BofA, The S&P 500 Trades like it's the new risk-free rate
- 지수 밸류에이션은 20개 중 19개 지표에서 평균을 상회하고 시장가치/명목GDP, P/B, P/OCF, EV/Sales가 사상 최고치에 위치하지만, 단순 평균회귀가 아닌 지수 구조 변화를 반영한 새로운 기준선이 유효할 수 있다고 보며 현재의 벨류에이션을 정당화 할 수 있다고 봄.
- 자산·노동 경량화가 진전되며 1980년 70%였던 제조업 비중이 2025년 27%로 축소, 혁신/자산경량 섹터 비중이 50%로 확대된 만큼, 고정비 부담 완화와 마진 안정성이 멀티플 프리미엄을 뒷받침함.
- 실질 매출/직원은 장기 상승 추세를 보였고, PC–인터넷–모바일–클라우드–자동화/AI로 이어진 생산성 사다리가 수익 가시성과 스케일 이코노미를 강화했음.
- 재무구조는 질적으로 개선되어 비금융 넷 Debt/에쿼티가 1990~2000년대 대비 낮아졌고, 현재 S&P 500의 부채는 80% 이상이 장기 고정금리로 리파이낸싱되어 금리 충격 민감도가 과거 대비 크게 완화됐음.
- 과거 20년의 마진 확장은 글로벌 비용차(원가·임금·세금) 활용이라는 유한·지정학적 리스크 요인이었고, 현재는 리쇼어링과 공정 효율화로 ‘덜 드라마틱하지만 더 지속가능한’ 성장 경로가 형성되고 있음
- 금융억압(ZIRP/QE)은 부채비용을 비정상적으로 낮추며 레버리지·바이백을 자극했지만, 정상화 불확실성은 ERP를 높여왔고 지금의 정규화된 ERP는 1980~90년대 생산성 사이클과 유사한 레벨로 회귀했음.
- 밸류에이션 부담의 해법은 가격 하락만이 아니라 이익 증가에도 있으며, 완화적 재정·연준의 인하 사이클, 기술 외 섹터로 확산되는 설비투자와 ‘끈적한’ 물가에 따른 매출 레버리지가 결합될 경우 2026년 고확률 ‘호의적 꼬리’ 시나리오가 가능하다고 판단함.
- 섹터 상대가치에서는 에너지, 헬스케어, 리츠가 장기 평균 대비 할인되어 업사이드가 크고, 정보기술·임의소비재는 구조 프리미엄에도 평균 대비 고평가 영역에 위치함. 커뮤니케이션 서비스는 밸류 매력이 존재하며, 가격 모멘텀·이익수정이 동반되어 전술 프레임워크 상 가장 좋은 섹터로 보임.
- 지수 밸류에이션은 20개 중 19개 지표에서 평균을 상회하고 시장가치/명목GDP, P/B, P/OCF, EV/Sales가 사상 최고치에 위치하지만, 단순 평균회귀가 아닌 지수 구조 변화를 반영한 새로운 기준선이 유효할 수 있다고 보며 현재의 벨류에이션을 정당화 할 수 있다고 봄.
- 자산·노동 경량화가 진전되며 1980년 70%였던 제조업 비중이 2025년 27%로 축소, 혁신/자산경량 섹터 비중이 50%로 확대된 만큼, 고정비 부담 완화와 마진 안정성이 멀티플 프리미엄을 뒷받침함.
- 실질 매출/직원은 장기 상승 추세를 보였고, PC–인터넷–모바일–클라우드–자동화/AI로 이어진 생산성 사다리가 수익 가시성과 스케일 이코노미를 강화했음.
- 재무구조는 질적으로 개선되어 비금융 넷 Debt/에쿼티가 1990~2000년대 대비 낮아졌고, 현재 S&P 500의 부채는 80% 이상이 장기 고정금리로 리파이낸싱되어 금리 충격 민감도가 과거 대비 크게 완화됐음.
- 과거 20년의 마진 확장은 글로벌 비용차(원가·임금·세금) 활용이라는 유한·지정학적 리스크 요인이었고, 현재는 리쇼어링과 공정 효율화로 ‘덜 드라마틱하지만 더 지속가능한’ 성장 경로가 형성되고 있음
- 금융억압(ZIRP/QE)은 부채비용을 비정상적으로 낮추며 레버리지·바이백을 자극했지만, 정상화 불확실성은 ERP를 높여왔고 지금의 정규화된 ERP는 1980~90년대 생산성 사이클과 유사한 레벨로 회귀했음.
- 밸류에이션 부담의 해법은 가격 하락만이 아니라 이익 증가에도 있으며, 완화적 재정·연준의 인하 사이클, 기술 외 섹터로 확산되는 설비투자와 ‘끈적한’ 물가에 따른 매출 레버리지가 결합될 경우 2026년 고확률 ‘호의적 꼬리’ 시나리오가 가능하다고 판단함.
- 섹터 상대가치에서는 에너지, 헬스케어, 리츠가 장기 평균 대비 할인되어 업사이드가 크고, 정보기술·임의소비재는 구조 프리미엄에도 평균 대비 고평가 영역에 위치함. 커뮤니케이션 서비스는 밸류 매력이 존재하며, 가격 모멘텀·이익수정이 동반되어 전술 프레임워크 상 가장 좋은 섹터로 보임.
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TS Lombard's Blitz, Trump Needs the Fed's Balance Sheet
- 연준의 현재 정책금리는 단기에 물가를 급가속시킬 수준과는 거리가 있고, 미국의 정책변화가 중립금리를 낮추는 방향으로 작동한다는 점을 본다면 실제 긴축 강도가 시장이 인식하는 것보다 높다고 판단함.
- 미런의 연설은 논리적 모순을 내포하지만 ‘트럼프식 경제정책은 연준이 선제적 완화를 하지 않는 한 성장률을 낮춘다’는 결론만큼은 인정하며, 내년 보수 진영의 연준 대차대조표 축소 주장은 대규모 재정적자·약한 달러 환경과 구조적으로 충돌할 것
- 관세는 ‘세금’에 불과해 국채순발행과 재정궤적을 뒤집을 수준은 아니며, 연 3,500억 달러의 관세 수입이 발생한다 해도 적자는 대략 2조 달러에서 1.65조 달러로 축소될 뿐 추세 반전은 아님
- 장기적으로 r*는 인구성장률과 동행하는 경향이 뚜렷하며, 이 구조적 하방 압력은 정책금리 인하 요구로 귀결되지만 이는 성장 보강이 아니라 성장 둔화의 보정일 뿐임.
- 인플레이션은 ‘재정·신용으로 재원 조달’되는데, 예산이 덜 팽창하는 구간에서는 통화정책의 상대 긴축성이 커져 상방 인플레 리스크가 제한되고, 큰 폭의 정책금리 인하가 있을 때까지는 물가 상단이 눌리게 됨.
- 은행 신용은 O/N–3년물 스프레드가 재역전된 지난 봄 이후 실질 기준으로 성장세가 둔화했고, 최근 일부 정상화 조짐에도 단기구간은 여전히 마이너스 경사여서 실물 수요와 보폭을 맞추는 수준에 머뭄
- 다만 예금은 ‘대출을 기반으로’ 다시 늘기 시작했고, 지급준비금은 전년 대비 감소하는 가운데 예금과 대출이 동행하며, 준비금 감소분만큼 은행의 UST 보유가 증가하는 중장기 구조가 나타남.
- 규제상 고유동성자산(HQLA) 비중 상향 이후에도 QE는 은행자산을 ‘준비금 편중’으로 왜곡했고, 이는 외국인 부문의 재정조달 역할을 대체하는 부작용을 낳았으며, 시간이 갈수록 준비금→UST로의 스왑이 불가피하다고 판단.
- 대형은행들은 필요치를 상회하는 HQLA를 과다 보유하고 있어 잠재적으로 1.5조 달러 규모의 대출여력이 존재하며, 수익형 양(+)의 수익률곡선과 신용에 대한 긍정적 시그널이 결합될 경우 ‘금융자산 인플레 → 재화·서비스 인플레’로 전이 가능.
- 연준 대차대조표는 GDP의 19%로 GFC 이전 6% 대비 과도하며, 과거 수준으로의 회귀는 약 4조 달러 규모의 자산 축소(국채 잔액의 약 15%)를 의미하고, UST/GDP가 연준·은행 보유 비중을 상회해 증가할 때 10년 만기 ‘만기프리미엄’은 상승하는 경향이 확인됨.
- 은행이 과투자한 HQLA를 대출로 전환하려는 유인이 커지고 재정적자가 높은 상태에서 연준 대차대조표까지 축소하면 ‘만기수익률’—더 구체적으로 실질금리—상승 압력이 구조적으로 강화될 가능성이 높음
- 따라서 수익률곡선관리(YCC)에 준하는 정책 수단이 요구될 공산이 크며, 방법은 두 가지—연준 대차대조표의 활용(QE 재가동) 또는 은행자본규제 상향—인데, 정책 일관성과 정치경제적 현실을 감안하면 전자의 가능성이 높음.
- 백악관이 주택금융 지원을 위해 쿠폰수익률 상단을 제어하려는 의지를 보이는 한, 관세로 메울 수 없는 재정적자의 빈틈은 결국 중앙은행 또는 은행규제의 형태로 흡수되어야 함
- 단기적으로 연준은 빠르게 움직이지 않을 것이며, 미런의 문제의식을 그대로 차용하더라도 인플레 상단은 제한되고 성장 하방 리스크가 부각되는 구간인 만큼, 10년물 금리의 ‘랠리’는 아직 끝나지 않았다고 판단함.
- 연준의 현재 정책금리는 단기에 물가를 급가속시킬 수준과는 거리가 있고, 미국의 정책변화가 중립금리를 낮추는 방향으로 작동한다는 점을 본다면 실제 긴축 강도가 시장이 인식하는 것보다 높다고 판단함.
- 미런의 연설은 논리적 모순을 내포하지만 ‘트럼프식 경제정책은 연준이 선제적 완화를 하지 않는 한 성장률을 낮춘다’는 결론만큼은 인정하며, 내년 보수 진영의 연준 대차대조표 축소 주장은 대규모 재정적자·약한 달러 환경과 구조적으로 충돌할 것
- 관세는 ‘세금’에 불과해 국채순발행과 재정궤적을 뒤집을 수준은 아니며, 연 3,500억 달러의 관세 수입이 발생한다 해도 적자는 대략 2조 달러에서 1.65조 달러로 축소될 뿐 추세 반전은 아님
- 장기적으로 r*는 인구성장률과 동행하는 경향이 뚜렷하며, 이 구조적 하방 압력은 정책금리 인하 요구로 귀결되지만 이는 성장 보강이 아니라 성장 둔화의 보정일 뿐임.
- 인플레이션은 ‘재정·신용으로 재원 조달’되는데, 예산이 덜 팽창하는 구간에서는 통화정책의 상대 긴축성이 커져 상방 인플레 리스크가 제한되고, 큰 폭의 정책금리 인하가 있을 때까지는 물가 상단이 눌리게 됨.
- 은행 신용은 O/N–3년물 스프레드가 재역전된 지난 봄 이후 실질 기준으로 성장세가 둔화했고, 최근 일부 정상화 조짐에도 단기구간은 여전히 마이너스 경사여서 실물 수요와 보폭을 맞추는 수준에 머뭄
- 다만 예금은 ‘대출을 기반으로’ 다시 늘기 시작했고, 지급준비금은 전년 대비 감소하는 가운데 예금과 대출이 동행하며, 준비금 감소분만큼 은행의 UST 보유가 증가하는 중장기 구조가 나타남.
- 규제상 고유동성자산(HQLA) 비중 상향 이후에도 QE는 은행자산을 ‘준비금 편중’으로 왜곡했고, 이는 외국인 부문의 재정조달 역할을 대체하는 부작용을 낳았으며, 시간이 갈수록 준비금→UST로의 스왑이 불가피하다고 판단.
- 대형은행들은 필요치를 상회하는 HQLA를 과다 보유하고 있어 잠재적으로 1.5조 달러 규모의 대출여력이 존재하며, 수익형 양(+)의 수익률곡선과 신용에 대한 긍정적 시그널이 결합될 경우 ‘금융자산 인플레 → 재화·서비스 인플레’로 전이 가능.
- 연준 대차대조표는 GDP의 19%로 GFC 이전 6% 대비 과도하며, 과거 수준으로의 회귀는 약 4조 달러 규모의 자산 축소(국채 잔액의 약 15%)를 의미하고, UST/GDP가 연준·은행 보유 비중을 상회해 증가할 때 10년 만기 ‘만기프리미엄’은 상승하는 경향이 확인됨.
- 은행이 과투자한 HQLA를 대출로 전환하려는 유인이 커지고 재정적자가 높은 상태에서 연준 대차대조표까지 축소하면 ‘만기수익률’—더 구체적으로 실질금리—상승 압력이 구조적으로 강화될 가능성이 높음
- 따라서 수익률곡선관리(YCC)에 준하는 정책 수단이 요구될 공산이 크며, 방법은 두 가지—연준 대차대조표의 활용(QE 재가동) 또는 은행자본규제 상향—인데, 정책 일관성과 정치경제적 현실을 감안하면 전자의 가능성이 높음.
- 백악관이 주택금융 지원을 위해 쿠폰수익률 상단을 제어하려는 의지를 보이는 한, 관세로 메울 수 없는 재정적자의 빈틈은 결국 중앙은행 또는 은행규제의 형태로 흡수되어야 함
- 단기적으로 연준은 빠르게 움직이지 않을 것이며, 미런의 문제의식을 그대로 차용하더라도 인플레 상단은 제한되고 성장 하방 리스크가 부각되는 구간인 만큼, 10년물 금리의 ‘랠리’는 아직 끝나지 않았다고 판단함.
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GS's FICC, What's next for Asia?
- 첫 금리인하 이후 S&P 500은 6개월/12개월 중위수 수익률이 각각 +8%/+15%를 기록했으며, 섹터는 기술과 임의소비가 선도.
- 아시아는 역사적으로도 경로가 우상향이었지만 이번 국면은 과거와 달리 이미 직전 6개월 동안 MXAPJ( MSCI AC Asia Pacific ex-Japan )가 17% 선반영된 상태임.
- 주간으로는 ‘뉴스를 팔라’는 구간이 전개되며 HSTECH에서 차익실현이 두드러졌고, 알리바바는 수요일 +9% 급등폭의 절반을 반납, 샤오미는 신형 17 스마트폰과 IoT 라인업 공개 직후 금요일 −8% 하락.
- 그럼에도 중기적 시장 심리는 ‘랠리를 팔자’에서 ‘하락시 매수’로 전환되었다는 판단 아래 추가 상승 여지를 봄.
- MXAPJ 3/6/12개월 타깃을 현물 688 대비 +5%/+6%/+10%로 제시하며, 헬스케어 비중확대·유틸리티 비중축소로 재정렬하는 동시에, 부진과 200조 루피아 규모의 유동성 투입 이후 인도네시아 은행주애 대한 투자의견 상향 조정하며, 인도네시아를 긍정적으로 보고 있음.
- 이 견해의 기초는 연준 완화, 무난한 거시 여건, 약달러 등이며, 무엇보다 올해 8% 성장에서 2026년 13%로 가속되는 MXAPJ 이익이 핵심인데, 올해의 주가 상승분 상당이 멀티플 확장에 기인했다는 것임.
- 내년 MXAPJ 이익 +13%의 축은 중국과 기술이고, 이는 SPX +7%, SXXP +4%의 합의치 대비 우위임. 지역별 전략은 중국·일본·한국 비중확대를 유지
- 포지셔닝 측면에서 해외 기관(FII)은 2024년 3분기부터 2025년 2분기 사이 순매도분의 40%만 재매수한 상태이고, 뮤추얼펀드는 여전히 언더웨이트이며, AeJ 펀드는 싱가포르를 가장 비중확대하고 최근 한 달간 대만과 중국 익스포저를 늘렸음.
- 일본에서는 10월 4일 LDP 총재선거로 기업지배구조 개혁 드라이브가 잠시 숨을 고르며, 5파전 구도상 결선이 유력하고 여론조사는 개혁 성향의 고이즈미 대 강경파 다카이치 구도로 읽힘. 선거 이후 주식·통화 플레이북으로는 아베노믹스 국면에서 TOPIX 밸류에이션이 16.3배까지 확장된 전례와 함께 엔화의 전술적 강세 압력을 염두에 두고 있음.
- 구조적으로는 AI·국방 지출 확대가 에너지 안보를 전면에 올려놓았고, 선진국 전력망 평균 연식이 40~50년에 달하는 노후화로 인해 향후 10년 유럽은 2~3조 유로, 미국은 2030년까지 연간 그리드 투자를 약 25% 늘려 연 1,150억 달러 수준으로 상향해야 함. AI·국방은 이미 많이 거래되었지만 유럽·아시아에서 ‘파워 업’ 테마는 저평가되어 있어 글로벌 설비투자 사이클에 대한 높은 확신을 갖고 있음.
- 전력망·전력 인프라 투자는 2030년까지 글로벌 구리 수요 증가의 약 60%를 견인할 전망이며, 2027년 톤당 10,750달러의 구리 강세 전망을 지지함.
