Что будет с рублем и валютными облигациями после введения санкций на Московскую биржу? Практические советы российским инвесторам.

Вчера США внесли в санкционный лист (SDN) Московскую биржу и ее структуры НРД и НКЦ. Из-за новых санкций биржа объявила о приостановке с 13 июня биржевых торгов долларом, евро, а также ценными бумагами с расчетами в данных валютах.

Как это повлияет на курс рубля и внутренние валютные облигации?

Рубль
Первая реакция на новость – позитивная. Рубль укрепился к юаню на 2% (с 12,25 до 12,0). По международному курсу CNH/USD = 7,268 это эквивалентно укреплению рубля к доллару до 87,22.
Однако данное укрепление рубля, скорее всего, следствие краткосрочного дисбаланса – экспортеры и Банк России продолжают продавать юаневую экспортную выручку, а импортеры и физические лица, нуждающиеся в западных валютах, пока не наладили новые каналы их приобретения. Когда новые каналы будут налажены, рубль вновь упадет, а доллар и евро, скорее всего, будут котироваться с дополнительной премией к юаню, отражая повышенные трансакционные издержки и меньшую прозрачность.

Валютные облигации
Влияние санкций на замещающие облигации будет зависеть от методики определения валютных курсов ЦБ РФ. Если регулятор будет использовать данные несанкционных банков о реальных сделках купли-продажи долларов и евро, то держатели замещающих облигаций выиграют от дополнительного роста курсов. В худшем случае, если курс доллара будет определяться исходя из биржевого курса юаня и международного кросс-курса, то тогда все останется как прежде.
В любом случае, никаких дополнительных рисков инвестирования во внутренние валютные облигации в результате санкций на Мосбиржу не появляется.

В наших фондах мы используем укрепление рубля для дальнейшего увеличения валютной позиции. В случае если внутрироссийский курс доллара или евро к юаню вырастет относительно международного, это будет возможностью для перекладки из замещающих облигаций в юаневые выпуски.

Будет ли Китай девальвировать свою валюту?

Курс оншорного юаня (CNY, не путать с офшорным юанем CNH, который котируется на зарубежных рынках, в т. ч. в России) сегодня опустился до минимума с начала года, что может служить индикатором готовности китайских властей, в конце концов, провести девальвацию национальной валюты.

Снижение оншорного юаня напрямую регулируется центральным банком, в последнее время устанавливающего все более низкий так называемый reference rate.
Сегодня ЦБ зафиксировал курс доллара на отметке 7,1149. Регулятор позволяет отклоняться рыночному курсу юаня в пределах 2% в обе стороны от “reference rate”, и рыночный курс отреагировал снижением до 7,2559, нижнюю границу диапазона, отражая сильное рыночное давление на юань.

Почему юань ослабляется и какой может быть девальвация?

Стабильность юаня является ключевой задачей Банка Китая, поэтому девальвация - последнее средство, которое может быть испробовано, если остальные меры стимулирования экономики не сработают.

Именно это сейчас происходит. Масса точечных мер дала лишь временный эффект, и майская статистика показала замедление экономики из-за продолжающегося кризиса девелоперов.
Фондовый индекс Hang Seng за последний месяц упал почти на 10%.

Помимо главной задачи стимулирования экономики к девальвации подталкивают ещё два фактора:

❗️Дефляция. Потребительские цены в Китае за год выросли всего на 0,3%

❗️Необходимость выровнять курс с соседними странами. С начала года японская иена девальвировалась к доллару на 11,7%, южнокорейская вона - на 7%.

Какой может быть девальвация юаня?
В прошлом году мы писали о том, что ждём снижение курса CNH/USD до 7,5-7,70.

Если ФРС приступит к снижению ставки в сентябре (это текущий консенсусный прогноз аналитиков и участников рынка), то Китай сможет ограничиться более мягкой девальвацией до 7,35-7,50.

При сохранении жесткой политики, не исключено, что мы увидим более существенную девальвацию до 7,70. При этом курс юаня остаётся под контролем властей и речи не идет о свободном падении.

