Кривая ОФЗ – безрисковая кривая на рынке облигаций. Что это такое и как использовать на практике?

👍Облигации федерального займа являются эталоном для других облигаций, обращающихся на российском фондовом рынке. Именно благодаря исключительной надежности гособлигаций, кривая ОФЗ и называется безрисковой.

👍В прикладном смысле кривую доходности ОФЗ можно использовать как инструмент для измерения кредитной премии корпоративных облигаций. Статистически у эмитентов с рейтингом AAA отклонение от кривой ОФЗ составляет до 100-120 базисных пунктов. Чем ниже рейтинг, тем больше премия: у АА – это уже 200-250 базисных пунктов, у А – 300-450 базисных пунктов. Подробнее о рейтингах мы говорили здесь.

👍Отметим некоторые особенности:
- У облигаций компаний финансового сегмента (банки, лизинговые, факторинговые компании и пр.) премия шире по сравнению с компаниями из реального сектора экономики;
- Кредитная премия может зависеть от срочности бумаги.

❗️Задача инвестора – найти аномалии по кредитным премиям облигаций на текущем участке кривой ОФЗ. Если найденная аномалия связана не с возможными проблемами эмитента облигации, то такую бумагу можно считать инвестиционной идеей. Обращаем внимание, что вы можете попробовать оценить доходность облигаций самостоятельно с помощью нашего технического монитора.

#финграм #облигации
Аналитический центр ПСБ

⚡️Модельный портфель оставляем без изменений

В конце минувшей недели индекс МосБиржи вышел вверх из диапазона 2600-2700 пунктов, чему способствовало улучшение ожиданий по геополитике. Учитывая улучшение конъюнктуры рынка, мы заполняли портфель акциями, к концу недели распределив почти все свободные денежные средства. При этом акцент был сделан на сильные фундаментальные истории.

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

Экономика прекратила наращивать потенциал

👍 В III кв. 2025 года Росстат впервые с 2022 года зафиксировал реальный спад инвестиций в основной капитал (-3,1% г/г). Причём падение инвестиций сопоставимо с уровнем падения второго-третьего кварталов 2020 года (около -4,5% г/г ).

👍 По итогам девяти месяцев 2025 года динамика инвестиций околонулевая (+0,5% г/г).

👍 Оценка покомпонентной динамики инвестиций показывает, что падение наблюдалось в двух крупнейших направлениях капзатрат: в инфраструктуру (-1% г/г) и в машины и оборудование (-15% г/г).

Наше мнение
По нашим оценкам, тренд по инвестициям в основной капитал ушел ниже базового прогноза Банка России, который предполагает рост валового накопления основного капитала на 1-3% в 2025 году.

Наблюдаемая динамика инвестиций указывает на прекращение роста экономического потенциала, а при закреплении тренда – на его сужение. Такие высокие темпы спада не способствуют решению задач по повышению технологического суверенитета и импортозамещению.

В этой связи считаем, что политика «мягкой» экономической посадки требует как минимум заметной коррекции. В частности, сильное падение инвестиций должно стать аргументом в пользу ускорения смягчения ДКП, тем более в условиях развития инфляции ниже базового прогноза регулятора. Прогнозируем снижение ключевой ставки на 50-100 б.п. в декабре.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

🏦 Сбер: прибыль вплотную подойдет к 1,7 трлн руб. по итогам года

Сбербанк в ноябре 2025 г. заработал 149 млрд руб. (+26,8% к ноябрю 2024 г.); за 11 месяцев 2025 г. – 1,57 трлн руб. (+8,5% г/г). Годом ранее банк ускорил создание резервов, что привело к снижению месячной прибыли. Сейчас кредитный риск остается стабильным - показатель COR в ноябре составил 1,4% против 2,3% годом ранее (за 11 месяцев 2025 г. остался без изменений – 1,5%).

Процентная маржа (NIM), несмотря на существенную долю активов с плавающими ставками, также остается стабильно высокой.

Темпы роста корпоративного портфеля пришли в норму (+0,7% м/м после 3 месяцев >2% м/м); розничный портфель: +1,4% м/м. Замедление кредитования позволило существенно нарастить показатель Н1.0 до 13,2% (+0,5% м/м), что позитивно в части возможности банка выплачивать дивиденды.

Наше мнение:
Сбер устойчиво идет на обновление рекорда по чистой прибыли в 2025 г. (~1,7 трлн руб.); подтверждаем оценку целевой цены обыкновенных акций на ближайшие 12 мес. на уровне 383 руб. с потенциалом роста ~25%.