- 연말로 갈수록 10월 계절적 변동성 확대가 역사적으로 확인되고 단일 종목의 실적발표일 변동성은 2009년 이후 최고치를 기록하고 있으며, 조만간 3분기 실적 발표 이벤트까지 중첩되어 있기에, 개별 종목들마다 펀더멘털에 기반한 상반된 수익률을 보일 것으로 판단함.
- 첫 금리인하 이후 S&P 500은 6개월/12개월 중위수 수익률이 각각 +8%/+15%를 기록했으며, 섹터는 기술과 임의소비가 선도.
- 아시아는 역사적으로도 경로가 우상향이었지만 이번 국면은 과거와 달리 이미 직전 6개월 동안 MXAPJ( MSCI AC Asia Pacific ex-Japan )가 17% 선반영된 상태임.
- 주간으로는 ‘뉴스를 팔라’는 구간이 전개되며 HSTECH에서 차익실현이 두드러졌고, 알리바바는 수요일 +9% 급등폭의 절반을 반납, 샤오미는 신형 17 스마트폰과 IoT 라인업 공개 직후 금요일 −8% 하락.
- 그럼에도 중기적 시장 심리는 ‘랠리를 팔자’에서 ‘하락시 매수’로 전환되었다는 판단 아래 추가 상승 여지를 봄.
- MXAPJ 3/6/12개월 타깃을 현물 688 대비 +5%/+6%/+10%로 제시하며, 헬스케어 비중확대·유틸리티 비중축소로 재정렬하는 동시에, 부진과 200조 루피아 규모의 유동성 투입 이후 인도네시아 은행주애 대한 투자의견 상향 조정하며, 인도네시아를 긍정적으로 보고 있음.
- 이 견해의 기초는 연준 완화, 무난한 거시 여건, 약달러 등이며, 무엇보다 올해 8% 성장에서 2026년 13%로 가속되는 MXAPJ 이익이 핵심인데, 올해의 주가 상승분 상당이 멀티플 확장에 기인했다는 것임.
- 내년 MXAPJ 이익 +13%의 축은 중국과 기술이고, 이는 SPX +7%, SXXP +4%의 합의치 대비 우위임. 지역별 전략은 중국·일본·한국 비중확대를 유지
- 포지셔닝 측면에서 해외 기관(FII)은 2024년 3분기부터 2025년 2분기 사이 순매도분의 40%만 재매수한 상태이고, 뮤추얼펀드는 여전히 언더웨이트이며, AeJ 펀드는 싱가포르를 가장 비중확대하고 최근 한 달간 대만과 중국 익스포저를 늘렸음.
- 일본에서는 10월 4일 LDP 총재선거로 기업지배구조 개혁 드라이브가 잠시 숨을 고르며, 5파전 구도상 결선이 유력하고 여론조사는 개혁 성향의 고이즈미 대 강경파 다카이치 구도로 읽힘. 선거 이후 주식·통화 플레이북으로는 아베노믹스 국면에서 TOPIX 밸류에이션이 16.3배까지 확장된 전례와 함께 엔화의 전술적 강세 압력을 염두에 두고 있음.
- 구조적으로는 AI·국방 지출 확대가 에너지 안보를 전면에 올려놓았고, 선진국 전력망 평균 연식이 40~50년에 달하는 노후화로 인해 향후 10년 유럽은 2~3조 유로, 미국은 2030년까지 연간 그리드 투자를 약 25% 늘려 연 1,150억 달러 수준으로 상향해야 함. AI·국방은 이미 많이 거래되었지만 유럽·아시아에서 ‘파워 업’ 테마는 저평가되어 있어 글로벌 설비투자 사이클에 대한 높은 확신을 갖고 있음.
- 전력망·전력 인프라 투자는 2030년까지 글로벌 구리 수요 증가의 약 60%를 견인할 전망이며, 2027년 톤당 10,750달러의 구리 강세 전망을 지지함.
- 연말로 갈수록 10월 계절적 변동성 확대가 역사적으로 확인되고 단일 종목의 실적발표일 변동성은 2009년 이후 최고치를 기록하고 있으며, 조만간 3분기 실적 발표 이벤트까지 중첩되어 있기에, 개별 종목들마다 펀더멘털에 기반한 상반된 수익률을 보일 것으로 판단함.
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GS, Goldilocks continues to escape the bears-modestly pro-risk, OW equities/UW credit
- 여름 이후 시장은 AI가 견인한 성장 낙관과 연준 완화 기대가 맞물린 ‘골디락스’ 환경 속에서 위험선호가 재점화됨. 이번 골디락스는 인플레이션 앵커링이 아니라 노동시장 약화가 매파 기대로부터 비둘기파로의 전환을 이끌었다는 점에서 과거와 다름.
- 경기 순환은 둔화국면이지만 리세션 확률은 낮게 고정돼 있고, 독일·중국의 재정 완화와 워싱턴의 대규모 지출, 통화완화 가속이 위험자산에 우호적 매크로 백드롭을 형성. 다만 연말까지 세 가지 ‘베어’ 시나리오—성장쇼크(실업률 급등·AI 실망), 금리쇼크(연준 완화 미이행·장기금리의 재정지배 반영), 달러 랠리 재개—에 대한 경계는 유지할 필요가 있음.
- 자산배분은 3개월·12개월 모두 주식 비중확대(OW), 크레딧 3개월 언더(UW)·12개월 중립(N), 채권·원자재 중립(N), 현금 12개월 언더(UW)로 설정해 ‘모더레이트 친리스크’ 스탠스를 취할 필요가 있음. Late Cycle에서는 밸류에이션이 크레딧의 상방을 더 엄격히 제약하는 반면 주식은 이익 성장과 멀티플 오버슈팅 여지가 남아 있어 주식의 비대칭성이 더 우월하다고 판단.
- 주식은 여름 이후 S&P 500과 대형 테크·금융이 주도했고, 미국의 YTD 수익은 주로 이익 증가가 견인했으며(미국의 12M Fwd P/E는 대체로 박스), 지수 타깃은 S&P 500 6800/7000/7200(3/6/12M), TOPIX 3300/3300/3400, MXAPJ 720/730/755로 예측함.
- 채권은 장기금리가 연내 박스권을 유지하되 2026년까지 완만한 상방압력이 존재하며, 커브는 스티프닝 바이어스를 선호하고 영국 길트 OW, 독일 10년물 UW를 유지.
- 크레딧은 스프레드가 역사적 타이트존에 근접해 상방 컨벡서티가 제한적이며, 연말까지 레인지 트레이딩을 예상하는 가운데 미국 HY 부도율 12M 전망 3%, 유럽 4%, 유동성·수급은 완충 요인으로 평가함.
- 원자재는 광범위 지수 수익 기대가 낮아도 분산효과와 ‘리플레이션’ 가능성에 비춰 3M/12M 중립 상향하며, 금은 2026년 중반 4,000달러 베이스라인 상방 리스크, 브렌트는 2026년 말 저50달러/bbl 경로, 구리는 구조적 강세를 예측.
- 현금은 연준 완화로 기대수익이 하락하고 리플레이션 위험까지 감안하면 포트폴리오 발목을 잡을 수 있어 12M 언더웨이트를 권고.
- 여름 이후 시장은 AI가 견인한 성장 낙관과 연준 완화 기대가 맞물린 ‘골디락스’ 환경 속에서 위험선호가 재점화됨. 이번 골디락스는 인플레이션 앵커링이 아니라 노동시장 약화가 매파 기대로부터 비둘기파로의 전환을 이끌었다는 점에서 과거와 다름.
- 경기 순환은 둔화국면이지만 리세션 확률은 낮게 고정돼 있고, 독일·중국의 재정 완화와 워싱턴의 대규모 지출, 통화완화 가속이 위험자산에 우호적 매크로 백드롭을 형성. 다만 연말까지 세 가지 ‘베어’ 시나리오—성장쇼크(실업률 급등·AI 실망), 금리쇼크(연준 완화 미이행·장기금리의 재정지배 반영), 달러 랠리 재개—에 대한 경계는 유지할 필요가 있음.
- 자산배분은 3개월·12개월 모두 주식 비중확대(OW), 크레딧 3개월 언더(UW)·12개월 중립(N), 채권·원자재 중립(N), 현금 12개월 언더(UW)로 설정해 ‘모더레이트 친리스크’ 스탠스를 취할 필요가 있음. Late Cycle에서는 밸류에이션이 크레딧의 상방을 더 엄격히 제약하는 반면 주식은 이익 성장과 멀티플 오버슈팅 여지가 남아 있어 주식의 비대칭성이 더 우월하다고 판단.
- 주식은 여름 이후 S&P 500과 대형 테크·금융이 주도했고, 미국의 YTD 수익은 주로 이익 증가가 견인했으며(미국의 12M Fwd P/E는 대체로 박스), 지수 타깃은 S&P 500 6800/7000/7200(3/6/12M), TOPIX 3300/3300/3400, MXAPJ 720/730/755로 예측함.
- 채권은 장기금리가 연내 박스권을 유지하되 2026년까지 완만한 상방압력이 존재하며, 커브는 스티프닝 바이어스를 선호하고 영국 길트 OW, 독일 10년물 UW를 유지.
- 크레딧은 스프레드가 역사적 타이트존에 근접해 상방 컨벡서티가 제한적이며, 연말까지 레인지 트레이딩을 예상하는 가운데 미국 HY 부도율 12M 전망 3%, 유럽 4%, 유동성·수급은 완충 요인으로 평가함.
- 원자재는 광범위 지수 수익 기대가 낮아도 분산효과와 ‘리플레이션’ 가능성에 비춰 3M/12M 중립 상향하며, 금은 2026년 중반 4,000달러 베이스라인 상방 리스크, 브렌트는 2026년 말 저50달러/bbl 경로, 구리는 구조적 강세를 예측.
- 현금은 연준 완화로 기대수익이 하락하고 리플레이션 위험까지 감안하면 포트폴리오 발목을 잡을 수 있어 12M 언더웨이트를 권고.
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OneRiver's Weekend Notes
- 워싱턴의 대규모 재정적자 지출과 실리콘밸리의 AI 중심 2조 달러급 투자 경쟁이 중첩되며 자본주의의 자연 정화 메커니즘이 장기간 작동하지 못한 결과, 사기성 행위의 양산·완전고용에 근접한 환경에서도 가능한 서브프라임 부실의 급증·다음 인플레이션 라운드의 점화라는 세 가지 시나리오가 축적되고 있음.
- 시장 참여자는 장기 이론 논쟁보다 현 상황에서 거래 가능한 사실과 시그널에 집중해야 하며, 학문적 정합성이 결국 수익으로 이어지지 않을 수 있음을 알아채야함.
- 덴마크 상공의 의문의 드론 사태가 상징하듯, 에너지·정보통신·교통·수자원·금융·민주제도 등 핵심 인프라는 동시다발적 교란에 취약하며 이를 경화(hardening)하는 비용은 대규모 재정적자와 신산업의 급부상을 동반할 것.
- AI의 거시 경로에 대해 세 가지 시나리오가 있을 것으로 봄:
1) 현행 LLM 경로가 비용만 누적되는 ‘막다른 길’에 이를 가능성
2) 경로는 맞지만 수익 실현까지 수년이 걸리는 과도기에서 전력요금 등 인프라 인플레이션이 선행하고 생산성은 아직 나타나지 않아 주식시장이 이를 싫어할 가능성.
3) 이미 생산성 기여가 현실화되어 있으며 관세·무역 혼선·이민 제약·AI 투자 급증에도 물가가 낮게 유지되는 현상이 그 신호일 수 있다는 가능성
- 셋 중 어느 것이 옳은지 확증하기는 이르지만, 1번은 확인까지 수년이 소요될 공산이 크고 2번은 자본의 AI 인프라 쏠림에 따른 타 산업의 자금 고갈·생산성 공백·‘병색’ 경제라는 동시 신호가 관찰될 것
- 엔비디아의 오픈AI 1,000억 달러 투자 보도는 닷컴 시기 시스코의 벤더 파이낸싱과의 유사성을 소환하지만, 정점 신호일 수도 ‘실리 시즌’ 개막일 수도 있어 단정이 불가능함.
- 따라서 정점에 도달했다는 우려보다 중요한 것은 군집 심리와 미시 수급이 만든 가격행동의 어긋남을 탐지하는 일이며, 상승 국면의 노출을 유지하되 해석 불확실성이 큰 구간에서는 내재변동성·스프레드·커브·달러 등을 활용한 동적 헤지로 테일리스크를 관리해야함.
- 결론적으로, 인프라 취약성과 AI 우위 경쟁이 재정·물가·자본 배분을 재편하는 전환기에 접어든 만큼, 거시·정책·마켓 마이크로의 교차 신호를 통해 세 가지 AI 시나리오 중 시장이 ‘당장’ 가격에 반영하는 경로를 추적하며 익스포저와 헤지의 균형을 기민하게 조정하며 포트폴리오를 관리할 필요가 있음.
- 워싱턴의 대규모 재정적자 지출과 실리콘밸리의 AI 중심 2조 달러급 투자 경쟁이 중첩되며 자본주의의 자연 정화 메커니즘이 장기간 작동하지 못한 결과, 사기성 행위의 양산·완전고용에 근접한 환경에서도 가능한 서브프라임 부실의 급증·다음 인플레이션 라운드의 점화라는 세 가지 시나리오가 축적되고 있음.
- 시장 참여자는 장기 이론 논쟁보다 현 상황에서 거래 가능한 사실과 시그널에 집중해야 하며, 학문적 정합성이 결국 수익으로 이어지지 않을 수 있음을 알아채야함.
- 덴마크 상공의 의문의 드론 사태가 상징하듯, 에너지·정보통신·교통·수자원·금융·민주제도 등 핵심 인프라는 동시다발적 교란에 취약하며 이를 경화(hardening)하는 비용은 대규모 재정적자와 신산업의 급부상을 동반할 것.
- AI의 거시 경로에 대해 세 가지 시나리오가 있을 것으로 봄:
1) 현행 LLM 경로가 비용만 누적되는 ‘막다른 길’에 이를 가능성
2) 경로는 맞지만 수익 실현까지 수년이 걸리는 과도기에서 전력요금 등 인프라 인플레이션이 선행하고 생산성은 아직 나타나지 않아 주식시장이 이를 싫어할 가능성.
3) 이미 생산성 기여가 현실화되어 있으며 관세·무역 혼선·이민 제약·AI 투자 급증에도 물가가 낮게 유지되는 현상이 그 신호일 수 있다는 가능성
- 셋 중 어느 것이 옳은지 확증하기는 이르지만, 1번은 확인까지 수년이 소요될 공산이 크고 2번은 자본의 AI 인프라 쏠림에 따른 타 산업의 자금 고갈·생산성 공백·‘병색’ 경제라는 동시 신호가 관찰될 것
- 엔비디아의 오픈AI 1,000억 달러 투자 보도는 닷컴 시기 시스코의 벤더 파이낸싱과의 유사성을 소환하지만, 정점 신호일 수도 ‘실리 시즌’ 개막일 수도 있어 단정이 불가능함.
- 따라서 정점에 도달했다는 우려보다 중요한 것은 군집 심리와 미시 수급이 만든 가격행동의 어긋남을 탐지하는 일이며, 상승 국면의 노출을 유지하되 해석 불확실성이 큰 구간에서는 내재변동성·스프레드·커브·달러 등을 활용한 동적 헤지로 테일리스크를 관리해야함.
- 결론적으로, 인프라 취약성과 AI 우위 경쟁이 재정·물가·자본 배분을 재편하는 전환기에 접어든 만큼, 거시·정책·마켓 마이크로의 교차 신호를 통해 세 가지 AI 시나리오 중 시장이 ‘당장’ 가격에 반영하는 경로를 추적하며 익스포저와 헤지의 균형을 기민하게 조정하며 포트폴리오를 관리할 필요가 있음.
❤7
UBS, Investing as the Fed cuts rates
- 9월 연준의 25bp 인하로 시작된 완화 사이클은, 향후 2026년 1분기까지 추가 75bp 인하가 이어지고 단기 인플레이션 반등보다 냉각되는 고용지표가 정책 우선순위를 결정할 요소가 될 것.
- 구인/실업자 비율 하락과 비농업 고용 −91만 명 리비전 등 노동수요 약화는 점도표가 시사한 추가 인하와 결을 같이 하고, 현재 정책금리는 여전히 중립 추정치를 상회하는 구간임
- 현금의 기회비용이 커지는 만큼 유동성 포트폴리오를 재정비하고 초과 현금은 분할매수로 선호 영역에 배분하는 ‘Put cash to work’ 전술이 핵심이어야 함.
- 주식은 비경기침체 국면의 통화완화, 견조한 EPS, AI 테일윈드가 결합해 중기 추가 상승 여지가 크며, S&P 500 EPS는 2025년 270(+8%), 2026년 290(+7.5%)로의 상향 궤적을 제시함.
- 지수 타깃은 S&P 500 6,800(2026년 6월, 상단 7,500), 유로스톡스50 5,600, TOPIX 3,350, MSCI Asia ex-Japan 910으로, 중기 우상향을 전제함. 밸류에이션이 20년 백분위 99%로 높고 상위 10종목 비중이 40%에 달하는 만큼 단기 조정은 허용하되, 하락 시 매수와 단계적 진입으로 타이밍 리스크를 관리함.