«Обвал на рынках, что выбрать летом российскому инвестору»

Друзья, в четверг проводим новый вебинар по всем рынкам

20 июня 2024 в 19-30 мск
Ведущие
Алексей Третьяков, Основатель & CEO УК Арикапитал
Пётр Салтыков, Управляющий фондом «Харизматичные идеи»

⚡️ завершилось ли падение на рынках акций и ОФЗ?

⚡️ насколько оправданы сейчас ожидания девальвации рубля?

⚡️ что будет со ставкой ЦБ?


❗️Участие в вебинаре – свободное. Регистрация не требуется.

Ждем вас по ссылке: https://youtube.com/live/medvJTubq78?feature=share

Поставьте 👍 если планируете участвовать:)

Юань продолжил падение на российском рынке

На фоне стабильного курса на глобальном рынке, внутри России согласно ЦБ РФ (курс доллара на 19.06 = 87.0354, курс юаня =11,7964) юань девальвировался к доллару до уровня 7,3781. Таким образом, дисконт по отношению к глобальному курсу вырос почти до 1,5%.
На срочном рынке кросс-курс USD/CNH (как отношение котировок активных фьючерсов на доллар и юань) достиг 7,48.

Снижение юаня к доллару отражает проблемы с поиском импортерами валют западных стран. Если раньше, по всей видимости, между экспортерами, продававшими на Мосбирже юани, и импортерами со спросом на доллар и евро, была прослойка посредников, готовых провести расчеты за арбитражную комиссию менее 1%, то теперь процедура усложнилась. Возникает информационный вакуум, проблемы в открытии торговых линий для внебиржевых межбанковских сделок, плюс банки, сохранившие возможность для переводов в западных валютах, в принципе не готовы работать с санкционными лицами. Все это вполне может довести размер дисконта юаня к доллару до нескольких процентов.

По предыдущему опыту проблема с расчетами будет решена. При достижении курса юаня к доллару = 7,50, юаневые облигации выглядят более привлекательными, чем инструменты в долларах и евро, особенно с учетом того, что и юаневые доходности на российском рынке – выше, чем по долларовым и евровым замещающим облигациям.

❗️Подробнее об инвестиционных идеях на внутреннем валютном и других сегментах рынка поговорим в этот четверг в 19-30. Присоединяйтесь к прямому эфиру на YouTube!

❗️ Друзья, через 40 минут в 19-30 мск начинаем наш вебинар.

Присоединяйтесь, обсудим текущую ситуацию на всех рынках!

Основные тезисы вчерашнего вебинара «Обвал на российском рынке. Что делать инвестору»

Валюта
Санкции на Московскую биржу не влияют на фундаментальный курс рубля. Перебои с импортом могут быть разрешены в ближайшие месяцы, а власти - вмешаться и исправить ситуацию ещё быстрее. Ждём возврат доллара к 89-90 в июле и сохраняем базовый прогноз курса USD/RUB = 100, CNY/RUB = 13,70 на конец года. Базовый прогноз опирается на прогноз умеренного снижения цены Российской нефти до $67-70 за баррель и 5% разницы между рублевой и долларовой инфляцией.

Мы увеличиваем позицию в валютных активах во всех фондах, приближаясь к 100% доле в фонде «Мировые рынки»

Ставка ЦБ и рублевые облигации
Ждём повышения ставки ЦБ в июле до 18% и надеемся, что это будет пик. Годовая инфляция также пройдёт пик в июле (8,5-9%) и начнёт замедляться до 7% к концу осени. В таком сценарии реальная ставка ЦБ РФ достигнет 11%. Российский регулятор повторяет и даже превосходит по жесткости бразильский - самый жесткий центробанк в мире.
Мы ждём нормализации монетарной политики в 2025 году и снижение реальной ставки до 5-6%.
Рублевые облигации с фиксированной доходностью покупать по прежнему рано.

Акции
Помимо восстановления ситуации на валютном рынке, для роста акций требуется смягчение монетарной политики. А пока фондовый рынок должен заложить в цены акций 18% ставку ЦБ.
На вебинаре обсудили отдельные компании, которые остаются привлекательными даже при такой ставке.

