커진다는 설명이다.
- 재료과학: 초미세에서 열·결함·산화층 관리가 어려워지고, 한두 개 원자 단위 결함이 쇼트 등 치명 문제를 만든다. 그는 에세이 문장을 직접 인용하며 “2nm에서는 하프늄 산화막도 원자 몇 개 두께라 산소 원자 하나 부족해도 쇼트가 난다”는 식으로 표현한다.
- 경제성: 3nm→2nm로 갈수록 장비·수율·복잡성 비용이 폭증하는데, usable compute 증가가 그만큼 따라오지 못하면 ‘물리·재료·경제의 디스이코노미’가 합쳐져 붕괴점이 온다는 주장이다. ASML의 EUV 장비가 2nm 시대를 ‘가능은 하지만 거의 금지 수준으로 복잡/비싸다’고 말할 수밖에 없는 구조라는 식으로 압박을 묘사한다.

여기서 중국의 전략은 “2~3nm 코랄에서 결투하지 않고 전장을 옮긴다”로 요약된다. 즉 미세공정 경쟁이 아니라 패키징/적층/아키텍처로 계산 효율을 끌어올리는 길을 택한다는 것.

54:30 Michael Burry’s Critique of U.S. AI Businesses

감가상각/자본회계가 논점으로 들어간다. 진행자는 마이클 버리 및 짐 채노스가 제기한 비판(대규모 GPU·데이터센터 CAPEX가 감가상각 기간에 의해 손익이 “뒤로 밀려” 보이지만, 기술 진화가 빠르면 실질 내용연수는 더 짧아질 수 있어 장부가 과장될 위험)을 정리한다. 파워는 “고급 칩의 유효 수명 3년(혹은 5년 주장)” 같은 논쟁을 언급하며, AI 투자 생태계에 부채가 늘고(온·오프 밸런스시트), 특히 Oracle·CoreWeave 같은 곳을 “버블 워치” 대상으로 지목한다.

그는 Jensen Huang의 “신형 칩이 더 효율적” 주장 자체는 인정하지만, “칩 가격 상승 속도가 usable compute 개선보다 빠르면 경제학적으로 임계점”이 온다고 본다. 즉 성능이 늘어도 ‘비용/전력/수요’가 따라주지 않으면 수익성 모델이 무너질 수 있다는 논지다.


01:01:44 The Future of U.S. Model Providers

파워는 미국 모델 사업자 중 ‘생존 가능성이 높은 축’으로 구글을 상대적으로 높게 본다. 이유는 (1) Gemini 모델 경쟁력, (2) 배포력(검색·안드로이드), (3) 삼성과의 딜처럼 안드로이드 생태계에 Gemini를 기본 탑재해 오픈소스에 가까운 배포를 하면서도 수익화(검색/기본탑재 수수료)를 할 수 있는 구조 때문이다. 반대로 Anthropic은 “고아(orphan)”처럼 독자 생존이 어렵고, OpenAI는 CAPEX 부담이 너무 크다고 본다(MS/일본 자본 등 ‘후원자’ 없이는 어려움).

아마존은 자체 칩/클라우드 역량은 강하지만, 소비자 접점의 “자체 대표 모델”이 부족해 인수(예: Anthropic) 가능성을 시사한다. 메타는 Llama를 방치했다는 식으로 혹평하며, 핵심 인재 이탈(FT 인터뷰에 나온 리카이푸/리콴? 언급 맥락은 “최고 과학자가 떠나며 메타 내부를 비판”)을 들어 방향성 상실을 지적한다.


01:10:10 American ‘Tigers’ vs. Chinese ‘Shermans’

그는 2차대전 탱크 비유를 가져온다. “독일 타이거 1대가 셔먼 4대 가치”라는 식의 전설적 발언을 인용하며(정확성은 논쟁적이라 단서 달음), 핵심은 양산/동원 능력이라고 말한다. 중국은 개별 칩 성능이 낮아도(예: 화웨이) 대규모 클러스터로 usable compute를 뽑아내는 방식으로 Nvidia 클러스터를 상쇄할 수 있다는 주장이다. 또한 중국은 2028년쯤 “내수 이상으로 칩을 생산”할 것이라는 전망을 언급하며, 그때부터는 수입 고급 GPU 의존이 줄어들 것이라 본다.

여기서 ‘스마트 팩토리’가 결정적 사례로 나온다. 중국은 제조 비중이 높고(그는 중국 20~45% vs 미국 10% 같은 수치감을 언급), 공장 자동화에서 칩의 절대적 소형화보다 “충분히 좋은 칩을 대량으로 현장(edge)에 배치”하는 게 더 중요하다는 것이다. 그는 “작년에 중국이 전 세계 나머지 국가 합보다 더 많은 로봇을 설치했다”는 사례로 산업 내 AI 내재화의 속도를 강조한다.


01:13:44 Compounding in the AI Race

진행자는 ‘체스판 쌀’ 이야기(1일 1알, 매일 두 배)로 복리의 폭발성을 꺼내며, AI 낙관론자들이 말하는 “매출의 지수성장”과 동시에 비용(전력·칩·데이터센터)의 지수성장도 함께 온다는 점을 묻는다. 파워는 이 비유를 통해 “오픈AI가 향후 8년간 전력 용량을 125배 늘려야 한다는 식의 수치”를 언급하며, 이런 복리적 요구는 물리적으로도·정치적으로도·경제적으로도 불가능한 구간에 들어갈 수 있다고 경고한다. 즉 매출만 복리로 보는 건 반쪽이며, 비용·전력·인프라 제약이 복리로 커지면 어느 시점에 붕괴가 온다는 주장이다.


01:18:05 Counterarguments to the China AI Bull Narrative

진행자는 “리눅스/안드로이드가 퍼져도 애플·마이크로소프트는 여전히 초고수익”이라는 반론을 던진다. 파워의 답은 “미국 중심의 폐쇄 생태계는 남을 수 있지만, 세계 대부분은 무료/오픈으로 기울 가능성이 크다”는 것이다. 특히 오픈웨이트/오픈소스는 기업이 온프레미스/오프라인으로 돌릴 수 있어 데이터가 중국으로 간다는 공포를 줄일 수 있고, 엣지에서 실데이터가 쌓이며 모델 개선에도 유리하다고 주장한다. 그는 미국 폐쇄형 모델이 겪는 “데이터 고갈(data exhaustion)” 문제를 거론하며, 중국은 엣지 분산 배치로 ‘신선한 실데이터’ 흐름을 더 쉽게 얻을 수 있다고 본다(미국은 합성 데이터(synthetic data) 의존이 늘면 환각(hallucination) 리스크가 커질 수 있다는 취지).


01:29:15 Google’s Place in the AI Race

구글은 자체 TPU라는 “목적형 칩(ASIC)”로 Nvidia식 ‘만능 고가 GPU’ 의존을 줄여 무어의 법칙/미세공정 딜레마를 부분적으로 회피한다고 평가한다. 파워는 “오프로드 가능한 기능을 빼고 목적에 맞게 설계하면 비용 대비 효율이 좋아진다”는 식으로, ‘오프로드 성능까지 가진 도시형 SUV(비싼 Mercedes)’ 비유를 다시 쓴다. 또한 구글은 검색·안드로이드·삼성 딜 등 배포가 강하고, 애플과의 제휴 가능성까지 언급하며 생존 확률이 높다고 본다.


01:32:50 Investment Implications

파워는 미국 ‘매그니피센트7’ 중에서도 취약 지점을 구체적으로 거론한다. 그는 오픈AI에 대한 마이크로소프트의 결합이 “중기적 짐”이 될 수 있고(다만 MS도 2032년까지 계약 기간 동안 대안 구축에 나설 것), 메타는 Llama 이후 방향성이 불투명하다고 말한다. 특히 그는 “버블 감시” 대상으로 오라클을 반복 지목한다. 이유는 데이터센터·장기 리스·부채가 얽힌 구조에서 수요가 흔들리면 충격이 크게 나타날 수 있다는 문제의식이다.

중국 투자에 대해선 “텐센트·알리바바·바이두처럼 본업 캐시플로우가 있는 곳”을 선호하지만, 중국 AI/칩 관련 신규 상장주들의 급등(IPO 첫날 700% 같은 사례 언급)은 오히려 경계한다. 즉 미국만 위험한 게 아니라 중국 내에서도 ‘2선/테마주’ 과열은 별개 리스크라는 태도다.

ASML 같은 공급망에 대해서는 단기(2~3년)로는 해자가 유지될 수 있으나, 중국이 자체 EUV를 개발 중이며 2028년쯤 상용화될 수 있다는 관측을 제시한다(회사로 “SMEE” 언급). 이 경우 EUV의 ‘유일 공급자’ 프리미엄이 약해질 수 있다고 본다. 또한 중국의 GPU 대체 후보로 “More Threads(모어 스레드)” 같은 신흥 업체를 언급하며, 당장 Nvidia를 이기지 못해도 ‘마진을 깎는 경쟁자’로서 상품화 압력을 만들 수 있다고 말한다.


01:51:09 Kaskazi Consulting

파워는 자신이 “은퇴 비슷하지만 계속 공부하고 발표하는 1인 리서치/스피치 활동”을 한다고 소개한다. 특히 미국 AI 업계의 ‘정보 비대칭’을 강조하며, 미국 내부의 고급 정보 사용자들도 중국의 “무료 + 오픈웨이트” 같은 핵심 사실을 잘 모르는 경우가 많아 충격을 받았다고 말한다. 중국 테크를 따라잡고 싶다면 영문권에서 기술 기사 품질이 좋은 매체로 South China Morning Post 구독을 추천한다(홍콩-선전 지리적 근접성과 취재 접근성 때문에라고 설명).


01:55:04 Conclusion

대화는 “미국 중심의 내러티브가 세계 전체를 대표하지 않는다”는 문제의식으로 마무리된다. 중국의 AI 확산은 단순한 모델 성능 경쟁이 아니라 오픈소스, 비용 구조, 전력·제조 기반, 아키텍처 혁신이 결합된 ‘다른 게임’이며, 이 변화가 미국 AI 밸류에이션과 CAPEX 논리(특히 고마진 가정)에 구조적 압력을 줄 수 있다는 경고가 결론으로 제시된다.

https://youtu.be/KKtbq-w4mzg 3시간 전 업로드 됨

How Claude Code is Changing the World with Nick Emmons

The Rollup

3줄 요약

1. Claude Code는 “코딩 자체”를 초저비용으로 만들어 SaaS의 방어막(모트)을 무너뜨리고, 경쟁 우위를 유통/네트워크/자본구조로 이동시키고 있다.

2. 컨텍스트 윈도우 한계를 컨텍스트 그래프(관계 기반 기억)와 멀티에이전트·병렬 워크플로우로 우회하는 사람이 ‘마스터 vibe coder’가 된다.

3. 에이전트 퍼스트 인터넷은 구독이 아니라 ‘단위당 과금+마이크로페이먼트’로 이동하고, 예측시장/DeFi에서 AI가 더 효율적인 “상시 투기적 가격발견”을 수행하게 된다.