#ДмитрийГрицкевич
#эмитенты #SBER
Аналитический центр ПСБ

⚡️ Обновление в модельном портфеле облигаций

• Закрыли идею в бумагах ПСБ4Р-01 в связи с достижением наших целевых значений

Перспективы долгового рынка выглядят позитивно - стремительное торможение инфляции практически предопределяет продолжение смягчения политики ЦБ. Ожидаем, что к концу года индекс RGBI вернется к уровню 120 пунктов. Структуру облигационного портфеля оставляем без изменений: считаем целесообразным более 50% держать в длинных облигациях с фиксированным купоном, не менее 25-30% – во флоатерах для хеджирования процентного риска.

#нашпортфель #облигации
Аналитический центр ПСБ

МСП преуспели в вопросах производительности труда

👍 Компании стали чаще контролировать эффективность. Доля МСП, отслеживающих производительность на регулярной основе (раз в квартал или чаще), увеличилась до 44% с 36% годом ранее. В условиях сложных экономических реалий бизнес, как правило, уделяет большее внимание эффективности.
👍Такой подход позитивно отражается на бизнесе: так, у 45% МСП производительность труда сотрудников за последний год заметно увеличилась.
👍Предприниматели связывают такой рост, прежде всего, с усилением мотивации сотрудников, организацией обучения и анализом эффективности.

Подробнее о результатах RSBI в октябре. Следите за #rsbi

*Индекс RSBI измеряет деловую активность малого и среднего бизнеса России. Исследование проводят совместно ПСБ, общероссийская общественная организация «Опора России» и Аналитический центр НАФИ. Подробнее здесь.

Аналитический Центр ПСБ

⚡️Мосбиржа в моменте

Вчера бумаги Норникеля закончили торги сильнее рынка, прибавив 3,6%. Позитивной динамике способствовала ситуация на рынке металлов платиновой группы, а также технический фактор – акции компании вышли на максимумы с марта текущего года. Сегодня на открытии торгов они находятся под незначительным давлением. Однако, если индекс МосБиржи продолжит рост, акции Норникеля получат поддержку как со стороны бычьих настроений на российском рынке, так и позитива на рынке драгметаллов. Акции компании держим в нашем модельном портфеле с целью 160 руб.

#псбрынки
Аналитический центр ПСБ

Дефицит бюджета расширяется

👍 В ноябре Минфину удалось сбалансировать дефицит федерального бюджета, месячные объёмы которого были минимальными в текущем году (около 60 млрд. руб.). С начала года он составил 4,2 трлн рублей.

👍 Тем не менее, нужно учитывать, что ноябрьские оценки предварительные и могут быть скорректированы. Так, в октябре Минфин заявлял о дефиците около 400 млрд, но сейчас, за счет пересмотра расходов в сторону увеличения, скорректировал оценку дефицита в прошлом месяце до 700 млрд.

👍 Отметим, что статистика указывает на некоторые трудности с консолидацией бюджетных расходов. Несмотря на то что два месяца подряд, в октябре и ноябре, расходы показывают отрицательную динамику (-4% г/г и -1% г/г, соответственно), по нашим оценкам, такого скромного сокращения недостаточно для уверенности в выполнении бюджетного плана. В декабре необходимо снижение расходов на 25% г/г, что представляется достаточно сложным.

👍 Доходная часть бюджета в целом выполняется неплохо и даже с некоторым опережением наших оценок. Так, по ненефтегазовым доходам ожидается выполнение плана - рост в районе 11% г/г по итогам года. Нефтегазовые доходы сократятся за год примерно на 25%, на фоне крепкого рубля, низких цен на нефть и внешних ограничений.

Наше мнение:
Опасения Банка России в проинфляционности бюджетной политики, вероятно, продолжат укрепляться, как минимум с точки зрения краткосрочных перспектив. Это может ограничить склонность регулятора к динамичному снижению ставки. Тем не менее, вопрос о паузе в смягчении ДКП не стоит, особенно с учетом опережающего прогнозы снижения фактической инфляции, а также рисков переохлаждения экономики.

Также в свете представленной статистики остается дискуссионным вопрос о соизмеримости стоимости текущей политики «мягкой» посадки и ее эффектов на экономику страны. В 2024 году ещё удавалось наращивать расходы (на 24%), проводить стимулирующую бюджетную политику и при этом ограничивать рост дефицита бюджета за счет отдачи от экономического роста. Сейчас бюджетный импульс сильно ограничен: рост расходов федерального бюджета отстает от инфляции (около 7,5% г/г при средней инфляции в 8,7%). При этом экономика России прекратила наращивать потенциал и сохраняется значимый риск ее переохлаждения, а дефицит бюджета с середины 2025 года существенно растет, провоцируя усиление экономии.