В целом по индексу Московской биржи было бы хорошо увидеть продолжение коррекции еще на 5-10%, и это была бы хорошая точка для увеличения позиций в акциях. Вместе с этим более быстрое восстановление курса доллара и рост нефти является риском для данного прогноза и может потребовать более раннего набора позиций. В Фонде акций «Харизматичные идеи» доля акций сейчас ~60-65%, у нижней границы диапазона наполнения портфеля.

Валюты развивающихся стран в 1 полугодии упали на максимальную величину с 2020 года

«Для валют развивающихся рынков [emerging markets] первое полугодие 2024 года может оказаться худшим с 2020 года из-за сильного доллара и отмены популярной торговой стратегии на латиноамериканских рынках… Индекс валют развивающихся рынков JPMorgan упал на 4.4% с начала года», – пишет Profinance.ru со ссылкой на материал Financial Times.

Высокие процентные ставки и очень адекватная политика центральных банков латиноамериканских стран, которые среагировали на рост инфляции в 2021-2022 намного быстрее, чем ФРС, ЕЦБ и Банк Англии, привели к высокой популярности сделок кэрри-трейд. Инвесторы занимали в относительно низкодоходных валютах развитых стран и вкладывались в валюты с большей доходностью – в первую очередь, в Латинской Америке. Проблема в том, что кэрри-трейд стали слишком популярными, а перспективы снижения ставок в развитых странах оказались намного хуже ожиданий. Устойчивость высокой инфляции заставила рынок переоценить перспективы смягчения монетарной политики в США и, в меньшей степени, в Еврозоне и Великобритании, что рано или поздно должно было привести к сокращению кэрри-трейд.

Непосредственным триггером для массового закрытия кэрри-трейд стали выборы в Мексике, где правящая партия получила настолько большой перевес, что может реализовать даже самые радикальные из своих идей. Распродажа мексиканского песо, длительное время бывшего главным фаворитом кэрри-трейд, ударила и по другим странам региона. Например, инвесторы вдруг вспомнили про фискальные риски Бразилии, чей долг по отношению к ВВП сравним с США или Еврозоной.

На наш взгляд, недавняя распродажа валют emerging markets в очередной раз напоминает о рисках слишком популярных инвестиций. Кроме того, это может быть негативным сигналом для рубля: сейчас российский рынок стал одним из самых неликвидных среди emerging markets, поэтому может реагировать на глобальные тренды с существенным запаздыванием.

https://www.profinance.ru/news2/2024/06/23/ccn5-dlya-valyut-razvivayuschikhsya-stran-nastupili-trudnye-vremena.html

Ситибанк видит золото на уровне $3000

Ранее мы писали про неординарный взгляд Ситибанка на нефть. В новом квартальном обзоре по сырьевым рынкам американский инвест. банк удивляет резким повышением прогноза цены золота – до $3000 к концу 2025 года.

Впервые о золоте по $3000 аналитики Сити заговорили еще в апреле. В ежеквартальном обзоре они обновили и подробно остановились на инвестиционном тезисе.

Стоимость золота выросла с февраля по май с $2000 до $2400 несмотря на сильные факторы сопротивления: ястребиную риторику ФРС США, укрепление доллара, растущий фондовый рынок. Если фон изменится (а Ситибанк считает, что во втором полугодии в США начнется рецессия, а ФРС начнет понижение ставок), то золото подорожает еще сильнее.

Помимо этих рассуждений интересны наблюдения Ситибанка о конкретных факторах спроса и предложения, повлекших дефицит и рост цен на золото:

✔️В 1 квартале чистые покупки золота мировыми центробанками составили 290 тонн. Ситибанк прогнозирует рекордные закупки в объеме 1100 тонн за весь 2024 год и сохранение таких темпов (1075 тонн) в 2025 году. К центробанкам emerging markets начали присоединяться и регуляторы развитых стран, например, Япония и Сингапур.

✔️Ключевым драйвером спроса на золото стали китайские физические лица. За январь-апрель 2024 года немонетарный импорт золота Китаем вырос на 29%. Годовой прогноз импорта – 1750-1800 тонн, что составляет ~60% от мирового производства. Привлекательность золота для китайских инвесторов объясняется опасениями девальвации юаня и слабой динамикой альтернативных инструментов (акции, облигации, недвижимость).