00:00 Intro

진행자는 ‘AI Supercycle’(Near 후원) 포맷을 열며, 오늘 대화가 단순한 개발 툴 리뷰가 아니라 에이전트 코딩이 노동·SaaS·결제·크립토 시장구조까지 바꾸는 흐름을 다룰 것임을 예고한다. 게스트 Nick Emmons(Allora)은 Claude Code 생태계의 최근 확산이 “갑자기 튀어나온 신기술”이라기보다, 내부적으로는 이미 쓰이던 패턴이 연초 타이밍과 함께 대중에게 전파된 결과라고 깔고 들어간다.

00:38 Claude Code's Viral Moment

진행자는 “OpenAI가 압도한다고 느꼈는데 타임라인이 Claude Code로 뒤집혔다”고 말하며, 핵심을 터미널 몇 번 클릭만으로 ‘노미(비개발자)’도 앱을 만들게 된 점으로 잡는다. Nick은 최근 Claude Code 열풍을 만든 촉매로 (1) 자율 루프를 강화한 Ralph Wiggum 패러다임, (2) LLM 성능을 좌우하는 컨텍스트 그래프가 대중 담론으로 올라온 점, (3) MCP 기반 도구 생태계가 동시에 성숙한 점을 꼽는다. 즉 “모델이 조금 좋아졌다” 수준이 아니라, 작업 방식(워크플로우) 자체가 바뀌는 레벨로 전환됐다는 해석이다.


03:52 Context Graphs Breakdown

Nick은 컨텍스트를 3층으로 설명한다. 첫째는 우리가 익숙한 컨텍스트 윈도우(단일 세션 대화 누적)로, 길어질수록 품질이 급격히 떨어지는 “절벽”이 있다. 둘째는 RAG/벡터DB처럼 외부 지식을 불러오는 확장 기억인데, 여기서도 단순 검색은 데이터의 “관계”를 충분히 반영하지 못한다. 셋째가 컨텍스트 그래프로, Slack 대화—PM 툴의 To-do—사내 문서—계정 연결 같은 요소들이 관계(엣지)로 묶여야 AI가 도메인 문제를 제대로 푼다는 주장이다. 예를 들어 “슬랙에서 합의된 요구사항이 어느 티켓/PR과 연결되는지” 같은 조직의 지식은 관계망인데, 텍스트 검색으로는 이 의존성을 보존하기 어렵다. 진행자가 “일반 사용자 관점에서 어떻게 쓰나?”라고 묻자, Nick은 ChatGPT/Claude의 ‘메모리 기능’ 뒤에 이미 일부 그래프적 요소가 있을 수 있다고 보면서도, 상용 MCP 도구들은 많고 자신들은 내부 커스텀을 쓴다고만 말해 실전 도구명보다 개념적 중요성을 강조한다.


07:43 Vibe Coding Tips & Tricks

‘좋은 vibe coder vs 위대한 vibe coder’의 차이를 Nick은 프롬프팅 테크닉 + 컨텍스트/작업 분해 + 병렬 운영으로 정리한다. 진행자가 인용한 팁(“goal/outcome + 인터뷰로 의도 추출 + ultrathink + plan mode”)에 Nick은 동의하며, 특히 Claude Code에서 “ultrathink” 같은 지시가 추론 리소스 사용을 늘려 품질을 올리는 체감이 있다고 말한다. 하지만 더 큰 차이는 “한 세션에 다 때려 넣기”가 아니라, 작업을 분해하고 서브에이전트를 돌려 마스터 세션의 컨텍스트 소모를 줄이는 운영이라고 강조한다. 컨텍스트가 길어져 autocompact로 요약되면 정보 손실이 생기는데, 이때부터 결과 품질이 흔들리므로 “애초에 요약이 필요 없는 구조”를 만드는 것이 실력이라는 관점이다.


10:52 Commoditization of SaaS

Nick은 Claude Code 같은 도구가 만드는 2차 효과로 “SaaS 산업의 존재 이유가 흔들린다”를 가장 강하게 던진다. 누구나 필요할 때 즉석에서 맞춤 도구를 만들 수 있으면, 기존 SaaS가 제공하던 워크플로우 자동화가 제품이 아니라 ‘즉시 생성되는 코드’로 대체될 수 있다는 것이다. 결과적으로 “소프트웨어 혁신만으로는 방어가 안 되는 캐슬-위드아웃-모트”가 늘고, 방어막은 유통(Distribution), 네트워크 효과, 자본 축적 구조 등 소프트웨어 외부 요인으로 이동한다. 금융/크립토 관점에선 벤처 투자 논리가 바뀐다. “기능이 참신해서”가 아니라 유저 락인 구조, 데이터/거래흐름, 규제·결제 레일, 커뮤니티 네트워크가 밸류에이션의 핵심이 될 가능성이 커진다.


15:00 Labor Market Impact

노동시장 영향에 대해 Nick은 방향성은 인정하되 “아직 지금 당장 전면 대체는 아니다”라는 톤이다. Claude Code가 많은 엔지니어 업무를 대체할 수 있어도, 완전 자율화에는 여전히 디렉션 세팅(목표·제약·검수 기준)과 장인정신적 설계가 필요하다고 본다. 다만 2026년 이후에는 예측되어 온 “에이전트 툴링이 노동의 기본 단위로 들어오는 변화”가 현실화될 것이라고 말하며, UBI 같은 사회적 대응 논의까지 연결될 수 있는 구조적 전환임을 시사한다.


15:07 Becoming A Master Vibe Coder

Nick이 말하는 ‘마스터’는 프롬프트를 예쁘게 쓰는 사람이라기보다, 에이전트를 조직하는 사람이다. 구체적으로는 (1) 계획을 먼저 세우고(spec/task 문서화), (2) 필요한 정보를 파일/레포 구조로 관리해 컨텍스트를 외부화하고, (3) 멀티모달·멀티모델을 섞어 강점별로 역할을 나누는 운영이다. 예를 들어 최신 라이브러리/컷오프가 중요한 리서치는 Gemini 같은 모델을 끼워 넣고, 코딩 실행은 Claude(당시 기준 Opus가 강력하다고 언급)로 밀며, 깊은 리서치·정리에는 ChatGPT를 쓰는 식의 포트폴리오 접근을 권한다. “코딩을 바로 치기”보다 “계획/컨텍스트 세팅이 결과를 갈라놓는다”는 메시지가 반복된다.


19:15 Parallel Instances Strategy

Nick은 극단적 예시로 “Claude Code 인스턴스를 24개 이상 병렬로 띄운다”고 말한다. 운영 방식은 (1) 일부 인스턴스가 버그/개선점/기능 아이디어를 목록화하고, (2) 다른 인스턴스들이 각각의 작업을 병렬 처리하며, (3) 또 다른 인스턴스가 리뷰/검수하는 페어 프로그래밍(작성자+리뷰어) 구조를 에이전트로 복제하는 것이다. 이 방식은 금융 리서치 팀이 애널리스트/리뷰어/PM 역할을 분리해 리포트를 내는 것과 유사한데, 차이는 “인력 증원 비용이 거의 0”이라는 점이다. 결과적으로 단일 세션에 과부하를 주지 않아 컨텍스트 붕괴를 피하면서도, 속도는 선형 이상으로 늘릴 수 있다는 주장이다.


24:04 Speculative Economy Shift

대화는 에이전트 퍼스트 인터넷과 결제로 확장된다. Nick은 인간의 인지 부하 때문에 구독/선불/단순 과금이 지배했지만, AI는 훨씬 많은 정보를 처리할 수 있어 더 세분화된 단위당 과금(usage-based)이 가능해진다고 본다. 그리고 블록체인은 AI가 금융적으로 “1급 시민”이 되는 레일—즉, 에이전트가 스스로 지불·정산하며 경제활동을 하는 기반—이 될 수 있다고 말한다. 여기서 “사회가 더 투기적이 된다”는 그의 표현은 부정적 의미만이 아니라, AI가 실시간으로 공급·수요를 반영해 연속적 가격발견(continuous price discovery)을 수행할 수 있어 경제가 더 촘촘한 경매/시장 메커니즘으로 재편된다는 뜻에 가깝다. 진행자는 이를 “토큰 단위 과금(LLM 토큰=원가 단위)이 이미 존재한다”는 예로 받쳐, AI 서비스들이 먼저 구독을 버리고 per-token 과금으로 이동할 유인을 짚는다.


25:59 Git Workflows for Vibe Coding

Nick은 의외로 “가장 저평가된 생산성 레버는 Git”이라고 말한다. 신규 vibe coder들은 전통 엔지니어링 도구 체계를 모르기 때문에, 에이전트 코딩을 하면서도 버전 관리/브랜치/워크트리 같은 조율 레이어를 활용하지 못한다는 지적이다. 병렬 인스턴스를 돌릴수록 충돌 관리가 중요해지므로, Git을 통해 작업을 쪼개고 합치는 절차를 표준화하면 에이전트들이 만든 변경분을 기능 단위로 분리·병합하기 쉬워진다. 또한 스펙(spec.md), 태스크(task.md), 운영 규칙(cloud.md) 같은 파일을 레포에 두고 에이전트가 수시로 업데이트하게 하면, 대화 컨텍스트가 아니라 레포 자체가 기억 장치가 되어 세션 이동/요약 손실을 완화한다.

31:05 Multi-Modal Coding Approach

Nick은 “한 모델/한 세션 올인” 대신 멀티모델 조합을 재차 강조한다. 목적은 (1) 계획/스펙 작성, (2) 최신 정보 검색, (3) 실제 구현 및 디버깅 등 단계별로 강점이 다른 모델을 배치해 전체 파이프라인 품질을 올리는 것이다. 이는 크립토 트레이딩에서 단일 시그널에 의존하지 않고, 뉴스/온체인/파생지표/마켓마이크로스트럭처를 합성하는 것과 비슷한데, 결과물(코드)도 마찬가지로 “리서치—설계—실행—리뷰” 체인을 분리할수록 안정성이 올라간다는 논리다.


35:23 Allora Network Update

Nick은 Allora를 “모델 집계/협업 레이어”로 정의한다. 여러 모델이 서로 학습하고 집단적으로 문제를 푸는 구조를 지향하며, 네트워크는 이미 라이브 상태라고 업데이트한다. 특히 Q1~Q2는 AI x DeFi 인프라와 에이전트가 본격화되는 구간으로 보고, 실제 사례로 (1) Polymarket에서 Allora의 집단 예측을 활용해 15분~1시간짜리 바이너리 옵션성 마켓을 트레이딩하는 에이전트, (2) 스포츠 베팅 시장으로의 확장(예정), (3) 퍼페추얼·머니마켓 등 DeFi에서 AI 기반 전략/에이전트가 등장하는 흐름을 든다. 요지는 “단기적으로 AI가 크립토에서 가장 즉시 효용을 내는 영역은, DeFi 시장참여자의 품질을 상향(더 정교한 참여자)시키는 것”이라는 주장이다.


