33:30 How far the crypto industry has come since Tornado Cash
세 사람은 Tornado Cash 제재(OFAC) 이후 업계가 겪은 충격이 역설적으로 ‘차세대 프라이버시 설계’ 경쟁을 촉발했다고 본다. 과거에는 Tornado Cash, 그리고 프라이버시 L1(Zcash, Monero) 정도로 단순한 구도였다면, 이제는 규제 리스크·사용자 보호·기관 도입을 염두에 둔 “가드레일 내장형 프라이버시”가 더 다양하게 실험되는 단계로 넘어왔다는 것이다.
또 흥미로운 디테일로, 정책 패널에서 SEC 위원들이 “프라이버시 툴을 쓴 개인이 그 자체로 의심받아서는 안 된다”는 메시지에 대체로 동조했다는 점이 언급된다. Katherine은 특히 믹서에 대한 위원 Hester Peirce의 기존 입장(믹서 자체를 악으로 보지 않는 관점)과 맞물려, 출발점이 “프라이버시는 기본적으로 정당하다”로 되돌아가야 한다는 분위기가 있었다고 전한다.
35:54 The debate over proof of innocence
여기서는 ‘Proof of Innocence(무고/무해 증명)’를 둘러싼 가치 충돌이 드러난다. 한편으로는 “무죄추정 원칙이 있는데 왜 개인이 ‘결백함’을 증명해야 하냐”는 시민권적 반발이 있고, 다른 한편으로는 거래 프라이버시를 유지하면서도 제재 대상/범죄수익과의 연계 가능성을 낮추기 위한 실무적 장치라는 옹호가 있다.
Katherine은 또 하나의 기술/정책적 난점을 던진다. 프라이버시 풀은 이용자들이 함께 ‘익명성 집합(anonymous set)’을 형성하는 구조인데, 선량한 사용자가 풀에 유동성을 제공함으로써 결과적으로 북한 같은 행위자에게도 익명성을 “같이 제공하는” 외부효과가 발생할 수 있다는 문제다. 즉 “나는 합법적으로 사용했는데, 같은 풀을 쓴 불법 주체의 익명성에 기여한 셈 아니냐”는 질문이며, 이는 향후 법적 책임(‘facilitation’ 또는 제재 위반의 경계)을 둘러싼 복잡한 논쟁으로 이어질 수 있음을 시사한다.
42:09 What everyone misunderstood about Do Kwon's sentence
Jessi가 Do Kwon 형량 논란을 ‘연방 양형 구조’ 관점에서 정리한다. 핵심은 사람들이 (1) 법정 최고형(stat max, 여기서는 25년), (2) 연방 양형가이드라인(피해액·피해자 수·가중/감경 요소로 계산되는 권고 범위), (3) 검찰·변호인 구형(권고)에 대한 판사의 재량을 혼동한다는 점이다.
Do Kwon은 유죄를 인정(두 개 카운트: 공모에 의한 사기, wire fraud)했고, 변호인은 5년, 검찰은 12년을 제시했지만 판사는 15년을 선고했다. 이게 “검찰보다 세게 때린 이례적 판결”처럼 보일 수 있으나, 판사는 검찰 권고에 구속되지 않으며 법정 최고형 이내에서 재량을 가진다. 특히 피해 규모(수십억~수백억 달러 수준으로 회자), 광범위한 피해자, 사후 태도(반성 부족, 지속적 허위 주장, 도피 정황 등)가 가중 사유로 작동할 수 있다. Jill은 내부적으로 사건을 따라가려면 Inner City Press 같은 법정 실시간 중계를 보면 ‘비법조인’도 맥락을 잡기 좋다고 팁을 준다.
52:24 Shoutout to Save the Children for their innovative Bitcoin initiative
마무리로 ‘크립토 좋은 소식’ 코너에서 Save the Children의 비트코인 펀드를 소개한다. 일반적인 “기부 즉시 현금화” 모델과 달리, 해당 펀드는 비트코인을 수년 단위로 보유(hold)하는 구조를 채택했고, 향후 허리케인·산불 같은 재난 상황에서 가정에 더 빠르게 가치를 전달하는 운영 실험(operational use case)도 가능하게 하겠다는 취지다.
https://youtu.be/CTEFLqjBXJw 7시간 전 업로드 됨
세 사람은 Tornado Cash 제재(OFAC) 이후 업계가 겪은 충격이 역설적으로 ‘차세대 프라이버시 설계’ 경쟁을 촉발했다고 본다. 과거에는 Tornado Cash, 그리고 프라이버시 L1(Zcash, Monero) 정도로 단순한 구도였다면, 이제는 규제 리스크·사용자 보호·기관 도입을 염두에 둔 “가드레일 내장형 프라이버시”가 더 다양하게 실험되는 단계로 넘어왔다는 것이다.
또 흥미로운 디테일로, 정책 패널에서 SEC 위원들이 “프라이버시 툴을 쓴 개인이 그 자체로 의심받아서는 안 된다”는 메시지에 대체로 동조했다는 점이 언급된다. Katherine은 특히 믹서에 대한 위원 Hester Peirce의 기존 입장(믹서 자체를 악으로 보지 않는 관점)과 맞물려, 출발점이 “프라이버시는 기본적으로 정당하다”로 되돌아가야 한다는 분위기가 있었다고 전한다.
35:54 The debate over proof of innocence
여기서는 ‘Proof of Innocence(무고/무해 증명)’를 둘러싼 가치 충돌이 드러난다. 한편으로는 “무죄추정 원칙이 있는데 왜 개인이 ‘결백함’을 증명해야 하냐”는 시민권적 반발이 있고, 다른 한편으로는 거래 프라이버시를 유지하면서도 제재 대상/범죄수익과의 연계 가능성을 낮추기 위한 실무적 장치라는 옹호가 있다.
Katherine은 또 하나의 기술/정책적 난점을 던진다. 프라이버시 풀은 이용자들이 함께 ‘익명성 집합(anonymous set)’을 형성하는 구조인데, 선량한 사용자가 풀에 유동성을 제공함으로써 결과적으로 북한 같은 행위자에게도 익명성을 “같이 제공하는” 외부효과가 발생할 수 있다는 문제다. 즉 “나는 합법적으로 사용했는데, 같은 풀을 쓴 불법 주체의 익명성에 기여한 셈 아니냐”는 질문이며, 이는 향후 법적 책임(‘facilitation’ 또는 제재 위반의 경계)을 둘러싼 복잡한 논쟁으로 이어질 수 있음을 시사한다.
42:09 What everyone misunderstood about Do Kwon's sentence
Jessi가 Do Kwon 형량 논란을 ‘연방 양형 구조’ 관점에서 정리한다. 핵심은 사람들이 (1) 법정 최고형(stat max, 여기서는 25년), (2) 연방 양형가이드라인(피해액·피해자 수·가중/감경 요소로 계산되는 권고 범위), (3) 검찰·변호인 구형(권고)에 대한 판사의 재량을 혼동한다는 점이다.
Do Kwon은 유죄를 인정(두 개 카운트: 공모에 의한 사기, wire fraud)했고, 변호인은 5년, 검찰은 12년을 제시했지만 판사는 15년을 선고했다. 이게 “검찰보다 세게 때린 이례적 판결”처럼 보일 수 있으나, 판사는 검찰 권고에 구속되지 않으며 법정 최고형 이내에서 재량을 가진다. 특히 피해 규모(수십억~수백억 달러 수준으로 회자), 광범위한 피해자, 사후 태도(반성 부족, 지속적 허위 주장, 도피 정황 등)가 가중 사유로 작동할 수 있다. Jill은 내부적으로 사건을 따라가려면 Inner City Press 같은 법정 실시간 중계를 보면 ‘비법조인’도 맥락을 잡기 좋다고 팁을 준다.
52:24 Shoutout to Save the Children for their innovative Bitcoin initiative
마무리로 ‘크립토 좋은 소식’ 코너에서 Save the Children의 비트코인 펀드를 소개한다. 일반적인 “기부 즉시 현금화” 모델과 달리, 해당 펀드는 비트코인을 수년 단위로 보유(hold)하는 구조를 채택했고, 향후 허리케인·산불 같은 재난 상황에서 가정에 더 빠르게 가치를 전달하는 운영 실험(operational use case)도 가능하게 하겠다는 취지다.
https://youtu.be/CTEFLqjBXJw 7시간 전 업로드 됨
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Why Privacy for Crypto Is in the Public Interest: DEX in the City
Is the SEC about to usher in a new era for crypto privacy? The crew discusses the key takeaways from the SEC's privacy roundtable and Do Kwon’s sentence.
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👉 https://unchainedcrypto.com/dex-in…
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Fixing Crypto’s Broken Token Structures | Roundup
Bell Curve
3줄 요약
1. “토큰 vs 주식(Equity)”의 이중 구조는 규제 회피·운영 편의에서 출발했지만, 이제는 M&A·수익 귀속 국면에서 토큰 홀더 권리 부재가 정면으로 폭발하고 있다.
2. Aave(DAO vs Labs)와 Axelar(Circle의 aquihire)는 “가치가 어디에 귀속되는가”를 시장이 다시 가격에 반영하기 시작했다는 신호이며, 토큰 프리미엄의 근거가 흔들린다.
3. 해법은 ‘토큰=주식’ 단순화가 아니라, 단일 인센티브/권리 구조로의 수렴(통합·명확한 귀속·검증 가능한 공시)이며, 이는 IPO 시장의 구조적 문제와도 연결된다.
