Алроса – ожидаемые и важные изменения!
Новая дивидендная политика Алросы http://www.alrosa.ru/набсовет-алроса-утвердил-новую-дивид/ – очень важная новость для инвесторов в её акции. О том, что компания привяжет выплату дивидендов к свободному денежному потоку (FCF) стало известно ещё в июне (я писал об этом https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2348), но не были известны детали. Теперь детали есть, и они позволяют констатировать, что Алроса становится одной из самых образцовых, прозрачных и щедрых компаний в плане распределения прибыли. Это весьма необычно для госкомпании и безусловно способствует раскрытию её стоимости.
• При «NetDebt/EBITDA» ниже значения 0х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит более 100% FCF
• При «NetDebt/EBITDA» в интервале 0,0х – 1,0х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит от 70% до 100% FCF
• При «NetDebt/EBITDA» в интервале 1,0х – 1,5х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит от 50% до 70% FCF
• Минимальный уровень дивидендов определён в размере 50% от чистой прибыли по МСФО, выплачиваемых в случае, если текущее и прогнозное значение «NetDebt/EBITDA» не превышает уровень 1,5х
На конец 1-го квартала «NetDebt/EBITDA» составлял 0.13, FCF за 4 последний квартала составлял 80 млрд или 10.87 рублей на акцию. При текущей конъюнктуре алмазного рынка и слабом рубле по году FCF будет заметно выше. Даже при распределении 70% FCF дивидендная доходность по акциям будет не менее 10%. Отчётность за полугодие Алроса представит 24 августа.
Новая дивидендная политика Алросы http://www.alrosa.ru/набсовет-алроса-утвердил-новую-дивид/ – очень важная новость для инвесторов в её акции. О том, что компания привяжет выплату дивидендов к свободному денежному потоку (FCF) стало известно ещё в июне (я писал об этом https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2348), но не были известны детали. Теперь детали есть, и они позволяют констатировать, что Алроса становится одной из самых образцовых, прозрачных и щедрых компаний в плане распределения прибыли. Это весьма необычно для госкомпании и безусловно способствует раскрытию её стоимости.
• При «NetDebt/EBITDA» ниже значения 0х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит более 100% FCF
• При «NetDebt/EBITDA» в интервале 0,0х – 1,0х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит от 70% до 100% FCF
• При «NetDebt/EBITDA» в интервале 1,0х – 1,5х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит от 50% до 70% FCF
• Минимальный уровень дивидендов определён в размере 50% от чистой прибыли по МСФО, выплачиваемых в случае, если текущее и прогнозное значение «NetDebt/EBITDA» не превышает уровень 1,5х
На конец 1-го квартала «NetDebt/EBITDA» составлял 0.13, FCF за 4 последний квартала составлял 80 млрд или 10.87 рублей на акцию. При текущей конъюнктуре алмазного рынка и слабом рубле по году FCF будет заметно выше. Даже при распределении 70% FCF дивидендная доходность по акциям будет не менее 10%. Отчётность за полугодие Алроса представит 24 августа.
В дополнение к вышеприведённому графику по ЗВР Банка России https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2818.
ЗВР выросли на $25.3 млрд. А Минфин купил валюты с начала года примерно на $34 млрд (эта валюта учитывается в составе ЗВР). Разница между двумя этими цифрами - отрицательная переоценка портфеля ЗВР, связанная, в первую очередь, с падением евро и золота. Т.е. если бы не покупки Минфина, мы имели бы в этом году приличное снижение ЗВР.
ЗВР выросли на $25.3 млрд. А Минфин купил валюты с начала года примерно на $34 млрд (эта валюта учитывается в составе ЗВР). Разница между двумя этими цифрами - отрицательная переоценка портфеля ЗВР, связанная, в первую очередь, с падением евро и золота. Т.е. если бы не покупки Минфина, мы имели бы в этом году приличное снижение ЗВР.