37:08 AI x DeFi in 2026

마무리에서 Nick은 2026을 “에이전트 코딩이 현실을 바꾸는 해”로 반복 강조한다. 대화 전체의 결론은, 소프트웨어 생산이 급격히 싸지고 빨라질수록 (1) SaaS의 가치 포인트가 재편되고, (2) 노동의 역할이 ‘작성자’에서 ‘감독/설계/검수자’로 이동하며, (3) 블록체인·예측시장·DeFi 같은 금융 레일 위에서 에이전트가 더 촘촘한 가격발견과 결제 단위를 만들어 시장의 미시구조 자체를 바꿀 수 있다는 전망으로 수렴한다.

https://youtu.be/MuePma8xdXQ 10분 전 업로드 됨

Playing the Right Games: Why Scores Quietly Replace Meaning

Bankless

3줄 요약

1. 현대 사회의 점수(좋아요·GPA·순자산·랭킹)는 ‘가치’를 측정하는 척하지만, 실제로는 복잡한 의미를 얇은 대리변수로 바꿔 우리를 특정 게임에 묶어둔다.

2. 진짜 게임은 “불필요한 장애물을 자발적으로 택해 그 극복 과정 자체를 즐기는 것”이지만, 소셜미디어·성과지표는 마법의 원(게임의 안전지대) 밖에서 현실 보상과 연결돼 더 위험하다.

3. 해법은 점수를 버리자는 게 아니라, ‘플레이풀함’과 ‘반성적 통제(Reflective control)’로 점수를 도구화하고, 가치의 다원성을 지키는 ‘Value federalism’로 탈(脫)최적화하는 것.


0:00 Intro

철학자 C. Thi Nguyen(‘The Score’ 저자)을 초대해 “자유를 위협하는 것은 나쁜 선택이 아니라, 내가 동의한 적 없는 스코어보드(점수판)”일 수 있다는 문제의식으로 대화를 연다. Bankless는 “크립토=금융=돈=게임”이라는 관점에서, (1) 우리가 어떤 게임을 플레이 중인지 자각하는 것, (2) 점수/랭킹/메트릭이 의미를 어떻게 대체하는지, (3) 그럼에도 스케일이 필요한 현실에서 어떻게 ‘점수에 먹히지 않을지’를 집중적으로 묻는다.

0:58 “Is this the game you really want to be playing?”

책 도입부 사례로, 이민자 가정 출신의 ‘초과성취 학생’이 BMI·GPA·명문대 랭킹·골프 성적 등 인생 전반을 점수 최적화로 몰아가다 번아웃을 겪는 이야기를 다룬다. 그 학생이 휴대폰 배경화면에 박아둔 질문이 “Is this the game you really want to be playing?”였고, Nguyen은 이 질문이 강력한 이유를 “게임은 본래 선택 가능한 것”이라는 직관에서 찾는다.
그는 플라이피싱 예시를 든다. 드라이플라이(어렵지만 아름답고 즐거움) 대신 유로님핑(더 많이 잡히지만 지루하고 힘듦)을 ‘효율’ 때문에 억지로 하며 괴로워하는 사람을 보며, “어차피 캐치앤릴리즈인데, 물고기 수가 왜 목적이 되나?”라고 되묻는다. 핵심은 점수(잡은 마릿수)가 목적을 대체하면서, 자신이 왜 그 활동을 하는지(자연 속 몰입, 미학, 만족감)가 조용히 사라진다는 점이다.


5:45 What counts as a game (Bernard Suits’ definition)

Nguyen은 “모든 것이 게임은 아니다”라고 선을 그으면서, Bernard Suits의 정의를 핵심 도구로 소개한다.
- 게임이란: “불필요한 장애물을 자발적으로 받아들여, 그 장애물을 ‘극복하려 애쓰는 활동’이 가능하도록 만드는 것.”
마라톤은 목적지에 도달하려면 택시/지름길이 더 효율적이지만, 굳이 그 ‘긴 길’을 택하는 것이 게임이라는 설명이다. 농구도 ‘공을 링에 넣기’가 목적이라면 사다리로 넣는 게 최적이지만, 그건 농구가 아니다. 중요한 건 목표(goal)가 아니라 방법(method)이 본질적 가치가 된다는 것.
또한 “같은 행위도 동기가 다르면 게임이거나 아닐 수 있다”는 산 등반 예시가 나온다. 정상의 약을 얻으려는 사람은 헬기 제안을 수락하지만, 등반 자체가 목적인 클라이머는 거절한다. 즉, 게임성은 외형이 아니라 동기/가치 구조에서 결정된다.


11:38 Bankless “serious games” and the cheating test

Bankless가 하는 팟캐스트·유튜브·SNS 운영이 게임인가를 ‘치팅 테스트’로 판별한다. “조회수/좋아요를 수백만으로 올릴 수 있는 편법(플랫폼 매수, 코드 조작, AI가 최적화된 가짜 진행자 생성)이 있다면 하겠는가?”라는 가정에서, ‘그건 내 방식이 아니다’라는 거부감이 생기면 이미 게임적 동기(정당한 방식, 능력, 과정)가 존재한다는 논리다.
여기서 흥미로운 포인트는 동일한 성과지표가 있어도 어떤 사람은 게임으로(과정 중시), 어떤 사람은 비게임으로(점수만 중시) 반응한다는 점이다. 크립토 업계에서도 ‘PnL/팔로워/TVL’이 목표가 되는 순간, 방법은 부차화되고 점수만 남는 현상이 자주 벌어진다.


16:29 Social media as “game-ish,” not truly a game

Nguyen은 소셜미디어를 “게임이 아니라 게임-같은 것(game-ish)”이라고 부른다. 핵심은 점수판은 있는데, 게임의 안전장치(마법의 원)는 없다는 점이다.
게임은 보통 “이기기 위해 냉정하게 굴어도, 게임이 끝나면 현실 관계가 크게 훼손되지 않는” 분리된 공간을 가진다. 하지만 SNS의 점수(좋아요·팔로워)는 현실의 평판·채용·딜플로우·자본조달 같은 결과와 강하게 연결된다. 그래서 점수 최적화가 ‘그냥 게임’이 아니라, 사회적 생존 전략이 되며 부작용이 커진다.


21:28 The magic circle and why points get dangerous

‘마법의 원(magic circle)’은 Huizinga의 개념으로, 놀이/게임이 일상과 구분되는 의미 경계다. 농구에서 상대를 막아도 끝나면 감정적 상처로 남지 않는 이유가 여기에 있다.
하지만 SNS나 금융처럼 점수판이 현실로 새는 시스템은, 참가자들이 점수에 의해 삶의 우선순위를 재배열하게 만든다. 예컨대 “팔로워 증가=내가 더 가치 있는 사람”처럼 느끼게 되면, 점수는 판단 보조가 아니라 정체성의 근거로 변한다. 크립토에서는 “순자산 앱 숫자”가 하루의 기분을 좌우하는 방식이 대표적이다.


24:08 Rotten Tomatoes vs. forming your own taste

진행자가 “영화 보기 전에 Rotten Tomatoes/IMDb를 확인한다(시간 낭비 방지)”고 하자, Nguyen은 강하게 반대한다. 이유는 “평균 점수 시스템이 논쟁적이고 독창적인 작품을 구조적으로 페널티한다”는 것.
- David Lynch 같은 영화는 강하게 갈리기 때문에 50~60%대가 되기 쉽다.
- Rotten Tomatoes가 높아지는 작품은 대체로 “모두가 무난하게 이해하고 비슷하게 좋아하는” 방향으로 최적화된다.
이 대목은 크립토 리서치에도 치환된다. “컨센서스가 높은 내러티브”는 점수(여론/지표)에서 유리하지만, 비대칭 기회는 종종 ‘논쟁적’이거나 ‘해석이 필요한 데이터’에 숨어 있어 점수 기반 필터링이 오히려 알파를 제거할 수 있다.


33:27 Portability: why metrics flatten nuance

Nguyen은 Theodore Porter(『Trust in Numbers』)를 빌려, 계량화의 장단점을 “휴대성(portability) vs 맥락 풍부함”의 트레이드오프로 정리한다.
- 정성적 앎: 풍부하고 민감하지만, 공유 맥락이 없으면 전달이 어렵다(교수의 긴 코멘트).
- 정량적 앎: 맥락을 제거해 누구나 이해 가능한 ‘핵’만 남기므로 이동·비교·집계가 쉽다(A/B/C, GPA).
Rotten Tomatoes도 같은 구조다. “이 영화가 어떤 사람에겐 인생을 바꿀 만큼 깊었는지”를 표현하지 못하고, ‘좋아요 1’처럼 강도와 의미를 1비트로 납작하게 만든 뒤 합산한다. 그래서 대규모 플랫폼 UI(넷플릭스/유튜브 추천)엔 최적이지만, 개인의 취향 형성이나 고차원적 가치 판단을 가난하게 만든다.


38:15 Value capture: when your values get outsourced

‘Value capture(가치 포획)’는 원래 갖고 있던 풍부한 가치가, 시스템이 제공하는 단순 점수로 대체되는 현상이다.
- 교육을 사랑하던 사람이 GPA에 집착하게 되고
- 건강을 위해 운동하던 사람이 체중/BMI/걸음수에 갇히고
- 연결을 위해 SNS를 하던 사람이 좋아요/팔로워에 중독되고
- 재정적 안전을 원하던 사람이 순자산 숫자를 인생 목적처럼 취급한다
Nguyen이 특히 경계하는 것은 “점수는 크고 시끄럽고, 진짜 가치(만족·관계·의미)는 조용하다”는 점이다. 랭킹은 타인에게 설명/정당화가 쉽고, 사회가 즉시 이해해준다. 반면 “나는 이 직장이 더 행복해서 남는다”는 설명은 어렵다. 그래서 인간은 조용한 내적 기준보다 설명 가능한 외적 점수로 스스로를 설득하기 쉬워진다.


45:52 Plato’s cave: “metrics are the new shadows”

진행자가 플라톤의 동굴 비유를 끌어오자 Nguyen은 “원래 책에 동굴 장을 쓰다 뺐고, 모토는 ‘메트릭은 새로운 그림자’였다”고 답한다.
그는 데이터/과학을 부정하지 않으며(“항생제 먹는다”), 다만 “측정 가능한 것만 현실로 취급하는 태도”를 비판한다. 특히 대규모 계량은 “문맥 불변(살아있음/죽음, 세균 감소)”에는 강하지만, 행복·예술·웰빙처럼 사람/목표/상황에 따라 달라지는 가치에는 본질적으로 취약하다.
예시로 ‘건강한 무릎’은 올림피언(단기 최대 성능)과 일반인/클라이머(장기 지속, 통증 허용 범위)에서 정의 자체가 다르므로 단일 지표로 포착하기 어렵다. 그럼에도 정책·조직은 측정 가능한 변수(사망률 등)에 집중하고, 측정이 어려운 공동체/정신건강/전통 같은 가치는 레이더 밖으로 밀린다.