✔️Золотые ETF, оставаясь в стороне от растущего тренда, выступают продавцами золота с конца 2020 года в среднем темпами 225 тонн в год. Если ETF хотя бы перестанут продавать, не говоря уже о переходе к покупкам, это усилит баланс спроса/предложения.

✔️Наконец, производство золота благодаря комфортным ценам для производителей, уже находится на пике. Ввод дополнительных мощностей растянут по времени. По мнению Ситибанка, все что могут выдать мировые золотодобытчики – это +2,5% роста в год, что не помешает ценовому ралли при прочих равных.

Ранее мы высказывали сомнения по поводу дальнейшего роста цен на золото. Доводы Ситибанка, особенно в части сильного розничного спроса в Китае, убеждают занять более нейтральный взгляд на драгоценный металл и быть готовыми к новым ценовым максимумам.

Почему не сработала идея в «вечных» облигациях ВТБ?

В феврале этого года ВТБ возобновил выплаты по своим субординированным облигациям. Спустя 3 месяца вместо ожидаемого восстановления цен «вечные» облигации гос. банка торгуются ниже, чем в феврале.

Почему не сработала, казалось бы, очевидная инвест. идея, о которой мы впервые написали в январе этого года?
В начале года валютные облигации российских компаний торговались с доходностью 5,5-6% годовых. За последние два месяца уровень доходности по внутренним валютным облигациям поднялся с 5,5-6,5% до 7-8% годовых.
Вторая причина – на рынок поступили замещенные выпуски «вечных» еврооблигаций, в т.ч. выпуск ВТБ ЗО-Т1, замещающий VTB 9 ½ PERP с объемом $1 676 729 000 (самый крупный валютный выпуск облигаций на российском рынке). На текущий момент выпуск ВТБ ЗО-Т1 торгуется по цене ~75% от номинала, что соответствует текущей доходности 12,7% годовых (выпуск не имеет срока погашения, эмитент имеет право выкупа по 100% от номинала каждые полгода в момент выплаты очередного купона).

Как определить справедливую стоимость «вечных» облигаций ВТБ в новых условиях?
В начале года мы оценивали справедливую доходность локальных «вечных» облигаций ВТБ на уровне 7,5-8,5% годовых, справедливую стоимость выпусков ВТБСУБТ1-1, ВТБСУБТ1-2, ВТБСУБТ1-9 – 75-85% от номинала.
В текущей ситуации справедливая доходность «вечных» субордов поднимается до 9-10% годовых с учетом роста доходности по внутренним валютным облигациям до 7-8% годовых и премии за «вечную» субординированность - 2% (на глобальном рынке, кстати, по сравнению с февралем премия сократилась с 2,1% до 1,7%, таблица со сравнительным анализом премии на глобальном рынке в комментариях).
Новый замещенный выпуск ВТБ обеспечивает текущую доходность 9,5% при цене = 100% от номинала, т.е. потенциал роста цены с текущего уровня 75% составляет 33%.
Справедливая стоимость старых локальных «вечных» выпусков ВТБСУБ1-9, ВТБСУБ1-2 = 60-65% от номинала, выпуска ВТБСУБ1-1 – 80% от номинала делает их наиболее инвестиционно привлекательными, однако преимущество ВТБ ЗО-Т1 – в удобном номинале ($1000) и гораздо более высокой ликвидности.
Другие замещенные выпуски «вечных» облигаций (Т-Банк, Хоум Банк, Совкомбанк) торгуются гораздо ближе к справедливой стоимости и предлагают upside в пределах 10%.

С учетом этого, мы сохраняем валютные «вечные» выпуски ВТБ как топ-идею в наших облигационных фондах. Для инвестирования новых средств рассматриваем новый замещенный выпуск ВТБ ЗО-Т1. При этом весь сегмент внутренних валютных облигаций выглядит недооцененным. Возобновление ослабления рубля и смягчение политики ЦБ РФ будет способствовать снижению общего уровня доходности с 7-8% к уровню начала года ~6% годовых, что дополнительно увеличит потенциал роста цен на "вечные" облигации.

Что случилось с Nike?

Акции производителя популярной спортивной одежды в пятницу потерпели рекордное падение на 20% после слабого квартального отчета.