0:00 Introduction
이번 화는 세 가지 사건을 계기로 “깨진 토큰 구조(broken token structures)”를 본격적으로 다룬다. (1) 유니스왑의 “Unification(유니파이드 구조)”—Labs/재단을 한 지붕 아래로 묶고 전면 수수료 구조를 재정비하려는 움직임, (2) Aave에서 드러난 Labs와 DAO 사이의 공개적 갈등, (3) Circle의 Axelar 핵심 개발팀(Interop Labs) 인수. 진행자들은 특히 Axelar 건이 토큰 보유자 입장에서 “인수 헤드라인은 그럴듯했지만 토큰에는 아무 것도 귀속되지 않았다”는 점에서 분노를 촉발했다고 본다. 결론적으로, 토큰이 무엇이고 토큰 홀더가 어떤 권리를 갖는지(그리고 왜 ‘갖지 못하는지’)가 더 이상 회피할 수 없는 문제로 전면화됐다는 문제의식으로 대화를 시작한다.
Bell Curve
3줄 요약
1. “토큰 vs 주식(Equity)”의 이중 구조는 규제 회피·운영 편의에서 출발했지만, 이제는 M&A·수익 귀속 국면에서 토큰 홀더 권리 부재가 정면으로 폭발하고 있다.
2. Aave(DAO vs Labs)와 Axelar(Circle의 aquihire)는 “가치가 어디에 귀속되는가”를 시장이 다시 가격에 반영하기 시작했다는 신호이며, 토큰 프리미엄의 근거가 흔들린다.
3. 해법은 ‘토큰=주식’ 단순화가 아니라, 단일 인센티브/권리 구조로의 수렴(통합·명확한 귀속·검증 가능한 공시)이며, 이는 IPO 시장의 구조적 문제와도 연결된다.
0:00 Introduction
이번 화는 세 가지 사건을 계기로 “깨진 토큰 구조(broken token structures)”를 본격적으로 다룬다. (1) 유니스왑의 “Unification(유니파이드 구조)”—Labs/재단을 한 지붕 아래로 묶고 전면 수수료 구조를 재정비하려는 움직임, (2) Aave에서 드러난 Labs와 DAO 사이의 공개적 갈등, (3) Circle의 Axelar 핵심 개발팀(Interop Labs) 인수. 진행자들은 특히 Axelar 건이 토큰 보유자 입장에서 “인수 헤드라인은 그럴듯했지만 토큰에는 아무 것도 귀속되지 않았다”는 점에서 분노를 촉발했다고 본다. 결론적으로, 토큰이 무엇이고 토큰 홀더가 어떤 권리를 갖는지(그리고 왜 ‘갖지 못하는지’)가 더 이상 회피할 수 없는 문제로 전면화됐다는 문제의식으로 대화를 시작한다.
4:14 The Token vs Equity Dilemma
핵심은 “가치 귀속의 단일성”이 무너졌다는 점이다. 전통 기업에서는 ‘주식(Equity)’이 회사 내 부서/이해관계자 간 갈등을 묶어주는 공통 인센티브(단일 목표 함수)인데, 크립토는 토큰·재단·랩스Co가 분리되며 “내가 올리면 네가 내려가는” 구조가 생긴다. 진행자는 복수의 인스트루먼트(토큰+주식)가 공존하는 순간, 사업 운영 관점에서도 정치적 갈등과 비효율이 폭발한다고 강조한다(예: 제품/엔지니어링 vs 세일즈/마케팅의 긴장도 결국 ‘같은 주식’으로 정렬되는데, 크립토는 애초부터 서로 다른 자산 가격을 목표로 움직이기 쉬움).
Aave 사례는 이를 극단적으로 보여준다. Aave는 DeFi 1.0부터 DAO 거버넌스를 비교적 “정공법으로” 운영해왔고, Labs는 DAO의 서비스 프로바이더처럼 포지셔닝되며 운영·개발을 담당해 왔다. 그런데 스왑 라우팅(Paraswap → CowSwap) 변경 과정에서, 기존에 DAO로 귀속되던 스왑 수수료 수익(연 환산 약 1,000만 달러 수준으로 언급)이 Labs로 이동하는 구조가 포함되었고, 이 과정이 충분히 공유/합의되지 않았다는 인식이 커지며 갈등이 공개화됐다. 즉 “프로토콜에서 생기는 캐시플로우가 누구에게 가는가”가 거버넌스의 가장 민감한 지점인데, 여기서 Labs와 DAO의 이해가 충돌한 것이다.
이 대화에서 흥미로운 프레임은 “Uniswap과 Aave가 반대 방향으로 움직였다”는 지적이다. 유니스왑은 과거 Labs 쪽에 가치가 더 귀속되는 구조에 대한 논쟁이 길었고, 이번 Unification은 그 문제를 ‘통합’으로 푸는 시도다. 반대로 Aave는 그동안 토큰/DAO로 가치가 더 귀속된 편이었는데, 앱/인터페이스 레이어의 중요성이 커지면서(“가치가 프론트엔드·UX·제품 레이어로 이동”) Labs가 그 몫을 더 가져가려는 유인이 강해졌다는 해석이 나온다. 규제가 완화되는 국면에서 오히려 “어디에 수익이 붙는가”가 재편되며 기존 균형이 흔들린 셈이다.
또 하나의 큰 논점은 “토큰은 자본구조(cap stack)에서 주식 아래인가, 아니면 사실상 주식인가?”다. 일부는 토큰이 권리가 약하니 ‘주식 대비 디스카운트’가 합리적이라고 보지만, 진행자는 유동성/거래 접근성 같은 요인 때문에 ‘하위라고 해서 반드시 덜 비싸야 하는 건 아니다’(예: 채권과 주식의 관계처럼 단순 비교 불가)라는 반론도 던진다. 다만 세 사람 모두 “이중 구조 자체는 지속 불가능”하다는 데는 강하게 동의한다.
이 파트에서 업계의 위선을 찌르는 포인트도 나온다. Aave의 ‘Horizon(RWA 이니셔티브)’ 논란처럼, 과거에도 “새 토큰/새 구조”로 토큰 홀더가 희석되거나 권리가 애매해질 수 있는 이벤트가 있었는데, 당시에는 투자자들의 항의가 지금만큼 크지 않았다는 지적이다. 이는 초기 투자자가 ‘주식+토큰 워런트’를 모두 받아 어느 한쪽이든 엑싯을 기대할 수 있는 구조가 문제를 덮어왔고, 이제 그 구조의 비용이 토큰 홀더에게 전가되며 불만이 폭발하고 있다는 해석으로 이어진다.
마지막으로 “플랫폼 vs 제품” 구분이 중요하다는 주장도 강하게 제기된다. L1처럼 진짜 플랫폼은 다양한 독립 기여자 생태계가 성립하지만, Uniswap/Aave 같은 경우는 “우리는 단지 코어 컨트리뷰터일 뿐”이라는 명분과 달리 현실적으로 Labs가 압도적 개발/운영 주체다. 그럼에도 플랫폼 프레임을 가져와 재단·DAO·Labs를 분리해온 것이 오늘의 충돌을 낳았고, 이제는 제품형 비즈니스에 맞는 단일 구조로 업데이트해야 한다는 문제 제기다.
38:50 The Axelar Situation
Axelar 건은 “토큰 홀더 권리의 한계”를 가장 노골적으로 드러냈다. 헤드라인만 보면 “Circle이 Axelar를 인수”한 것으로 읽히지만, 실제로 Circle이 인수한 것은 Axelar 네트워크/AXL 토큰이 아니라 Interop Labs(핵심 개발팀)와 비오픈소스 IP, 그리고 인력(aquihire 성격)이다. Circle의 발표에서도 “Axelar Foundation과 AXL 토큰은 딜에 포함되지 않는다”는 점이 명시됐고, 딜 이후 Axelar 생태계 개발은 다른 코어 컨트리뷰터(Common Prefix)가 이어가는 구조로 안내됐다.
여기서 촉발된 토큰 홀더의 분노는 “회사가 망해서 인수된 것 자체”가 아니라, (1) 핵심 가치(인력·IP)가 토큰과 분리된 법인으로 빠져나갔고, (2) 토큰 홀더는 이에 대한 통제권/보상권이 전혀 없으며, (3) 사전 커뮤니케이션도 거의 없었다는 점에 집중된다. 전통적 aquihire에서는 잔여 자산이 주주(혹은 투자자)에게 분배되거나 최소한 동일한 캡테이블 논리로 손실이 공유되지만, 토큰+주식 이원 구조에서는 “한쪽은 손실을 회피하고 다른 쪽은 전부 떠안는” 결과가 나온다는 것이 핵심 문제다.
또한 가격 측면에서도, 발표 전후 토큰 가격이 일시적으로 움직인 뒤 하락하는 흐름이 언급되며(차트 공유), 시장이 “AXL 토큰에 귀속되는 미래 현금흐름/지배권이 약하다”는 결론을 더 강하게 반영하기 시작한 신호로 해석된다. 즉 이번 사건은 토큰 밸류에이션에서 ‘토큰 프리미엄’의 근거를 약화시키고, 앞으로 기관·펀드가 토큰을 평가할 때 “M&A 시 토큰이 배제될 수 있는 구조 리스크”를 구조적 디스카운트로 반영할 가능성을 키웠다는 논지다.
52:41 Corporate Token Launches & Token Buybacks
후반부는 “그럼 어떤 구조가 미래에 살아남는가”로 이어진다. 한 축은 규제·공시·자본시장 구조의 변화다. 진행자들은 크립토가 24/7 거래, 온체인 투명성 같은 특성으로 기존 자본시장의 미래를 ‘미리 보여줬다’고 보고, 특히 IPO 시장이 망가져(기업이 너무 오래 프라이빗으로 남아 부가 소수에게만 집중되는 문제) ‘상장 장벽을 낮추는’ 방향의 제도 변화가 필요하다고 주장한다. 온체인 비즈니스는 매출/수수료/자금흐름이 공개될 수 있기 때문에, 기존 오프체인 기업보다 “공시 비용을 더 낮추고(또는 자동화하고) 규제 부담을 줄이는(Equities light)” 설계가 가능하다는 아이디어가 나온다. 즉 “정보가 공개되면, 투자자 책임을 더 크게 두고 규제를 덜어주는” 방향이 토큰과 공공시장 문제를 함께 푸는 길이라는 주장이다.