- 지역 배분에서는 일본을 Attractive로 상향(지배구조 개혁, 바이백 가속, 정책 순풍)하고 유럽은 제조 회복 확인 전까지 중립, EM은 선택적 접근으로 중국 테크·인도·브라질·싱가포르를 선호
- 섹터 선호는 정보기술·커뮤니케이션서비스·헬스케어·유틸리티·금융이며, 유틸리티는 경기 둔화 방어와 AI발 전력수요 수혜의 이중 모멘텀을 갖음.
- 채권은 품질 우위의 중단기 듀레이션을 선호하고, 스프레드 축소보다는 캐리 중심의 수익을 전제하며, 에이전시 MBS와 고급 CMBS를 Attractive로 제시.
- 미 10년 금리는 수개월 내 4%대 박스권 하단에서 등락하되 2026년 3.75%로의 완만한 하락 경로를 예상하며, 발행구조 조정과 SLR 규제 완화 검토 등 정책수단이 장기금리 리스크 프리미엄을 관리함.
- 달러는 비우호적(R/R 불리)으로 평가되고 유로·호주달러·노르웨이크로네를 선호하며(EURUSD 1.23, 2026년 6월), 개인 통화 미스매치와 과도한 달러 익스포저는 헤지와 재배분으로 교정이 필요.
- 금은 실질금리 하락, 달러 약세, 중앙은행 순매수, 재정지배·금융억압 리스크, 지정학 변수에 힘입어 유효한 분산자산 지위를 강화하며 2026년 6월 3,900달러를 기본 경로로 봄.
- 원자재는 연말까지 귀금속 상대강세가 지속되겠지만 2026년 경기 순환 회복과 함께 광범위 지수의 점진적 업사이드를 예상하고, 구리는 구조적 타이트로 중기 강세 논리를 유지.
- 변혁 테마로서 AI·전력·리소스·장수(Longevity)는 2025년 3,750억 달러, 2026년 5,000억 달러로 추정되는 글로벌 AI CAPEX 확대와 전력망 투자 가속화를 매개로 초과성과의 축을 형성함.
- 결론적으로 ‘현금 축소–주식 비중확대–품질채권·MBS 선호–금 비중 유지–달러 익스포저 축소’라는 베이스 포지셔닝 아래, 단기 변동성은 매수 기회로 활용하되 옵션·통화헤지로 테일리스크를 구조적으로 관리가 필요함.
- 9월 연준의 25bp 인하로 시작된 완화 사이클은, 향후 2026년 1분기까지 추가 75bp 인하가 이어지고 단기 인플레이션 반등보다 냉각되는 고용지표가 정책 우선순위를 결정할 요소가 될 것.
- 구인/실업자 비율 하락과 비농업 고용 −91만 명 리비전 등 노동수요 약화는 점도표가 시사한 추가 인하와 결을 같이 하고, 현재 정책금리는 여전히 중립 추정치를 상회하는 구간임
- 현금의 기회비용이 커지는 만큼 유동성 포트폴리오를 재정비하고 초과 현금은 분할매수로 선호 영역에 배분하는 ‘Put cash to work’ 전술이 핵심이어야 함.
- 주식은 비경기침체 국면의 통화완화, 견조한 EPS, AI 테일윈드가 결합해 중기 추가 상승 여지가 크며, S&P 500 EPS는 2025년 270(+8%), 2026년 290(+7.5%)로의 상향 궤적을 제시함.
- 지수 타깃은 S&P 500 6,800(2026년 6월, 상단 7,500), 유로스톡스50 5,600, TOPIX 3,350, MSCI Asia ex-Japan 910으로, 중기 우상향을 전제함. 밸류에이션이 20년 백분위 99%로 높고 상위 10종목 비중이 40%에 달하는 만큼 단기 조정은 허용하되, 하락 시 매수와 단계적 진입으로 타이밍 리스크를 관리함.
- 지역 배분에서는 일본을 Attractive로 상향(지배구조 개혁, 바이백 가속, 정책 순풍)하고 유럽은 제조 회복 확인 전까지 중립, EM은 선택적 접근으로 중국 테크·인도·브라질·싱가포르를 선호
- 섹터 선호는 정보기술·커뮤니케이션서비스·헬스케어·유틸리티·금융이며, 유틸리티는 경기 둔화 방어와 AI발 전력수요 수혜의 이중 모멘텀을 갖음.
- 채권은 품질 우위의 중단기 듀레이션을 선호하고, 스프레드 축소보다는 캐리 중심의 수익을 전제하며, 에이전시 MBS와 고급 CMBS를 Attractive로 제시.
- 미 10년 금리는 수개월 내 4%대 박스권 하단에서 등락하되 2026년 3.75%로의 완만한 하락 경로를 예상하며, 발행구조 조정과 SLR 규제 완화 검토 등 정책수단이 장기금리 리스크 프리미엄을 관리함.
- 달러는 비우호적(R/R 불리)으로 평가되고 유로·호주달러·노르웨이크로네를 선호하며(EURUSD 1.23, 2026년 6월), 개인 통화 미스매치와 과도한 달러 익스포저는 헤지와 재배분으로 교정이 필요.
- 금은 실질금리 하락, 달러 약세, 중앙은행 순매수, 재정지배·금융억압 리스크, 지정학 변수에 힘입어 유효한 분산자산 지위를 강화하며 2026년 6월 3,900달러를 기본 경로로 봄.
- 원자재는 연말까지 귀금속 상대강세가 지속되겠지만 2026년 경기 순환 회복과 함께 광범위 지수의 점진적 업사이드를 예상하고, 구리는 구조적 타이트로 중기 강세 논리를 유지.
- 변혁 테마로서 AI·전력·리소스·장수(Longevity)는 2025년 3,750억 달러, 2026년 5,000억 달러로 추정되는 글로벌 AI CAPEX 확대와 전력망 투자 가속화를 매개로 초과성과의 축을 형성함.
- 결론적으로 ‘현금 축소–주식 비중확대–품질채권·MBS 선호–금 비중 유지–달러 익스포저 축소’라는 베이스 포지셔닝 아래, 단기 변동성은 매수 기회로 활용하되 옵션·통화헤지로 테일리스크를 구조적으로 관리가 필요함.
❤9
Citadel's Rubner, "What's The RUB?"
- 주식시장은 인플레이션–연준 완화 경로가 결정변수인 가운데 AI 실행력과 3분기 실적, 무역·지정학·정부 셧다운 리스크가 교차하는 분기점에 서 있고, 시장의 내구성은 브레드스 확장 여부와 Mag7 집중도가 너무 높으면서 취약성을 띄고 있음.
- 고객들의 스탠스는 연말로 갈수록 기술적 역풍이 누그러지며 랠리 베이스가 형성되고 있음.
- 강세 시나리오는 AI 주도 생산성 상향, 안정적인 물가가 열어두는 완화 옵션, 건전한 가계·기업 대차대조표, 냉각된 심리와 포지셔닝, 글로벌 성장의 재가속 및 사이클릭스 선호, 그리고 하위 50% 가계의 주식 보유가 2020년 이후 +542% 증가해 추가 수요를 제공한다는 점 등이 있음.
- 약세 시나리오는 Tech/AI 밸류에이션의 버블 리스크와 메가캡의 높은 어닝 허들, 인플레이션·관세·교역마찰로 인한 완화 축소 가능성(10월 15일 CPI가 분기점), SPY 유입의 약 35센트가 Mag7으로 향하는 집중도, 모멘텀 우위와 혼잡 포지셔닝이 만드는 충격 민감성이 높아지고 있음.
- 플로우를 보면, 리테일 현물주식이 최근 24주 중 21주 순매수, ETF는 연중 185거래일 중 183일 순매수였으며, 기관은 최근 6주 중 5주 ‘매크로’ 롱에 대한 헤지를 얹으면서 벤치마크 롱을 유지하고 있음.
- 리테일 옵션은 22주 연속 콜 우위의 순매수 스크릭으로 2025년 두 번째로 강한 주를 기록해 과거 최장기 기록을 상회함.
- 계절성 측면에서 100년 데이터를 보면 10월은 가장 요동이 큰 달 중 하나이고 평균적으로 S&P500은 10월 26일, 나스닥100은 10월 27일에 4분기 저점을 형성한 뒤 연말 강세 구간이 전개되어왔었음.
- 펀딩 스프레드는 급등하며 레버리지 확대를 시사하나 아직 과도하진 않고, 유동성은 견조해 ES E-mini 최우선호가 깊이가 4월 저점의 300만 달러 대비 2천만 달러 수준으로 유지되어 대규모 리스크 이관이 가능함.
- 자사주 수요는 블랙아웃으로 일시 정지됐지만, 러셀3000 기준 올해 누적 자사주 승인 규모는 1.3조 달러를 넘어 연말 1.5조 달러가 가능, 이는 연중 251거래일 기준 일평균 약 53억 달러의 암묵적 매수 수요에 해당하고 실행은 통상 11–12월에 가장 강함.
- 변동성 다이내믹 측면에서 주식 변동성은 더 낮아지기 어려운 국면에 접어들었고, CFTC 포지션 기준 헤지펀드·대형 스펙의 VIX 숏 쏠림이 충격 발생 시 비대칭 손실 리스크를 키움
- 시스템 전략 중 CTA/트렌드 팔로잉은 주식 노출이 높아진 상태에서 신호가 약화되는 구간으로 진입했고, SPX의 단기 임계치는 계속 약화되는 반면 장기 임계치는 중립으로 회귀했음.
- 볼-컨트롤 전략은 실현변동성 둔화에 따라 주식 익스포저를 급격히 증액해 최근 변동성 반등 국면에서는 추가 수요가 제한적이며, 리스크 패리티는 주식 비중이 3년 평균인 25% 근처에 머무르고 금주 MOVE가 2022년 이후 최저를 찍어 높은 포지셔닝이 얕은 조정을 증폭시킬 수 있음.
- 심리 측면에서 AAII 주식비중과 불–베어 스프레드는 반등했지만 중립권에 머물며, 10월 전략 요약은 구조적 강세(리테일 수요 가속, 바이백 재개, 패시브·AI 지원)와 상반월 전술적 경계(10월 취약성·어닝 리스크)를 병행하면서 10월 후반 디프는 매수 기회로, 에너지·밸류·글로벌 주식들의 추격 랠리를 주시하고 있음을 확인.
- 주식시장은 인플레이션–연준 완화 경로가 결정변수인 가운데 AI 실행력과 3분기 실적, 무역·지정학·정부 셧다운 리스크가 교차하는 분기점에 서 있고, 시장의 내구성은 브레드스 확장 여부와 Mag7 집중도가 너무 높으면서 취약성을 띄고 있음.
- 고객들의 스탠스는 연말로 갈수록 기술적 역풍이 누그러지며 랠리 베이스가 형성되고 있음.
- 강세 시나리오는 AI 주도 생산성 상향, 안정적인 물가가 열어두는 완화 옵션, 건전한 가계·기업 대차대조표, 냉각된 심리와 포지셔닝, 글로벌 성장의 재가속 및 사이클릭스 선호, 그리고 하위 50% 가계의 주식 보유가 2020년 이후 +542% 증가해 추가 수요를 제공한다는 점 등이 있음.
- 약세 시나리오는 Tech/AI 밸류에이션의 버블 리스크와 메가캡의 높은 어닝 허들, 인플레이션·관세·교역마찰로 인한 완화 축소 가능성(10월 15일 CPI가 분기점), SPY 유입의 약 35센트가 Mag7으로 향하는 집중도, 모멘텀 우위와 혼잡 포지셔닝이 만드는 충격 민감성이 높아지고 있음.
- 플로우를 보면, 리테일 현물주식이 최근 24주 중 21주 순매수, ETF는 연중 185거래일 중 183일 순매수였으며, 기관은 최근 6주 중 5주 ‘매크로’ 롱에 대한 헤지를 얹으면서 벤치마크 롱을 유지하고 있음.
- 리테일 옵션은 22주 연속 콜 우위의 순매수 스크릭으로 2025년 두 번째로 강한 주를 기록해 과거 최장기 기록을 상회함.
- 계절성 측면에서 100년 데이터를 보면 10월은 가장 요동이 큰 달 중 하나이고 평균적으로 S&P500은 10월 26일, 나스닥100은 10월 27일에 4분기 저점을 형성한 뒤 연말 강세 구간이 전개되어왔었음.
- 펀딩 스프레드는 급등하며 레버리지 확대를 시사하나 아직 과도하진 않고, 유동성은 견조해 ES E-mini 최우선호가 깊이가 4월 저점의 300만 달러 대비 2천만 달러 수준으로 유지되어 대규모 리스크 이관이 가능함.
- 자사주 수요는 블랙아웃으로 일시 정지됐지만, 러셀3000 기준 올해 누적 자사주 승인 규모는 1.3조 달러를 넘어 연말 1.5조 달러가 가능, 이는 연중 251거래일 기준 일평균 약 53억 달러의 암묵적 매수 수요에 해당하고 실행은 통상 11–12월에 가장 강함.
- 변동성 다이내믹 측면에서 주식 변동성은 더 낮아지기 어려운 국면에 접어들었고, CFTC 포지션 기준 헤지펀드·대형 스펙의 VIX 숏 쏠림이 충격 발생 시 비대칭 손실 리스크를 키움
- 시스템 전략 중 CTA/트렌드 팔로잉은 주식 노출이 높아진 상태에서 신호가 약화되는 구간으로 진입했고, SPX의 단기 임계치는 계속 약화되는 반면 장기 임계치는 중립으로 회귀했음.
- 볼-컨트롤 전략은 실현변동성 둔화에 따라 주식 익스포저를 급격히 증액해 최근 변동성 반등 국면에서는 추가 수요가 제한적이며, 리스크 패리티는 주식 비중이 3년 평균인 25% 근처에 머무르고 금주 MOVE가 2022년 이후 최저를 찍어 높은 포지셔닝이 얕은 조정을 증폭시킬 수 있음.
- 심리 측면에서 AAII 주식비중과 불–베어 스프레드는 반등했지만 중립권에 머물며, 10월 전략 요약은 구조적 강세(리테일 수요 가속, 바이백 재개, 패시브·AI 지원)와 상반월 전술적 경계(10월 취약성·어닝 리스크)를 병행하면서 10월 후반 디프는 매수 기회로, 에너지·밸류·글로벌 주식들의 추격 랠리를 주시하고 있음을 확인.
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GS, Top of Mind, Gen AI: Too Much Spend, Too Little Benefit?
- Gen AI를 둘러싼 약 1조 달러 규모의 설비투자가 진행 중이지만, 현재까지는 개발자 효율 개선을 제외하면 가시적 산출이 제한적이라는 논쟁이 있음.
- MIT는 향후 10년 내 비용 대비 효율적으로 자동화 가능한 노출 업무가 전체의 4.6%에 그친다고 추정, 그 결과 총요소생산성은 0.53%, 실질 GDP는 0.9%만 누적 상승할 것이라는 보수적 경로를 제시. 데이터·컴퓨트 확대로 역량이 선형 가속된다는 ‘스케일링 법칙’을 회의적으로 보며, 고품질 데이터의 제약과 LLM 구조의 한계 탓에 고난도 과업 개선 속도가 느릴 것.
- 반면, GS는 전체 업무의 25% 자동화, 노동 재배치와 신규 과업 창출을 전제할 때 10년 누적 노동생산성 +9%, GDP +6.1%의 상향 경로가 가능하며, 기술 확산의 역사적 패턴상 비용 하락과 한계배포비용 축소가 채택을 가속화한다고 반박함.
- 두 시나리오의 괴리는 ‘자동화 가능한 과업 범위’와 ‘노동 재배치·신규 과업 효과’ , 나머지는 비용절감률과 한계생산성 상정의 차이에서 발생.
- 주식·인터넷 담당 애널리스트들은 아직 ‘킬러 애플리케이션’이 부재하나 IPA(인프라→플랫폼→애플리케이션) 전개 상 인프라 국면이 정상적이며, 매출 연계성을 입증하는 기업만이 자본시장에서 보상을 받는 점을 들어 과열 신호는 제한적이라 평가함.
- 반면 ROI 관점에서 AI가 해결할 ‘1조 달러짜리 문제’가 불명확하며, 저임금 과업을 고비용 기술로 대체하는 모델은 경제성이 취약하고, 경쟁 부재와 공급망 복잡성 탓에 비용 하락이 시장의 통념만큼 빠르지 않을 수 있음.
- 칩 공급은 HBM과 CoWoS 패키징 병목으로 수년간 수요가 공급을 상회할 전망이기에, AI 확산의 1차 제약으로 작동할 가능성이 높음.
- 더 큰 구조적 바틀넥은 전력으로, 데이터센터 증설이 매우 큰 수준의 전력 수요를 유발하는 반면 노후 그리드·규제·공급망 제약으로 유틸리티 설비투자 속도가 수요를 따라가지 못해 전력 부족 리스크가 커질 것.
- 국가계정 통계에서는 아직 AI 관련 소프트웨어·하드웨어 투자의 가속이 명확히 관측되지 않지만, 미국 제조 출하(반도체·전자부품·컴퓨터·통신장비)는 2022년 9월 대비 뚜렷이 증가했고, 선진국 중 미국이 선도하고 있음.