Компания отчиталась о годовом росте всего на 0,3% (финансовый год Nike заканчивается в мае) и спрогнозировала спад продаж на следующий год.
Аналитики резко снизили прогнозы показателей и, согласно обновленному консенсус-прогнозу, ждут теперь от Nike худшую 2-летнюю динамику продаж с 2000 года.

Являются ли проблемы Nike внутрикорпоративными или это отражают ухудшение покупательской активности американцев?

Некоторые эксперты призывают не делать широких выводов и отмечают снижение уникальной притягательности брэнда.

Но в пользу второго варианта говорит то, что до последнего момента акции Nike торговались с очень высокими мультипликаторами (P/E = 24).
Если посмотреть отчет компании, то камнем, утянувшим вниз общие показатели, стали северо-американские кроссовки. В самом важном сегменте за квартал с марта по май продажи неожиданно сократились на 6%.

Примечательно, что похожая на Nike история произошла ещё с одной крупной потребительской компанией Walgreens Boots. Акции аптечной сети после слабой отчетности упали на 22%, показав худшую динамику с 80-х годов.

Пока большинство аналитиков и официальные прогнозы разделяют мнение, что в американской экономике всё в порядке.

Последние корпоративные новости могут свидетельствовать о только что начавшемся ухудшении в экономике США, которое аналитики не успели отразить в своих моделях. Устойчивый спрос несмотря на высокие % ставки настолько устал удивлять, что аналитики смирились с мыслью, что ставки ни на что не влияют. А между тем, у потребителей потихоньку закончились сбережения. 🤔

Стоит обратить внимание на выбивающееся из консенсуса мнение Ситибанка, месяц назад предупредившего о риске рецессии в США этой осенью.

С точки зрения российского инвестора интересны прогнозы Ситибанка по резкому снижению цен на нефть и росту золота, о которых мы писали в канале.

Bloomberg рассказал о том, как программа субсидирования ипотеки сделала жилье недоступным

«С весны 2020 по весну 2024 года доступность жилья для заемщиков, не подпадающих под программу субсидирования ипотеки, снизилась примерно на 48%», - пишет ProFinance со ссылкой на аналитику Bloomberg Economics.

Программа субсидирования ипотеки, задуманная для повышения доступности жилья, привела к противоположным результатам, а ее основными бенефициарами стали застройщики, так как рост цен на квартиры сделал их недоступными для большинства потребителей.

Крупнейшая в России программа субсидированной ипотеки будет свернута 1 июля, и это решение уже давно назрело. Программа, разработанная во время пандемии для краткосрочного облегчения ситуации в строительном секторе России, предлагала покупателям жилья на первичном рынке субсидированные государством ставки по ипотечным кредитам с минимальными ограничениями.
На практике же программа оказалась благом для застройщиков, привела к перерасходу средств для государства и в конечном итоге резко снизила доступность жилья для покупателей, не имеющих права на получение субсидированных кредитов…

До пандемии влияние государства на ипотечный рынок России было минимальным: в начале 2020 года субсидированные ипотечные кредиты составляли всего 10% от общего объема выданных кредитов. Программа, запущенная в период пандемии, изменила ситуацию: к концу 2023 года почти 60% новых ипотечных кредитов были субсидированы.

Именно субсидирование ипотеки, по-видимому, стало ключевым фактором надувания пузыря на рынке жилой недвижимости, а также защищало этот рынок от повышения ставки ЦБ (дорожала только рыночная, а не льготная ипотека). Все изменится после 1 июля: окончание программы субсидирования ипотеки повысит эффективную ставку по ипотеке с льготных 8% до рыночных 16-18%. Очевидно, это должно привести к радикальному снижению новых ипотечных кредитов и, соответственно, к падению спроса на жилье. На наш взгляд, это может ударить по ценам на квартиры и акциям строительных компаний.

https://www.profinance.ru/news2/2024/06/30/ccq1-dostupnost-zhilya-v-rossii-rezko-snizilas-khotya-predpolagalos-chto-vse-budet-na.html

BYD придет в Россию через калитку

Мировой лидер по производству электромобилей 27 июня запустил массовое производство в Узбекистане.

Первая очередь завода, инвестиции в которую составили $160 млн. позволяет выпускать до 50 тыс. двух моделей гибридов Destroyer 05 и Song Plus Champion.