다른 축은 대기업/코인베이스 같은 기존 거대 기업의 토큰 발행이 가져올 파장이다. 대형 브랜드가 “주식이 아닌 토큰”을 발행해 리테일이 그쪽으로 쏠릴 경우, 토큰의 권리/수익 귀속이 불명확한 상태에서 대규모 피해가 발생할 수 있고, 그때야말로 정치·규제적으로 강제 수렴(표준화)이 일어날 수 있다는 우려가 제기된다. 다만 이에 대해 “위에서 억지로(기업이 수익 일부를 토큰화해 추출) 푸는 방식”은 부작용이 크니, 오히려 “바텀업으로 토큰이 실질적 권리/가치 귀속을 갖도록 설계한 사례들이 성공하며 표준이 되는” 경로가 낫다는 반론도 나온다.
마지막으로 토큰 시장 내부의 ‘신뢰 신호’로서 바이백(buyback) 논의가 등장한다. Pump.fun, Hyperliquid처럼 수익을 토큰 매입/소각(혹은 매입 기반 메커니즘)에 연결한 모델이 “토큰에 가치가 실제로 귀속된다”는 강한 시그널을 제공했고, 앞으로는 이런 메커니즘이 없는 토큰이 더 큰 의심(가치가 주식/랩스로 새는 것 아니냐)을 받게 될 수 있다는 관측이다. 다만 바이백이 근본 해법이라기보다, “정보 비대칭이 큰 시장에서 비싼 신호(expensive signal)”로 작동한다는 성격을 짚으며, 결국 문제의 뿌리는 ‘팀에 대한 신뢰’와 ‘권리 구조의 명확성’으로 돌아온다고 정리된다.
핵심은 “가치 귀속의 단일성”이 무너졌다는 점이다. 전통 기업에서는 ‘주식(Equity)’이 회사 내 부서/이해관계자 간 갈등을 묶어주는 공통 인센티브(단일 목표 함수)인데, 크립토는 토큰·재단·랩스Co가 분리되며 “내가 올리면 네가 내려가는” 구조가 생긴다. 진행자는 복수의 인스트루먼트(토큰+주식)가 공존하는 순간, 사업 운영 관점에서도 정치적 갈등과 비효율이 폭발한다고 강조한다(예: 제품/엔지니어링 vs 세일즈/마케팅의 긴장도 결국 ‘같은 주식’으로 정렬되는데, 크립토는 애초부터 서로 다른 자산 가격을 목표로 움직이기 쉬움).
Aave 사례는 이를 극단적으로 보여준다. Aave는 DeFi 1.0부터 DAO 거버넌스를 비교적 “정공법으로” 운영해왔고, Labs는 DAO의 서비스 프로바이더처럼 포지셔닝되며 운영·개발을 담당해 왔다. 그런데 스왑 라우팅(Paraswap → CowSwap) 변경 과정에서, 기존에 DAO로 귀속되던 스왑 수수료 수익(연 환산 약 1,000만 달러 수준으로 언급)이 Labs로 이동하는 구조가 포함되었고, 이 과정이 충분히 공유/합의되지 않았다는 인식이 커지며 갈등이 공개화됐다. 즉 “프로토콜에서 생기는 캐시플로우가 누구에게 가는가”가 거버넌스의 가장 민감한 지점인데, 여기서 Labs와 DAO의 이해가 충돌한 것이다.
이 대화에서 흥미로운 프레임은 “Uniswap과 Aave가 반대 방향으로 움직였다”는 지적이다. 유니스왑은 과거 Labs 쪽에 가치가 더 귀속되는 구조에 대한 논쟁이 길었고, 이번 Unification은 그 문제를 ‘통합’으로 푸는 시도다. 반대로 Aave는 그동안 토큰/DAO로 가치가 더 귀속된 편이었는데, 앱/인터페이스 레이어의 중요성이 커지면서(“가치가 프론트엔드·UX·제품 레이어로 이동”) Labs가 그 몫을 더 가져가려는 유인이 강해졌다는 해석이 나온다. 규제가 완화되는 국면에서 오히려 “어디에 수익이 붙는가”가 재편되며 기존 균형이 흔들린 셈이다.
또 하나의 큰 논점은 “토큰은 자본구조(cap stack)에서 주식 아래인가, 아니면 사실상 주식인가?”다. 일부는 토큰이 권리가 약하니 ‘주식 대비 디스카운트’가 합리적이라고 보지만, 진행자는 유동성/거래 접근성 같은 요인 때문에 ‘하위라고 해서 반드시 덜 비싸야 하는 건 아니다’(예: 채권과 주식의 관계처럼 단순 비교 불가)라는 반론도 던진다. 다만 세 사람 모두 “이중 구조 자체는 지속 불가능”하다는 데는 강하게 동의한다.
이 파트에서 업계의 위선을 찌르는 포인트도 나온다. Aave의 ‘Horizon(RWA 이니셔티브)’ 논란처럼, 과거에도 “새 토큰/새 구조”로 토큰 홀더가 희석되거나 권리가 애매해질 수 있는 이벤트가 있었는데, 당시에는 투자자들의 항의가 지금만큼 크지 않았다는 지적이다. 이는 초기 투자자가 ‘주식+토큰 워런트’를 모두 받아 어느 한쪽이든 엑싯을 기대할 수 있는 구조가 문제를 덮어왔고, 이제 그 구조의 비용이 토큰 홀더에게 전가되며 불만이 폭발하고 있다는 해석으로 이어진다.
마지막으로 “플랫폼 vs 제품” 구분이 중요하다는 주장도 강하게 제기된다. L1처럼 진짜 플랫폼은 다양한 독립 기여자 생태계가 성립하지만, Uniswap/Aave 같은 경우는 “우리는 단지 코어 컨트리뷰터일 뿐”이라는 명분과 달리 현실적으로 Labs가 압도적 개발/운영 주체다. 그럼에도 플랫폼 프레임을 가져와 재단·DAO·Labs를 분리해온 것이 오늘의 충돌을 낳았고, 이제는 제품형 비즈니스에 맞는 단일 구조로 업데이트해야 한다는 문제 제기다.
38:50 The Axelar Situation
Axelar 건은 “토큰 홀더 권리의 한계”를 가장 노골적으로 드러냈다. 헤드라인만 보면 “Circle이 Axelar를 인수”한 것으로 읽히지만, 실제로 Circle이 인수한 것은 Axelar 네트워크/AXL 토큰이 아니라 Interop Labs(핵심 개발팀)와 비오픈소스 IP, 그리고 인력(aquihire 성격)이다. Circle의 발표에서도 “Axelar Foundation과 AXL 토큰은 딜에 포함되지 않는다”는 점이 명시됐고, 딜 이후 Axelar 생태계 개발은 다른 코어 컨트리뷰터(Common Prefix)가 이어가는 구조로 안내됐다.
여기서 촉발된 토큰 홀더의 분노는 “회사가 망해서 인수된 것 자체”가 아니라, (1) 핵심 가치(인력·IP)가 토큰과 분리된 법인으로 빠져나갔고, (2) 토큰 홀더는 이에 대한 통제권/보상권이 전혀 없으며, (3) 사전 커뮤니케이션도 거의 없었다는 점에 집중된다. 전통적 aquihire에서는 잔여 자산이 주주(혹은 투자자)에게 분배되거나 최소한 동일한 캡테이블 논리로 손실이 공유되지만, 토큰+주식 이원 구조에서는 “한쪽은 손실을 회피하고 다른 쪽은 전부 떠안는” 결과가 나온다는 것이 핵심 문제다.
또한 가격 측면에서도, 발표 전후 토큰 가격이 일시적으로 움직인 뒤 하락하는 흐름이 언급되며(차트 공유), 시장이 “AXL 토큰에 귀속되는 미래 현금흐름/지배권이 약하다”는 결론을 더 강하게 반영하기 시작한 신호로 해석된다. 즉 이번 사건은 토큰 밸류에이션에서 ‘토큰 프리미엄’의 근거를 약화시키고, 앞으로 기관·펀드가 토큰을 평가할 때 “M&A 시 토큰이 배제될 수 있는 구조 리스크”를 구조적 디스카운트로 반영할 가능성을 키웠다는 논지다.
52:41 Corporate Token Launches & Token Buybacks
후반부는 “그럼 어떤 구조가 미래에 살아남는가”로 이어진다. 한 축은 규제·공시·자본시장 구조의 변화다. 진행자들은 크립토가 24/7 거래, 온체인 투명성 같은 특성으로 기존 자본시장의 미래를 ‘미리 보여줬다’고 보고, 특히 IPO 시장이 망가져(기업이 너무 오래 프라이빗으로 남아 부가 소수에게만 집중되는 문제) ‘상장 장벽을 낮추는’ 방향의 제도 변화가 필요하다고 주장한다. 온체인 비즈니스는 매출/수수료/자금흐름이 공개될 수 있기 때문에, 기존 오프체인 기업보다 “공시 비용을 더 낮추고(또는 자동화하고) 규제 부담을 줄이는(Equities light)” 설계가 가능하다는 아이디어가 나온다. 즉 “정보가 공개되면, 투자자 책임을 더 크게 두고 규제를 덜어주는” 방향이 토큰과 공공시장 문제를 함께 푸는 길이라는 주장이다.