- 산업별 AI 도입률은 정보·전문서비스·컴퓨팅/호스팅 하위 섹터에서 높고 향후 6개월 추가 상승이 예상되지만, 평균적으로는 여전히 낮은 채택 단계이며, 현재까지 기술변화·AI를 이유로 한 해고가 광범위한 구조조정으로 확산되었다는 근거는 제한적임
- 시장 파급 측면에서는 ‘삽과 곡괭이’ 수혜가 엔비디아 중심에서 반도체 밸류체인·하이퍼스케일러로 확대되고, 차기 수혜 축으로 유틸리티가 부상할 수 있음.
- 멀티에셋 관점의 시뮬레이션은 AI가 추세성장과 기업수익률을 유의미하게 끌어올리되 인플레이션을 자극하지 않는 ‘가장 우호적’ 시나리오에서만 S&P 500의 장기 기대수익률이 평균을 상회할 것
- 동시에 매크로 배경으로는 미국의 2024년 하반기 금리 인하 개시·물가 둔화 경로, 일본의 추가 인상 가능성, 유럽의 ECB·BoE 완화 시차, 프랑스 조기총선과 영국 총선, 중국의 이색적 경기(제조·수출 강세 vs 주택·신용 약세) 등이 병합적으로 영향을 줄 것이라 봄.
- AI 투자는 단기 산출의 빈약함과 칩·전력 병목, 비용 구조상 ROI 의문이라는 회의론과, 자동화·비용절감·신규 과업 창출의 역사적 증거를 근거로 한 낙관론이 시장을 지배하지만, 향후 10년의 생산성·수익성·자산수익률 경로는 채택 속도, 인프라 제약 완화, 수익화 가시성의 진전에 의해 좌우될 것.
- Gen AI를 둘러싼 약 1조 달러 규모의 설비투자가 진행 중이지만, 현재까지는 개발자 효율 개선을 제외하면 가시적 산출이 제한적이라는 논쟁이 있음.
- MIT는 향후 10년 내 비용 대비 효율적으로 자동화 가능한 노출 업무가 전체의 4.6%에 그친다고 추정, 그 결과 총요소생산성은 0.53%, 실질 GDP는 0.9%만 누적 상승할 것이라는 보수적 경로를 제시. 데이터·컴퓨트 확대로 역량이 선형 가속된다는 ‘스케일링 법칙’을 회의적으로 보며, 고품질 데이터의 제약과 LLM 구조의 한계 탓에 고난도 과업 개선 속도가 느릴 것.
- 반면, GS는 전체 업무의 25% 자동화, 노동 재배치와 신규 과업 창출을 전제할 때 10년 누적 노동생산성 +9%, GDP +6.1%의 상향 경로가 가능하며, 기술 확산의 역사적 패턴상 비용 하락과 한계배포비용 축소가 채택을 가속화한다고 반박함.
- 두 시나리오의 괴리는 ‘자동화 가능한 과업 범위’와 ‘노동 재배치·신규 과업 효과’ , 나머지는 비용절감률과 한계생산성 상정의 차이에서 발생.
- 주식·인터넷 담당 애널리스트들은 아직 ‘킬러 애플리케이션’이 부재하나 IPA(인프라→플랫폼→애플리케이션) 전개 상 인프라 국면이 정상적이며, 매출 연계성을 입증하는 기업만이 자본시장에서 보상을 받는 점을 들어 과열 신호는 제한적이라 평가함.
- 반면 ROI 관점에서 AI가 해결할 ‘1조 달러짜리 문제’가 불명확하며, 저임금 과업을 고비용 기술로 대체하는 모델은 경제성이 취약하고, 경쟁 부재와 공급망 복잡성 탓에 비용 하락이 시장의 통념만큼 빠르지 않을 수 있음.
- 칩 공급은 HBM과 CoWoS 패키징 병목으로 수년간 수요가 공급을 상회할 전망이기에, AI 확산의 1차 제약으로 작동할 가능성이 높음.
- 더 큰 구조적 바틀넥은 전력으로, 데이터센터 증설이 매우 큰 수준의 전력 수요를 유발하는 반면 노후 그리드·규제·공급망 제약으로 유틸리티 설비투자 속도가 수요를 따라가지 못해 전력 부족 리스크가 커질 것.
- 국가계정 통계에서는 아직 AI 관련 소프트웨어·하드웨어 투자의 가속이 명확히 관측되지 않지만, 미국 제조 출하(반도체·전자부품·컴퓨터·통신장비)는 2022년 9월 대비 뚜렷이 증가했고, 선진국 중 미국이 선도하고 있음.
- 산업별 AI 도입률은 정보·전문서비스·컴퓨팅/호스팅 하위 섹터에서 높고 향후 6개월 추가 상승이 예상되지만, 평균적으로는 여전히 낮은 채택 단계이며, 현재까지 기술변화·AI를 이유로 한 해고가 광범위한 구조조정으로 확산되었다는 근거는 제한적임
- 시장 파급 측면에서는 ‘삽과 곡괭이’ 수혜가 엔비디아 중심에서 반도체 밸류체인·하이퍼스케일러로 확대되고, 차기 수혜 축으로 유틸리티가 부상할 수 있음.
- 멀티에셋 관점의 시뮬레이션은 AI가 추세성장과 기업수익률을 유의미하게 끌어올리되 인플레이션을 자극하지 않는 ‘가장 우호적’ 시나리오에서만 S&P 500의 장기 기대수익률이 평균을 상회할 것
- 동시에 매크로 배경으로는 미국의 2024년 하반기 금리 인하 개시·물가 둔화 경로, 일본의 추가 인상 가능성, 유럽의 ECB·BoE 완화 시차, 프랑스 조기총선과 영국 총선, 중국의 이색적 경기(제조·수출 강세 vs 주택·신용 약세) 등이 병합적으로 영향을 줄 것이라 봄.
- AI 투자는 단기 산출의 빈약함과 칩·전력 병목, 비용 구조상 ROI 의문이라는 회의론과, 자동화·비용절감·신규 과업 창출의 역사적 증거를 근거로 한 낙관론이 시장을 지배하지만, 향후 10년의 생산성·수익성·자산수익률 경로는 채택 속도, 인프라 제약 완화, 수익화 가시성의 진전에 의해 좌우될 것.
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폰지 경고
xAI, 총 약 200억 달러(약 27조 원) 규모의 자금 조달을 진행 중. 이 중 약 75억 달러는 지분(equity) 형태이며, 약 125억 달러는 부채(debt) 형태. 이 부채는 Nvidia GPU를 담보로 한 특수목적법인(SPV) 에 의해 보유될 예정
Nvidia는 지분 투자금 중 약 20억 달러를 출자할 계획이며, Apollo Global Management와 Diameter Capital Partners가 부채 조달에 참여중. 지분 투자 부분은 Valor Capital이 주도
이번 자금 조달은 xAI의 ‘Colossus AI 데이터 센터’(미국 멤피스 소재) 에 필요한 칩 구매 자금을 마련하기 위한 것
xAI, 총 약 200억 달러(약 27조 원) 규모의 자금 조달을 진행 중. 이 중 약 75억 달러는 지분(equity) 형태이며, 약 125억 달러는 부채(debt) 형태. 이 부채는 Nvidia GPU를 담보로 한 특수목적법인(SPV) 에 의해 보유될 예정
Nvidia는 지분 투자금 중 약 20억 달러를 출자할 계획이며, Apollo Global Management와 Diameter Capital Partners가 부채 조달에 참여중. 지분 투자 부분은 Valor Capital이 주도
이번 자금 조달은 xAI의 ‘Colossus AI 데이터 센터’(미국 멤피스 소재) 에 필요한 칩 구매 자금을 마련하기 위한 것
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BCA, The "Special Relationship" that ties US and UK Hot Inflation
- 미·영 양국의 인플레이션이 여타 선진국과 달리 고착화되는 배경이 ‘헤드라인상 정상화된 것처럼 보이는’ 고용지표 이면의 구성 변화, 즉 대체하기 어려운 인력의 구조적 부족에 있다는 점 때문임.
- 표면적으로는 미국의 구인 대비 실업, 영국의 공석률 등 헤드라인 노동지표가 팬데믹 이전 수준으로 되돌아왔지만, 이 수치들은 노동공급의 질적 변화를 반영하지 못해 임금압력을 과소평가하고 있음.
- 미국에서는 조기 은퇴가 급증하며 55세 이상 참여율이 2.2%p 하락했고, 인구 규모를 감안하면 숙련·경험을 갖춘 고령층 근로자가 220만 명 이상 공백을 낳아 임금상승 압력을 지속시킴.
- 젊은 근로자가 일부 대체했더라도 외과의사·변호사·교수 등 고숙련 직무의 생산성·경험은 대체탄력성이 낮아, 임금의 ‘질적’ 상승압력이 완화되지 않고 있음
- 영국에서는 장기 질환·업무제한 증가로 명목상 ‘취업’이라도 실질 노동시간이 줄거나 장기 병가로 이탈하는 사례가 늘며 유효 노동공급이 축소되었음.
- 이 같은 구성적 단층을 반영해 진짜 노동부족률을 추정하면, 미·영 모두 팬데믹 이전보다 여전히 높은 수준이며, 이는 헤드라인만으로는 설명되지 않는 여전히 높은 임금상승률을 설명함.
- 서비스 비중이 높은 두 경제에서 임금인플레이션은 코어 물가의 상위변수이므로, 임금의 구조적 과열은 핵심물가의 높은 상태 유지로 직결됨.
- 결과적으로 2% 물가목표를 달성하려면 미국은 실업률-구인율의 미스매치를 추가로 1~1.5%p 악화시켜야 하고, 영국은 공석률을 약 1%p 더 낮춰야 하며 이는 최소 1%p의 실업률 상승을 의미함.
- 그럼 선택지는 명확해짐. 1) 2% 목표를 지키되 경기침체를 감수하든지, 2) 침체를 회피하되 3~4%대 물가를 용인하든지가 될 것.
- 연준은 인플레이션과 단기 기대인플레이션이 3~4%에 머물고 경기 후퇴 징후가 희박한 상황에서 대폭 인하를 가이던스하며 사실상 2% 목표를 사실상 포기한 반면, 영란은행은 과도한 인하 기대를 누그러뜨리며 기대고착을 막기 위해 완만한 침체(또는 준침체)도 불가피할 수 있음을 시사하고 있음.
- 자산배분에서, 상대적으로 가격에 반영된 오염도가 높고 정책 스탠스가 덜 완화적인 곳을 선호해 영국 길트와 독일 분트를 OW, 미국 T-bond·일본 JGB·프랑스 OAT는 UW로 설정할 필요가 있음.
- 미국은 정책금리의 심층 인하가 선반영되며 단기 실질금리가 제로 근방까지 눌린 상태이고, 재무부-연준의 실질금리 억제 의지가 강해 구조적으로 리플레이션 자산(금·비트코인) 선호가 정당화됨.
- 다만, 전술적 관점에서는 금이 65거래일에 걸친 준수직 상승으로 ‘복잡도’가 붕괴된 구간이며, 글로벌 주식도 130일간 약 30% 급등한 만큼 연말까지 절반을 웃도는 확률로 되돌림·횡보가 발생할 소지가 큼.
- 미·영 양국의 인플레이션이 여타 선진국과 달리 고착화되는 배경이 ‘헤드라인상 정상화된 것처럼 보이는’ 고용지표 이면의 구성 변화, 즉 대체하기 어려운 인력의 구조적 부족에 있다는 점 때문임.
- 표면적으로는 미국의 구인 대비 실업, 영국의 공석률 등 헤드라인 노동지표가 팬데믹 이전 수준으로 되돌아왔지만, 이 수치들은 노동공급의 질적 변화를 반영하지 못해 임금압력을 과소평가하고 있음.
- 미국에서는 조기 은퇴가 급증하며 55세 이상 참여율이 2.2%p 하락했고, 인구 규모를 감안하면 숙련·경험을 갖춘 고령층 근로자가 220만 명 이상 공백을 낳아 임금상승 압력을 지속시킴.
- 젊은 근로자가 일부 대체했더라도 외과의사·변호사·교수 등 고숙련 직무의 생산성·경험은 대체탄력성이 낮아, 임금의 ‘질적’ 상승압력이 완화되지 않고 있음
- 영국에서는 장기 질환·업무제한 증가로 명목상 ‘취업’이라도 실질 노동시간이 줄거나 장기 병가로 이탈하는 사례가 늘며 유효 노동공급이 축소되었음.
- 이 같은 구성적 단층을 반영해 진짜 노동부족률을 추정하면, 미·영 모두 팬데믹 이전보다 여전히 높은 수준이며, 이는 헤드라인만으로는 설명되지 않는 여전히 높은 임금상승률을 설명함.
- 서비스 비중이 높은 두 경제에서 임금인플레이션은 코어 물가의 상위변수이므로, 임금의 구조적 과열은 핵심물가의 높은 상태 유지로 직결됨.
- 결과적으로 2% 물가목표를 달성하려면 미국은 실업률-구인율의 미스매치를 추가로 1~1.5%p 악화시켜야 하고, 영국은 공석률을 약 1%p 더 낮춰야 하며 이는 최소 1%p의 실업률 상승을 의미함.
- 그럼 선택지는 명확해짐. 1) 2% 목표를 지키되 경기침체를 감수하든지, 2) 침체를 회피하되 3~4%대 물가를 용인하든지가 될 것.
- 연준은 인플레이션과 단기 기대인플레이션이 3~4%에 머물고 경기 후퇴 징후가 희박한 상황에서 대폭 인하를 가이던스하며 사실상 2% 목표를 사실상 포기한 반면, 영란은행은 과도한 인하 기대를 누그러뜨리며 기대고착을 막기 위해 완만한 침체(또는 준침체)도 불가피할 수 있음을 시사하고 있음.
- 자산배분에서, 상대적으로 가격에 반영된 오염도가 높고 정책 스탠스가 덜 완화적인 곳을 선호해 영국 길트와 독일 분트를 OW, 미국 T-bond·일본 JGB·프랑스 OAT는 UW로 설정할 필요가 있음.
- 미국은 정책금리의 심층 인하가 선반영되며 단기 실질금리가 제로 근방까지 눌린 상태이고, 재무부-연준의 실질금리 억제 의지가 강해 구조적으로 리플레이션 자산(금·비트코인) 선호가 정당화됨.
- 다만, 전술적 관점에서는 금이 65거래일에 걸친 준수직 상승으로 ‘복잡도’가 붕괴된 구간이며, 글로벌 주식도 130일간 약 30% 급등한 만큼 연말까지 절반을 웃도는 확률로 되돌림·횡보가 발생할 소지가 큼.
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1. European Credit Weakness
유럽 화학섹터 전반의 수요 둔화와 프랑스 총선 불확실성이 유로존 레버리지드론 시장 전반의 투자심리를 위축시키는 중임. 미국 레버리지드론 인덱스 또한 유사한 흐름을 보이는 중
2. CLO 및 Loan Sentiment
CLO 투자자들의 심리는 연중 최저 수준으로 악화되어 있으며, 신규 CLO 딜 플로우가 급격히 감소.
4. BDC Sector Pressure
BDC 종목들 부실 노출 이슈로 급락세를 보임. Hercules Capital(HTGC)은 주요 벤처 BDC로 NAV 대비 20% 빠졌고, Saratoga Investment(SAR)는 실적 미스 후 주가가 9% 하락, 52주 신저가 기록
5. Credit Name Declines
주요 상장 크레딧 관련 기업들의 주가 조정이 심화되는 중임. OWL은 2월 이후 38% 하락했고, FSK(KKR 계열)는 7월 이후 33% 하락 중. 시장 전반이 레버리지 구조 전이 위험에 민감하게 반응하는 중.
6. Systemic Risk Parallels
2007년 Bear Stearns 헤지펀드 사태처럼 단일 이벤트가 시장 전체를 붕괴시키지는 않더라도, 잠재된 과잉 레버리지 구조를 드러내며 신용 사이클 전체에 충격을 줄수 있음.
이번 First Brands 이슈 역시 언더라이팅 품질과 구조적 레버리지에 대한 재평가를 촉발시키는 사건임.
7. Institutional Exposure: UBS and First Brands
FT, UBS는 파산한 자동차 부품사 First Brands에 5억 달러 이상 익스포저를 보유. 특히 단일 펀드가 해당 크레딧의 30%를 보유
8. Market Technicals and Spread Dynamics
TriColor와 First Brands 사태 이후 Senior Secured Loan, BDC, Private Credit, 은행주(JEF -7% 일간 하락) 등이 동반 약세를 보이는 중임에도, CDX IG/HY 스프레드는 아직 본격적인 확산세로 이어지지 않고 있음.
유럽 화학섹터 전반의 수요 둔화와 프랑스 총선 불확실성이 유로존 레버리지드론 시장 전반의 투자심리를 위축시키는 중임. 미국 레버리지드론 인덱스 또한 유사한 흐름을 보이는 중
2. CLO 및 Loan Sentiment
CLO 투자자들의 심리는 연중 최저 수준으로 악화되어 있으며, 신규 CLO 딜 플로우가 급격히 감소.