54:12 The outsourcing dilemma: we can’t know everything

“모든 영역에서 동굴 밖으로 나가 자율 판단을 하기는 불가능하다”는 현실을 정면으로 다룬다. 인간은 시간과 인지 자원이 제한돼 있고, 전문화가 필요하며, 많은 영역에서 우리는 외부 권위/요약 지표/전문가 판단에 의존할 수밖에 없다.
Nguyen은 자신이 금융을 깊게 파지 않고 대충 ‘일반적 권장(인덱스/뮤추얼펀드)’에 기대는 식으로 아웃소싱한다고 고백한다. 중요한 구분은 “관심 없고 생존을 위한 최소치로 아웃소싱하는 영역”과 “내 정체성/의미가 걸린 영역까지 점수로 아웃소싱하는 것”이다. 예술·취향·삶의 방식 같은 영역을 Rotten Tomatoes처럼 외부 점수로만 고르면, 효율은 얻어도 자기만의 감각을 훈련할 기회를 잃는다.


1:01:47 Playfulness as an antidote to metric hypnosis

Nguyen이 제시하는 첫 번째 실천적 해법이 ‘플레이풀함(playfulness)’이다. 그는 목표(goal)와 목적(purpose)을 구분하라고 말한다.
- 트위스터의 목표는 “넘어지지 않기”, 목적은 “재미”
- 클라이밍의 목표는 “정상”, 목적은 “머리가 조용해지는 몰입”
문제는 GPA·성과평가·팔로워 같은 제도 점수는 “당사자의 재미/충만함”이 아니라, 채용·관리·인증 등 제3자의 목적에 맞게 튜닝된 점수라는 점이다. 그러니 그 점수를 삶의 목적처럼 받아들이면, 구조적으로 불행해질 가능성이 크다.
플레이풀함은 한 규칙/점수 체계를 절대시하지 않고, 다른 규칙 세계로 “가볍게 이동”할 수 있는 태도다. 즉, 특정 점수판이 나를 지배하기 시작하면 “이건 내가 원하는 게임인가?”를 다시 물을 수 있는 심리적 거리두기다.


1:12:55 Switching rule-sets: D&D, indie games, and redesigning incentives

그는 D&D에서 파생된 인디 TRPG 사례로 “룰셋을 바꾸면 경험이 바뀐다”는 걸 보여준다. 초기 D&D가 “죽이고 돈 벌어 레벨업”에 최적화돼 캐릭터 드라마를 만들기 어렵자, 인디 진영은 의도적으로 룰을 재설계했다.
예: Lady Blackbird에서는 에너지를 다 쓰면 ‘회복 장면’이 필요하고, 그 장면은 “캐릭터 간 공유 백스토리를 드러내는 대화”여야 한다. 즉, 시스템이 서사·관계·드라마를 강제 생산한다. 더 나아가 “캐릭터답게 행동해 팀을 곤란하게 만들면 경험치 2배”처럼, 점수 자체가 가치 방향(관계/서사)을 가리킨다.
이 예시는 조직/프로덕트/토크노믹스 설계에도 직결된다. KPI/인센티브를 어떻게 주느냐에 따라 참가자 행동이 바뀌고, “측정 가능한 것만 최적화”되는 부작용이 생긴다. 반대로, 점수가 포착하지 못하던 가치(깊이 있는 토론, 장기 신뢰, 리스크 관리)를 의도적으로 스코어링에 포함하면 방향을 바꿀 수도 있다.


1:16:22 Reflective control: using metrics without being used

‘반성적 통제’는 메트릭을 폐기하지 않고, 도구로 쓰되 주인이 되지 않게 하는 운영 원칙이다. Nguyen은 “완전히 점수에서 벗어나는 건 어렵다(해고, 조직 예산, 생계)”고 인정한다. 다만 차이는 명확하다.
- “생존을 위해 최소 기준을 맞춘다(외부 게임을 필요만큼 플레이)”
- “점수 극대화가 인생 목적이 된다(내 가치가 점수에 포획)”
크립토/금융 맥락에서는 “은퇴·리스크 관리를 위한 자본”과 “순자산 숫자 자체를 정체성으로 삼는 것”의 구분이 여기에 해당한다. 특히 일정 수준의 경제적 완충이 생긴 이후에도 계속 ‘더 큰 숫자’를 추구하는지, 아니면 그 자본을 배경으로 다른 목적(연구, 창작, 공동체, 건강)을 우선하는지에서 반성적 통제가 갈린다.


1:20:21 Two endings: cynicism, hope, and the tradeoff of scale

책에 결말이 두 개인 이유를 “현실의 양면성”으로 설명한다. 한 결말은 메트릭 세계가 인간적 가치를 압착하는 디스토피아적 시선(냉소), 다른 결말은 “스케일의 힘이 주는 이익(의료·번영·조정 능력)을 인정하되, 그 비용을 자각하고 균형을 찾을 수 있다”는 희망이다.
그는 특히 “스케일이 커질수록 휴대 가능한(단순·정량) 정보만 살아남고, 그 외의 가치는 레이더에서 사라진다”는 점을 대화 내내 반복한다. 그래서 문제는 ‘계량=악’이 아니라, 계량이 다룰 수 없는 영역까지 계량이 왕이 되는 상태다.


1:23:38 Value federalism + why "Civilization" makes Thi miserable

Nguyen이 제안하는 큰 방향이 ‘Value federalism(가치 연방주의)’이다. 하나의 중앙 점수(돈, 팔로워, 랭킹)가 모든 가치를 지배하지 않도록, 개인/공동체/영역별로 서로 다른 가치 체계를 인정하고 공존시키는 접근이다. 다시 말해 “점수의 단일화가 만드는 독재”를 피하고, 삶을 여러 ‘로컬 게임’로 분권화한다.
마지막으로 그는 게임 ‘Civilization’을 싫어하는 이유를 솔직히 말한다. 초반 몇 턴은 흥미롭지만, 이후에는 끝없는 마이크로 최적화와 시간 상실감이 자신을 불행하게 만든다는 것. 결론은 단순하다. “문명 좋아하면 해라. 싫으면 하지 마라. 게임이 당신에게 나쁘면, 최적화하지 말고 바꿔라.”

https://youtu.be/hiw51ppCbuE 1시간 전 업로드 됨

Why Venezuela Likely Doesn't Have a $60 Billion Bitcoin Stash

Unchained

3줄 요약

1. ‘베네수엘라가 비트코인 600억 달러를 숨겨뒀다’는 루머는 그럴듯한 재료(제재·원유·크립토) 때문에 퍼졌지만, 온체인/제도적 정합성과 부패 현실을 대입하면 성립 가능성이 낮다.

2. 베네수엘라에서 크립토는 투기보다 생존 인프라에 가까웠고, 특히 환율 이중구조(공식 vs P2P) 때문에 스테이블코인이 사실상 송금·결제의 최적 레일이 됐다.

3. ‘페트로(Petro)’는 중앙집중·신뢰부재·부패한 집행주체라는 3중 리스크로 실패했으며, 향후 재건 국면에서는 스테이블코인/비트코인 기반 금융 인프라가 “선택”이 아니라 “수요”로 등장할 수 있다.


00:00 Introduction

진행자 Laura Shin은 ‘마두로 체포 이후(미국 정부에 의한) 베네수엘라가 600억 달러 규모의 비트코인을 보유하고 있다’는 소문이 커지며, 베네수엘라의 오랜 크립토 사용 역사(채굴·스테이블코인·국가 코인)를 재조명해야 하는 상황이라고 문제를 제기한다. 패널로는 Ledn 공동창업자 Mauricio Di Bartolomeo(이하 마우리시오)와 Economic Inclusion Group의 Jorge Jraissati(이하 호르헤)가 참여해, 루머의 진위뿐 아니라 베네수엘라에서 크립토가 생활경제에서 어떤 역할을 했는지까지 확장해 논의한다.

1:22 Is Venezuela sitting on $60 billion worth of Bitcoin?

마우리시오는 600억 달러 보유설에 강한 회의론을 제시하며, 루머가 제시하는 3가지 ‘비트코인 축적 경로’를 각각 반박한다. (1) 2018년 알렉스 사브(Alex Saab)가 27억 달러 규모 금(gold)을 BTC로 스왑했다는 주장에 대해, 사브는 2020~2023년 미국 구금 상태였고, 루머 계산대로면 석방 시점(2023년 12월)에 그가 통제하는 BTC 가치가 100~200억 달러에 달한다. 그런데 “적대적 정권에 200억 달러급 자산 보유자를 포로교환으로 돌려보냈다”는 시나리오는 공적 기록과 상식에 맞지 않으며, 결정적으로 해당 스왑의 온체인 증거가 없다고 지적한다. (2) 원유를 크립토로 판매해 축적했다는 주장에는 “거래 자체는 있었을 수 있으나, 그 대금이 PDVSA(국영 석유회사)를 거쳐 국가 준비금으로 축적됐다고 보기 어렵다”고 말한다. 2023년 3월 폭로된 부패 스캔들에서 PDVSA와 크립토 규제기관 관련 인사들이 2020~2023년 원유 판매를 통해 176억 달러를 횡령한 사실이 드러났고(규제기관 폐쇄·기소로 이어짐), 이런 환경에서 “국가를 위한 BTC 준비금 축적”이 일어났을 리 없다는 논리다. (3) 정권이 채굴장비를 몰수해 채굴했다는 주장에 대해선, 실제로 자신의 가족 장비도 몰수당했고 5년 후 ‘알루미늄 케이스만 남은’ 상태로 돌려받았다고 증언한다. 다만 이것이 국가 금고로 귀결된 것이 아니라, 정권의 사적 폭력조직/사병조직(그가 ‘death squads’라 표현) 보상 수단으로 돌아갔을 가능성이 크다고 본다. 결론은 “베네수엘라가 크립토를 전혀 안 썼다”가 아니라, “600억 달러급 ‘국가 준비금’ 형태로 남아있을 가능성은 극히 낮다”이다.


8:08 What is fanning the flames of speculation?

호르헤는 이 루머가 확산되는 이유를 “600억 달러라는 숫자가 사람들의 상상력을 폭발시키기 때문”이라고 정리한다. 제재국가·원유 강국·그림자 금융이라는 조건만 놓고 보면 ‘BTC 축적’은 서사적으로 그럴듯하지만, 더 중요한 논점은 그 숫자가 아니라 “포스트-마두로 베네수엘라가 어떤 금융시스템으로 재건될 것인가”라고 강조한다. 그는 베네수엘라 금융 인프라가 사실상 붕괴했기 때문에, 크립토(비트코인·스테이블코인)가 재건 과정에서 주변 옵션이 아니라 핵심 레이어가 될 것이라고 본다. 마우리시오도 비슷한 맥락에서 “가능성의 재료” 때문에 루머가 그럴듯해 보일 뿐, 정권의 무능·부패 기록(병원 붕괴, 전국적 정전, 원유 생산량 급감, 대규모 국유화 후 파산)을 고려하면 “지구에서 가장 정교한 비트코인 국고 운용을 국민을 위해 해냈다”는 가정은 비현실적이라고 꼬집는다. 또한 비트코인 보유가 0일 수는 없으나, 600억 달러급으로 남았다는 주장과는 전혀 다른 문제라고 선을 긋는다.