다른 축은 대기업/코인베이스 같은 기존 거대 기업의 토큰 발행이 가져올 파장이다. 대형 브랜드가 “주식이 아닌 토큰”을 발행해 리테일이 그쪽으로 쏠릴 경우, 토큰의 권리/수익 귀속이 불명확한 상태에서 대규모 피해가 발생할 수 있고, 그때야말로 정치·규제적으로 강제 수렴(표준화)이 일어날 수 있다는 우려가 제기된다. 다만 이에 대해 “위에서 억지로(기업이 수익 일부를 토큰화해 추출) 푸는 방식”은 부작용이 크니, 오히려 “바텀업으로 토큰이 실질적 권리/가치 귀속을 갖도록 설계한 사례들이 성공하며 표준이 되는” 경로가 낫다는 반론도 나온다.
마지막으로 토큰 시장 내부의 ‘신뢰 신호’로서 바이백(buyback) 논의가 등장한다. Pump.fun, Hyperliquid처럼 수익을 토큰 매입/소각(혹은 매입 기반 메커니즘)에 연결한 모델이 “토큰에 가치가 실제로 귀속된다”는 강한 시그널을 제공했고, 앞으로는 이런 메커니즘이 없는 토큰이 더 큰 의심(가치가 주식/랩스로 새는 것 아니냐)을 받게 될 수 있다는 관측이다. 다만 바이백이 근본 해법이라기보다, “정보 비대칭이 큰 시장에서 비싼 신호(expensive signal)”로 작동한다는 성격을 짚으며, 결국 문제의 뿌리는 ‘팀에 대한 신뢰’와 ‘권리 구조의 명확성’으로 돌아온다고 정리된다.
59:43 Closing Comments
세 사람은 이 문제가 단기간에 해결되기 어렵다고 본다. Uniswap의 통합, Jito 재단의 미국 이전 같은 “구조 정상화” 시도가 나오고 있지만, Gensler 시대에 만들어진 복잡한 법인·재단·DAO 구조를 되돌리는 작업은 조직 통합, 지배권 재설계, 인센티브 재정렬을 포함하는 고통스러운 리팩토링이기 때문이다. 동시에 시장은 “토큰의 가장 빠른 말(fastest horse) 프리미엄”이 약해지고 있으며, 더 이상 단순한 투기 사이클만으로 자금이 유입되지 않는 구간(‘스케일업 국면’)에 들어섰다는 진단이 나온다. 따라서 앞으로 2~3년(또는 그 이상)은 구조적 재편과 신뢰 회복의 시간이고, 그 과정에서 “토큰 홀더에게 무엇이 귀속되는가”를 명확히 한 팀이 생존/재평가를 받을 것이라는 전망으로 마무리된다.
https://youtu.be/z2C82ANuWPQ 29분 전 업로드 됨
세 사람은 이 문제가 단기간에 해결되기 어렵다고 본다. Uniswap의 통합, Jito 재단의 미국 이전 같은 “구조 정상화” 시도가 나오고 있지만, Gensler 시대에 만들어진 복잡한 법인·재단·DAO 구조를 되돌리는 작업은 조직 통합, 지배권 재설계, 인센티브 재정렬을 포함하는 고통스러운 리팩토링이기 때문이다. 동시에 시장은 “토큰의 가장 빠른 말(fastest horse) 프리미엄”이 약해지고 있으며, 더 이상 단순한 투기 사이클만으로 자금이 유입되지 않는 구간(‘스케일업 국면’)에 들어섰다는 진단이 나온다. 따라서 앞으로 2~3년(또는 그 이상)은 구조적 재편과 신뢰 회복의 시간이고, 그 과정에서 “토큰 홀더에게 무엇이 귀속되는가”를 명확히 한 팀이 생존/재평가를 받을 것이라는 전망으로 마무리된다.
https://youtu.be/z2C82ANuWPQ 29분 전 업로드 됨
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Fixing Crypto’s Broken Token Structures | Roundup
This week, Mippo, Myles, and Xavier sat down to discuss recent events in crypto governance, including Uniswap’s unification plan, Aave’s internal conflict, and Circle’s acquisition of Axelar’s core developers. They dive into token and equity misalignment…
Crypto Prices Are Down...Builders Aren’t!
Bankless
3줄 요약
1. 가격은 하락했지만, 코인베이스·JP모건·DTCC 같은 “레일 깔기” 플레이어들이 온체인 금융 인프라를 실제로 전진시키고 있다.
2. Aave·Uniswap 사례는 “프로토콜 토큰 vs 랩스(주식/상표/프론트엔드)” 가치 포획 충돌이 2026년 핵심 쟁점(토큰홀더 권리, 수익 귀속, 법적 엔티티)임을 보여준다.
3. 솔라나 Firedancer, 예측시장, 토큰화 MMF까지—‘온체인화’는 가격보다 빠르게 진행 중이며, 다음 사이클의 승부처는 규제·정산·소유권 구조다.
0:00 Intro
연말 직전 주간 롤업으로, 진행자들은 “가격은 내려가도 빌더는 멈추지 않는다”는 프레임을 깔고 이번 주 핵심 이슈를 훑는다. 큰 축은 ①코인베이스의 ‘금융 슈퍼앱’ 업데이트(주식/예측시장/결제/대출), ②Aave 거버넌스 갈등과 토큰-주식 정렬 문제, ③솔라나 Breakpoint에서 Firedancer 메인넷 진입, ④DTCC 파일럿을 통한 온체인 정산의 규제적 문 열림, ⑤JP모건의 이더리움 L1 위 토큰화 머니마켓펀드 출시다.
Bankless
3줄 요약
1. 가격은 하락했지만, 코인베이스·JP모건·DTCC 같은 “레일 깔기” 플레이어들이 온체인 금융 인프라를 실제로 전진시키고 있다.
2. Aave·Uniswap 사례는 “프로토콜 토큰 vs 랩스(주식/상표/프론트엔드)” 가치 포획 충돌이 2026년 핵심 쟁점(토큰홀더 권리, 수익 귀속, 법적 엔티티)임을 보여준다.
3. 솔라나 Firedancer, 예측시장, 토큰화 MMF까지—‘온체인화’는 가격보다 빠르게 진행 중이며, 다음 사이클의 승부처는 규제·정산·소유권 구조다.
0:00 Intro
연말 직전 주간 롤업으로, 진행자들은 “가격은 내려가도 빌더는 멈추지 않는다”는 프레임을 깔고 이번 주 핵심 이슈를 훑는다. 큰 축은 ①코인베이스의 ‘금융 슈퍼앱’ 업데이트(주식/예측시장/결제/대출), ②Aave 거버넌스 갈등과 토큰-주식 정렬 문제, ③솔라나 Breakpoint에서 Firedancer 메인넷 진입, ④DTCC 파일럿을 통한 온체인 정산의 규제적 문 열림, ⑤JP모건의 이더리움 L1 위 토큰화 머니마켓펀드 출시다.
2:14 Markets
비트코인 약 $86.4k(주간 -4%, 연간 -17%), 이더 약 $2.85k(주간 -10%, 연간 -26%), 솔라나 연간 -45%로 ‘다운이어’ 분위기를 인정한다. 총 크립토 시총이 $3T 아래($2.98T)로 내려온 점을 심리적 신호로 언급하며, 2025년이 전반적으로 약세였음을 확인한다.
다만 진행자들은 “크립토는 변동성이 본질이라 -20~-30%는 ‘크게 무너진 것’만은 아니다”라는 톤도 섞는다. 반면 Barclays 리포트는 2026년에 대해 리테일 참여 약화, 투기 수요 둔화, 코인베이스 같은 리테일 거래소의 매출 성장 제약을 들어 ‘큰 촉매 없으면 다운이어’ 가능성을 제시한다. 진행자는 기본 시나리오로 “느린 우상향(slow grind up)”을 말하지만, IPO(예: 대형 AI 기업) 등 외부 이벤트가 유동성을 빨아들이며 2026년이 ‘기회지만 지루한 구간’이 될 수 있다는 뉘앙스를 덧붙인다.
또 흥미로운 사이드로, 워런 버핏의 “정부는 본성적으로 통화 가치를 장기적으로 낮춘다”는 발언을 인용해 아이러니하게도 비트코이너 논리와 겹친다고 짚는다. 이어 “달러는 연 4~5% 구매력 하락 + 실물경제 2% 성장(가격상승 압력) = 체감 7% 침식” 같은 프레임으로 현금 보유의 구조적 페널티를 강조하고, 그래서 개인들이 현금을 들고 있기 어렵다는 심리를 설명한다. (다만 2025년엔 온체인 스테이블 수익률(예: 6~9%) 같은 대안이 생겨 2021년 ‘무수익 시대’보단 낫다는 비교도 나온다.)
12:38 Bankless Announcements
광고가 아니라 자체 공지 파트로, Bankless가 2가지 신제품/콘텐츠를 출시했다고 밝힌다.
첫째는 ICO Watch: 최근 증가하는 토큰 세일(공개 판매) 정보를 한 페이지에서 추적하게 해주는 데이터 허브로, 세일 일정·밸류에이션·목표 조달액·세일 메커니즘(예: Uniswap CCA 등)·락업·팀/투자자·관련 링크·Bankless 인터뷰 연결 등을 모아 “투자자가 놓치기 쉬운 실무 정보”를 정리한다. “뻔한 스캠을 걸러내는 수준(명백한 레드플래그가 없는 것)”까지만 큐레이션한다는 단서도 명확히 한다.
둘째는 The DeFi Report(TDR) 기반의 신규 팟캐스트/콘텐츠 라인: 현금 비중을 크게 두고 사이클을 보며 배치하는 투자자 관점을 주간 단위로 따라가며, 2026년을 ‘매수 준비 구간’으로 보는 시각을 예고한다.