Такой подход может ограничить возможность возврата экономики к сбалансированному росту к концу 2026 года. Стоит задуматься, необходимо ли жесткое выполнение плана по расходам при сохранении рисков чрезмерного замедления экономики. Ведь выраженная бюджетная экономия может усилить риски переохлаждения.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

В последние сессии котировки серебра продолжили рост, установив новый исторический максимум и выйдя в район наших среднесрочных целей – $60-62.

☝️ Поддержку такой динамике металла оказывают:
✔️ дефицит на рынке;
✔️ сокращение физических запасов;
✔️ высокий инвестиционный спрос;
✔️ сложности с наращиванием предложения (добычи);
✔️ ожидание роста спроса на металл за счет развития hi-tech;
✔️ предстоящее снижение ставки ФРС США.

Импульс в металле сохраняется, а эти факторы могут способствовать росту котировок серебра, ограниченного районом $63-65.

👊 Золото vs Серебро
Стоит отметить динамику соотношения цен золота к серебру: этот показатель опустился ниже 70 (минимумов с июля 2021 года). С октября 2021 года большую часть времени это соотношение находилось в коридоре 73-92. И уход под нижнюю границу может говорить о переоцененности серебра относительно золота.

Наше мнение:
Учитывая рост рисков коррекции (перекупленность, соотношение с ценой золота, риски более медленного смягчения ДКП в США) потенциальная доходность длинных позиций в металле выглядит низкой. При этом формирование коррекционной волны может вернуть цены на серебро в район $45-50.

#БогданЗварич
#псбрынки
Аналитический центр ПСБ

ЦБ провел традиционный опрос экспертов по макроэкономике. Аналитики ухудшают прогнозы по экономике и повышают по ключевой ставке в 2026 г. при сохранении ожиданий по инфляции

Экономический рост
👍 Фиксируется дальнейшее ухудшение прогнозов по экономическому росту: на 2025 г. и 2026 г. консенсус-прогнозы роста реального ВВП ухудшены на 0,1 п.п., до 0,9% г/г и 1,1% г/г соответственно. Наш прогноз не менялся и остается более оптимистичным (1,1% в 2025 г. и 1,7% в 2026 г.). Видим небольшое ускорение экономики в IV кв. 2025 года и считаем, что вернемся в фазу сбалансированного роста ВВП уже во 2-ой половине следующего года.

Инфляция
👍 С учетом наблюдаемого резкого торможения инфляции в октябре-ноябре эксперты снизили оценки инфляции на конец 2025 г. с 6,6% до 6,3%. Мы также понизили оценки с 6,5% до 6,1%. Прогнозы на 2026 г. не изменились.

Ключевая ставка
👍 При этом консенсус по средней ключевой ставке на 2026 год повышен с 13,7% до 14,1%. Мы, напротив, снизили прогноз с 13,9% до 13,7%, реагируя на повышение рисков переохлаждения экономики и ориентируясь на задачу – возврат экономики к сбалансированному росту до конца 2026 года. На 2025 год прогнозы по ставке не изменились.

Курс рубля
👍 Консенсус-прогноз курса рубля сравнялся с нашими оценками на 2025 год. На 2026 год прогноз среднего курса снижен до 90 руб. за доллар. Наш прогноз также был существенно снижен (с 91 до 82 руб. за доллар). Мы скорректировали подход к допущениям и заложили в прогноз реализацию риска укрепления рубля в 1-ом полугодии 2026 г. и его возврат в район 90 руб. за доллар к концу следующего года.

❗️ Также примечательно ухудшение ожиданий экспертов по уровню дефицита консолидированного бюджета в 2026 году с 1,7% до 2,2%, которое совпало с нашим прогнозом.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

🛒 Лента объявила о покупке 67% ГК Реми. ГК Реми – один из крупнейших региональных ретейлеров Дальнего Востока, развивающий гипермаркеты, магазины у дома и дискаунтеры. Компания является сильным локальным игроком с устойчивой клиентской базой, высокой узнаваемостью бренда и развитой сетью магазинов «у дома» и дискаунтеров, которые остаются драйверами роста в российской рознице. В периметр сделки вошли 115 торговых точек общей площадью около 100 тыс. кв. м, а сама сделка оценивается в 10-15 млрд руб.

Наше мнение
Сделка существенно усиливает позиции Ленты в макрорегионе, где ранее ретейлер был представлен ограниченно. Для Ленты усиление формата магазинов «у дома» является стратегическим приоритетом последних лет, а у Реми в этом сегменте сильные компетенции. Интеграция позволит компании ускорить органический рост и перейти к более устойчивой выручке на квадратный метр. В итоге сделка выглядит структурно сильной: она усиливает долю рынка, дает быстрые операционные выгоды и улучшает стратегический профиль Ленты, что является позитивным фактором для акций ретейлера. Подтверждаем таргет на 12 месяцев – 2335 руб./акция.