Вторая фаза стоимостью $300 млн. позволит расширить производство до 200 тыс. электромобилей. После завершения третьей фазы стоимостью $500 млн. завод будет выпускать 500 тыс. электромобилей в год.

BYD планирует постепенно локализовывать производство автокомпонентов и увеличивать количество рабочих мест в Узбекистане с 1200 до 10 тыс.

Масштабный проект даже по меркам такой крупной компании как BYD (объем выпуска в 2023 году - 3 млн. автомобилей), по видимому, отражает планы по завоеванию российского рынка, опустевшего после ухода западных автопроизводителей.
Весь внутренний рынок Узбекистана - менее 400 тыс. новых автомобилей в год, из которых электромобили - всего 25 тыс.

Прямой выход в Россию осложнил бы BYD выполнение более амбициозных задач, о которых мы писали ранее - стать к 2030 году крупнейшим производителем электромобилей в ЕС. Компания уже приступила к строительству первого автозавода в Венгрии.

Кроме того, BYD не оставляет надежд на строительство завода в Мексике, откуда электромобили смогли бы попасть на самый привлекательный рынок США.

Главное с Финансового Конгресса Банка России

3-дневный Конгресс Банка России позволил погрузиться в логику действий регулятора.

Руководители крупнейших банков Герман Греф (Сбер) и Андрей Костин (ВТБ) выступили адвокатами жесткой монетарной политики, защищая Эльвиру Набиуллину от предложения Олега Дерипаски снизить ставку до 5%.
Инфляция растет, кредитование не останавливается, экономика остаётся перегретой -
❗️всё идет не просто к повышению ставки на ближайшем заседании 26 июля, но и пересмотру вверх прогнозов инфляции и ставки, возможно, даже включая 2025 год.

🧷 В сессии «Какая инфляция в России на самом деле» директор Департамента денежно-кредитной политики ЦБ Кирилл Тремасов совместно с экспертами разбирал популярный миф о заниженности официальной инфляции. Вывод - инфляция у каждого своя, но общий показатель рассчитывается Росстатом корректно с минимальными отклонениями от альтернативно рассчитанных способов. Если бы в российском индексе потребительских цен был бы увеличен вес расходов на аренду жилья (сейчас 1,5%) или вмененной ренты, как в большинстве развитых стран, инфляция могла бы быть ещё ниже.

🧷 В сессии, посвященной глобальному рынку Ксения Юдаева задала вопрос: «Высокие процентные ставки в мире - это новая норма?». Большинство экспертов согласились, что бюджетные дефициты, инфляция и процентные ставки останутся надолго повышенными. Алексей Третьяков с этим согласился только частично - большие бюджетные расходы и растущий уровень гос. долга подталкивает развитые страны к снижению % ставок в реальном выражении. И в следующем году мы будем наблюдать это не только в США и ЕС, но также и России.

Отчет по рынку труда США цементирует вероятность начала цикла снижения ставки ФРС в сентябре.
 
В июне в экономике США было создано 206 тыс. рабочих мест. На первый взгляд, неплохой отчет (прогнозировалось 190 тыс.) в деталях отражает полномасштабное охлаждение на рынке труда.
 
❗️Пересмотрены вниз данные по созданным рабочим местам в мае (с 272 до 218 тыс. мест) и апреле (с 175 до 108 тыс. - минимума с 2021 года).

❗️Годовой прирост зарплат замедлился с 4,1% до 3,9% - минимум с лета 2021 и уже близко к нормальному уровню 2018-2019гг (~3%).

❗️Безработица выросла до 4,1%, максимума с 2021 года. Исторически такой рост безработицы (с 3,4% в январе 2023) почти всегда переходил в рецессию.

По итогам торгов рынок заложил в ценах 75% вероятность снижения ставки ФРС на сентябрьском заседании и 79% вероятность второго снижения в декабре.
Goldman Sachs в комментарии к отчету добавил, что, начиная с сентября ФРС приступит к ежеквартальному понижению ставки на 0,25% пункта с выходом на конечную ставку 3,25-3,5%.