20:12 Coinbase System Update
코인베이스가 12/17 “System Update” 이벤트로 ‘크립토 거래소 → 종합 금융 앱’으로의 포지셔닝을 공식화했다는 요약이다. 목표는 “세계 1위 금융 서비스 앱”이며, 발표 묶음은 “Instagram·Robinhood·Venmo·Mastercard를 한 번에 출시한 것 같다”는 외부 평가(개리 탄 트윗)로 비유된다.
핵심 1) 주식 거래(Stocks)
코인베이스 앱에서 엔비디아·애플·아마존·테슬라 등 미국 주식과 ETF를 크립토처럼 한 화면에 배치해 거래할 수 있게 한다. 다만 이건 “토큰화 주식”이 아니라 정식 브로커-딜러 구조로 제공되는 전통 주식 거래다. 이를 위해 코인베이스는 Coinbase Capital Markets(CCM)라는 브로커리지 조직을 두고, 실물 주식의 청산/커스터디는 Apex Clearing가 맡는 구조(코인베이스는 UI·계정 접근·주문 라우팅 중심)라고 설명한다. 진행자들은 이를 “로빈후드가 원래 하던 것을 코인베이스가 따라잡는 움직임”으로 규정한다.
핵심 2) Equity Perps(주식 무기한선물) 24/7
최대 20배 레버리지의 주식 퍼프를 24/7로 제공하겠다는 로드맵을 강조한다. 특히 미국 외 지역 사용자에게도 미국 주식 익스포저를 “연속적·자본효율적”으로 제공할 수 있다는 점이 핵심인데, 진행자는 옵션보다 “2x/5x 롱 같은 단순 레버리지”가 리테일에 더 직관적일 수 있다고 본다. 기존 코인베이스 퍼프는 주말 마진 요건 변화 등 ‘규제 기반의 비연속성’이 있어 하이퍼리퀴드류와 같은 UX가 될지 관찰 포인트로 남긴다.
핵심 3) 예측시장(Prediction Markets) – Kalshi 연동
코인베이스 앱에서 예측시장을 제공하되, 백엔드는 Kalshi를 채택한다. 폴리마켓 대비 “규제 적합성(CFTC 규정 하 이벤트 컨트랙트)”이 강점이라 선택이 자연스럽다고 해석한다. 즉 코인베이스는 규제 리스크가 작은 파트너로 ‘수요를 흡수’하는 전략이며, 장기적으로는 애그리게이터(다수 예측시장 연결) 혹은 자체 마켓 구축 가능성도 열린 질문으로 남긴다.
핵심 4) DEX 접근: 솔라나 토큰까지 인앱에서
코인베이스 앱이 (베이스 기반 온체인 자산뿐 아니라) 솔라나 DEX(예: Jupiter)에 상장된 토큰까지 인앱에서 접근 가능하게 확장한다고 언급한다. “사용자는 코인베이스 UX 안에서 사실상 외부 DEX 유동성까지 쓰는” 형태로, 전형적인 DeFi-mullet(앞은 규제/중앙화 UX, 뒤는 온체인 레일) 전략으로 해석된다.
핵심 5) 결제/대출/자동화 기능 묶음
- 급여 Direct Deposit에서 자동으로 코인베이스로 유입해 크립토/주식 매수까지 연결
- 대출: 비트코인 담보 대출(기존) + ETH 담보 대출(백엔드 Morpho on Base) 확장
- Pay 탭: 전화번호/이메일/지갑주소 기반 송금 UX
- Coinbase One 카드: 카드 리워드로 BTC 지급, 누적 $16M 지급 언급
- Coinbase Advisor(AI): 포트폴리오 평가, 리밸런싱 프롬프트, 예측시장 포지션 제안까지 포함하는 ‘금융 조언 UX’를 예고(진행자는 “감정적으로 흔들리는 트레이딩에 AI가 더 부추길 위험”을 농담 섞어 경계)
핵심 관전평) “핀테크 전면전”
진행자들은 로빈후드(은행/체크북까지) vs 코인베이스(온체인/크립토 네이티브 강점)의 구도를 “기성 은행·브로커리지(찰스슈왑·피델리티 등)가 긴장할 만한 전선”으로 본다. 단, 이 모든 ‘슈퍼앱’ 경쟁 속에서도 진행자는 “이더리움 자체가 슈퍼앱”이라고 되받아치며, 온체인에서 이미 토큰화 주식(예: ONDO의 주식형 토큰)을 CowSwap에서 큰 금액으로도 낮은 슬리피지(예: 50만 USDC로 0.03%)로 매수 가능하다고 시연식으로 언급한다. 요지는 “코인베이스 주식은 결국 TradFi 레일인데, 온체인 레일은 이미 작동 중”이라는 대비다.
비트코인 약 $86.4k(주간 -4%, 연간 -17%), 이더 약 $2.85k(주간 -10%, 연간 -26%), 솔라나 연간 -45%로 ‘다운이어’ 분위기를 인정한다. 총 크립토 시총이 $3T 아래($2.98T)로 내려온 점을 심리적 신호로 언급하며, 2025년이 전반적으로 약세였음을 확인한다.
다만 진행자들은 “크립토는 변동성이 본질이라 -20~-30%는 ‘크게 무너진 것’만은 아니다”라는 톤도 섞는다. 반면 Barclays 리포트는 2026년에 대해 리테일 참여 약화, 투기 수요 둔화, 코인베이스 같은 리테일 거래소의 매출 성장 제약을 들어 ‘큰 촉매 없으면 다운이어’ 가능성을 제시한다. 진행자는 기본 시나리오로 “느린 우상향(slow grind up)”을 말하지만, IPO(예: 대형 AI 기업) 등 외부 이벤트가 유동성을 빨아들이며 2026년이 ‘기회지만 지루한 구간’이 될 수 있다는 뉘앙스를 덧붙인다.
또 흥미로운 사이드로, 워런 버핏의 “정부는 본성적으로 통화 가치를 장기적으로 낮춘다”는 발언을 인용해 아이러니하게도 비트코이너 논리와 겹친다고 짚는다. 이어 “달러는 연 4~5% 구매력 하락 + 실물경제 2% 성장(가격상승 압력) = 체감 7% 침식” 같은 프레임으로 현금 보유의 구조적 페널티를 강조하고, 그래서 개인들이 현금을 들고 있기 어렵다는 심리를 설명한다. (다만 2025년엔 온체인 스테이블 수익률(예: 6~9%) 같은 대안이 생겨 2021년 ‘무수익 시대’보단 낫다는 비교도 나온다.)
12:38 Bankless Announcements
광고가 아니라 자체 공지 파트로, Bankless가 2가지 신제품/콘텐츠를 출시했다고 밝힌다.
첫째는 ICO Watch: 최근 증가하는 토큰 세일(공개 판매) 정보를 한 페이지에서 추적하게 해주는 데이터 허브로, 세일 일정·밸류에이션·목표 조달액·세일 메커니즘(예: Uniswap CCA 등)·락업·팀/투자자·관련 링크·Bankless 인터뷰 연결 등을 모아 “투자자가 놓치기 쉬운 실무 정보”를 정리한다. “뻔한 스캠을 걸러내는 수준(명백한 레드플래그가 없는 것)”까지만 큐레이션한다는 단서도 명확히 한다.
둘째는 The DeFi Report(TDR) 기반의 신규 팟캐스트/콘텐츠 라인: 현금 비중을 크게 두고 사이클을 보며 배치하는 투자자 관점을 주간 단위로 따라가며, 2026년을 ‘매수 준비 구간’으로 보는 시각을 예고한다.
20:12 Coinbase System Update
코인베이스가 12/17 “System Update” 이벤트로 ‘크립토 거래소 → 종합 금융 앱’으로의 포지셔닝을 공식화했다는 요약이다. 목표는 “세계 1위 금융 서비스 앱”이며, 발표 묶음은 “Instagram·Robinhood·Venmo·Mastercard를 한 번에 출시한 것 같다”는 외부 평가(개리 탄 트윗)로 비유된다.
핵심 1) 주식 거래(Stocks)
코인베이스 앱에서 엔비디아·애플·아마존·테슬라 등 미국 주식과 ETF를 크립토처럼 한 화면에 배치해 거래할 수 있게 한다. 다만 이건 “토큰화 주식”이 아니라 정식 브로커-딜러 구조로 제공되는 전통 주식 거래다. 이를 위해 코인베이스는 Coinbase Capital Markets(CCM)라는 브로커리지 조직을 두고, 실물 주식의 청산/커스터디는 Apex Clearing가 맡는 구조(코인베이스는 UI·계정 접근·주문 라우팅 중심)라고 설명한다. 진행자들은 이를 “로빈후드가 원래 하던 것을 코인베이스가 따라잡는 움직임”으로 규정한다.
핵심 2) Equity Perps(주식 무기한선물) 24/7
최대 20배 레버리지의 주식 퍼프를 24/7로 제공하겠다는 로드맵을 강조한다. 특히 미국 외 지역 사용자에게도 미국 주식 익스포저를 “연속적·자본효율적”으로 제공할 수 있다는 점이 핵심인데, 진행자는 옵션보다 “2x/5x 롱 같은 단순 레버리지”가 리테일에 더 직관적일 수 있다고 본다. 기존 코인베이스 퍼프는 주말 마진 요건 변화 등 ‘규제 기반의 비연속성’이 있어 하이퍼리퀴드류와 같은 UX가 될지 관찰 포인트로 남긴다.