4. BDC Sector Pressure
BDC 종목들 부실 노출 이슈로 급락세를 보임. Hercules Capital(HTGC)은 주요 벤처 BDC로 NAV 대비 20% 빠졌고, Saratoga Investment(SAR)는 실적 미스 후 주가가 9% 하락, 52주 신저가 기록
5. Credit Name Declines
주요 상장 크레딧 관련 기업들의 주가 조정이 심화되는 중임. OWL은 2월 이후 38% 하락했고, FSK(KKR 계열)는 7월 이후 33% 하락 중. 시장 전반이 레버리지 구조 전이 위험에 민감하게 반응하는 중.
6. Systemic Risk Parallels
2007년 Bear Stearns 헤지펀드 사태처럼 단일 이벤트가 시장 전체를 붕괴시키지는 않더라도, 잠재된 과잉 레버리지 구조를 드러내며 신용 사이클 전체에 충격을 줄수 있음.
이번 First Brands 이슈 역시 언더라이팅 품질과 구조적 레버리지에 대한 재평가를 촉발시키는 사건임.
7. Institutional Exposure: UBS and First Brands
FT, UBS는 파산한 자동차 부품사 First Brands에 5억 달러 이상 익스포저를 보유. 특히 단일 펀드가 해당 크레딧의 30%를 보유
8. Market Technicals and Spread Dynamics
TriColor와 First Brands 사태 이후 Senior Secured Loan, BDC, Private Credit, 은행주(JEF -7% 일간 하락) 등이 동반 약세를 보이는 중임에도, CDX IG/HY 스프레드는 아직 본격적인 확산세로 이어지지 않고 있음.
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전 세계 중앙은행들이 보유한 금 보유고(gold reserves) 규모가 미국 국채(U.S. Treasuries) 보유액을 약 30년 만에 처음으로 초과. 이는 달러 자산 중심 구조에서 실물 자산 중심 구조로의 전략적 전환을 상징
이전 수십 년간 중앙은행의 외환보유액 중 대부분은 달러 표시 자산, 특히 미 국채에 집중되어 있었음.
그러나 최근 몇 년간 지정학적 긴장, 미국 재정적자 확대, 금리 사이클의 변동성, 그리고 달러의 무기화(dollar weaponization) 가능성 등이 대두되면서, 중앙은행들은 점진적으로 달러 의존도를 줄이고 금·원자재 등 실물자산으로 포트폴리오를 다변화(diversification) 하기 시작.
이를 통해 금이 다시 국제통화 시스템의 신뢰 기반(safe reserve anchor) 으로 자리잡아 가고 있음을 보여줌.
이전 수십 년간 중앙은행의 외환보유액 중 대부분은 달러 표시 자산, 특히 미 국채에 집중되어 있었음.
그러나 최근 몇 년간 지정학적 긴장, 미국 재정적자 확대, 금리 사이클의 변동성, 그리고 달러의 무기화(dollar weaponization) 가능성 등이 대두되면서, 중앙은행들은 점진적으로 달러 의존도를 줄이고 금·원자재 등 실물자산으로 포트폴리오를 다변화(diversification) 하기 시작.
이를 통해 금이 다시 국제통화 시스템의 신뢰 기반(safe reserve anchor) 으로 자리잡아 가고 있음을 보여줌.
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Nomura's McElligott, 시장 하락 국면에서 하방 확산 발생 가능성
- 현재 변동성 구조는 하방으로 비선형적인 민감도를 보이기에, 하방 변동성 급등에 대비한 전략적 헷지로 필요. VVIX가 약 +13vol로 급등하며 vol of vol이 크게 상승.
- 이 현상은 낮은 실현변동성 환경에서 누적된 과도한 레버리지·숏볼·모멘텀 추종 포지션의 불안정적 신호
- AI 성장 테마와 투자자 유동성에 의해 지탱되던 상승세가 균열을 보이기 시작할 시, 파생·레버리지 ETF에 매립된 자동 디레버리징 메커니즘이 현물 매도세를 증폭하여 시장 하락 가속할 가능성 높음.
- 현재 리스크 촉발 요인: 중국의 희토류 수출 통제 발언과 그에 따른 대중 관세 급등 리스크 등, 정책·무역 불확실성의 재부상이 부각.
- 이러한 환경에서 시장은 딜러의 감마 헷지, 레버리지 ETF 리밸런싱, 볼-컨트롤의 디얼로케이션이 동시에 작동하는 구조적 매도 흐름 가능. 현물 –2%일 때 약 –889억 달러, –3%일 때 약 –1,510억 달러의 순매도 압력 추정.
- 또한 VIX ETN 및 VIX 옵션 딜러의 베가 리밸런싱 역시 변수로 작용하며, 현물 변동성이 장 마감까지 높게 유지될 경우 VIX가 25선까지 상승하면서 추가적인 베가 매수 플로우가 유입될 가능성이 존재.
- 과거에는 하락 시점마다 헷지를 빠르게 청산하며 낙폭을 제한하는 패턴이 반복되었으나, 이번에는 자동화된 매도 플로우가 ‘디프 매수/볼 매도’ 습관을 압도하는 양상이 나타나게 될 것으로 판단됨.
- 특히 최근까지 상방 리스크에 집중됬던 시장이 하락 초입에서 뒤늦게 하방 리스크 헷지를 확보하려는 움직임을 보이며, 딜러의 숏 감마 구간이 확장되고 모멘텀 하락이 가속되는 전형적 패턴이 전개되고 있음.
- 결국, 현재시장의 핵심 구조는 상승 시보다 하락 시 훨씬 큰 강도로 반응하는 비대칭적 델타 감응도에 있음.
- 인덱스 리밸런싱 규모, 정책 리스크, 감마 구간 모두 단기 하락 압력을 시사, VIX 경로가 마감 전 추가적인 베가 수요 자극 요인으로 작용 가능.
- 현재 변동성 구조는 하방으로 비선형적인 민감도를 보이기에, 하방 변동성 급등에 대비한 전략적 헷지로 필요. VVIX가 약 +13vol로 급등하며 vol of vol이 크게 상승.
- 이 현상은 낮은 실현변동성 환경에서 누적된 과도한 레버리지·숏볼·모멘텀 추종 포지션의 불안정적 신호
- AI 성장 테마와 투자자 유동성에 의해 지탱되던 상승세가 균열을 보이기 시작할 시, 파생·레버리지 ETF에 매립된 자동 디레버리징 메커니즘이 현물 매도세를 증폭하여 시장 하락 가속할 가능성 높음.
- 현재 리스크 촉발 요인: 중국의 희토류 수출 통제 발언과 그에 따른 대중 관세 급등 리스크 등, 정책·무역 불확실성의 재부상이 부각.
- 이러한 환경에서 시장은 딜러의 감마 헷지, 레버리지 ETF 리밸런싱, 볼-컨트롤의 디얼로케이션이 동시에 작동하는 구조적 매도 흐름 가능. 현물 –2%일 때 약 –889억 달러, –3%일 때 약 –1,510억 달러의 순매도 압력 추정.
- 또한 VIX ETN 및 VIX 옵션 딜러의 베가 리밸런싱 역시 변수로 작용하며, 현물 변동성이 장 마감까지 높게 유지될 경우 VIX가 25선까지 상승하면서 추가적인 베가 매수 플로우가 유입될 가능성이 존재.
- 과거에는 하락 시점마다 헷지를 빠르게 청산하며 낙폭을 제한하는 패턴이 반복되었으나, 이번에는 자동화된 매도 플로우가 ‘디프 매수/볼 매도’ 습관을 압도하는 양상이 나타나게 될 것으로 판단됨.
- 특히 최근까지 상방 리스크에 집중됬던 시장이 하락 초입에서 뒤늦게 하방 리스크 헷지를 확보하려는 움직임을 보이며, 딜러의 숏 감마 구간이 확장되고 모멘텀 하락이 가속되는 전형적 패턴이 전개되고 있음.
- 결국, 현재시장의 핵심 구조는 상승 시보다 하락 시 훨씬 큰 강도로 반응하는 비대칭적 델타 감응도에 있음.
- 인덱스 리밸런싱 규모, 정책 리스크, 감마 구간 모두 단기 하락 압력을 시사, VIX 경로가 마감 전 추가적인 베가 수요 자극 요인으로 작용 가능.
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Academy Securities, They're Back
- 중국과의 관세 전면전이 재개되었고, 이번 국면은 과거와 달리 ‘안정적 균형’이 깨지면서 정책-리스크의 경로가 구조적으로 변하는 시점임.
- 해당 주간에 중국이 희토류·주요 광물의 정제·가공뿐 아니라 이를 내장한 일부 제품까지 수출 제한 대상으로 거론했고, 이에 대해 미국 행정부는 11월 1일부터 100% 관세와 핵심 소프트웨어 판매 제한을 공표했으며 반도체 제약 확대 가능성도 시사
- 이번 상향은 과거의 일방적 ‘협상용 압박’과 달리 중국의 선제적 조치에 대한 미국의 대응이라는 점에서 분수령으로, 통상적 ‘완화로의 피벗’ 기대가 약화되는 국면임. 과거 ‘관세는 협상지렛대’라는 인식과 달리, 이번 이슈의 발단·타임라인·의사결정 함수가 상이하므로 동일 범주로 버킷팅하는 시장의 반응은 핵심을 놓칠 소지가 큼.
- 중국의 의도는 단기 오판보다는 계산된 에스컬레이션에 가깝고, 서방이 포기했던 고오염·고에너지 집약의 희토류 정제 밸류체인에서 보유한 우위를 최대 레버리지로 활용하려는 전략으로 보임.
- 동시에 미국은 ProSec™(Production for Security) 기치 아래 국내 생산능력 증설과 준-주권성 자본 조달 논의를 가속화하고 규제완화까지 병행하려는 흐름으로, 중국은 이 ‘의존도 축소’가 현실화되기 전 지렛대 가치 하락을 우려해 선제적으로 강수를 둔 것으로 판단.
- 반도체·소프트웨어 영역에서 중국은 미국 의존을 감수하기보다 자급·자립 경로를 선호, 매출 차단을 통한 미 기업 수익 저하 유발을 활용한 내부 생태계 가속을 노리는 모습임. 화웨이·BYD 사례와 AI 인재 풀 확대가 이런 자신감을 뒷받침하고 있어, 전면적 무역전쟁을 준비해왔다는 가정이 합리적 베이스라인이 됨.
- 중국은 ‘Made in China’에서 **‘Made by China’(자국 브랜드화)로 전략축을 이동해왔고, 트럼프 1.0 대비 2.0에서는 협상→수용/맞불로 대응 방식을 전환하며 4년간의 학습·준비 기간을 활용한 정황이 확인됨.
- 미국의 정책 반응은 공격적 상응조치가 기본값에 가까우며, 거시 프레임은 전후(Post-war)에서 전쟁준비(Pre-war)로 이동하면서 투자판단의 1차 렌즈가 안보 기반 생산능력으로 재정렬됨. 이 환경에서 ProSec™은 국가적 운동으로 격상되고, 에너지·전력·부품·반도체·바이오/제약 전반의 국내 자급 인프라 투자가 배가될 가능성이 높으며, 규제는 전시경제적 실용성 기준으로 재점검될 것.
- 정책 커뮤니케이션은 이번 사안을 중국 대 ‘확장된 우리’의 구도로 프레이밍하며, 동맹에 대한 대중 압박 공조를 촉구하는 방향으로 전개될 소지가 큼.
- 자본시장 측면에서는 중국과의 구조적 대립 심화에 따라 중국 ADR 및 VIE 구조에 대한 정책·규제 리스크가 재부상하므로, 오프쇼어 중국 익스포저에 대해 방어적 접근이 합리적 전제조건으로 제시됨.
- 전술적 포지셔닝은 ProSec™ 수혜 섹터와 희토류·리튬 등 소재 정제/가공 밸류체인 선호, 중국 노출도가 높은 기업군에 대한 선별적 경계라는 스토리가 정렬되며, 단기적으로는 정책 헤드라인 민감도가 자산군 간 상관구조를 재편할 소지가 큼.
- 중국과의 관세 전면전이 재개되었고, 이번 국면은 과거와 달리 ‘안정적 균형’이 깨지면서 정책-리스크의 경로가 구조적으로 변하는 시점임.
- 해당 주간에 중국이 희토류·주요 광물의 정제·가공뿐 아니라 이를 내장한 일부 제품까지 수출 제한 대상으로 거론했고, 이에 대해 미국 행정부는 11월 1일부터 100% 관세와 핵심 소프트웨어 판매 제한을 공표했으며 반도체 제약 확대 가능성도 시사
- 이번 상향은 과거의 일방적 ‘협상용 압박’과 달리 중국의 선제적 조치에 대한 미국의 대응이라는 점에서 분수령으로, 통상적 ‘완화로의 피벗’ 기대가 약화되는 국면임. 과거 ‘관세는 협상지렛대’라는 인식과 달리, 이번 이슈의 발단·타임라인·의사결정 함수가 상이하므로 동일 범주로 버킷팅하는 시장의 반응은 핵심을 놓칠 소지가 큼.
- 중국의 의도는 단기 오판보다는 계산된 에스컬레이션에 가깝고, 서방이 포기했던 고오염·고에너지 집약의 희토류 정제 밸류체인에서 보유한 우위를 최대 레버리지로 활용하려는 전략으로 보임.
- 동시에 미국은 ProSec™(Production for Security) 기치 아래 국내 생산능력 증설과 준-주권성 자본 조달 논의를 가속화하고 규제완화까지 병행하려는 흐름으로, 중국은 이 ‘의존도 축소’가 현실화되기 전 지렛대 가치 하락을 우려해 선제적으로 강수를 둔 것으로 판단.
- 반도체·소프트웨어 영역에서 중국은 미국 의존을 감수하기보다 자급·자립 경로를 선호, 매출 차단을 통한 미 기업 수익 저하 유발을 활용한 내부 생태계 가속을 노리는 모습임. 화웨이·BYD 사례와 AI 인재 풀 확대가 이런 자신감을 뒷받침하고 있어, 전면적 무역전쟁을 준비해왔다는 가정이 합리적 베이스라인이 됨.
- 중국은 ‘Made in China’에서 **‘Made by China’(자국 브랜드화)로 전략축을 이동해왔고, 트럼프 1.0 대비 2.0에서는 협상→수용/맞불로 대응 방식을 전환하며 4년간의 학습·준비 기간을 활용한 정황이 확인됨.
- 미국의 정책 반응은 공격적 상응조치가 기본값에 가까우며, 거시 프레임은 전후(Post-war)에서 전쟁준비(Pre-war)로 이동하면서 투자판단의 1차 렌즈가 안보 기반 생산능력으로 재정렬됨. 이 환경에서 ProSec™은 국가적 운동으로 격상되고, 에너지·전력·부품·반도체·바이오/제약 전반의 국내 자급 인프라 투자가 배가될 가능성이 높으며, 규제는 전시경제적 실용성 기준으로 재점검될 것.
- 정책 커뮤니케이션은 이번 사안을 중국 대 ‘확장된 우리’의 구도로 프레이밍하며, 동맹에 대한 대중 압박 공조를 촉구하는 방향으로 전개될 소지가 큼.
- 자본시장 측면에서는 중국과의 구조적 대립 심화에 따라 중국 ADR 및 VIE 구조에 대한 정책·규제 리스크가 재부상하므로, 오프쇼어 중국 익스포저에 대해 방어적 접근이 합리적 전제조건으로 제시됨.
- 전술적 포지셔닝은 ProSec™ 수혜 섹터와 희토류·리튬 등 소재 정제/가공 밸류체인 선호, 중국 노출도가 높은 기업군에 대한 선별적 경계라는 스토리가 정렬되며, 단기적으로는 정책 헤드라인 민감도가 자산군 간 상관구조를 재편할 소지가 큼.
❤9
GS, 포지셔닝, 플로우 관찰
- 헤지펀드 성과 추정에 따르면 지난주동안 펀더멘털 L/S는 베타 +0.31%와 숏 측 알파 기여로 +0.37%를 기록한 반면, 시스테매틱 L/S는 롱 측 손실로 -0.21%를 기록하며 미세한 디스퍼전이 확인
- 글로벌 현물 플로우는 2주 연속 순매수였고 단일주는 5주 연속 순매수, 반면 매크로 프로덕트는 숏 주도 순매도였으며 섹터별로는 정보기술·산업재·소재가 순매수, 헬스케어·커뮤니케이션·소비재가 순매도였음.
- 산업재는 6주래 최대 순매수로 유럽 비중이 약 70%를 차지했으며, 전기장비·기계·상업서비스·항공우주·여객항공이 서브섹터 강세를 주도함.
- 정보기술은 글로벌·미국 모두에서 5주 중 4주 최다 순매수 섹터였고, 반도체·IT서비스가 순매수를 이끌며 섹터 그로스/넷 익스포저가 1년 고점권에 도달함.
- 미국 주식은 주간 기준 -2.4% 하락으로 4월 이후 최악의 일일 낙폭을 기록했으며, 희토류·원자력·미 전략산업 테마가 상대강세, 자율주행·관세 리스크·주택노출 테마가 약세를 기록함.
- 프라임 관점에서 헤지펀드는 7주 만에 순매도로 전환(매크로 숏>싱글스톡 롱 바잉)했고, 롱온리 +25억 달러 순매수, 헤지펀드 -30억 달러 순매도가 대비됨.