Также интересно, как отреагировали другие активы:
⬆️ Облигации ожидаемо выросли (доходность 10-летних UST снизилась с 4,36% до 4,28%);
⬆️ Акции тоже выросли (S&P 500 +0,5%);
⬇️ Доллар снизился к другим валютам (евро +0,26% до 8,40);
⬆️ Золото подорожало на 1,5% (до нового исторического максимума остаётся чуть больше процента);
⬇️ Нефть подешевела на 1%.

При прочих равных, эти тренды могут продолжиться в ближайшие месяцы.

10%+ в валюте – новая реальность российского рынка замещающих облигаций

Средняя доходность валютных облигаций, торгующихся на российском рынке, согласно индексу CBonds достигла 10,57% годовых. По данным CBonds, это еще не максимум (11 июля 2023 года доходность достигала 10,78%), но учитывая структуру индекса (год назад, когда замещающих облигаций было значительно меньше, средний уровень доходности завышали «вечные» облигации Газпрома, занимавшие большой вес в индексе), можно констатировать максимум по доходности валютных облигаций российских эмитентов со времен кризиса 2008 года.

Что происходит?
Несколько причин обвала на рынке замещающих облигаций (с конца апреля, когда мы выложили это предупреждающее видео, доходность выросла более чем на 4% пункта!).

🧷 Первоначальной причиной роста доходности стали размещения новых выпусков, номинированных в иностранных валютах. В мае Акрон, Газпромнефть, ГТЛК предложили инвесторам в юанях до 8% годовых, значительно выше, чем 6-6,5% у торгующихся на вторичном рынке облигаций на тот момент.

🧷 В мае-июне сегмент замещающих облигаций стал активно пополняться новыми выпусками (3 выпуска ВТБ, 2 выпуска РЖД, 2 выпуска МКБ, 4 выпуска Альфа-Банка и т.д.). «Вечный» выпуск ВТБ ЗО-Т1 с объемом $1 676 729 000 (147,8 млрд. рублей по текущему курсу) стал одним из крупнейших не только в сегменте ЗО, но и на всем российском рынке.

🧷 В то же время, последний раунд западных санкций, уменьшивший доступность валютных переводов и жесткая политика Банка России, привели к сокращению спроса россиян на валютные активы.

Что дальше?
10% уровень доходности выглядит пиковым при условии, что в РФ не произойдет нового кризиса. Для эмитентов двузначный уровень ставок в валюте – явно не интересен. После размещения Газпромнефти 19 июня, ни одна компания первого эшелона не анонсировала новых валютных облигаций.

Замещения еврооблигаций заканчиваются. В ближайшее время на вторичные торги выйдут еще несколько выпусков (Алроса, Домодедово, РЖД, Сибур). На этом корпоративные замещения закончатся. Потенциально навес предложения может добавить замещение суверенных еврооблигаций, но, вполне возможно, Минфин одновременно с замещением либо объявит о выкупе валютных облигаций, либо ограничит возможность продажи тем инвесторам, которые принесут на обмен бумаги, купленные с дисконтом в Euroclear.

Мы ждем постепенное снижение доходностей к 6%, скорость которого будет зависеть от политики Банка России и ФРС США. Если регуляторы обоих стран начнут снижение ставок в этом году, то 6% уровень может быть достигнут уже в конце 2024 года.

Если Банк России повысит ставку на заседании 26 июля до 18% и сохранит на этом уровне до конца года, то снижение валютных доходностей может затормозиться на уровне, где российские эмитенты будут готовы делать новые валютные заимствования, т.е. в районе тех же 8% годовых.

При текущем курсе рубля (CNY/RUB = 12, USD/RUB = 88), на наш взгляд, валютные облигации являются лучшим классом активов на российском рынке.

Возможность использования валюты внутри РФ не является фактором, определяющим их привлекательность. Правильно рассматривать замещающие облигации как инвестиционный инструмент с индексацией на изменение валютных курсов, т. е. страховку от кризисов и обесценения рубля.

Мы поддерживаем максимальную за последние 1,5 года долю валютных активов во всех фондах, включая небольшую позицию в Фонде акций «Харизматичные идеи».