핵심 3) 예측시장(Prediction Markets) – Kalshi 연동
코인베이스 앱에서 예측시장을 제공하되, 백엔드는 Kalshi를 채택한다. 폴리마켓 대비 “규제 적합성(CFTC 규정 하 이벤트 컨트랙트)”이 강점이라 선택이 자연스럽다고 해석한다. 즉 코인베이스는 규제 리스크가 작은 파트너로 ‘수요를 흡수’하는 전략이며, 장기적으로는 애그리게이터(다수 예측시장 연결) 혹은 자체 마켓 구축 가능성도 열린 질문으로 남긴다.
핵심 4) DEX 접근: 솔라나 토큰까지 인앱에서
코인베이스 앱이 (베이스 기반 온체인 자산뿐 아니라) 솔라나 DEX(예: Jupiter)에 상장된 토큰까지 인앱에서 접근 가능하게 확장한다고 언급한다. “사용자는 코인베이스 UX 안에서 사실상 외부 DEX 유동성까지 쓰는” 형태로, 전형적인 DeFi-mullet(앞은 규제/중앙화 UX, 뒤는 온체인 레일) 전략으로 해석된다.
핵심 5) 결제/대출/자동화 기능 묶음
- 급여 Direct Deposit에서 자동으로 코인베이스로 유입해 크립토/주식 매수까지 연결
- 대출: 비트코인 담보 대출(기존) + ETH 담보 대출(백엔드 Morpho on Base) 확장
- Pay 탭: 전화번호/이메일/지갑주소 기반 송금 UX
- Coinbase One 카드: 카드 리워드로 BTC 지급, 누적 $16M 지급 언급
- Coinbase Advisor(AI): 포트폴리오 평가, 리밸런싱 프롬프트, 예측시장 포지션 제안까지 포함하는 ‘금융 조언 UX’를 예고(진행자는 “감정적으로 흔들리는 트레이딩에 AI가 더 부추길 위험”을 농담 섞어 경계)
핵심 관전평) “핀테크 전면전”
진행자들은 로빈후드(은행/체크북까지) vs 코인베이스(온체인/크립토 네이티브 강점)의 구도를 “기성 은행·브로커리지(찰스슈왑·피델리티 등)가 긴장할 만한 전선”으로 본다. 단, 이 모든 ‘슈퍼앱’ 경쟁 속에서도 진행자는 “이더리움 자체가 슈퍼앱”이라고 되받아치며, 온체인에서 이미 토큰화 주식(예: ONDO의 주식형 토큰)을 CowSwap에서 큰 금액으로도 낮은 슬리피지(예: 50만 USDC로 0.03%)로 매수 가능하다고 시연식으로 언급한다. 요지는 “코인베이스 주식은 결국 TradFi 레일인데, 온체인 레일은 이미 작동 중”이라는 대비다.
37:50 Aave Drama, v4 & the 2026 Master Plan
이번 주 Aave 이슈는 “프론트엔드 수익 귀속”이 촉발한 토큰홀더 권리 논쟁이다. Aave Labs가 공식 프론트엔드에서 스왑 라우터를 Paraswap에서 CowSwap으로 교체했는데, 이 과정에서 수수료가 DAO 트레저리로 가지 않고 Labs(주식/운영 주체) 쪽으로 흐를 수 있는 구조라는 문제 제기가 나왔다. DAO 관점에서는 “DAO가 키워온 브랜드/정당성 위에서 프론트엔드가 사실상 사유화(stealth privatization)되는 것 아니냐”는 프레이밍이고, Labs 관점에서는 “프론트엔드는 별도 제품이며 도메인/상표권/운영 리스크를 Labs가 부담한다. 프로토콜 자체를 건드린 건 아니다”라고 선을 긋는다.
이 논쟁은 Aave만의 문제가 아니라, 업계 전반의 반복 패턴으로 확장된다. 예로 Circle이 Axelar(Interop Labs)를 ‘팀+IP’ 형태로 인수한 사건을 들며, 여기서도 토큰 자체는 인수 대상이 아니어서 토큰 가격이 급락했고 토큰 투자자들이 소외됐다는 인상을 준다. 과거 Coinbase가 NFT Tensor를 인수할 때도 토큰이 없었거나 토큰 홀더가 보호받지 못하는 구조가 떠오른다고 비교한다. 즉 “제품은 잘 팔리는데 토큰은 법적/경제적 권리가 약해 가치 포획이 불안정”한 구조적 문제다.
또한 CowSwap 사례를 인용해 “거래량/제품 적합성은 뛰어난데 토큰 밸류에이션은 낮다”는 업계 현실을 말하며, 결국 토큰에 명시적 권리(수익, 거버넌스의 실체, 법적 엔티티, IP 정렬)가 없으면 밸류에이션이 눌린다는 결론으로 이어진다. 진행자들은 Aave가 TVL·제품 로드맵(‘2026 마스터 플랜’)은 강한데 토큰이 ATH 대비 크게 하락한 이유도 같은 맥락(권리/정렬 부재)이라 보고, 2026년의 핵심 과제가 “토큰 투자자 보호와 권리 재설계”가 될 거라고 본다.
47:20 Solana BreakPoint
솔라나 Breakpoint(두바이)에서의 3가지 굵직한 업데이트를 정리한다.
1) Firedancer 메인넷 진입
Jump Crypto가 Rust/C로 작성한 고성능 솔라나 클라이언트 Firedancer가 메인넷에서 일부 밸리데이터에 의해 운영되며 50만+ 블록 생산을 확인했다는 점을 ‘큰 이정표’로 평가한다. 다만 이더리움처럼 다클라이언트 다양성으로 “영구 공존”을 목표로 한다기보다, 솔라나는 네트워크가 Firedancer 중심으로 수렴하고 Agave(기존 클라이언트)는 백업 성격이 강하다는 뉘앙스를 준다. TPS 수치(통제 환경에서 60만~100만+)는 마케팅적 상징성이 크지만, 실제 메인넷 병목은 네트워크/상태/수요 등 복합이라 “야생(wild)에서의 실효 TPS 개선은 추적 필요”로 남긴다.
2) Phantom 예측시장 기능(Kalshi) + 포지션 토큰화
Phantom이 Kalshi를 백엔드로 예측시장 기능을 붙이는데, 포지션이 솔라나 상에서 토큰화된다는 점이 차별점으로 언급된다. 이는 “예측시장 포지션을 다른 디파이 레고와 결합할 여지”를 만들어, 단순 베팅 UI를 넘어 담보화/유통/조합 가능성이 생길 수 있다는 관전 포인트를 던진다.
3) Visa의 USDC 결제정산 레일에 솔라나 포함
미국 금융기관 대상 USDC 결제정산에서 솔라나 레일이 거론되며, “스테이블 기반 결제/정산이 실무 레벨로 내려오고 있다”는 신호로 해석한다.
52:48 SEC says DTCC can tokenize stocks
DTCC(미국 증권 결제·청산 핵심 인프라)가 온체인 토큰화/정산 파일럿을 진행할 수 있도록 SEC가 3년 파일럿을 승인했다는 점을 이번 주 최대급 규제 시그널로 다룬다. 조건으로는 재해복구/이중화/복구시간(RTO)·데이터 손실 한도 등 ‘미션 크리티컬 인프라’ 수준의 운영요건을 제시했다는 점이 중요하다. 진행자들의 뉘앙스는 “이 요건을 만족하는 체인만 레일 후보가 된다”는 것으로, 과거 잦은 다운타임 이슈가 있던 체인/롤업에는 부담이 될 수 있다는 관찰을 덧붙인다.
동시에 DTCC가 Canton Network와 파트너십을 발표해, DTC 커스터디된 미국 국채를 토큰화하는 프로젝트를 진행한다고 언급한다. 여기서 핵심은 DTCC가 “이더리움 같은 퍼블릭 체인 데모”와 “Canton 같은 프라이버시/허가형 네트워크”를 병렬로 실험하고 있다는 점이다. 진행자들은 Canton이 크립토 네이티브 커뮤니티에 상대적으로 덜 알려진 ‘월가 내부형 체인’에 가깝다고 보고, 실제로 어떤 구조·토큰 이코노미·정산 모델인지 파악이 필요하다고 말한다(추후 인터뷰 예고도 언급). 결론적으로 “규제기관이 온체인 정산을 ‘불법/금지’가 아니라 ‘조건부 실험’으로 다루기 시작했다”가 이 구간의 핵심이다.
57:06 JPMorgan launched their first ever tokenized money market fund - Ethereum
JP모건이 최초로 이더리움 L1(퍼블릭 체인)에 토큰화 머니마켓펀드를 론칭했다는 점을 ‘상징적 사건’으로 평가한다. JP모건은 과거에도 EVM 기반 프라이빗 레저(Quorum 계열)나 제한된 환경에서 실험을 해왔지만, 이번은 “퍼블릭 이더리움에 직접”이라는 점이 다르다는 강조다. 블랙록 BUIDL 같은 온체인 MMF 흐름과 같은 결로, 대형 은행이 퍼블릭 레일을 채택하는 순간이 누적되면 “토큰화 담보/결제/정산의 표준 레이어가 어디가 될지” 경쟁 구도가 더 선명해진다는 메시지를 준다.
57:56 Do Kwon was sentenced to 15 years in prison
테라/루나 사태의 Do Kwon이 미국에서 15년형을 선고받았다고 정리한다. 검찰은 12년, 변호인단은 5년을 요청했으나 재판부가 더 중형을 택했다. 피해자들의 탄원(삶이 파괴되었다는 편지, 자살 사례 언급 등)이 재판 맥락에서 크게 작용했고, Do Kwon이 이를 읽을 기회를 사실상 거부한 태도가 판결 인상에 악영향을 줬다는 관측도 소개한다. 또한 이후 한국에서도 추가 기소/형량 가능성이 남아 있어 법적 리스크가 끝나지 않았다고 덧붙인다.