Telegram
MMI
ЗВР в июле выросли на $1.3 млрд до $458.0 млрд. С начала года ЗВР выросли на $25.3 млрд, при этом стоимость золота возросла на $0.8 млрд до $77.4 млрд а стоимость валюты – на $24.5 млрд до $380.6 млрд
Одно из объяснений низкой инфляции в июле
Пропустил на прошлой неделе эти данные (они были опубликованы 2 августа). А цифры, на самом деле, важные и неожиданные. Речь о продовольственных ценах в мире (индекс ФАО http://www.fao.org/worldfoodsituation/foodpricesindex/ru/). В июле этот индекс показал наиболее существенное снижение с декабря прошлого года (-3.7% мм), что фактически перечеркнуло весь плавный рост, наблюдавшийся в первой половине года. Резкое снижение показали абсолютно все компоненты индекса: мясо -1.9%, молочные продукты -6.6%, зерновые -3.6%, растительные масла -2.9%, сахар -6.0%.
Таким образом, инфляционная картина на мировом рынке продовольствия, которая в первой половине года, казалось, начинает разворачиваться в сторону роста, резко поменялась. Правда, она может вновь резко измениться – в пресс-релизе отмечается, что во второй половине июля цены на зерно пошли вверх из-за плохих прогнозов на урожай в ЕС и РФ.
Подавленная продовольственная инфляция – это, безусловно, позитивный момент для всех emerging markets, особенно для тех, кто в этом году столкнулся с повышенным инфляционным фоном и был вынужден повышать ставки. Позитивный фактор это и для российских финансовых рынков, прежде всего, сегмента облигаций, опасающегося возможного ужесточения политики ЦБ (на мой взгляд, пока эти опасения преувеличены).
Пропустил на прошлой неделе эти данные (они были опубликованы 2 августа). А цифры, на самом деле, важные и неожиданные. Речь о продовольственных ценах в мире (индекс ФАО http://www.fao.org/worldfoodsituation/foodpricesindex/ru/). В июле этот индекс показал наиболее существенное снижение с декабря прошлого года (-3.7% мм), что фактически перечеркнуло весь плавный рост, наблюдавшийся в первой половине года. Резкое снижение показали абсолютно все компоненты индекса: мясо -1.9%, молочные продукты -6.6%, зерновые -3.6%, растительные масла -2.9%, сахар -6.0%.
Таким образом, инфляционная картина на мировом рынке продовольствия, которая в первой половине года, казалось, начинает разворачиваться в сторону роста, резко поменялась. Правда, она может вновь резко измениться – в пресс-релизе отмечается, что во второй половине июля цены на зерно пошли вверх из-за плохих прогнозов на урожай в ЕС и РФ.
Подавленная продовольственная инфляция – это, безусловно, позитивный момент для всех emerging markets, особенно для тех, кто в этом году столкнулся с повышенным инфляционным фоном и был вынужден повышать ставки. Позитивный фактор это и для российских финансовых рынков, прежде всего, сегмента облигаций, опасающегося возможного ужесточения политики ЦБ (на мой взгляд, пока эти опасения преувеличены).
Законопроект о санкциях против РФ пока ещё не опубликован на сайте Конгресса США. Но опубликован на сайте "Коммерсанта" https://www.kommersant.ru/docs/2018/_2018d140-Menendez-Russia-Sanctions-Bill.pdf
Достаточно подробно пересказан в статье в "Коммерсанте" https://www.kommersant.ru/doc/3707663
Всё в самом жёстком варианте. Очевидно, что санкционная тема будет доминирующей для инвесторов в российские активы в ближайшее время.
Достаточно подробно пересказан в статье в "Коммерсанте" https://www.kommersant.ru/doc/3707663
Всё в самом жёстком варианте. Очевидно, что санкционная тема будет доминирующей для инвесторов в российские активы в ближайшее время.
88% читателей MMI, принявших участие в нашем опросе https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2801, ожидают принятие нового пакета санкций против РФ в ближайшие месяцы. 26% считают, что санкции не затронут госдолг
В такой ситуации важно иметь «сухие патроны» и терпение
Я разделяю мнение наших читателей https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2826, считая, что складывающаяся внутриполитическая ситуация в США делает высоковероятным принятие законопроекта по санкциям https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825 в ближайшие месяцы.