- 파생상품에서는 S&P -2.7%, VIX 22 돌파 국면에서 1주~2개월 구간 보호수요가 급증하며 스큐가 급경사화되었고, 당일 SPX 풋 거래량이 역사상 두 번째로 큰 물량을 기록했으며 10월·11월 만기의 내재볼이 동반 점프함.
- 저변에서는 올해 최저 수준까지 내려온 실현변동성과 확대된 IV–RV 스프레드, 그리고 8월 이후 양(+)의 딜러 감마가 최근 로컬 구간에서 소폭 음(-) 전환한 점이 완충력 약화를 시사함.
- 미국 펀더멘털 L/S의 그로스/넷은 각각 217.5%/52.7%로, 그로스가 3년 99% 퍼센타일에 위치하는 레버리지 고점 구간인 반면 L/S 비율은 1.64로 3년 11% 퍼센타일에 머물러 롱과 숏의 균형 재조정 여지를 남김.
- 섹터별로는 정보기술이 가장 강한 순매수(+1.5 표준편차)였고 유틸리티는 7개월래 최대 순매도로 차익실현이 두드러졌으며, ETF 차원에서는 회사채·중국·대형주 ETF에서 숏 증가가 관찰됨.
- 바스켓 측면에서 ‘미 전략자산’과 희토류·우라늄 바스켓의 상대강세가 지속되며 정부 정책 축과 연동된 프랜차이즈가 플로우를 흡수했고, 반대로 관세 리스크·주택노출·중국 ADR 바스켓은 약세를 기록함.
- 원자재에서는 금·은이 심리적 레벨을 상향 돌파한 뒤 포지셔닝·현물 타이트니스로 랠리가 숨고르기에 들어갔고, 은의 1개월 리스레이트 급등 및 EFP 음전환 등 물리적 왜곡이 확인되며 단기 모멘텀 둔화가 시사됨.
- 에너지에서는 미·중 통상 긴장과 중국의 항만 수수료 보복 이슈 등으로 WTI가 약세를 보이며 근월/원월 스프레드가 일부 콘탱고로 전환, CTA 모형상 추가 물량 매도가 예상되는 환경이 조성됨.
- 종합해보면, 레버리지 상단권·인덱스형 보호수요 급증·딜러 감마 완충 저하·테마 간 수익률 격차 확대가 교차하는 구간에서 정보기술에 대한 구조적 유입은 유지되나, 매크로 헤드라인·파생 그릭스 경로에 민감한 비대칭 하방 탄성이 동시 상존함.
- 헤지펀드 성과 추정에 따르면 지난주동안 펀더멘털 L/S는 베타 +0.31%와 숏 측 알파 기여로 +0.37%를 기록한 반면, 시스테매틱 L/S는 롱 측 손실로 -0.21%를 기록하며 미세한 디스퍼전이 확인
- 글로벌 현물 플로우는 2주 연속 순매수였고 단일주는 5주 연속 순매수, 반면 매크로 프로덕트는 숏 주도 순매도였으며 섹터별로는 정보기술·산업재·소재가 순매수, 헬스케어·커뮤니케이션·소비재가 순매도였음.
- 산업재는 6주래 최대 순매수로 유럽 비중이 약 70%를 차지했으며, 전기장비·기계·상업서비스·항공우주·여객항공이 서브섹터 강세를 주도함.
- 정보기술은 글로벌·미국 모두에서 5주 중 4주 최다 순매수 섹터였고, 반도체·IT서비스가 순매수를 이끌며 섹터 그로스/넷 익스포저가 1년 고점권에 도달함.
- 미국 주식은 주간 기준 -2.4% 하락으로 4월 이후 최악의 일일 낙폭을 기록했으며, 희토류·원자력·미 전략산업 테마가 상대강세, 자율주행·관세 리스크·주택노출 테마가 약세를 기록함.
- 프라임 관점에서 헤지펀드는 7주 만에 순매도로 전환(매크로 숏>싱글스톡 롱 바잉)했고, 롱온리 +25억 달러 순매수, 헤지펀드 -30억 달러 순매도가 대비됨.
- 파생상품에서는 S&P -2.7%, VIX 22 돌파 국면에서 1주~2개월 구간 보호수요가 급증하며 스큐가 급경사화되었고, 당일 SPX 풋 거래량이 역사상 두 번째로 큰 물량을 기록했으며 10월·11월 만기의 내재볼이 동반 점프함.
- 저변에서는 올해 최저 수준까지 내려온 실현변동성과 확대된 IV–RV 스프레드, 그리고 8월 이후 양(+)의 딜러 감마가 최근 로컬 구간에서 소폭 음(-) 전환한 점이 완충력 약화를 시사함.
- 미국 펀더멘털 L/S의 그로스/넷은 각각 217.5%/52.7%로, 그로스가 3년 99% 퍼센타일에 위치하는 레버리지 고점 구간인 반면 L/S 비율은 1.64로 3년 11% 퍼센타일에 머물러 롱과 숏의 균형 재조정 여지를 남김.
- 섹터별로는 정보기술이 가장 강한 순매수(+1.5 표준편차)였고 유틸리티는 7개월래 최대 순매도로 차익실현이 두드러졌으며, ETF 차원에서는 회사채·중국·대형주 ETF에서 숏 증가가 관찰됨.
- 바스켓 측면에서 ‘미 전략자산’과 희토류·우라늄 바스켓의 상대강세가 지속되며 정부 정책 축과 연동된 프랜차이즈가 플로우를 흡수했고, 반대로 관세 리스크·주택노출·중국 ADR 바스켓은 약세를 기록함.
- 원자재에서는 금·은이 심리적 레벨을 상향 돌파한 뒤 포지셔닝·현물 타이트니스로 랠리가 숨고르기에 들어갔고, 은의 1개월 리스레이트 급등 및 EFP 음전환 등 물리적 왜곡이 확인되며 단기 모멘텀 둔화가 시사됨.
- 에너지에서는 미·중 통상 긴장과 중국의 항만 수수료 보복 이슈 등으로 WTI가 약세를 보이며 근월/원월 스프레드가 일부 콘탱고로 전환, CTA 모형상 추가 물량 매도가 예상되는 환경이 조성됨.
- 종합해보면, 레버리지 상단권·인덱스형 보호수요 급증·딜러 감마 완충 저하·테마 간 수익률 격차 확대가 교차하는 구간에서 정보기술에 대한 구조적 유입은 유지되나, 매크로 헤드라인·파생 그릭스 경로에 민감한 비대칭 하방 탄성이 동시 상존함.
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MS's Wlson, Trade Escalation is catalyst for overdue correction within New Bull Market
- 무역정책 불확실성의 재부상은 과도하게 팽창한 포지셔닝, 밸류에이션 긴장, 비우호적 시즌성과 맞물려 4월 이후 형성된 신규 강세장에서 첫 의미 있는 조정을 촉발했음
- 11월 1일 전까지 디에스컬레이션이 가시화되지 않을 경우 S&P 500은 10~15% 규모의 하락 경로에 노출될 수 있으며, 첫 번째 피봇으로 6,027(초기 랠리의 38% 되돌림 및 200일 이동평균 6,050 인접), 다음 지지선으로 5,800(50% 되돌림)을 보고 있음.
- Bear Case로는 100% 추가 관세의 고착과 광범위한 희토류 수출통제가 결합돼 사실상의 금수 상태가 지속되는 그림으로, 이 경우 ‘rolling recovery/초기 사이클’ 논지는 유효성을 상실할 수 있음.
- 그럼에도 정책 리스크에 대한 최적의 헤지로는 퀄리티 팩터가 재확인되며, 방어 섹터 선호는 헬스케어로 일관되고, 대중 관세 비용 민감도가 과도한 소비재 및 재화 업종에 대해서는 언더웨이트 시그널을 유지.
- 섹터·테마 측면에서 직접 노출과 과도한 포지션 누적이 겹친 반도체, 양자컴퓨팅, 강한 모멘텀 군집은 디에스컬레이션 부재 시 상대적 하방 감수성이 가장 큼.
- 글로벌 달러 유동성은 수개월에 걸쳐 약화되는 추세가 확인되며, 자금조달 시장의 경계지표도 모니터링 필요 신호를 점등해 단기 조정 리스크의 또 다른 외생 변수로 작동.
- 실적 사이클에서는 업종 로테이션과 개별 종목 변수가 부각되며, 8개월 선행하는 ERB의 최근 조정은 10월 비우호적 계절성과 일치하는 일시적 숨고르기로 파악함. ERB와 동행하는 주가 레벨을 회귀로 추정할 때, 직전 하락으로 지수는 ERB 12%에서 5%로의 둔화를 이미 선반영했으며, ERB가 20%로 재가속할 경우 약 8% 상방 여지가 추정돼 7,064 부근이 나옴.
- 컨센서스 실적 가정은 3분기와 4분기 모두 봄철 조정 이후 안정세를 유지하고, 2025년 +10%, 2026년 +14%의 EPS 증가율을 반영하면서 NTM EPS가 꾸준히 상향 추세를 이어가는 구도임.
- Magnificent 7의 3분기 순이익 증가율은 +24%로 S&P 493의 +2%를 현저히 상회하며, 2026년 전망치도 2분기 실적 이후 재차 상향되는 등 지수 이익의 비대칭 기여가 지속.
- 가격 반응 함수는 직전 분기에도 EPS·매출 동시 beat에만 유의미한 플러스 반응이 나타났고, 매출 미스에 대한 패널티는 과거 4개 분기 평균을 상회했으며, T+1 반응의 표준편차·분산은 사이클 고점권까지 상승해 개별주 위험 프리미엄이 확대됨.
- 주가·실적의 전술 변동과 별개로, 3분기 테마 총괄은 ‘테크 확산, 장수경제, 다극화, 에너지의 미래’ 네 축이 성과를 주도하고 있음을 재확인하며, AI 도입·정착이 전 산업의 생산성·원가 구조를 재편하고, 전력 수급과 데이터센터 자본조달의 병목이 민간신용·자산유동화의 역할 확대를 견인하는 양상임.
- 다극화와 관세 레짐 변화는 연말 글로벌 유효 관세율을 약 16%로 끌어올릴 소지가 있으며, 기업들은 공급망 다변화보다 가격결정력 확보를 더 빈번히 선택하고, 지역 네트워크 효과가 강한 로컬 플랫폼·서비스가 지정학 변동성 하에서의 ‘세이프 헤븐’ 역할을 수행함.
- 결론적으로, 단기적으로는 무역정책의 전술적 격화가 과도 조정의 트리거로 기능하겠지만, 일정 수준의 조정·정책 디에스컬레이션 이후에는 2026년을 향한 ‘초기 사이클—수익 추정의 재상향—퀄리티 팩터 우위’라는 본류 내러티브가 복원될 것이라는 프레임을 유지함.
- 무역정책 불확실성의 재부상은 과도하게 팽창한 포지셔닝, 밸류에이션 긴장, 비우호적 시즌성과 맞물려 4월 이후 형성된 신규 강세장에서 첫 의미 있는 조정을 촉발했음
- 11월 1일 전까지 디에스컬레이션이 가시화되지 않을 경우 S&P 500은 10~15% 규모의 하락 경로에 노출될 수 있으며, 첫 번째 피봇으로 6,027(초기 랠리의 38% 되돌림 및 200일 이동평균 6,050 인접), 다음 지지선으로 5,800(50% 되돌림)을 보고 있음.
- Bear Case로는 100% 추가 관세의 고착과 광범위한 희토류 수출통제가 결합돼 사실상의 금수 상태가 지속되는 그림으로, 이 경우 ‘rolling recovery/초기 사이클’ 논지는 유효성을 상실할 수 있음.
- 그럼에도 정책 리스크에 대한 최적의 헤지로는 퀄리티 팩터가 재확인되며, 방어 섹터 선호는 헬스케어로 일관되고, 대중 관세 비용 민감도가 과도한 소비재 및 재화 업종에 대해서는 언더웨이트 시그널을 유지.
- 섹터·테마 측면에서 직접 노출과 과도한 포지션 누적이 겹친 반도체, 양자컴퓨팅, 강한 모멘텀 군집은 디에스컬레이션 부재 시 상대적 하방 감수성이 가장 큼.
- 글로벌 달러 유동성은 수개월에 걸쳐 약화되는 추세가 확인되며, 자금조달 시장의 경계지표도 모니터링 필요 신호를 점등해 단기 조정 리스크의 또 다른 외생 변수로 작동.
- 실적 사이클에서는 업종 로테이션과 개별 종목 변수가 부각되며, 8개월 선행하는 ERB의 최근 조정은 10월 비우호적 계절성과 일치하는 일시적 숨고르기로 파악함. ERB와 동행하는 주가 레벨을 회귀로 추정할 때, 직전 하락으로 지수는 ERB 12%에서 5%로의 둔화를 이미 선반영했으며, ERB가 20%로 재가속할 경우 약 8% 상방 여지가 추정돼 7,064 부근이 나옴.
- 컨센서스 실적 가정은 3분기와 4분기 모두 봄철 조정 이후 안정세를 유지하고, 2025년 +10%, 2026년 +14%의 EPS 증가율을 반영하면서 NTM EPS가 꾸준히 상향 추세를 이어가는 구도임.
- Magnificent 7의 3분기 순이익 증가율은 +24%로 S&P 493의 +2%를 현저히 상회하며, 2026년 전망치도 2분기 실적 이후 재차 상향되는 등 지수 이익의 비대칭 기여가 지속.
- 가격 반응 함수는 직전 분기에도 EPS·매출 동시 beat에만 유의미한 플러스 반응이 나타났고, 매출 미스에 대한 패널티는 과거 4개 분기 평균을 상회했으며, T+1 반응의 표준편차·분산은 사이클 고점권까지 상승해 개별주 위험 프리미엄이 확대됨.
- 주가·실적의 전술 변동과 별개로, 3분기 테마 총괄은 ‘테크 확산, 장수경제, 다극화, 에너지의 미래’ 네 축이 성과를 주도하고 있음을 재확인하며, AI 도입·정착이 전 산업의 생산성·원가 구조를 재편하고, 전력 수급과 데이터센터 자본조달의 병목이 민간신용·자산유동화의 역할 확대를 견인하는 양상임.
- 다극화와 관세 레짐 변화는 연말 글로벌 유효 관세율을 약 16%로 끌어올릴 소지가 있으며, 기업들은 공급망 다변화보다 가격결정력 확보를 더 빈번히 선택하고, 지역 네트워크 효과가 강한 로컬 플랫폼·서비스가 지정학 변동성 하에서의 ‘세이프 헤븐’ 역할을 수행함.
- 결론적으로, 단기적으로는 무역정책의 전술적 격화가 과도 조정의 트리거로 기능하겠지만, 일정 수준의 조정·정책 디에스컬레이션 이후에는 2026년을 향한 ‘초기 사이클—수익 추정의 재상향—퀄리티 팩터 우위’라는 본류 내러티브가 복원될 것이라는 프레임을 유지함.
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TS Lombard, Why is This Economy So Weird?
- 팬데믹 이후 반복된 괴리의 연장선에서, 실질 GDP는 견조하게 보이지만 고용 창출은 멈칫하고, 주가는 신고가를 경신하는 반면 기업·소비 심리는 위축되며, 신용스프레드는 온건하나 디폴트와 파산은 증가하는 ‘비정상 조합’을 보이고 있음.
- 현재 국면을 설명하는 가설은 세 가지임.
- 첫째는 사이클 전환점에서 데이터 판독이 왜곡되며 향후 경기 둔화가 광범위하게 확산되고 추후 대규모 통계 개편이 괴리를 해소할 것이라는 ‘전환점 가설’
- 둘째는 저소득층·중소기업·비AI 분야가 수축하는 반면 고소득층·대기업·AI 투자는 견조한 ‘K자형 경제’로, “주식시장은 실물경제가 아니다”라는 가설
- 셋째는 관세·추방·연준 공격 등 실제 정책 충격과 예측 불가능성이 투자·채용 의사결정을 마비시키며 경제를 비정상적으로 보이게 만든다는 ‘정책 혼돈 가설’로, 임의적 보상과 처벌이 반복되는 환경에서 경제주체의 행동이 비정형화된다는 것임.
- K자형 설명에는 일부 진실이 있으나, 팬데믹 구간의 비정상적 랠리를 과대일반화한 ‘근시안적 낙관’이 섞여 있어 과도한 확대 해석을 경계하며, 실질 논쟁은 1번(전환)과 3번(혼돈) 사이에 자리한다고 판단함
- 불확실성이 해소되면 경기는 반등할 것이고, 반대로 정책 혼돈이 지속되면 K자형의 착시는 사라지며 더 전형적인 둔화 신호가 부각될 것
- 매크로 펀더멘털 자체의 결함은 제한적으로 보며, 민·관 부문 대차대조표는 양호하고 ‘해방의 날’ 충격의 최악 구간은 통과했으며, 연준은 금리 인하로 기조를 완화하고 재정정책의 순수요도 확장 방향으로 전환 중임
- 관세가 기업 마진을 압박한 탓에, 기업은 신규 채용보다 기존 인력의 노동강도를 높이며 비용 효율을 모색하고 있고, 최근의 생산성 개선은 AI 효과라기보다 이러한 미시적 조정의 산물로 해석됨.