59:43 New York Times put out another anti-crypto piece
뉴욕타임스가 “SEC가 트럼프 행정부 아래서 크립토 사건들을 대거 철회/완화했다(약 60% 수준)”는 톤의 기사를 냈고, 진행자들은 이를 정치적 프레이밍으로 비판한다. 핵심 반박은 “바이든 시기 SEC의 공격적 집행이 ‘정상 상태’였다는 전제가 깔려 있는데, 그 자체가 비정상적이었다는 문제”다. 즉 지금의 완화가 ‘특혜’라기보다 “과도한 단속의 반작용/정상화”일 수 있는데, NYT는 이를 충분히 반영하지 않는다고 본다. 그리고 트럼프의 친크립토 스탠스 때문에 크립토가 더 깊게 당파적 이슈로 빨려 들어가는 부작용을 우려한다.
1:01:23 Netflix announced new Bitcoin comedy
넷플릭스가 비트코인 소재 로맨틱 코미디 ‘One Attempt Remaining’을 제작한다는 문화 뉴스로 마무리한다. 설정은 이혼한 커플이 과거 술김에 얻은 비트코인이 3,500만 달러가 되었음을 알게 되지만, 시드/로그인을 기억 못 해 “마지막 1번의 로그인 시도”만 남았다는 것. 진행자들은 기술적으로 말이 되느냐를 의심하면서도(“정확하지 않을 것”이라는 예측), 크립토가 대중문화에 들어오는 현상 자체를 신호로 본다.
1:03:02 Closing & Disclaimers
금융 조언이 아니라는 고지와 함께 “가격이 지루해도 서쪽(프론티어)으로 간다”는 Bankless 특유의 클로징으로 에피소드를 마친다.
https://youtu.be/ZZA8vE7zGfY 1시간 전 업로드 됨
이번 주 Aave 이슈는 “프론트엔드 수익 귀속”이 촉발한 토큰홀더 권리 논쟁이다. Aave Labs가 공식 프론트엔드에서 스왑 라우터를 Paraswap에서 CowSwap으로 교체했는데, 이 과정에서 수수료가 DAO 트레저리로 가지 않고 Labs(주식/운영 주체) 쪽으로 흐를 수 있는 구조라는 문제 제기가 나왔다. DAO 관점에서는 “DAO가 키워온 브랜드/정당성 위에서 프론트엔드가 사실상 사유화(stealth privatization)되는 것 아니냐”는 프레이밍이고, Labs 관점에서는 “프론트엔드는 별도 제품이며 도메인/상표권/운영 리스크를 Labs가 부담한다. 프로토콜 자체를 건드린 건 아니다”라고 선을 긋는다.
이 논쟁은 Aave만의 문제가 아니라, 업계 전반의 반복 패턴으로 확장된다. 예로 Circle이 Axelar(Interop Labs)를 ‘팀+IP’ 형태로 인수한 사건을 들며, 여기서도 토큰 자체는 인수 대상이 아니어서 토큰 가격이 급락했고 토큰 투자자들이 소외됐다는 인상을 준다. 과거 Coinbase가 NFT Tensor를 인수할 때도 토큰이 없었거나 토큰 홀더가 보호받지 못하는 구조가 떠오른다고 비교한다. 즉 “제품은 잘 팔리는데 토큰은 법적/경제적 권리가 약해 가치 포획이 불안정”한 구조적 문제다.
또한 CowSwap 사례를 인용해 “거래량/제품 적합성은 뛰어난데 토큰 밸류에이션은 낮다”는 업계 현실을 말하며, 결국 토큰에 명시적 권리(수익, 거버넌스의 실체, 법적 엔티티, IP 정렬)가 없으면 밸류에이션이 눌린다는 결론으로 이어진다. 진행자들은 Aave가 TVL·제품 로드맵(‘2026 마스터 플랜’)은 강한데 토큰이 ATH 대비 크게 하락한 이유도 같은 맥락(권리/정렬 부재)이라 보고, 2026년의 핵심 과제가 “토큰 투자자 보호와 권리 재설계”가 될 거라고 본다.
47:20 Solana BreakPoint
솔라나 Breakpoint(두바이)에서의 3가지 굵직한 업데이트를 정리한다.
1) Firedancer 메인넷 진입
Jump Crypto가 Rust/C로 작성한 고성능 솔라나 클라이언트 Firedancer가 메인넷에서 일부 밸리데이터에 의해 운영되며 50만+ 블록 생산을 확인했다는 점을 ‘큰 이정표’로 평가한다. 다만 이더리움처럼 다클라이언트 다양성으로 “영구 공존”을 목표로 한다기보다, 솔라나는 네트워크가 Firedancer 중심으로 수렴하고 Agave(기존 클라이언트)는 백업 성격이 강하다는 뉘앙스를 준다. TPS 수치(통제 환경에서 60만~100만+)는 마케팅적 상징성이 크지만, 실제 메인넷 병목은 네트워크/상태/수요 등 복합이라 “야생(wild)에서의 실효 TPS 개선은 추적 필요”로 남긴다.
2) Phantom 예측시장 기능(Kalshi) + 포지션 토큰화
Phantom이 Kalshi를 백엔드로 예측시장 기능을 붙이는데, 포지션이 솔라나 상에서 토큰화된다는 점이 차별점으로 언급된다. 이는 “예측시장 포지션을 다른 디파이 레고와 결합할 여지”를 만들어, 단순 베팅 UI를 넘어 담보화/유통/조합 가능성이 생길 수 있다는 관전 포인트를 던진다.
3) Visa의 USDC 결제정산 레일에 솔라나 포함
미국 금융기관 대상 USDC 결제정산에서 솔라나 레일이 거론되며, “스테이블 기반 결제/정산이 실무 레벨로 내려오고 있다”는 신호로 해석한다.
52:48 SEC says DTCC can tokenize stocks
DTCC(미국 증권 결제·청산 핵심 인프라)가 온체인 토큰화/정산 파일럿을 진행할 수 있도록 SEC가 3년 파일럿을 승인했다는 점을 이번 주 최대급 규제 시그널로 다룬다. 조건으로는 재해복구/이중화/복구시간(RTO)·데이터 손실 한도 등 ‘미션 크리티컬 인프라’ 수준의 운영요건을 제시했다는 점이 중요하다. 진행자들의 뉘앙스는 “이 요건을 만족하는 체인만 레일 후보가 된다”는 것으로, 과거 잦은 다운타임 이슈가 있던 체인/롤업에는 부담이 될 수 있다는 관찰을 덧붙인다.
동시에 DTCC가 Canton Network와 파트너십을 발표해, DTC 커스터디된 미국 국채를 토큰화하는 프로젝트를 진행한다고 언급한다. 여기서 핵심은 DTCC가 “이더리움 같은 퍼블릭 체인 데모”와 “Canton 같은 프라이버시/허가형 네트워크”를 병렬로 실험하고 있다는 점이다. 진행자들은 Canton이 크립토 네이티브 커뮤니티에 상대적으로 덜 알려진 ‘월가 내부형 체인’에 가깝다고 보고, 실제로 어떤 구조·토큰 이코노미·정산 모델인지 파악이 필요하다고 말한다(추후 인터뷰 예고도 언급). 결론적으로 “규제기관이 온체인 정산을 ‘불법/금지’가 아니라 ‘조건부 실험’으로 다루기 시작했다”가 이 구간의 핵심이다.
57:06 JPMorgan launched their first ever tokenized money market fund - Ethereum
JP모건이 최초로 이더리움 L1(퍼블릭 체인)에 토큰화 머니마켓펀드를 론칭했다는 점을 ‘상징적 사건’으로 평가한다. JP모건은 과거에도 EVM 기반 프라이빗 레저(Quorum 계열)나 제한된 환경에서 실험을 해왔지만, 이번은 “퍼블릭 이더리움에 직접”이라는 점이 다르다는 강조다. 블랙록 BUIDL 같은 온체인 MMF 흐름과 같은 결로, 대형 은행이 퍼블릭 레일을 채택하는 순간이 누적되면 “토큰화 담보/결제/정산의 표준 레이어가 어디가 될지” 경쟁 구도가 더 선명해진다는 메시지를 준다.
57:56 Do Kwon was sentenced to 15 years in prison
테라/루나 사태의 Do Kwon이 미국에서 15년형을 선고받았다고 정리한다. 검찰은 12년, 변호인단은 5년을 요청했으나 재판부가 더 중형을 택했다. 피해자들의 탄원(삶이 파괴되었다는 편지, 자살 사례 언급 등)이 재판 맥락에서 크게 작용했고, Do Kwon이 이를 읽을 기회를 사실상 거부한 태도가 판결 인상에 악영향을 줬다는 관측도 소개한다. 또한 이후 한국에서도 추가 기소/형량 가능성이 남아 있어 법적 리스크가 끝나지 않았다고 덧붙인다.
59:43 New York Times put out another anti-crypto piece
뉴욕타임스가 “SEC가 트럼프 행정부 아래서 크립토 사건들을 대거 철회/완화했다(약 60% 수준)”는 톤의 기사를 냈고, 진행자들은 이를 정치적 프레이밍으로 비판한다. 핵심 반박은 “바이든 시기 SEC의 공격적 집행이 ‘정상 상태’였다는 전제가 깔려 있는데, 그 자체가 비정상적이었다는 문제”다. 즉 지금의 완화가 ‘특혜’라기보다 “과도한 단속의 반작용/정상화”일 수 있는데, NYT는 이를 충분히 반영하지 않는다고 본다. 그리고 트럼프의 친크립토 스탠스 때문에 크립토가 더 깊게 당파적 이슈로 빨려 들어가는 부작용을 우려한다.