Это, скорее всего, не будет означать немедленного их вступления в силу, но даст такой инструмент в руки исполнительной власти, которая сможет использовать его в любой момент. Конечно, после выборов конъюнктура может измениться, и в итоге новый пакет санкций так и не будет введён, но пока это кажется маловероятным.
Из предложений по тексту законопроекта самое неприятное – это:
• ограничения на операции с госдолгом (покупка новых выпусков)
• ограничения на операции госбанков (блокировка расчётов в долларах)
Также этот закон увеличивает вероятность повторения истории Русала с другими российскими компаниями.
Отдельная сага – признание России государством-спонсором терроризма, что откроет возможности для новых ещё более жёстких действий.
==============
Что ждёт рынки в этой ситуации?
Пока два основных направления удара, где наблюдаются серьёзные распродажи:
• ОФЗ
• Акции Сбербанка
Именно эти финансовые инструменты наиболее популярны у иностранных инвесторов, и именно в них наиболее велика доля нерезидентов. С середины июля (после саммита президентов) продажи здесь возросли, и пока непонятно, что может остановить этот тренд. Динамика слабеющего рубля отражает вывод средств нерезидентов из российских финансовых активов.
Все остальные сегменты рынков затронуты в меньшей степени. Интересно, что кредитные риски РФ (CDS), хотя и увеличились с середины июля, но демонстрируют пока очень сдержанный рост. Соответственно, нет панических продаж и в сегменте евробондов, хотя динамика тоже приобрела негативный характер.
Где дно в Сбере и ОФЗ, сказать невозможно. Это может быть длительный тренд, сопровождающийся сильными отскоками и затяжными паузами. Но пока инвесторы ждут принятия закона, тренд этот, скорее всего, будет сохраняться. В такой ситуации важно иметь «сухие патроны» и терпение.
Я разделяю мнение наших читателей https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2826, считая, что складывающаяся внутриполитическая ситуация в США делает высоковероятным принятие законопроекта по санкциям https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825 в ближайшие месяцы.
Это, скорее всего, не будет означать немедленного их вступления в силу, но даст такой инструмент в руки исполнительной власти, которая сможет использовать его в любой момент. Конечно, после выборов конъюнктура может измениться, и в итоге новый пакет санкций так и не будет введён, но пока это кажется маловероятным.
Из предложений по тексту законопроекта самое неприятное – это:
• ограничения на операции с госдолгом (покупка новых выпусков)
• ограничения на операции госбанков (блокировка расчётов в долларах)
Также этот закон увеличивает вероятность повторения истории Русала с другими российскими компаниями.
Отдельная сага – признание России государством-спонсором терроризма, что откроет возможности для новых ещё более жёстких действий.
==============
Что ждёт рынки в этой ситуации?
Пока два основных направления удара, где наблюдаются серьёзные распродажи:
• ОФЗ
• Акции Сбербанка
Именно эти финансовые инструменты наиболее популярны у иностранных инвесторов, и именно в них наиболее велика доля нерезидентов. С середины июля (после саммита президентов) продажи здесь возросли, и пока непонятно, что может остановить этот тренд. Динамика слабеющего рубля отражает вывод средств нерезидентов из российских финансовых активов.
Все остальные сегменты рынков затронуты в меньшей степени. Интересно, что кредитные риски РФ (CDS), хотя и увеличились с середины июля, но демонстрируют пока очень сдержанный рост. Соответственно, нет панических продаж и в сегменте евробондов, хотя динамика тоже приобрела негативный характер.
Где дно в Сбере и ОФЗ, сказать невозможно. Это может быть длительный тренд, сопровождающийся сильными отскоками и затяжными паузами. Но пока инвесторы ждут принятия закона, тренд этот, скорее всего, будет сохраняться. В такой ситуации важно иметь «сухие патроны» и терпение.
Дефляции в августе пока не видно
Данные Росстата о недельной инфляции, опубликованные сегодня, свидетельствуют об отсутствии дефляционных трендов в начале месяца. За период с 31 июля по 6 августа рост потребительских цен был ровно нулевым (среднесуточный прирост: 0.000).