06/2024 Результаты фондов под управлением УК Арикапитал за месяц

В июне на российском рынке продолжилась турбулентность, главный удар которой пришелся по сегменту валютных облигаций. Хотя мы (как и большинство участников рынка) не могли предсказать конкретные события, но в целом были к ней готовы. Наличие в фондах резервов ликвидности позволило использовать снижение цен на активы. В то же время, сохраняем осторожность и готовы к дальнейшей коррекции на рынке акций и рублевых облигаций.

Фонд российских акций «Харизматичные идеи»

Июнь +1,4%
с начала года +16,6%
за год +51,5%

Пай фонда вырос на +1,4%, результат с начала года составил +16,6%. Индекс продолжил майское снижение, упав на (-1,3%). Пай нарастил опережение индекса еще на +2,9% (с начала года уже +12,1%).
По итогам 12 месяцев, закончившихся в июне, Фонд остаётся в Топ-5 среди 82 фондов акций.

Опередить индекс в июне удалось благодаря нескольким факторам:
✔️крупные позиции в выросших бумагах, таких как Транснефть, Сбербанк, Татнефть
✔️более низкая общая позиция в акциях
✔️увеличение позиций в валютных фьючерсах на резком укреплении рубля 19 июня 2024 года.

В целом, основным изменением в портфеле стало именно наращивание валютной позиции до уровня выше 20% от активов, частично через корпоративные облигации, частично через фьючерсы. Рассчитываем, что укрепление рубля завершилось, в то время как акции могут еще некоторое время продолжать колебаться.
Топ-5 компаний в портфеле фонда на конец месяца не претерпел значимых изменений:
1. Сбербанк
2. Лукойл
3. Роснефть
4. Транснефть ап
5. Татнефть.

Ожидания на июль
Угроза роста процентных ставок продолжает давить на рынок акций. Новые IPO также «оттягивают» ликвидность и свободные средства покупателей. Мы считаем, что оба фактора станут чуть менее важными к концу июля:
26 пройдет заседание ЦБ, на котором ставка будет повышена, но поскольку, скорее всего, это станет последним повышением, рынок может отреагировать "sell rumours, buy facts".

Крупные дивидендные выплаты также обеспечат поддержку рынку и принесут немного свободных денег для покупок управляющим.

Продолжаем держать позицию в акциях чуть ниже 80% от портфеля.

Пётр Салтыков

Фонд внутренних валютных инструментов «Мировые рынки»

Июнь -7,4%
с начала года -6,6%
за год +8,7%

$ Июнь -2,2%
$ с начала года -0,7%
$ за год +11,3%

Новый раунд западных санкций, затруднивших валютные расчеты внутри РФ, прежде всего, биржевые торги основными мировыми валютами, привел к резкому укреплению рубля (на 5,4% к доллару США). Вторичным следствием стало снижение интереса российских инвесторов к внутренним валютным инструментам. Доходности по валютным облигациям российских эмитентов впервые со времен кризиса 2008 года превысили 10% годовых. Всё это отразилось на результатах Фонда в июне: стоимость пая в долларовом выражении снизилась на 2,2%, в рублевом - на 7,4%.

Мы считаем, санкции несущественно повлияли на фундаментальный курс рубля. Проблемы с расчетами за импорт привели к временному избытку валюты. Отложенный спрос будет реализован позднее, что приведет к обратному ослаблению рубля.

В июне мы полностью закрыли позицию в рубле и увеличивали позиции в наиболее доходных валютных облигациях. Крупнейшей позицией Фонда стал новый выпуск Газпромнефти, размещённый под 8% в юанях.

Алексей Третьяков


Фонд смешанных инвестиций «Арикапитал – Рублевые сбережения»

Июнь -4,0%
с начала года +2,5%
за год +13,9%

В июне стоимость пая снизилась на 4%, в основном из-за позиции в валютных облигациях.

Отталкиваясь от вышеизложенных соображений в июне мы нарастили долю валютных облигаций в Фонде с 45% до 60%.

Доля акций за месяц была, напротив, сокращена еще больше - с 40% до 31%. Укрепление рубля стало еще одним фактором, уменьшившим привлекательность фондового рынка.

Также не торопимся возвращаться в рублевые облигации с фиксированной доходностью. Повышение ставки до 18% на ближайшем заседании 26 июля пока не полностью учтено в рыночных ценах.

Алексей Третьяков