16:52 How Bitcoin and Bitcoin mining became a way out for Venezuelans under Maduro

마우리시오는 베네수엘라의 초기 채굴 붐이 “탈출구”였다고 개인사를 통해 설명한다. 2013년 선거(그는 ‘공개적으로 선거를 훔쳤다’고 표현) 이후 민주주의가 무너졌다는 체감이 퍼졌고, 2014년부터 자산 투매와 대규모 이민이 이어지며 하이퍼인플레이션이 본격화된다. 이런 절망 국면에서 그의 동생이 미국 휴스턴에서 접한 채굴 아이디어를 들고 와 장비를 구매했고, 전기요금이 보조되는 구조 덕분에 채굴은 생존 가능한 사업이 됐다. 흥미로운 디테일은 “디지털 자산을 바로 사는 것보다, ASIC이라는 물리적 장비를 사서 ‘만들어낸다’는 방식이 가족(특히 아버지)에게 심리적 안전감을 줬다”는 대목이다. 채굴기는 ‘만져지는 자유’였고, 그는 ASIC 특유의 소음을 “자유의 소리”로 비유한다. 또한 GPU 채굴(여러 구형 PC에서 그래픽카드를 모아 리그 구성, NiceHash 등을 통해 BTC로 전환)까지 확산되며 2015~2017년은 ‘베네수엘라 독립 채굴의 황금기’가 됐다고 회고한다. 모두가 떠나고 공장이 닫히는 와중에도 채굴자는 산업공간을 임대하고 확장했기 때문에, 오히려 주변의 관심과 호기심이 채굴 확산을 촉진했다는 ‘역설적인 전염 경로’도 제시된다.


28:07 What inspired Maduro to launch Petro?

호르헤는 2018년이 제재(2017년 본격화), 시장 접근 차단(고금리로 사실상 차단), 하이퍼인플레이션(2017년 이후) 등으로 “국가가 자원에 굶주린 시기”였다고 배경을 깐다. 마우리시오는 더 구체적으로 2017년 말(비트코인 2만 달러 급등기)과 정권의 자금난이 겹치며, 정권이 ‘ICO 광풍’과 ‘채굴 수익성’을 보고 “국가 코인(페트로) + 채굴 통제”를 동시에 추진할 유인이 생겼다고 본다. 그의 해석에 따르면 정권은 ‘크립토 교육 투어’를 명목으로 전국 로드쇼를 돌며 사실상 ASIC 전시·설명(소리, 발열, 전력 사용량, 탐지 방법, 수익성)을 공개했고, 이는 채굴자를 보호하기 위한 정책이 아니라 “장비를 찾고 빼앗기 위한 플레이북을 푸는 과정”이었다는 의심을 제기한다.


32:26 How Maduro allegedly used a Petro campaign to fish out and expropriate Bitcoin miners

마우리시오는 2017년 크리스마스 전후 정권이 채굴자 등록제(규제기관 SUNACRIP 주도)를 만들고, 2018년 1월부터 본격적인 ‘마이너 사냥(witch hunt)’이 시작됐다고 말한다. 지방정부 관계자로 위장한 방문자들이 전력 사용량을 캐묻고, “다른 공장은 다 닫았는데 왜 너희만 확장하냐, 뭘 만들길래 이렇게 전기를 쓰냐” 같은 질문으로 정황을 수집한 뒤, 몇 주 후에는 장총으로 무장한 채 강제 진입해 장비를 압수하고 비트코인/현금 ‘랜섬’을 요구했다는 서술이 나온다. 그의 가족 사례에서는 동생을 감옥에 보내겠다는 협박과 함께 현금 2만5천 달러와 장비를 요구받았고, 장비는 몰수됐다. 그는 5년 후 장비를 돌려받았지만 사실상 외형만 남아 있었다고 말한다. 이 대목은 국가가 채굴을 ‘제도권 산업’으로 육성했다기보다, 사적 폭력과 약탈을 통해 채굴 수익을 사병조직 보상으로 전환했을 가능성을 시사한다.


37:40 Why stablecoins have become so critical to Venezuelans

호르헤는 오늘날 베네수엘라에서 스테이블코인이 일상 결제·저축·송금의 핵심 도구가 된 이유를 “볼리바르를 신뢰할 수 없기 때문”이라고 단순명료하게 설명한다. 2013년 이후 세계 최고 수준의 인플레이션이 이어졌고, 2017년부터는 하이퍼인플레이션 국면에서 생존 수단이 필요했다. 800만 명 이상이 해외로 떠나며(그는 인구의 약 1/4 수준으로 표현) 본국으로의 송금 수요가 폭증했고, 공식 금융 레일은 통제·왜곡이 심해 실질 구매력을 훼손한다. 마우리시오는 이를 ‘환율 이중구조’ 숫자로 보여준다: 정부 고시환율이 1달러=321볼리바르인 반면, P2P 자유시장에서는 1달러=780볼리바르로 거래되어 약 143% 괴리가 발생한다. 즉 은행 등 ‘규제 레일’로 1달러를 보내면 수취인은 321을 받지만, 스테이블코인으로 보내면 사실상 780의 구매력을 확보한다. 이 차이가 커질수록 스테이블코인은 단순한 투자자산이 아니라 ‘송금 환전 스프레드’를 피하는 생존 인프라가 된다. 또한 정권 통제 은행에 자산을 두는 것은 프라이버시와 안전 측면에서 위험하다는 인식도 강해, “번영을 탄압해 온 권력에게 내 소득과 자산을 노출하겠느냐”는 정서가 스테이블코인 사용을 더 밀어붙인다고 설명한다.

45:52 Why Maduro's Petro was dead on arrival

마우리시오는 페트로가 구조적으로 ‘출발부터 사망(Dead on arrival)’이었다고 평가한다. 그는 과거 페트로 백서/법령 문서를 직접 읽고 “담보 자산이 원유·금·광물… 그리고 ‘정부가 가치 있다고 판단하는 무엇이든’(catch-all 조항)”이라고 명시된 부분을 근거로, 페트로는 담보·상환·통제 모두가 중앙정부 재량에 달린 ‘신뢰 기반 상품’인데 정권 자체가 신뢰를 완전히 상실했기 때문에 시장이 받아들일 수 없었다고 말한다. 실제로 정권은 급여·보너스·복지 등을 페트로로 지급하며 강제 채택을 시도했지만, 수령 즉시 달러화(혹은 더 신뢰 가능한 수단)로 바꾸려는 행동이 일반적이어서 ‘저축/가치저장’ 기능이 작동하지 않았다. 결정타로 2023년 SUNACRIP 관련 부패 스캔들(국영 석유 대금 횡령)까지 터지며, “176~200억 달러를 빼돌린 주체가 페트로 준비금을 책임지겠다는 얘기를 누가 믿겠냐”는 조롱 속에 2024년 페트로는 사실상 폐기(선셋)됐다고 정리한다. 호르헤도 페트로가 ‘거대한 사기’였고, 일부 관료는 이를 통해 제재 회피/자금 조달을 꿈꿨을지 몰라도 결국 기존 은행·거래 구조로도 충분히 우회가 가능해 굳이 페트로가 필요 없었다는 취지로 덧붙인다(특히 대중국 원유 수출 비중을 언급).


50:51 How crypto is influencing geopolitics

진행자는 중국의 디지털 위안 등 국가 주도 디지털 머니 실험과 미국 내 스테이블코인 규제(이자 제공 금지 로비 등)를 대비시키며, 크립토가 지정학적 힘의 균형에 어떤 영향을 주는지 질문한다. 마우리시오는 정면 충돌식 답변보다 ‘인재/자본의 이동성’ 관점에서 메타 변화를 제시한다. 디지털 자산(특히 BTC)은 물리자산보다 이동이 쉬워, 젊고 생산적인 계층의 자산 구성이 “집 + 비트코인”처럼 단순해질수록 국경 이동 비용이 낮아진다. 그 결과 각국은 골든비자·투자이민 같은 정책으로 고소득/창업가를 유치하려 하고, 과도한 과세나 규제는 실질 세수 증가로 이어지지 못한 채 고액 납세자 유출로 귀결될 수 있다(영국 부유세 논란 사례를 암시). 이런 맥락에서 베네수엘라 디아스포라(해외 이주자) 중에는 디지털 자산을 보유한 젊고 숙련된 인력이 많아, 제도 정상화와 인센티브 설계가 맞물리면 “복귀 자체가 GDP 부스터”가 될 수 있다고 본다.


56:49 How crypto can play a role in the rebuilding of Venezuela

두 패널은 ‘600억 달러 루머’보다 중요한 것은 “재건 과정에서 크립토 기업/프로토콜이 할 수 있는 실질 역할”이라고 입을 모은다. 마우리시오는 금융 인프라가 붕괴된 나라에서 신뢰 가능한 서비스(저축·송금·결제·대출 등)에 대한 수요가 크고, 이미 국민이 필요에 의해 디지털 자산 사용에 익숙해져 있어 채택 장벽이 낮다고 본다. 호르헤는 특히 스테이블코인이 베네수엘라에서는 단순한 보조 결제수단이 아니라 “금융 아키텍처의 중심 요소”가 될 수 있다고 강조한다. 통화 신뢰를 회복해야 하지만, 볼리바르 단일통화만으로는 현실적 수요를 충족하기 어렵고 이미 경제가 달러/USDT 기반으로 부분적으로 굴러가는 만큼, 재건 정부는 스테이블코인을 제도적으로 어떻게 위치시킬지(준기축, 결제 표준, 은행 시스템과의 접점 등)를 진지하게 설계해야 한다는 주장이다. 또한 채굴 측면에서도 베네수엘라는 수력 등 에너지 자원이 풍부해(보조금이 아니라 경쟁력 있는 비용 구조로) 채굴 허브가 될 잠재력이 있으며, 과거 몰수·수탈 피해를 입은 채굴자와 민간 자산에 대한 반환/배상 같은 사법적 정리가 병행돼야 ‘친크립토 재건’이 가능하다는 문제의식도 함께 제기된다.

https://youtu.be/f9n-2RSa-Zk 3시간 전 업로드 됨

The Market’s Biggest Whales are Making Huge Changes: Total Portfolio Revolution | Steve Novakovic

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. CalPERS가 ‘전략적 자산배분(SAA)’에서 ‘토탈 포트폴리오 접근(TPA)’으로 넘어간 건 단순 리밸런싱이 아니라, “보드(이사회) 권한 → 투자팀 위임”이라는 거버넌스 혁명이다.

2. 사모시장 유동성 경색(분배 지연·분모효과·컨티뉴에이션 펀드 확산)을 해결하는 핵심 인프라로 ‘세컨더리 시장’이 부상했고, LP들은 더 이상 “기다리기만 하는” 구조가 아니다.