Резко ускорившееся падение рубля делает маловероятным дефляционный сценарий в августе-сентябре. Напомню, что в августе прошлого года цены упали на 0.54%. Если в этом месяце рост цен будет нулевым, то годовой показатель повысится с 2.50 в июле до 3.06% к концу августа.
Данные Росстата о недельной инфляции, опубликованные сегодня, свидетельствуют об отсутствии дефляционных трендов в начале месяца. За период с 31 июля по 6 августа рост потребительских цен был ровно нулевым (среднесуточный прирост: 0.000).
Резко ускорившееся падение рубля делает маловероятным дефляционный сценарий в августе-сентябре. Напомню, что в августе прошлого года цены упали на 0.54%. Если в этом месяце рост цен будет нулевым, то годовой показатель повысится с 2.50 в июле до 3.06% к концу августа.
Новые санкции. Подробности
Вчера поздно вечером по Москве госдепартамент США официально объявил о введение санкций против России. Как сообщила пресс-секретарь госдепартамента США Хизер Науэрт, санкции вводятся в связи с признанием России ответственной за применение химического оружия (дело Скрипалей) в соответствии с Конвенцией о запрещении химического и биологического оружия 1991 года.
Санкции разбиваются на два этапа. На первом этапе запрещается экспорт из США в РФ товаров, используемых в обеспечении национальной безопасности страны. Скорее всего, для нас это не будет критичным моментом. А вот второй этап намного более серьёзен – здесь речь идёт практически о полном сворачивании взаимной торговли и ограничении авиасообщений.
Первый этап санкций вступит в силу ориентировочно с 22 августа. Санкции второго уровня могут быть запущены через 90 дней после этого, если Россия не предоставит заверений об отказе использования химического оружия и не допустит инспекторов ООН на свои объекты.
=================
Какие в связи с этими новостями возникают соображения.
1. Трамп пытается перехватить инициативу у Конгресса и одновременно показать свою жёсткость в отношении РФ, в недостатке которой его обвиняют. Если ему это удастся, и законопроект конгрессменов https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825 будет приторможен, то для нас это станет скорее позитивным сценарием.
2. Отличие ситуации с этими санкциями от законопроекта, который предлагают конгрессмены, принципиальна. В законопроекте Трампу, по сути, поручается ввести описанные санкции. Все формулировки в нём в терминах должен… должен… должен… Здесь же Трамп автономен от парламента и может действовать в рамках закона по своему усмотрению. Т.е. ещё и не факт, что в рамках 2-го этапа санкций, если до него дойдёт дело (может дойти, т.к. сложно представить, что РФ согласится на инспекцию своих объектов) Трамп будет сильно жестить. Вдобавок, после выборов расклад сил в Конгрессе может измениться, а актуальность российской темы – снизиться.
3. Рынки падали, ожидая санкций. Пожалуйста! Дождались. Я думаю, что с утра будет повод сходить за стопами, но не удивлюсь, если закроем день в плюсе. Прежде всего, это касается акций Сбербанка, риски которого, на мой взгляд, преувеличены.
Вчера поздно вечером по Москве госдепартамент США официально объявил о введение санкций против России. Как сообщила пресс-секретарь госдепартамента США Хизер Науэрт, санкции вводятся в связи с признанием России ответственной за применение химического оружия (дело Скрипалей) в соответствии с Конвенцией о запрещении химического и биологического оружия 1991 года.
Санкции разбиваются на два этапа. На первом этапе запрещается экспорт из США в РФ товаров, используемых в обеспечении национальной безопасности страны. Скорее всего, для нас это не будет критичным моментом. А вот второй этап намного более серьёзен – здесь речь идёт практически о полном сворачивании взаимной торговли и ограничении авиасообщений.
Первый этап санкций вступит в силу ориентировочно с 22 августа. Санкции второго уровня могут быть запущены через 90 дней после этого, если Россия не предоставит заверений об отказе использования химического оружия и не допустит инспекторов ООН на свои объекты.
=================
Какие в связи с этими новостями возникают соображения.
1. Трамп пытается перехватить инициативу у Конгресса и одновременно показать свою жёсткость в отношении РФ, в недостатке которой его обвиняют. Если ему это удастся, и законопроект конгрессменов https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825 будет приторможен, то для нас это станет скорее позитивным сценарием.