#ЛаураКузнецова
#эмитенты #LENT
Аналитический центр ПСБ

❗️ Итоговая статистика по инфляции за ноябрь подтвердила оперативные недельные данные и была достаточно низкой для этого периода (0,42% м/м и 6,6% г/г после 0,5% м/м и 7,7% г/г на конец октября).

👍Данные за первую неделю декабря снова показали низкую динамику цен (0,05% после 0,04% за предыдущую неделю). Годовой уровень инфляции продолжил снижаться и составил 6,3% г/г.

👍Опережающая инфляционная динамика снова начала фиксироваться в сегменте услуг населению, где активизировался рост цен на туристические, бытовые и прочие нерегулируемые услуги.

👍 Индекс цен в непродовольственном сегменте остается околонулевым, но динамика по компонентам выраженно разнонаправлена: дешевеет бензин, стройматериалы, бытовая техника и электроника при заметном росте цен на лекарства, дизель и т.д. В сегменте продуктов питания схожая ситуация (разнонаправленность ценовой динамики по компонентам), при этом общий индекс цен заметно замедлился, что нехарактерно для текущего периода.

Наше мнение
Растет вероятность, что по итогам года инфляция окажется ниже 6% г/г, что не предполагалось прогнозами ЦБ, которые в октябре были ухудшены до 6,5-7% с 6-7%. Столь низкую инфляцию в сезон активного спроса и перед повышением налогов нельзя объяснить только крепким курсом рубля и разовым снижением цен на бензин. Очевидно, имеет место заметное снижение внутреннего спроса, что подтверждает опасения о высоких рисках переохлаждения экономики. В таких условиях считаем наиболее предпочтительным сценарием ускорение темпов смягчения ДКП и снижение ключевой ставки в декабре на 100 б.п. Но ЦБ может традиционно выбрать осторожный подход – более плавное снижение ставки с более мягким сигналом о перспективах денежно-кредитной политики.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

✈️ Аэрофлот опубликовал операционные результаты за ноябрь и 11 месяцев 2025 года.

Ключевые показатели за ноябрь:
• Пассажиропоток: 4,1 млн человек (+2,8% г/г)
-  внутренние перевозки: 3,0 млн чел. (‑0,9% г/г)
-  международные перевозки: 1,2 млн чел. (+13,8%)
• Пассажирооборот увеличился на 8,2% г/г
• Занятость кресел: 92,8% (+3,1 п.п. г/г)

Ключевые показатели за 11 месяцев 2025 года:
• Пассажиропоток: 51,3 млн пассажиров (+0,1% г/г)
-  внутренние перевозки: 39,0 млн (-1,3% г/г)
-  международные перевозки: 12,3 млн (+4,8% г/г)
• Пассажирооборот увеличился на 3,2% г/г
• Занятость кресел: 90,4% (+0,4 п.п. г/г)

Наше мнение:
Аэрофлот в ноябре вернулся к росту перевозок после четырех месяцев снижения, при этом ключевой вклад обеспечили международные маршруты и улучшение загрузки. Внешние ограничения (прежде всего эпизодические ограничения воздушного пространства) по‑прежнему сдерживают динамику на внутренних линиях, однако компания частично компенсирует это за счет повышения эффективности и перераспределения емкости. Аэрофлот уже близок к уровню перевозок прошлого года и целевой ориентир менеджмента «сохранить объем перевозок на уровне прошлого года» выглядит достижимым при нейтральном декабре. Международные перевозки остаются основным драйвером, но их доля в общем потоке пока невелика, поэтому для улучшения показателей в следующем году нужны либо улучшение внешней конъюнктуры, либо ускорение обновления и расширения парка.

#ЛаураКузнецова
#эмитенты #AFLT
Аналитический центр ПСБ

⚡️Мосбиржа в моменте

☝️ Обыкновенные акции 📱Ростелекома сегодня растут на 1,6%. Повышению интереса инвесторов к компании способствует IPO подконтрольного Базиса (стартовало в эту среду), а в первом полугодии 2026 г. ждем размещений ГК Солар, РТК-ЦОД, если позволят рыночные условия.

Считаем обыкновенные акции Ростелекома неплохим вариантом для инвестиций на будущий год. Негативное влияние на финансовый результат этого года от высокого «ключа» в следующем году будет снижаться по мере смягчения ДКП.

#ЕкатеринаКрылова
#эмитенты #RTKM
Аналитический центр ПСБ