3. 헤지펀드는 ‘베타 장세’에서 알파가 잠기면 2&20이 곧 “베타에 대한 과금”이 되어 거부감이 커지고, 대형·멀티전략 GP가 TPA 환경에서 상대적으로 유리해진다.


SAA에서 TPA로: ‘자산배분 모델’이 아니라 ‘권력 구조’가 바뀐다

전통적 SAA는 보드가 자산군 비중(예: PE 20%, HF 10% 등)을 승인하고, 경우에 따라 개별 투자까지도 보드가 최종 승인하는 구조다. 반면 TPA는 보드가 “포트폴리오의 최종 목적(수익률 목표, 부채/리스크 목표)”만 설정하고, 자산배분·매니저 선정·투자 집행 권한을 투자팀에 광범위하게 위임한다. 겉보기엔 ‘의사결정 프로세스 변화’지만, 실제로는 느린 대형 기관(연기금/주정부 기금)이 내부 권한과 책임 배분을 재설계하는 일이어서 난이도가 높고 파급력도 크다. 특히 CalPERS 같은 미국 대형 연기금이 이 전환을 선택했다는 점은 “다른 기관들이 따라갈 명분/허가를 얻었다”는 신호로 해석된다.

TPA의 기원과 확산: 캐나다·오세아니아 ‘출발부터 TPA’가 만든 관성

TPA는 새로운 유행이라기보다 20년 가까이 축적된 운영 방식이며, 초기 채택자는 호주·뉴질랜드(오세아니아)와 캐나다에 집중됐다. 호주 Future Fund는 애초에 ‘출범 1일차부터 TPA’로 시작해 레거시 전환 비용이 없었고, 캐나다 CPP는 조직 변화 국면에서 비교적 “흔들리는 시기”를 활용해 모델 전환이 가능했다는 맥락이 제시된다. 즉 TPA는 성과가 좋아서만이 아니라, “조직 생애주기(창립/개편)와 결합”될 때 채택이 쉬웠고, 최근에는 아시아에서도 관심이 증가하는 흐름이다.


벤치마킹의 재정의: 자산군별 ‘세부 성적표’에서 ‘전체 포트폴리오 시험지’로

SAA의 상징은 자산군별 벤치마크(예: PE, RE, HF 각각의 기준지수·목표)와 ‘버킷 관리’다. TPA에서는 내부적으로는 여전히 자산군 성과 분석을 하더라도, 보드 레벨에서는 자산군별 성적표가 전면에 나오지 않는다. 대신 70/30 주식·채권 같은 단순 혼합지수, 절대수익 목표, 혹은 연기금이라면 부채연동(리스크/리턴) 같은 “큰 틀의 결과물”을 기준으로 투자팀을 평가한다. 이 변화는 GP/매니저 입장에서 “우리는 PE 버킷의 후보”가 아니라 “전체 기회집합에서 다른 모든 전략과 경쟁”하는 존재가 됨을 의미한다.


CalPERS 사례의 함의: ‘변화의 고통’이 ‘현상 유지의 고통’보다 커진 순간

Novakovic은 CalPERS 내부를 직접 알지는 못한다고 전제하면서도, “변화의 고통보다 그대로 두는 고통이 더 커졌을 때 조직은 바뀐다”는 프레임을 제시한다. CalPERS의 잦은 CIO 교체, 상대적 성과 부담 등이 누적되며 더 이상 기존 방식으로는 어렵다는 자각이 전환을 촉발했을 가능성이 있다는 해석이다. 또한 TPA 경험을 가진 CIO를 영입한 점은 향후 운영체계도 TPA로 수렴할 개연성을 높였고, 다른 기관들도 SAA→TPA를 ‘완전 전환’이 아니라 “스펙트럼 상 이동(부분적 위임·부분적 유연성 확대)”으로 접근할 수 있다고 본다.


TPA가 만드는 ‘진짜 전술적 운용’: 밴드 리밸런싱이 아니라 ‘바늘을 움직이는’ 베팅

SAA에서도 전술적 자산배분(TAA)을 말하지만, 보통은 목표비중±허용밴드(예: PE 20% 목표, 15~25% 범위) 내에서 2~3%p 조정하는 수준이다. TPA는 기회가 오면 포트폴리오의 축 자체를 크게 움직일 수 있다. 인터뷰에서 제시된 대표 사례는 “금리가 0%까지 내려갔을 때, 왜 0% 이자 채권을 보유하나?”라는 판단으로 채권 익스포저를 사실상 0으로 만들고(파생/헤지로 구현) 1~2년간 유지한 케이스다. 이런 의사결정은 SAA 환경에서는 거버넌스·승인 프로세스·밴드 제약 때문에 거의 불가능에 가깝고, TPA는 ‘가끔 오는 팻피치(연 1~2회 정도)’에 크게 베팅하는 구조가 가능해진다.


GP(운용사) 영업·포지셔닝의 재편: “같은 자산군끼리 경쟁”이 끝난다

SAA에서는 “우리가 헤지펀드가 목표비중 대비 언더웨이트라서 지금 HF에 돈을 넣어야 한다”처럼, 자산군 버킷이 신규 자금 유입을 결정했다. TPA에서는 그런 자동 수요가 사라지고, GP는 자산군이 아니라 “현재 LP가 필요로 하는 포트폴리오 문제(인플레이션 헤지, 유동성 확보, 방어적 포지셔닝 등)”에 대한 솔루션으로 제안해야 한다. 내부 투자위원회/회의에서 RE 담당이 딜을 올려도, 프라이빗 크레딧 담당의 안이 더 매력적이면 그쪽으로 예산이 이동하는 식이다. 이 구조는 멀티전략·멀티프로덕트 플랫폼(대형 GP)에 유리할 수 있다. 한 번 관계를 만들면 “지금은 사모대출이 맞고, 다음엔 인프라가 맞다”처럼 메뉴가 넓기 때문이다. 반대로 단일 상품·니치 전략 GP는 타이밍이 맞지 않으면 대화가 단발로 끝날 위험이 커진다.


사모대출(Private Credit): 성장 스토리는 유지되지만 ‘크레딧 사이클’ 경험이 프리미엄이 된다

최근 사모대출에 대한 우려(디폴트, 스트레스 징후, 공모 크레딧과의 비교 논쟁)가 커졌지만, LP들의 실제 자금 집행이 급격히 멈추는 분위기는 아니라는 진단이다. 많은 기관이 “타깃을 0에서 10으로 높였지만 아직 다 못 채웠다”는 맥락에서, 체크는 계속 쓰되 더 까다롭게 쓸 가능성이 크다. 차별화 포인트는 (1) 크레딧 사이클을 실제로 겪은 운용 이력, (2) 지난 몇 년간 무리하게 돈을 소진하지 않고 규율을 지킨 기록(코버넌트, 스프레드, 언더라이팅 보수성 등)이다. ‘처음 겪는 사이클’에 들어갈 수 있다는 경각심이 생긴 만큼, LP는 “경험 있는 하우스”를 선호하게 된다.


사모주식(PE) 분배 둔화와 ‘분모효과’: LP의 문제는 유동성뿐 아니라 ‘과배분(Over-allocation)’이다

2025년에 분배가 소폭 개선됐다는 통계가 언급되지만, 그 중 상당 비중이 컨티뉴에이션 펀드 기반일 수 있다는 점이 중요하게 제기된다. 컨티뉴에이션은 LP가 현금화하지 않고 롤오버하면 “왼주머니→오른주머니”일 뿐 실제 분배가 아니다. 또한 LP가 느끼는 고통은 “6~7년째 한 푼도 못 받는다”는 절대적 분배 지연도 있지만, 동시에 분모효과/비중 문제도 있다. 공모 주식과 PE NAV가 같이 오르는데 분배가 충분치 않으면 PE 비중이 목표를 초과해 신규 투자 여력이 줄어든다. 이 경우 GP가 “정상 사이클”대로 분배해도 LP는 포트폴리오 관리 차원에서 더 많은 현금 회수를 요구하게 된다.


세컨더리 시장의 부상: LP가 ‘유동성의 운전대’를 잡기 시작했다

과거에는 세컨더리 매각이 낙인처럼 여겨지기도 했지만, 지금은 LP의 정상적인 유동성 관리 도구로 자리잡았다는 점이 강조된다. 분배 지연이나 리밸런싱 필요가 생기면 LP는 세컨더리를 통해 스스로 현금화를 설계할 수 있고, 자산에 따라 “생각보다 괜찮은 가격(할인율)”도 가능해졌다. 중요한 포인트는 세컨더리가 단순 ‘탈출구’가 아니라, (1) 신규 진입자가 빈티지 분산을 단기간에 확보하고, (2) 커밋 대비 NAV를 빠르게 깔아(즉시 익스포저) 포트폴리오를 안정적으로 구축하는 수단이 된다는 것이다.


세컨더리 할인율의 현실: BO는 5~10%가 ‘중앙값’, VC는 구조적으로 더 넓다

인터뷰에서는 “무엇을 파느냐”가 할인율을 좌우한다고 정리한다. 중간 수준의 바이아웃(BO) 포트폴리오(예: 4~6년 경과, 분산된 자산)라면 현재 시장에서 대략 5~10% 디스카운트가 균형점처럼 보일 수 있다는 의견이다. 15% 디스카운트라면 “드래그 자산을 섞었거나 다소 불리한 조건”일 가능성을 의심할 만하다. 반면 VC는 유동성이 더 얕고 불확실성이 크므로 더 큰 할인율이 자연스럽다. 또한 할인에는 단순 가격 하락뿐 아니라 “향후 발생할 관리보수/성과보수 부담을 선반영”하는 성격이 있어, 일정 할인은 자산 퀄리티와 무관하게 구조적으로 발생할 수 있다는 설명이 나온다. LP 입장에선 “할인 손실”보다, 매각 후 자금을 어디에 재투자해 기회비용을 회수하느냐가 거래의 성패를 결정한다.


누가 세컨더리를 사나: ‘신규 진입자(빈티지 분산)’와 ‘관계 구축(접근권)’이 핵심 동기

세컨더리 매수자는 크게 두 부류로 묘사된다. 첫째, 이제 막 PE를 시작해 빈티지 분산이 필요한 투자자다. 프라이머리로 1개 펀드에 1,000만 달러를 넣으면 5년에 걸쳐 드로우다운되지만, 세컨더리를 사면 즉시 NAV가 생겨 자산배분을 빠르게 구현할 수 있다. 둘째, 원래는 접근이 어려운 상위 GP에 ‘LP로서 이름을 올리는’ 경로로 세컨더리를 활용하는 투자자다. 다만 “세컨더리 매각=GP 관계 종료 가능성”이 커서, 장기 파트너십을 원하면 함부로 팔기 어렵다는 긴장도 함께 제시된다. 또한 최상급 GP의 경우 사이클에 따라 세컨더리가 NAV 대비 프리미엄에 거래될 수도 있어, “기다리면 싸게 산다”는 단순 전략은 통하지 않을 수 있다는 경고가 덧붙는다.