2. Отличие ситуации с этими санкциями от законопроекта, который предлагают конгрессмены, принципиальна. В законопроекте Трампу, по сути, поручается ввести описанные санкции. Все формулировки в нём в терминах должен… должен… должен… Здесь же Трамп автономен от парламента и может действовать в рамках закона по своему усмотрению. Т.е. ещё и не факт, что в рамках 2-го этапа санкций, если до него дойдёт дело (может дойти, т.к. сложно представить, что РФ согласится на инспекцию своих объектов) Трамп будет сильно жестить. Вдобавок, после выборов расклад сил в Конгрессе может измениться, а актуальность российской темы – снизиться.
3. Рынки падали, ожидая санкций. Пожалуйста! Дождались. Я думаю, что с утра будет повод сходить за стопами, но не удивлюсь, если закроем день в плюсе. Прежде всего, это касается акций Сбербанка, риски которого, на мой взгляд, преувеличены.
Законопроект S.3336 https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825 по санкциям в отношении РФ предполагает запрет расчётов в долларах США для госбанков, но позволяет ограничиться лишь одним институтом из всего списка
О возможных проблемах госбанков в случае принятия законопроекта S.3336
Объявленные вчера санкции https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2835, на мой взгляд, снижают вероятность принятия законопроекта S.3336, который был внесён в Конгресс 1 августа https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825. Конечно, надо посмотреть реакцию авторов этого билля. Вчера она отсутствовала. И это, конечно, удивительно! Конгрессмены подвергли сокрушительной критике Трампа после встречи с Путиным. Трамп, можно сказать, отреагировал на эту критику, введя санкции и признав Россию виновной в применении химического оружия (серьёзное обвинение!). Казалось бы, самое время разразиться Конгрессу аплодисментами или хотя бы выразить одобрение. Но твиттеры всех участников процесса на эту тему молчат. Кстати, и Трамп пока никак не прокомментировал. Я думаю, что первые публичные комментарии конгрессменов будут показательны и позволят оценить вероятность принятия S.3336.
Что касается самого этого законопроекта, то хочу обратить Ваше внимание на некоторые нюансы. Он вчера спровоцировал панику на российских финансовых рынках. Особенно сильную обеспокоенность вызвала судьба госбанков, расчеты которых в американской валюте могут быть заблокированы. Но давайте внимательно посмотрим текст законопроекта https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2836. Здесь достаточно чётко сказано, что блокировка эта касается «одного или более» банков. Т.е. президент США может выполнить закон, наложив санкции лишь на 1 банк из приведённого списка (думаю, что выполнять этот закон в случае его принятия, он будет предельно формально, т.к. инициатива его приятия идёт не от Белого дома). Что это может быть за банк? Думаю, что наиболее вероятный кандидат – это ПСБ, который сфокусирован на работу с оборонкой, и который уже давно сам подготовился к возможным санкциям и предупредил клиентов. А наименее вероятный – это Сбербанк.
Дело в том, что блокировка долларовых расчётов такого института как Сбербанк станет проблемой не только для него, но для большинства наших экспортёров, а значит и для мировых сырьевых рынков. Такой сценарий вызовет серьёзнейшие потрясения в мировой финансовой системе. На мой взгляд, последствия такого сценария более серьёзны, чем ограничения по госдолгу. И, скорее всего, после введения таких санкций OFAC придётся спешно откатывать ситуацию назад, как это произошло с Русалом.
С точки зрения риска попадания под санкции я бы отнёс ПСБ в высшую группу риска, Сбербанк – в низшую, все остальные из перечисленных – посерединке. Какие последствия гипотетическое принятие санкций несёт для клиентов этих банков? В первую очередь, это, конечно, проблемы с возвратом долларовых депозитов. Кто первый добежит до кассы банка, тот и получит. А как только доллары в кассе закончатся, возникнут проблемы. На мой взгляд, риск этот совершенно очевиден, поэтому для держателей депозитов в долларах имеет смысл диверсификация в сторону банков, не присутствующих в списке.