- 이러한 정책·심리 불확실성이 완화될 경우 2026년 미국 경제의 재가속 가능성이 높아지며, 통화·재정의 동시완화가 그 추진력이 될 것. 다만 무역전쟁의 재격화와 같은 추가 정책 쇼크는 불필요하며, 최근 72시간의 전개는 그 점에서 실망스러운 신호였음.
- 일시적 시장 혼란 이후 지도부가 톤다운으로 선회하는 패턴은 재확인되었지만, 시장이 안정되면 정책적 공세가 재점화되는 ‘반사성’ 또한 내재해 있음을 암시함.
- 주가와 실물의 괴리를 과잉 해석하기보다, 데이터 개편·가계·기업의 미시 조정·정책 경로라는 네 가지 축이 상호작용하며 나타나는 과도기적 현상으로 보는 것이 합리적임.
- 향후 관전 포인트는 관세·이민·통화정책 독립성에 대한 정책 경로가 예측 가능성을 회복하는지, 그리고 기업 마진 압박이 완화되며 고용과 설비투자가 정상화되는지 여부임. 시스템 리스크 신호가 부재한 가운데 생산성 개선과 수요 완화의 조합이 이어진다면, 성장 둔화 없이도 물가와 비용 압력이 조정되는 ‘연착륙형 회복’의 확률이 상승하게 될 것.
- 전반적으로 ‘정책 불확실성의 해소 → 투자·채용 정상화 → 2026년 재가속’이라는 기본 경로를 유지하되, 무역전쟁 재점화와 같은 외생 충격은 이 경로의 가장 큰 하방 리스크로 관리해야 할 필요가 있음.
- 팬데믹 이후 반복된 괴리의 연장선에서, 실질 GDP는 견조하게 보이지만 고용 창출은 멈칫하고, 주가는 신고가를 경신하는 반면 기업·소비 심리는 위축되며, 신용스프레드는 온건하나 디폴트와 파산은 증가하는 ‘비정상 조합’을 보이고 있음.
- 현재 국면을 설명하는 가설은 세 가지임.
- 첫째는 사이클 전환점에서 데이터 판독이 왜곡되며 향후 경기 둔화가 광범위하게 확산되고 추후 대규모 통계 개편이 괴리를 해소할 것이라는 ‘전환점 가설’
- 둘째는 저소득층·중소기업·비AI 분야가 수축하는 반면 고소득층·대기업·AI 투자는 견조한 ‘K자형 경제’로, “주식시장은 실물경제가 아니다”라는 가설
- 셋째는 관세·추방·연준 공격 등 실제 정책 충격과 예측 불가능성이 투자·채용 의사결정을 마비시키며 경제를 비정상적으로 보이게 만든다는 ‘정책 혼돈 가설’로, 임의적 보상과 처벌이 반복되는 환경에서 경제주체의 행동이 비정형화된다는 것임.
- K자형 설명에는 일부 진실이 있으나, 팬데믹 구간의 비정상적 랠리를 과대일반화한 ‘근시안적 낙관’이 섞여 있어 과도한 확대 해석을 경계하며, 실질 논쟁은 1번(전환)과 3번(혼돈) 사이에 자리한다고 판단함
- 불확실성이 해소되면 경기는 반등할 것이고, 반대로 정책 혼돈이 지속되면 K자형의 착시는 사라지며 더 전형적인 둔화 신호가 부각될 것
- 매크로 펀더멘털 자체의 결함은 제한적으로 보며, 민·관 부문 대차대조표는 양호하고 ‘해방의 날’ 충격의 최악 구간은 통과했으며, 연준은 금리 인하로 기조를 완화하고 재정정책의 순수요도 확장 방향으로 전환 중임
- 관세가 기업 마진을 압박한 탓에, 기업은 신규 채용보다 기존 인력의 노동강도를 높이며 비용 효율을 모색하고 있고, 최근의 생산성 개선은 AI 효과라기보다 이러한 미시적 조정의 산물로 해석됨.
- 이러한 정책·심리 불확실성이 완화될 경우 2026년 미국 경제의 재가속 가능성이 높아지며, 통화·재정의 동시완화가 그 추진력이 될 것. 다만 무역전쟁의 재격화와 같은 추가 정책 쇼크는 불필요하며, 최근 72시간의 전개는 그 점에서 실망스러운 신호였음.
- 일시적 시장 혼란 이후 지도부가 톤다운으로 선회하는 패턴은 재확인되었지만, 시장이 안정되면 정책적 공세가 재점화되는 ‘반사성’ 또한 내재해 있음을 암시함.
- 주가와 실물의 괴리를 과잉 해석하기보다, 데이터 개편·가계·기업의 미시 조정·정책 경로라는 네 가지 축이 상호작용하며 나타나는 과도기적 현상으로 보는 것이 합리적임.
- 향후 관전 포인트는 관세·이민·통화정책 독립성에 대한 정책 경로가 예측 가능성을 회복하는지, 그리고 기업 마진 압박이 완화되며 고용과 설비투자가 정상화되는지 여부임. 시스템 리스크 신호가 부재한 가운데 생산성 개선과 수요 완화의 조합이 이어진다면, 성장 둔화 없이도 물가와 비용 압력이 조정되는 ‘연착륙형 회복’의 확률이 상승하게 될 것.
- 전반적으로 ‘정책 불확실성의 해소 → 투자·채용 정상화 → 2026년 재가속’이라는 기본 경로를 유지하되, 무역전쟁 재점화와 같은 외생 충격은 이 경로의 가장 큰 하방 리스크로 관리해야 할 필요가 있음.
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BofA’s FMS, Buypoloar
- 10월 FMS는 성장 기대·주식 비중·현금 수준을 종합한 심리지표가 5.8로 2월 이후 최고치를 기록하며 위험선호가 뚜렷. 현금 비중은 3.8%로 낮아 ‘캐시 룰’ 관점에서 매도 신호 영역에 근접, Bull & Bear 인디케이터는 6.5로 중립 상단에 위치.
- 유동성 환경을 긍정적으로 본 응답이 Net 59%로 2021년 9월 이후 최고, 장기금리 상승을 예상하는 응답이 Net 28%로 2022년 6월 이후 최고치를 재차 경신. 경기 사이클 전망에서는 소프트랜딩 54%, 노랜딩 33%, 하드랜딩 8%로 분포, 12개월 내 글로벌 경기침체 가능성은 팬데믹 이후 최저로 후퇴.
- 자산배분 측면에서 주식은 Net 32% 오버웨잇으로 8개월래 최고, 채권은 Net 24% 언더웨잇으로 2022년 10월 이후 최저, 현금은 Net 13% 언더웨이트로 2024년 12월 이후 최저 기록. 원자재는 Net 14% 오버웨이트로 2023년 3월 이후 최고, 금 관련 배분은 평균 2.4%로 낮지만 ‘Long Gold’가 43%로 최혼잡 트레이드 1위 기록. 암호자산 배분은 평균 0.4%에 불과해 구조적으로 미미한 익스포저 유지.
- 지역별로 이머징 주식은 Net 46% 오버웨이트로 2021년 2월 이후 최고, 미국 주식은 전월 Net 14% 언더웨이트에서 Net 1% 오버웨이트로 전환되어 8개월래 최고 배분 회복. 유로존은 Net 18% 오버웨이트로 완만히 확대, 일본은 Net 1% 언더웨이트로 여전히 약세, 영국은 Net 19% 언더웨이트로 저배분 지속.
- 섹터 포지셔닝에서는 은행·통신·헬스케어·테크가 상대적으로 오버웨이트이고 에너지·필수소비재·소재가 언더웨이트이며, 10월 한 달에는 유틸리티·산업재·헬스케어로 로테이션 예정인 반면, 필수소비재·통신·테크 비중이 축소됨.
- 밸류에이션 인식에서 글로벌 주식이 고평가라는 응답이 Net 60%로 사상 최고치를 경신한 반면, 글로벌 채권 고평가 응답은 Net 22% 수준. 환율 밸류에이션 측면에서 달러는 장기 평균 대비 +1.2 표준편차의 고평가 영역 위치, 유로는 −0.9 표준편차의 저평가, 파운드는 소폭 고평가로 인식.
- 최대 테일리스크는 처음으로 ‘AI 주식 버블’이 33%로 1위를 차지, 그 다음은 ‘인플레이션 2차 파동’ 27%, ‘연준 독립성 약화와 달러가치 희석’ 14% 순. 체계적 크레딧 이벤트의 발원지로 ‘프라이빗 에쿼티/프라이빗 크레딧’을 지목한 응답이 57%로 2022년 이후 최고, 위험 대비 수익 관점에서는 여전히 리스크를 감수할 유인이 우세.
- 10월 FMS는 성장 기대·주식 비중·현금 수준을 종합한 심리지표가 5.8로 2월 이후 최고치를 기록하며 위험선호가 뚜렷. 현금 비중은 3.8%로 낮아 ‘캐시 룰’ 관점에서 매도 신호 영역에 근접, Bull & Bear 인디케이터는 6.5로 중립 상단에 위치.
- 유동성 환경을 긍정적으로 본 응답이 Net 59%로 2021년 9월 이후 최고, 장기금리 상승을 예상하는 응답이 Net 28%로 2022년 6월 이후 최고치를 재차 경신. 경기 사이클 전망에서는 소프트랜딩 54%, 노랜딩 33%, 하드랜딩 8%로 분포, 12개월 내 글로벌 경기침체 가능성은 팬데믹 이후 최저로 후퇴.
- 자산배분 측면에서 주식은 Net 32% 오버웨잇으로 8개월래 최고, 채권은 Net 24% 언더웨잇으로 2022년 10월 이후 최저, 현금은 Net 13% 언더웨이트로 2024년 12월 이후 최저 기록. 원자재는 Net 14% 오버웨이트로 2023년 3월 이후 최고, 금 관련 배분은 평균 2.4%로 낮지만 ‘Long Gold’가 43%로 최혼잡 트레이드 1위 기록. 암호자산 배분은 평균 0.4%에 불과해 구조적으로 미미한 익스포저 유지.
- 지역별로 이머징 주식은 Net 46% 오버웨이트로 2021년 2월 이후 최고, 미국 주식은 전월 Net 14% 언더웨이트에서 Net 1% 오버웨이트로 전환되어 8개월래 최고 배분 회복. 유로존은 Net 18% 오버웨이트로 완만히 확대, 일본은 Net 1% 언더웨이트로 여전히 약세, 영국은 Net 19% 언더웨이트로 저배분 지속.
- 섹터 포지셔닝에서는 은행·통신·헬스케어·테크가 상대적으로 오버웨이트이고 에너지·필수소비재·소재가 언더웨이트이며, 10월 한 달에는 유틸리티·산업재·헬스케어로 로테이션 예정인 반면, 필수소비재·통신·테크 비중이 축소됨.
- 밸류에이션 인식에서 글로벌 주식이 고평가라는 응답이 Net 60%로 사상 최고치를 경신한 반면, 글로벌 채권 고평가 응답은 Net 22% 수준. 환율 밸류에이션 측면에서 달러는 장기 평균 대비 +1.2 표준편차의 고평가 영역 위치, 유로는 −0.9 표준편차의 저평가, 파운드는 소폭 고평가로 인식.
- 최대 테일리스크는 처음으로 ‘AI 주식 버블’이 33%로 1위를 차지, 그 다음은 ‘인플레이션 2차 파동’ 27%, ‘연준 독립성 약화와 달러가치 희석’ 14% 순. 체계적 크레딧 이벤트의 발원지로 ‘프라이빗 에쿼티/프라이빗 크레딧’을 지목한 응답이 57%로 2022년 이후 최고, 위험 대비 수익 관점에서는 여전히 리스크를 감수할 유인이 우세.
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GS, Year End Hedges
- 연말 성과 방어의 핵심 주제는 표면적으로는 하이 퀄리티의 상승장이지만 내부적으로는 여전히 취약하며 지금은 헤지를 재점검해야 할 시점.
- S&P 500은 4월 저점 이후 약 35% 상승하며 1개월 실현 변동성 10 수준의 드문 안정적 상승세를 보였으나, 10/10 무역 분쟁 재점화로 글로벌 금융위기 이후 최대급 변동성 이벤트가 발생, 시장의 내재 상관관계가 급격히 상승하는 취약성이 드러났음.
- 11월 만기 100% 행사가 기준 풋옵션 수익률 비교에서는 S&P 500, 나스닥, XLK 순으로 수익률이 높았으며, S&P 500 풋옵션은 하루 만에 프리미엄의 2.12배를 기록하는 등 낮은 변동성과 낮은 내재 상관, 높은 집중도의 컨벡서티 조합이 유효하게 작동했음.
- 변동성 기준 수익률에서는 HYG 풋이 가장 우수했고, XLF와 S&P 500이 뒤를 이었으며, 스큐는 여전히 극단적으로 비드된 상태를 유지했음. 10월 말 기준 S&P 500 스트래들은 하루 낙폭과 유사한 비용 수준에서 거래되어 캐리가 어려운 환경이지만, 리스크-오프 구간의 좌측 꼬리 이벤트에 대한 헤지 수단으로는 여전히 가장 효율적
- 크레딧 시장에서는 매크로 환경에 비해 인덱스 스프레드가 과도하게 타이트하다는 판단이 유지되며, 단기 변동성 급등 이후 커버드 페이어 구조가 매력적으로 부각되었음. 예시로 CDX IG45 인덱스에서 53bp 수준에서 보호를 매수하고, 1개월 만기 70bp 페이어를 매도하는 구조를 제시함.
- 외환시장에서는 모든 자산군에 걸친 컨센서스 포지션이 동일하게 형성되어 있어(에쿼티 및 AI 롱, 달러 숏, 크레딧 타이트, 연준 금리 인하 기대) 균열 시 성과 반납 리스크가 크다고 진단됨. 이에 전통적인 리스크-오프 헤지 수단인 달러 롱 포지션의 매력도가 재조명됨.
- EURUSD는 단기 금리와 높은 상관성을 보이며, 금리 인하 기대가 약화될 경우 하락 민감도가 커지는 구조임. 2026년 1월 30일 만기 1.10 풋 바이너리 옵션은 약 9% 프리미엄으로 최대 11.1배 지급 구조가 매력적.
- USDCNH는 10년 기준 변동성이 0 백분위 수준으로 역사적 저점이며, 시장 포지셔닝이 CNH 롱에 과도하게 쏠려 있어 6개월 만기 7.30 디지털 콜이 약 10% 프리미엄, 최대 10배 지급 구조가 매력적임.
- 금리 시장에서는 단기 및 장기 리시버 스왑션(6m1y, 6m30y)이 성장 둔화 헤지 수단이 될 것. 이 헤지 수단은 실업률 상승, 연준 독립성 논란, 스티프너 청산, 장기물 발행 축소 리스크 등 다양한 시나리오에 대응할 수 있는 구조가 됨.
- 거시적 금융긴축(FCI 타이트닝) 리스크를 단일 라인 아이템으로 방어할 수 있는 TRS형 크로스애셋 매크로 바스켓을 제안.
- 연말 성과 방어의 핵심 주제는 표면적으로는 하이 퀄리티의 상승장이지만 내부적으로는 여전히 취약하며 지금은 헤지를 재점검해야 할 시점.
- S&P 500은 4월 저점 이후 약 35% 상승하며 1개월 실현 변동성 10 수준의 드문 안정적 상승세를 보였으나, 10/10 무역 분쟁 재점화로 글로벌 금융위기 이후 최대급 변동성 이벤트가 발생, 시장의 내재 상관관계가 급격히 상승하는 취약성이 드러났음.
- 11월 만기 100% 행사가 기준 풋옵션 수익률 비교에서는 S&P 500, 나스닥, XLK 순으로 수익률이 높았으며, S&P 500 풋옵션은 하루 만에 프리미엄의 2.12배를 기록하는 등 낮은 변동성과 낮은 내재 상관, 높은 집중도의 컨벡서티 조합이 유효하게 작동했음.
- 변동성 기준 수익률에서는 HYG 풋이 가장 우수했고, XLF와 S&P 500이 뒤를 이었으며, 스큐는 여전히 극단적으로 비드된 상태를 유지했음. 10월 말 기준 S&P 500 스트래들은 하루 낙폭과 유사한 비용 수준에서 거래되어 캐리가 어려운 환경이지만, 리스크-오프 구간의 좌측 꼬리 이벤트에 대한 헤지 수단으로는 여전히 가장 효율적
- 크레딧 시장에서는 매크로 환경에 비해 인덱스 스프레드가 과도하게 타이트하다는 판단이 유지되며, 단기 변동성 급등 이후 커버드 페이어 구조가 매력적으로 부각되었음. 예시로 CDX IG45 인덱스에서 53bp 수준에서 보호를 매수하고, 1개월 만기 70bp 페이어를 매도하는 구조를 제시함.
- 외환시장에서는 모든 자산군에 걸친 컨센서스 포지션이 동일하게 형성되어 있어(에쿼티 및 AI 롱, 달러 숏, 크레딧 타이트, 연준 금리 인하 기대) 균열 시 성과 반납 리스크가 크다고 진단됨. 이에 전통적인 리스크-오프 헤지 수단인 달러 롱 포지션의 매력도가 재조명됨.