컨티뉴에이션 펀드와 신규 LP: ‘새 돈’이 관계 형성의 지름길이 될 수 있다

컨티뉴에이션 펀드는 기존 LP 중 일부가 빠지거나 프라타 이상을 원치 않으면 남는 물량을 외부 신규 LP로 채우는 경우가 있어, 신규 투자자가 해당 GP와 관계를 시작하는 통로가 될 수 있다. 반면 대형 세컨더리 펀드(세컨더리 GP)를 통한 간접 투자로는 기저 GP와의 직접 관계 구축이 상대적으로 어렵고, 코인베스트/맞춤형 구조 등 ‘더 창의적인 설계’가 필요하다는 뉘앙스가 제시된다.


헤지펀드의 딜레마: ‘알파가 잠긴 시장’에서 2&20은 베타 과금으로 보인다

헤지펀드의 이론적 매력은 디스퍼전과 롱/숏 기회에서 알파를 뽑아내는 데 있지만, 지난 10년+는 시장 수익이 베타(특히 대형 성장주 주도)에 의해 좌우되는 구간이 길었다. 이 환경에선 롱숏도 결국 베타로 수익이 나기 쉬운데, 투자자 입장에선 “베타에 대해 성과보수를 내는 구조”가 불쾌해진다. 정교한 LP일수록 수익을 베타/알파로 분해해 보고, 알파가 부족하면 “그럴 바엔 롱온리로 간다”는 결론을 내린다는 것이다. 헤지펀드가 다시 사랑받으려면 (1) 디스퍼전 확대, (2) 펀더멘털 차별화, (3) 시장의 양방향 기회 같은 ‘알파 환경’이 필요하다는 진단이 핵심이다.


“베타에 돈 내기 싫다”는 심리: 성과가 좋아도 ‘수수료-총수익’의 괴리가 거부감을 만든다

흥미로운 대목은 “시장 20%일 때, 수수료 내고도 25%면 좋은 것 아닌가?”라는 질문에 대해, 실제 LP들은 총수익(그로스)과 순수익(넷)의 괴리가 커질수록 심리적 거부감을 느낀다는 점이다. 인터뷰에서는 VC의 3&30 같은 극단적 수수료도 ‘넷 멀티플이 압도적이면’ 수용되는 사례를 들며, 결국 숫자만으로 설명되지 않는 ‘원칙/감정’의 영역이 존재한다고 인정한다. 또한 일부 GP가 마케팅에서 그로스 성과를 강조하는 것은 LP에게 “내가 낸 수수료가 얼마나 큰지”를 역으로 각인시키는 결과를 낳을 수 있다는 지적도 나온다.


리테일·프라이빗웰스의 알트 진입: ‘민주화’의 최대 리스크는 유동성 환상(evergreen)

사모시장 접근성이 확대되면서 프라이빗웰스/리테일 머니가 새로운 플레이어가 되었고, 이는 기존 펀드의 엑시트 자금(잠긴 자산의 매수자)이 될 수 있다. 하지만 교육이 없으면 가장 큰 사고 지점이 “evergreen=항상 환매 가능”이라는 오해다. 시장 스트레스가 오면 모두가 동시에 출구로 몰리고, 사모자산은 본질적으로 즉시 매각이 어려워 환매 게이트/지연이 발생할 수 있다. 또한 리테일 자금이 “8년째 갇혀 있던 딜의 출구(캐스트오프를 떠안는 구조)”가 될 가능성도 있어, 어떤 자산을 어떤 가격에 매수하는지에 대한 이해가 필수라는 경고가 깔려 있다.


성과 측정의 함정: IRR은 TWR(시간가중수익률)과 다르고 ‘보이게 만들 수’ 있다

신규 투자자들이 특히 어려워하는 지점으로, 사모시장 성과지표(IRR)가 공모시장 TWR과 직접 비교되지 않는다는 문제가 제시된다. “S&P 15% vs 사모펀드 IRR 13%” 같은 비교는 구조적으로 왜곡될 수 있고, IRR은 현금흐름 타이밍에 크게 좌우되며(‘조작’이라기보다 ‘구조적 민감도’) 해석 능력이 필요하다. 또한 적절한 벤치마킹(무엇과 비교할 것인가)이 중요해, 예컨대 프라이빗 크레딧을 단순히 S&P와만 비교해 좋고 나쁨을 판단하면 포트폴리오 역할(리스크, 유동성, 다운사이드)을 놓칠 수 있다.


사모자산 ‘운용의 기술’: 0→10% 즉시 배분이 아니라, 페이싱·빈티지·세컨더리·에버그린의 조합

공모자산은 “오늘 전액 매수”가 가능하지만, 사모자산은 커밋-드로우다운 구조 때문에 목표 비중을 즉시 만들기 어렵다. 따라서 페이싱(정기 커밋), 빈티지 분산, 세컨더리를 통한 즉시 NAV 확보, 그리고 에버그린을 활용한 시간 분산이 함께 작동해야 한다. 인터뷰는 에버그린이 이러한 운영 복잡성을 줄여주는 솔루션이 될 수 있지만, 그만큼 유동성 리스크와 구조를 제대로 이해해야 한다는 점을 반복해서 강조한다.


교육 아젠다: TPA·포트폴리오 구현·인프라·이슬람 금융까지 ‘실무형 커리큘럼’ 확장

대화 말미에서는 기관/프라이빗웰스 투자자가 “알트가 필요하다는 건 알겠는데 실제로 어떻게 배분하고 실행하나”에 초점을 둔 ‘포트폴리오 구현(implementation)’ 교육을 강조한다. 이어 2026년(및 이후) 계획으로 TPA 마이크로 크레덴셜, 인프라 과정, 그리고 대체투자 맥락에서의 이슬람 금융(중동·동남아 수요 반영) 교육 이니셔티브가 언급된다. 이는 알트 시장이 단순 상품 소개를 넘어, 거버넌스/벤치마킹/유동성/구조 설계 같은 “운용체계 전체”를 이해해야 하는 국면으로 진입했음을 반영한다.

https://youtu.be/OtBDcNV6ix4 1시간 전 업로드 됨

The End of Globalism, AI Acceleration & the Political Horseshoe | Alex Campbell

Forward Guidance

3줄 요약

1. 실버는 “AI 전력·태양광 수요”가 만들어낸 구조적 적자에 “공급 비탄력성(대부분 부산물 생산)”이 겹치며, 가격이 오를수록 더 빡세지는 시장으로 변했다.

2. AI는 과장된 내러티브가 아니라 “컴퓨트↔지능”의 실물 사이클이며, 다만 2026~27년엔 CapEx와 수익화 타이밍 불일치로 ‘에어갭(조정)’이 열릴 수 있다.

3. 글로벌리즘 붕괴와 세대 갈등이 ‘정치적 말발굽(horseshoe)’을 만들고, 관세·공급망·자원민족주의가 투자/트레이딩의 핵심 변수가 된다.


00:00 Introduction

진행자 Felix가 Alex Campbell(전 브릿지워터 상품 헤드, 글로벌 매크로 펀드 운용, Rose AI 창업)을 재초대하며, 이번 대화의 큰 축을 “실버(은) 트레이드”, “AI 가속과 컴퓨트 투자”, “글로벌리즘 붕괴 및 정치 지형(말발굽)”으로 설정한다. Felix는 특히 Alex가 1년 반 이상 실버 강세를 반복적으로 주장해온 점을 언급하며, 최근 대중적 관심이 폭증한 것이 ‘국지적 과열 신호’일 수 있다는 문제의식을 던진다.

01:14 Deep Dive Into The Silver Trade

Alex는 자신이 “금(골드) 강세 + AI 강세”를 함께 보던 관점에서 실버가 두 테마를 접합하는 자산이었다고 설명한다. 초기에는 금을 “중국 리스크/통화·은행시스템” 관점(금 롱 vs 위안/은행시스템 리스크 헤지)으로 봤지만, 역사(중국·아편전쟁이 사실상 은을 둘러싼 전쟁이었다는 맥락)와 함께 실버를 다시 보게 됐다고 한다. 결정적 계기는 실버 수요의 구조적 성장—특히 태양광 패널—을 단위(그램/와트, 온스/와트)로 계속 검증하면서 “패널이 더 많이 깔릴수록 실버가 소모된다”는 물리적 사실이 확신으로 바뀐 것.

그가 강조하는 핵심 통찰은 “실버가 ‘양(+)의 캐리/수익률’을 갖게 됐다”는 표현이다. 과거 금·은이 화폐였던 시절엔 이자를 받던 ‘수익 자산’의 느낌이 있었지만, 현대엔 보관비용(음(-)의 캐리)을 감수해야 한다. 그런데 태양광이라는 실물 인프라가 실버를 ‘소모’하며 전력이라는 현금흐름 성격의 산출물을 만들어내는 구조가 커지면서, 실버는 단순 보관 자산이 아니라 “에너지 전환 체계 속에서 실질적 ‘사용 수익’이 부여되는 금속”이 됐다는 주장이다. 이 관점에서 Alex는 자신이 좋아하는 포지션 조건(양의 볼록성, 양의 기대값, 가능한 양의 캐리)에 실버가 부합했다고 정리한다.


11:03 Trading The Death Of Globalism

Alex는 “글로벌리즘의 종말”을 단순한 유행어가 아니라, 전후 질서의 핵심 가정(‘무역하면 민주화/서구화된다’)이 깨졌다는 구조 변화로 본다. 미국 해군 패권과 규칙 기반 질서가 “전쟁 대신 무역”을 가능하게 했지만, 중국은 무역으로 성장하면서도 서구가 기대한 방향(자유화·동조)으로 움직이지 않았고, 오히려 서구가 만든 제조·공급망 역량이 지정학적 경쟁자에게 귀속됐다는 진단이다. Apple이 중국에 제조를 아웃소싱한 결과, 이제 중국이 하드웨어(아이폰·드론 등)를 더 잘 만드는 역량을 확보한 것이 대표 사례로 제시된다.

이렇게 되면 무역의 전제가 흔들리며 “자원민족주의·전략물자 확보 경쟁”이 다시 중심으로 부상한다. 즉, 비교우위에 따라 ‘가장 싸게’ 조달하는 시대에서, “필요할 때 반드시 확보할 수 있는가”가 국가·기업의 생존 문제로 바뀐다. 이때 시장은 “동일 상품이 지역별로 다른 가격”을 만들고(최근 실버가 뉴욕→런던→상하이/두바이로 이동하며 지역 프리미엄이 발생하는 현상과 연결), 공급망 통제가 투자 수익의 핵심 변수가 된다는 관점이다.


18:21 Leaving Comparative Advantage

Felix가 “지난 40년 비교우위/자유무역 실험이 안정적 균형이었나”를 묻자, Alex는 비교우위 논리가 경제학적 ‘법칙’으로서 유효하더라도 현실에서는 지정학/안보 레이어가 덮인다고 답한다. “내가 바나나, 네가 사과를 만들면 서로 이익”이지만, 그 ‘바나나’가 미사일/반도체/희소광물처럼 군사·산업패권 핵심재로 변하면 더 이상 단순 교역 게임이 아니라는 것이다.