Принятие S.3336 – длительный процесс (комитеты, верхняя, нижняя палаты, президент). А сейчас каникулы. А потом предвыборная компания. Не исключено, что новые санкции, объявленные вчера, несколько уменьшат пыл авторов законопроекта. А после выборов все расклады вообще могут измениться, и тема России потеряет свою актуальность. Так что может и зря вчера инвесторы так сильно разволновались за судьбу российских банков…
В общем, ещё раз повторю то, о чём писал с утра https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2835 - риски в акциях Сбера преувеличены. Очень похоже, что сегодня был апогей паники. Тот же тезис в отношении рубля и ОФЗ.
Объявленные вчера санкции https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2835, на мой взгляд, снижают вероятность принятия законопроекта S.3336, который был внесён в Конгресс 1 августа https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2825. Конечно, надо посмотреть реакцию авторов этого билля. Вчера она отсутствовала. И это, конечно, удивительно! Конгрессмены подвергли сокрушительной критике Трампа после встречи с Путиным. Трамп, можно сказать, отреагировал на эту критику, введя санкции и признав Россию виновной в применении химического оружия (серьёзное обвинение!). Казалось бы, самое время разразиться Конгрессу аплодисментами или хотя бы выразить одобрение. Но твиттеры всех участников процесса на эту тему молчат. Кстати, и Трамп пока никак не прокомментировал. Я думаю, что первые публичные комментарии конгрессменов будут показательны и позволят оценить вероятность принятия S.3336.
Что касается самого этого законопроекта, то хочу обратить Ваше внимание на некоторые нюансы. Он вчера спровоцировал панику на российских финансовых рынках. Особенно сильную обеспокоенность вызвала судьба госбанков, расчеты которых в американской валюте могут быть заблокированы. Но давайте внимательно посмотрим текст законопроекта https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2836. Здесь достаточно чётко сказано, что блокировка эта касается «одного или более» банков. Т.е. президент США может выполнить закон, наложив санкции лишь на 1 банк из приведённого списка (думаю, что выполнять этот закон в случае его принятия, он будет предельно формально, т.к. инициатива его приятия идёт не от Белого дома). Что это может быть за банк? Думаю, что наиболее вероятный кандидат – это ПСБ, который сфокусирован на работу с оборонкой, и который уже давно сам подготовился к возможным санкциям и предупредил клиентов. А наименее вероятный – это Сбербанк.
Дело в том, что блокировка долларовых расчётов такого института как Сбербанк станет проблемой не только для него, но для большинства наших экспортёров, а значит и для мировых сырьевых рынков. Такой сценарий вызовет серьёзнейшие потрясения в мировой финансовой системе. На мой взгляд, последствия такого сценария более серьёзны, чем ограничения по госдолгу. И, скорее всего, после введения таких санкций OFAC придётся спешно откатывать ситуацию назад, как это произошло с Русалом.
С точки зрения риска попадания под санкции я бы отнёс ПСБ в высшую группу риска, Сбербанк – в низшую, все остальные из перечисленных – посерединке. Какие последствия гипотетическое принятие санкций несёт для клиентов этих банков? В первую очередь, это, конечно, проблемы с возвратом долларовых депозитов. Кто первый добежит до кассы банка, тот и получит. А как только доллары в кассе закончатся, возникнут проблемы. На мой взгляд, риск этот совершенно очевиден, поэтому для держателей депозитов в долларах имеет смысл диверсификация в сторону банков, не присутствующих в списке.
Принятие S.3336 – длительный процесс (комитеты, верхняя, нижняя палаты, президент). А сейчас каникулы. А потом предвыборная компания. Не исключено, что новые санкции, объявленные вчера, несколько уменьшат пыл авторов законопроекта. А после выборов все расклады вообще могут измениться, и тема России потеряет свою актуальность. Так что может и зря вчера инвесторы так сильно разволновались за судьбу российских банков…
В общем, ещё раз повторю то, о чём писал с утра https://news.1rj.ru/str/russianmacro/2835 - риски в акциях Сбера преувеличены. Очень похоже, что сегодня был апогей паники. Тот же тезис в отношении рубля и ОФЗ.