- EURUSD는 단기 금리와 높은 상관성을 보이며, 금리 인하 기대가 약화될 경우 하락 민감도가 커지는 구조임. 2026년 1월 30일 만기 1.10 풋 바이너리 옵션은 약 9% 프리미엄으로 최대 11.1배 지급 구조가 매력적.
- USDCNH는 10년 기준 변동성이 0 백분위 수준으로 역사적 저점이며, 시장 포지셔닝이 CNH 롱에 과도하게 쏠려 있어 6개월 만기 7.30 디지털 콜이 약 10% 프리미엄, 최대 10배 지급 구조가 매력적임.
- 금리 시장에서는 단기 및 장기 리시버 스왑션(6m1y, 6m30y)이 성장 둔화 헤지 수단이 될 것. 이 헤지 수단은 실업률 상승, 연준 독립성 논란, 스티프너 청산, 장기물 발행 축소 리스크 등 다양한 시나리오에 대응할 수 있는 구조가 됨.
- 거시적 금융긴축(FCI 타이트닝) 리스크를 단일 라인 아이템으로 방어할 수 있는 TRS형 크로스애셋 매크로 바스켓을 제안.
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Citadel's Rubner, 구조적 강세는 유효, 10월 중순 변동성 조심 필요
- 헤드라인 리스크가 단기 변동성을 자극하더라도 주식의 1차 추세는 견조, 기업 펀더멘털 개선이 역사적으로 강한 시즌인 11월 랠리의 다음 구간을 지지할 것이라는 점을 전제로, 향후 2주간은 비펀더멘털·시스템매틱 공급과 일간 리밸런싱이 단기 왜곡을 유발할 수 있음.
- 옵션 시장에서는 10/10일 일일 1억 800만 계약이라는 역대 최대 거래와 함께 리테일의 콜 우위 ‘Better to Buy’ 스큐가 24주 연속으로 기록을 이으며 콜 매수 단일일 최대로 치솟았고, 반대로 기관은 풋 우위의 헤지 수요를 확대해 리테일의 딥바이·기관의 헤징이라는 분화가 뚜렷해졌음.
- 현금·옵션·ETF 전반에서 리테일은 순매수(ETF는 대형지수 중심)였고, SPY 유입의 36%가 Mag7에 귀결되는 집중 속에서도 ‘딥바이’ 행태가 유지되며, 지난 6개월 S&P 500의 약 30% 상승을 감안하면 연말 추가 레그업에 앞선 질서 있는 콘솔리데이션이 바람직함.
- 고객 플로우를 보면 리테일은 26주 중 23주·최근 7주 연속 현금주식 순매수, 옵션 24주 연속 순매수, ETF는 208거래일 중 206일 순매수이며, 기관은 뮤추얼펀드 회계연도 말(10/31)을 앞두고 벤치마크 롱은 유지하되 ‘매크로’ 헤지를 9주 중 8주 늘렸음.
- 실적 시즌은 3분기 컨센서스 +7.5%로 기준이 높아졌으며, 3개월 내재 상관이 낮아 ‘주식 픽킹 마켓’이 전개, 실적발표일 옵션이 암시하는 일중 변동은 S&P 4.7%, 테크 5.9%로 2022년 이후 최고 수준.
- 100년 시즌성 분석상 10월은 변동성이 큰 달이며 10월 26일(S&P), 27일(NDX)이 4분기 저점이 되는 경향이 강하고, 강한 해일수록 연말 랠리가 더 강해지는 패턴이 재확인돼 ‘10월 말 딥은 매수 기회’라는 전술적 메시지가 도출됨.
- 리테일 포지셔닝은 4Q로 갈수록 강화되는 계절성(9월 약, 10월 회복, 11월 최강)과 함께 옵션 거래가 11월에 정점을 찍는 과거 패턴을 재현할 가능성이 높아, 단기 변동에도 수요 탄성이 유지될 여지가 큼.
- 기관 옵션 고객들은 9주 중 8주 베어리시 플로우를 시현했지만, 내재변동성 레벨이 리셋되며 ‘벤치마크 대비 실적 미달(FOMU)’ 리스크를 의식한 헤지는 유지되고, 저퀄리티 섹터의 급등에는 페이드하려는 매크로 성향이 강화됨.
- 자사주 매입 측면에서는 러셀3000 기준 승인액이 1.297조 달러(YTD, 사상 최고 속도)에 달해 연말 1.5조 달러 가능성이 열려 있고, 90% 집행 가정 시 약 1.35조 달러(일평균 VWAP 수요 환산 53억 달러)의 수요가 남아 있으며, 집행 최성기인 11~12월을 앞두고 11월 1일 블랙아웃 해제 이후 수급 버퍼로 작동할 전망.
- 변동성 구조는 금요일 이벤트 전까지 헤지펀드·라지 스펙의 VIX 숏 포지션이 과밀해 충격 시 비대칭 리스크가 현실화됐고, 주초 피드백에서는 볼 셀링 재개 시도가 관찰되었으나 포지션 관리의 민감도가 높아졌음.
- 시스템매틱은 CTA/트렌드 시그널이 +0.4~+1.5 z-score대로 약화 국면이며, ES 기준 중기 트리거 6,494가 롱→쇼트 전환 분기점으로 제시되는 가운데 단기 시그널은 약화, 장기 시그널은 중립상태임
- 볼컨트롤은 실현변동 축소 국면에서 익스포저를 가파르게 리빌드했기 때문에 최근 변동성 상승이 이어질 경우 지연된 공급으로 전환될 소지가 있으며, 리스크 패리티는 주식 비중이 3년 평균(약 25%) 부근
- 심리 지표는 AAII 주식 비중과 불/약세 스프레드가 반등했지만 중립영역에 머물러 있어, 지수 하락 시 시스템매틱 물량이 드로우다운을 증폭시킬 수 있는 테일 리스크를 경계할 필요가 있음.
- 종합적으로 보면, 구조적 강세(리테일 수요·바이백·패시브 유입·AI 테마)는 유효하나 10월 전술적 취약성 속에 실적 앞두고 혼잡 구간을 헤지하는 접근이 합리적이며, 10월 하순의 조정은 연말 ‘포모 랠리’ 진입 전 매수로 다뤄야 한다고 보고있음.
- 헤드라인 리스크가 단기 변동성을 자극하더라도 주식의 1차 추세는 견조, 기업 펀더멘털 개선이 역사적으로 강한 시즌인 11월 랠리의 다음 구간을 지지할 것이라는 점을 전제로, 향후 2주간은 비펀더멘털·시스템매틱 공급과 일간 리밸런싱이 단기 왜곡을 유발할 수 있음.
- 옵션 시장에서는 10/10일 일일 1억 800만 계약이라는 역대 최대 거래와 함께 리테일의 콜 우위 ‘Better to Buy’ 스큐가 24주 연속으로 기록을 이으며 콜 매수 단일일 최대로 치솟았고, 반대로 기관은 풋 우위의 헤지 수요를 확대해 리테일의 딥바이·기관의 헤징이라는 분화가 뚜렷해졌음.
- 현금·옵션·ETF 전반에서 리테일은 순매수(ETF는 대형지수 중심)였고, SPY 유입의 36%가 Mag7에 귀결되는 집중 속에서도 ‘딥바이’ 행태가 유지되며, 지난 6개월 S&P 500의 약 30% 상승을 감안하면 연말 추가 레그업에 앞선 질서 있는 콘솔리데이션이 바람직함.
- 고객 플로우를 보면 리테일은 26주 중 23주·최근 7주 연속 현금주식 순매수, 옵션 24주 연속 순매수, ETF는 208거래일 중 206일 순매수이며, 기관은 뮤추얼펀드 회계연도 말(10/31)을 앞두고 벤치마크 롱은 유지하되 ‘매크로’ 헤지를 9주 중 8주 늘렸음.
- 실적 시즌은 3분기 컨센서스 +7.5%로 기준이 높아졌으며, 3개월 내재 상관이 낮아 ‘주식 픽킹 마켓’이 전개, 실적발표일 옵션이 암시하는 일중 변동은 S&P 4.7%, 테크 5.9%로 2022년 이후 최고 수준.
- 100년 시즌성 분석상 10월은 변동성이 큰 달이며 10월 26일(S&P), 27일(NDX)이 4분기 저점이 되는 경향이 강하고, 강한 해일수록 연말 랠리가 더 강해지는 패턴이 재확인돼 ‘10월 말 딥은 매수 기회’라는 전술적 메시지가 도출됨.
- 리테일 포지셔닝은 4Q로 갈수록 강화되는 계절성(9월 약, 10월 회복, 11월 최강)과 함께 옵션 거래가 11월에 정점을 찍는 과거 패턴을 재현할 가능성이 높아, 단기 변동에도 수요 탄성이 유지될 여지가 큼.
- 기관 옵션 고객들은 9주 중 8주 베어리시 플로우를 시현했지만, 내재변동성 레벨이 리셋되며 ‘벤치마크 대비 실적 미달(FOMU)’ 리스크를 의식한 헤지는 유지되고, 저퀄리티 섹터의 급등에는 페이드하려는 매크로 성향이 강화됨.
- 자사주 매입 측면에서는 러셀3000 기준 승인액이 1.297조 달러(YTD, 사상 최고 속도)에 달해 연말 1.5조 달러 가능성이 열려 있고, 90% 집행 가정 시 약 1.35조 달러(일평균 VWAP 수요 환산 53억 달러)의 수요가 남아 있으며, 집행 최성기인 11~12월을 앞두고 11월 1일 블랙아웃 해제 이후 수급 버퍼로 작동할 전망.
- 변동성 구조는 금요일 이벤트 전까지 헤지펀드·라지 스펙의 VIX 숏 포지션이 과밀해 충격 시 비대칭 리스크가 현실화됐고, 주초 피드백에서는 볼 셀링 재개 시도가 관찰되었으나 포지션 관리의 민감도가 높아졌음.
- 시스템매틱은 CTA/트렌드 시그널이 +0.4~+1.5 z-score대로 약화 국면이며, ES 기준 중기 트리거 6,494가 롱→쇼트 전환 분기점으로 제시되는 가운데 단기 시그널은 약화, 장기 시그널은 중립상태임
- 볼컨트롤은 실현변동 축소 국면에서 익스포저를 가파르게 리빌드했기 때문에 최근 변동성 상승이 이어질 경우 지연된 공급으로 전환될 소지가 있으며, 리스크 패리티는 주식 비중이 3년 평균(약 25%) 부근
- 심리 지표는 AAII 주식 비중과 불/약세 스프레드가 반등했지만 중립영역에 머물러 있어, 지수 하락 시 시스템매틱 물량이 드로우다운을 증폭시킬 수 있는 테일 리스크를 경계할 필요가 있음.
- 종합적으로 보면, 구조적 강세(리테일 수요·바이백·패시브 유입·AI 테마)는 유효하나 10월 전술적 취약성 속에 실적 앞두고 혼잡 구간을 헤지하는 접근이 합리적이며, 10월 하순의 조정은 연말 ‘포모 랠리’ 진입 전 매수로 다뤄야 한다고 보고있음.
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트럼프 싱크탱크 AFPI
AFPI의 경제 정책은 보호무역주의, 규제 완화, 세금 감면을 핵심으로 함
- 보호무역주의: '미국 우선주의' 무역 정책을 통해 공정하고 호혜적인 무역을 추구하며, 미국 노동자와 기업을 보호하는 데 중점임. 중국 등 외국의 불공정 무역 관행을 막기 위해 관세 부과와 무역 협정 재협상을 지지
세금 감면: 트럼프 행정부 시절의 세제 감면 정책인 '세금 감면 및 일자리법'을 영구화하고, 이를 통해 기업과 가계의 세금 부담을 줄여 경제 성장을 촉진해야 한다고 주장
에너지 자립: 미국 내 석유 및 가스 생산을 늘려 에너지 자립을 강화하고, 관련 규제를 철폐하여 에너지 가격을 낮추는 것을 목표로 함
공급망 재편: 미국과 동맹국에 의존하는 공급망을 구축하여 미국의 산업 역량을 강화해야 한다고 주장
문화적 성향
AFPI의 문화적 의제는 전통적인 가치와 보수적인 접근 방식을 강조
부모의 권리: 학교 교과 과정 및 교육 결정에 있어 부모의 권한을 확대해야 한다고 주장. 이는 소위 '진보적인 사상'이 학교에 확산되는 것을 막기 위한 보수적 움직임의 일환
종교의 자유: '종교 신자'들이 그들의 종교적 신념에 따라 행동할 권리를 보호하기 위해 헌법에 명시된 종교의 자유 권리를 활용해야 한다고 강조
정체성 문제 반대: 성소수자(LGBTQ+)의 권리를 보호하는 일부 법률에 반대하고, 성 정체성의 개념을 제한하는 등 트랜스젠더 운동에 대해 보수적인 입장
미국 역사 교육: 교과 과정에서 미국 역사와 가치를 올바르게 가르쳐야 하며, 미국의 건국에 대한 왜곡된 정보나 운동가 중심의 정보에 맞서야 한다고 주장.
정치적 성향
AFPI는 '미국 우선주의' 원칙에 따라 행정부의 권한을 강화하고 정부의 역할을 축소하는 것을 목표로 함
이민 및 국경 안보: 국경 장벽 건설을 완료하고 국경 통제를 강화하는 한편, 입국자 심사를 강화하고 불법 이민을 단속할 것을 요구
정부 관료주의 축소: 관료주의를 줄여 정부의 크기를 축소하고, 공무원 수를 감축하여 납세자의 세금을 절약해야 함
사법부 보수화: 헌법주의 원칙에 따라 법률을 엄격하게 해석하는 보수적인 판사를 임명하는 것을 지지함
행정부 권한 강화: 트럼프의 재임 시절 추진했던 많은 정책을 이어받아 행정부의 권한을 더욱 강화하려고 함. AFPI는 트럼프의 두 번째 임기를 대비해 수백 건의 행정명령을 준비했으며, 정부 부처별로 정책 의제를 설정하고 인력을 배치하는 계획을 세웠음
국내 정치 우선: 외교 정책에서 전통적인 동맹 관계보다 미국의 국익을 우선시하며, '끝없는 전쟁'을 종식하는 것을 목표로 하는 곳임
AFPI의 경제 정책은 보호무역주의, 규제 완화, 세금 감면을 핵심으로 함
- 보호무역주의: '미국 우선주의' 무역 정책을 통해 공정하고 호혜적인 무역을 추구하며, 미국 노동자와 기업을 보호하는 데 중점임. 중국 등 외국의 불공정 무역 관행을 막기 위해 관세 부과와 무역 협정 재협상을 지지
세금 감면: 트럼프 행정부 시절의 세제 감면 정책인 '세금 감면 및 일자리법'을 영구화하고, 이를 통해 기업과 가계의 세금 부담을 줄여 경제 성장을 촉진해야 한다고 주장
에너지 자립: 미국 내 석유 및 가스 생산을 늘려 에너지 자립을 강화하고, 관련 규제를 철폐하여 에너지 가격을 낮추는 것을 목표로 함
공급망 재편: 미국과 동맹국에 의존하는 공급망을 구축하여 미국의 산업 역량을 강화해야 한다고 주장
문화적 성향
AFPI의 문화적 의제는 전통적인 가치와 보수적인 접근 방식을 강조
부모의 권리: 학교 교과 과정 및 교육 결정에 있어 부모의 권한을 확대해야 한다고 주장. 이는 소위 '진보적인 사상'이 학교에 확산되는 것을 막기 위한 보수적 움직임의 일환
종교의 자유: '종교 신자'들이 그들의 종교적 신념에 따라 행동할 권리를 보호하기 위해 헌법에 명시된 종교의 자유 권리를 활용해야 한다고 강조
정체성 문제 반대: 성소수자(LGBTQ+)의 권리를 보호하는 일부 법률에 반대하고, 성 정체성의 개념을 제한하는 등 트랜스젠더 운동에 대해 보수적인 입장
미국 역사 교육: 교과 과정에서 미국 역사와 가치를 올바르게 가르쳐야 하며, 미국의 건국에 대한 왜곡된 정보나 운동가 중심의 정보에 맞서야 한다고 주장.
정치적 성향
AFPI는 '미국 우선주의' 원칙에 따라 행정부의 권한을 강화하고 정부의 역할을 축소하는 것을 목표로 함
이민 및 국경 안보: 국경 장벽 건설을 완료하고 국경 통제를 강화하는 한편, 입국자 심사를 강화하고 불법 이민을 단속할 것을 요구
정부 관료주의 축소: 관료주의를 줄여 정부의 크기를 축소하고, 공무원 수를 감축하여 납세자의 세금을 절약해야 함
사법부 보수화: 헌법주의 원칙에 따라 법률을 엄격하게 해석하는 보수적인 판사를 임명하는 것을 지지함
행정부 권한 강화: 트럼프의 재임 시절 추진했던 많은 정책을 이어받아 행정부의 권한을 더욱 강화하려고 함. AFPI는 트럼프의 두 번째 임기를 대비해 수백 건의 행정명령을 준비했으며, 정부 부처별로 정책 의제를 설정하고 인력을 배치하는 계획을 세웠음
국내 정치 우선: 외교 정책에서 전통적인 동맹 관계보다 미국의 국익을 우선시하며, '끝없는 전쟁'을 종식하는 것을 목표로 하는 곳임
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