그는 자유무역을 “행동이 좋은 국가가 들어오는 클럽”으로 재해석한다. 제재(sanction)가 바로 그 클럽 퇴출 메커니즘인데, 문제는 장기간의 상호의존이 엘리트·기업 이해관계를 ‘포획’해(공급망 의존, 현지 이해관계) 위협에 단호하게 대응하기 어렵게 만든다는 점이다. 예컨대 “애플을 당장 내일 중국에서 빼라”는 요구가 현실적으로 얼마나 불가능한지(공급망·수익 구조) 자체가 ‘의존의 함정’을 보여준다. 결론적으로 그는 ‘완전한 글로벌 통합’은 오히려 강력한 초국가적 통치/감시(극단적 표현으로 “스페이스 레이저로 데이터센터를 통제하는” 수준의 세계정부)가 있어야 가능하다고 비유하며, 현 단계에서는 탈(脫)글로벌화가 장기 트렌드라고 본다.


22:15 AI & Compute Acceleration Is Real

두 번째 큰 테마로 Alex는 “가속은 실재한다(Acceleration is real)”고 단언한다. 지능과 컴퓨트 사이에 강한 함수 관계(플라토닉 관계)가 있고, 더 똑똑한 모델을 훈련/추론하는 데 더 많은 칩과 전력이 필요하다는 점을 축으로 논리를 전개한다. 특히 그는 ‘클라우드만 쓰는 시대’에서 “로컬 모델”의 수요가 커질 수 있다고 본다. 이유는 (1) 사용성/접근성(클라우드가 오히려 불편한 경우), (2) 프라이버시·법적 리스크(클라우드 채팅 로그의 법적 조회 가능성), (3) 지정학 리스크(중국 모델에 민감 질문을 반복하면 IP가 기록될 수 있다는 우려) 때문이다.

그는 직접 여러 노트북을 에이전트로 연결해 작업했다는 개인 사례를 들며, 이런 사용 패턴이 확산되면 “개인/기업이 더 많은 로컬 컴퓨팅 파워를 원하게 된다”고 주장한다. Nvidia가 내놓은 로컬 데스크탑급 솔루션(대용량/다소 느리지만 방향성을 보여주는 제품)을 예로 들면서, 장기적으로는 헤드폰/워치/단말에 ‘클라우드로 보내지 않는’ 에이전트가 탑재되는 그림이 가능하다고 본다. 그 세계에서는 컴퓨트 수요가 지금보다 훨씬 더 커지고, 에너지·칩·소재(금속) 수요와도 연결된다.


26:22 The Mismatch Between CapEx & Demand

Felix가 “AI CapEx는 폭증하지만 지금은 AI 슬롭(저품질 생성물)뿐이라 수요가 따라오지 못한다”는 우려를 던지자, Alex는 질문을 두 층으로 나눈다. (1) 트렌드 자체의 진짜/가짜: 그는 AI는 이미 ‘진짜’이며 초기 국면이라고 본다. (2) 투자 사이클의 과잉/버블: 역사적으로 큰 위기는 대부분 “좋은 아이디어”에서 시작됐고(운하, 철도, 도로, 신흥국, 석유 등), 초기 수익이 과장되며 레버리지와 ‘가격 상승에 베팅’하는 자금이 붙을 때 붕괴가 났다고 설명한다.

이번 사이클은 2000년 닷컴 대비 (a) 더 많은 투자가 빅테크의 현금흐름에서 나오고, (b) 시장 참여자도 학습 효과가 있으며, (c) 인프라 제약(칩, 전력, 허가/퍼밋, 건설)이 ‘말 그대로 계획한 CapEx를 전부 집행하지 못하게’ 만들 가능성이 있어 과열을 일부 완충할 수 있다고 본다. 다만 그는 “수익화는 2027년 하반기쯤 본격화”될 수 있고, 그 전(특히 2026~27)에 기대와 현실 사이에 ‘에어갭’이 열리면 좋은 매수 기회가 될 수 있다고 말한다. 관전 포인트는 레버리지(부채 기반 자금조달 확대), 현금흐름, 그리고 데이터센터/컴퓨트 투자에서 민간신용(private credit)이 얼마나 공격적으로 들어오는지다.


30:50 Leverage Levels & Risk

AI 투자에서 “레버리지가 시스템을 깨는가”에 대해 Alex는 가계 레버리지는 과거 대비 심각하지 않다고 보면서도, 정부부채는 구조적으로 크다고 지적한다. 더 큰 리스크는 중국의 경기/금융 시스템이 급격히 꺾일 때 미국에도 충격이 전이되는 시나리오인데, 그는 중국이 부동산/부채 문제(예: 에버그란데)가 장기간 해결되지 못하는 이유를 “연쇄 손실을 감당할 수 없어서”라고 해석한다.

그는 미국의 핵심 강점으로 “투명성·책임성·자본시장”을 든다. 미국 자본시장이 세계 최강인 이유는 단순 규모가 아니라 제도(리버럴 민주주의의 규칙/감시/회계/시장 구조)에서 나온다는 주장이다. 이 강점이 제대로 활용되면 지정학 경쟁에서 우위를 가질 수 있지만, 시장은 종종 그 강점을 ‘당연한 것’으로 여기며 과소평가한다고 본다. 또한 모든 국가가 결국 통화 완화/재정 확대로 수습하려는 경향이 강해지면, 탈글로벌화 환경에서 국채보다 금·은 같은 실물/준(準)통화 자산 선호가 강화될 수 있다는 논리로 다시 귀금속 강세와 연결한다.

33:57 The Political Horseshoe

세 번째 테마인 “정치적 말발굽(horseshoe)”은 기존 좌/우 스펙트럼이 현실을 설명하지 못하고, 세대·계층·기술충격이 새 연합을 만든다는 주장이다. Alex는 “왜 젊은 백인 남성이 보수화되는가”라는 프레임을 던지지만, 실제로는 보수/진보의 이분법이 아니라 “현 체제가 젊은 세대에게 제공하는 미래의 붕괴”가 핵심이라고 본다. 예시로 (1) 높은 주거비/금리, (2) 사회보장 불확실성, (3) 기성세대 권력 고착, (4) 교육비 부담(하버드 8만 달러/줌 수업 같은 냉소적 사례), (5) AI로 대체될 가능성이 큰 화이트칼라 경로(로스쿨→빅로펌 1년차 업무가 AI로 사라질 수 있음) 등을 든다. 이런 환경에서 “무엇을 위해 투자(교육·커리어)를 해야 하나”라는 실존적 질문이 정치적 급진화를 촉발한다는 것이다.

불평등이 AI로 더 커질 가능성도 언급된다. “머스크가 20조 달러가 되는 것 자체는 괜찮지만, 그 자녀가 1조 달러를 상속받는 구조는 자본배분 신호가 없고 사회적으로 불안정하다”는 식으로, ‘능력 기반 부의 집중’과 ‘혈통 기반 부의 고착’을 구분한다. 이 맥락에서 그는 상속세·소비세 전환 같은 제도 논쟁, 그리고 국가적 프로젝트(인프라 재건, 고속철 등)나 ‘국가 서비스(군 복무가 아니라 공공 인프라/환경/건설 참여)’ 같은 결속 메커니즘이 더 설득력을 얻을 수 있다고 본다. 미국이 “건설을 못하는 나라가 된” 상징으로 캘리포니아 고속철(짧은 콘크리트 구간에 막대한 비용)과 붕괴된 인프라(브리지, JFK 주변 포트홀)를 언급하며, 이 병목을 “로봇/AI가 풀어줄 것”이라는 기술 낙관론을 강하게 드러낸다.


46:28 US vs China Capital Markets

Alex는 미·중 경쟁을 “제조역량 vs 자본시장 역량”의 대조로 보며, 미국의 우위는 자본시장의 질(투명성·규칙·법치)이라고 재차 강조한다. 중국은 제조/공급망을 1차→2차→3차 산업처럼 아래에서 위로 쌓아올렸고, 희소광물 정제·기초소재까지 장악해 서방의 약점이 됐다. 반면 미국은 그 제조 기반이 약해졌지만, 글로벌 자본의 중심이자 ‘시장 접근’ 자체가 강력한 지렛대라는 관점이다. 이 관점이 이후 관세/협상 전술 해석으로 이어진다.


49:15 China’s Trade Leverage

관세와 희소금속(희토류 등) 통제의 맞교환 구도에서, Alex는 중국의 “금속 스틱(지렛대)”이 단기적으로는 우회가 가능해(제재 우회 경로, H100 같은 칩이 흘러 들어가듯) 과장될 소지가 있지만, 전쟁/총력 동원 같은 극단 상황에서는 “10배 스케일업”이 필요해질 때 치명적일 수 있다고 말한다. 평시에는 TV를 못 사도 대체 공급처가 있지만, 총력전 상황에서 155mm 포탄 수천만 발, 전투기/전차 대량 생산, 레이더/자석/야시장비 등의 핵심 소재가 막히면 대체가 불가능하거나 너무 느리다는 것이다. 따라서 금속 통제의 위력은 “현재 소비 레벨”보다 “유사시 동원 레벨”에서 훨씬 커진다는 프레임이다.


52:19 Final Thoughts

Alex는 실버에 대해 “수급 적자가 단기간에 해소되기 어렵다”는 강세를 유지하되, 급등 국면에서는 변동성(IV)과 과열을 의식해 ETF/선물 대신 옵션 구조로 리스크를 관리한다고 설명한다. 특히 고IV 환경에서 “너무 먼 OTM 콜을 비싸게 사기보다”, 상단의 비싼 콜을 팔아(예: 100 스트라이크 콜 수요를 활용) 중간 구간(예: 70 스트라이크)의 델타 노출을 효율적으로 가져가는 식의 포지셔닝을 언급한다. ‘정답을 맞추는 타이밍 게임’이 아니라, 구조적 테마에 올라타되 급락(40% 같은)에도 생존하며 되레 재진입할 수 있게 설계하는 방식이다.

관세에 대해서는 트럼프가 “혼돈/랜덤성을 섞은 게임이론적 혼합전략(mixed strategy)”으로 상대의 진짜 의도를 드러내는 협상 전술을 쓴다고 해석한다. 관세율 산정도 “정교한 국가별 연구”가 아니라 쿠키 같은 공식으로 테이블을 던져 협상을 ‘상시 게임’으로 만들고, 동맹은 협상·조정으로 반응한 반면 중국은 즉시 정면전(보복/통제)로 반응해 성향이 드러났다는 설명이다. 마지막으로 그는 관계가 ‘제로섬’을 넘어 ‘네거티브섬(올페이 경매 같은 상호파괴 경쟁)’으로 넘어가면 비용이 기하급수적으로 커지니, 시장/정책 모두 그 지점을 가장 경계해야 한다고 강조한다.

https://youtu.be/cuMKR4Y2uEY 32분 전 업로드 됨