1:01:23 Netflix announced new Bitcoin comedy
넷플릭스가 비트코인 소재 로맨틱 코미디 ‘One Attempt Remaining’을 제작한다는 문화 뉴스로 마무리한다. 설정은 이혼한 커플이 과거 술김에 얻은 비트코인이 3,500만 달러가 되었음을 알게 되지만, 시드/로그인을 기억 못 해 “마지막 1번의 로그인 시도”만 남았다는 것. 진행자들은 기술적으로 말이 되느냐를 의심하면서도(“정확하지 않을 것”이라는 예측), 크립토가 대중문화에 들어오는 현상 자체를 신호로 본다.
1:03:02 Closing & Disclaimers
금융 조언이 아니라는 고지와 함께 “가격이 지루해도 서쪽(프론티어)으로 간다”는 Bankless 특유의 클로징으로 에피소드를 마친다.
https://youtu.be/ZZA8vE7zGfY 1시간 전 업로드 됨
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Crypto Prices Are Down...Builders Aren’t!
📣M0 | THE UNIVERSAL STABLECOIN PLATFORM
https://bankless.cc/m0
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Crypto prices are down, but the most important players are still building. In this week’s Weekly Rollup, Ryan and David break down Coinbase’s push to become a financial super app, JPMorgan’s…
https://bankless.cc/m0
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Crypto prices are down, but the most important players are still building. In this week’s Weekly Rollup, Ryan and David break down Coinbase’s push to become a financial super app, JPMorgan’s…
Are There Reasons To Be Optimistic? w/ Dim Selk
Steady Lads Podcast
3줄 요약
1. 10/10 급락 이후 “알트는 왜 계속 망가지는가”를 토큰 구조(언락·바이백·거래소 인센티브)와 시장 미시구조로 해부하며, 단기 바닥 신호(세금손절·STH 실현손실) 가능성도 짚는다.
2. 중동(UAE/사우디)의 ‘신(新)자본 배치’ 흐름은 실재하며, 내러티브는 밈·디파이에서 “토큰화 주식/FX/커머디티 퍼프(Perps)” 같은 트래드파이 연결 영역으로 이동 중이라는 관측이 핵심이다.
3. $HYPE는 “프로덕트는 강하지만 토큰은 별개”의 교과서 사례로 논의되며, 수급(청산 구간·월간 언락)과 경쟁(0수수료 DEX인 Lighter)로 가격 변동성이 2026년까지 크게 남아있다는 결론.
Steady Lads Podcast
3줄 요약
1. 10/10 급락 이후 “알트는 왜 계속 망가지는가”를 토큰 구조(언락·바이백·거래소 인센티브)와 시장 미시구조로 해부하며, 단기 바닥 신호(세금손절·STH 실현손실) 가능성도 짚는다.
2. 중동(UAE/사우디)의 ‘신(新)자본 배치’ 흐름은 실재하며, 내러티브는 밈·디파이에서 “토큰화 주식/FX/커머디티 퍼프(Perps)” 같은 트래드파이 연결 영역으로 이동 중이라는 관측이 핵심이다.
3. $HYPE는 “프로덕트는 강하지만 토큰은 별개”의 교과서 사례로 논의되며, 수급(청산 구간·월간 언락)과 경쟁(0수수료 DEX인 Lighter)로 가격 변동성이 2026년까지 크게 남아있다는 결론.
00:00 Intro/What The Lads Have Been Up To
긴 공백 후 복귀한 진행자들은 10/10 시장 와이프아웃 직후라 “유리잔 반은 차 있다”는 톤으로 에피소드를 시작한다. Taiki가 ETH를 대규모로 쇼트해 화제가 되었고, Justin은 Taiki의 ‘크립토 세타 디케이(theta decay)’ 가설—다들 Q4 펌프를 확신하지만 10월 10일 이후 모멘텀이 꺾이면 하방이 가속되는 구조—에 설득되어 ETH를 3,850달러 부근에서 매도해 자본을 방어했다. Taiki는 “롱 BTC + 숏 알트(특히 ETH 포함)” 같은 페어 전략을 펀드 매니저들로부터 보고 시험했으며, 4,000달러대 ETH 숏 → 2,800~2,600 커버 → 3,300 재숏 등으로 트레이딩을 반복해 성과를 냈다고 설명한다. 핵심은 “알트가 먼저 무너지고 온체인에서 자본이 빠져나가는 순간, L1(ETH/솔라나)의 펀더멘털도 함께 약해진다”는 시장 구조적 관찰이다.
04:41 Bitcoin Not Acting Like Digital Gold
패널들은 올해 가장 불편한 신호로 “비트코인이 디지털 골드처럼 움직이지 않는다”를 든다. 금·은은 신고가인데 BTC는 연간 기준 부진하며, 이는 신뢰를 흔드는 요소라는 문제의식. Dim은 원인을 “중국계 고래(ancient whales)가 ETF 매수세 위로 테이프를 두드리며(대량 매도) 모멘텀을 꺾었다”는 수급 설명으로 정리한다. 즉 BTC가 성숙 자산이라면 흡수됐을 물량이 시장의 ‘믿음/모멘텀’에 타격을 주며 디지털 골드 내러티브를 지연시켰다는 것. Jordi는 그럼에도 80.5k 부근 저점 이후 15% 반등이 나왔고, tail risk(프로토콜/규제 등 시스템 리스크)만 없다면 금·은 강세를 결국 따라갈 확률이 높다고 보며 롱을 유지한다. 다만 ‘4년 사이클’이 다시 작동해 1년짜리 약세장이 열리는지, 그리고 “장기 미이동 코인 중 실제로는 분실이 아니라 2025 현금화 대기 물량이 더 많았던 것 아니냐”는 ‘다크 매터(잠재 유통량)’가 사이클 논쟁의 핵심 변수로 제시된다.
08:19 The Positive & Negative For Alts
이 구간은 “기술(Tech)은 좋은데 토큰(Token)은 왜 못 오르나”를 가장 날카롭게 다룬다. ‘crypto is dead’ 류의 글을 인용하며, 앞으로는 “크립토 네이티브만을 위한 제품”이 아니라 “세상(트래드파이/실사용)을 위한 제품—단지 레일이 크립토일 뿐”이 살아남는다는 관점을 공유한다. 하지만 Justin은 이 논리가 오히려 단·중기 토큰 가격에는 베어리시할 수 있다고 말한다. 예시로 Robinhood가 Arbitrum 스택으로 L2를 만든 건 기술 채택의 승리지만 ARB 토큰 가격에는 도움이 되지 않았던 현실을 든다. Jordi는 ETH·SOL 같은 L1 토큰이 “화폐/통화 자산인지, 커뮤니티 토큰인지, 혹은 무엇인지”에 대한 명확한 답을 시장에 주지 못했고, 커뮤니티 기반 ‘인터넷 머니’ 가설은 커뮤니티가 약해지면 바로 무너지는 취약성을 드러냈다고 평가한다. 결론적으로 알트는 ‘내러티브’가 아니라 “토큰이 현금흐름/바이백/명확한 가치 포착 메커니즘을 갖추는가”로 재평가가 진행 중이라는 진단이 나온다.
12:54 What's On Your Shopping List?
‘사야 할 것’ 논의는 곧바로 토큰 구조 문제—바이백과 언락의 충돌—로 이어진다. Jordi는 $HYPE 사례를 들며, 60달러에서 2달 뒤 24달러로 내려온 것은 “펀더멘털만으로 설명되지 않는 수급/포지셔닝”의 증거라고 말한다. 더 큰 문제는 일부 프로젝트가 재단/트레저리로 바이백을 하면서도 동시에 장기간 VC 언락이 이어져, 결과적으로 “재단이 투자자 베스팅 물량을 시장에서 사주는 꼴(=프로토콜 캐시가 VC 엑시트를 보조)”이 된다는 비판이다. 그는 Etherfi, Grass, LayerZero 같은 ‘이미 PMF(제품-시장 적합)를 갖추고 수익도 내지만 언락 오버행이 큰 토큰’을 예로 들며, 해결책으로 “투자자 물량은 조기에 완전 언락(혹은 빠른 해소) + 팀은 베스팅 유지”를 제안한다. Dim도 VC들의 현실을 전하며(“언락되면 당일 매도, 신규 딜은 중단”), 언락이 남아 있으면 적극 매수에 제약이 생긴다고 말한다. 반대 논리(초기 유통량을 작게 유지해 커뮤니티 인센티브를 먼저 돌리고 이후 투자자 언락)도 있겠지만, Jordi는 적어도 PMF가 이미 있는 프로젝트에선 ‘질질 끄는 언락’이 시장 미시구조를 깨뜨려 포워드 토큰이 현물보다 싸지는 비정상적 텀스트럭처를 고착시킨다고 본다. 또한 Binance가 “상장 조건으로 1년 클리프/락업을 요구”하고, 규제(미국의 12개월 등)와 맞물리며 업계 표준이 왜곡됐다는 지적도 나온다.
21:38 There's Still Money In The World
아부다비(ADFW)와 솔라나 Breakpoint 참석 후, 패널들은 “크립토 내부에서만 보면 유동성이 증발했지만, 세상 전체엔 돈이 여전히 많고 그 돈이 중동으로 강하게 모인다”고 말한다. Dim은 UAE 쪽 BTC 노출을 대략 30~35억 달러로 추정했는데 기대보단 낮지만, 이는 “장기전에서 전략적으로 신자본(New Money)으로 포지셔닝 중”이라 초기엔 점진적일 수밖에 없다는 해석이다. 핵심은 중동 국부/대형 자금이 디지털 자산을 단순 투기가 아니라 ‘자본 배치의 새로운 축’으로 보고, 특히 토큰화·RWA·전통자산 온체인화에 관심이 크다는 점. 다만 RWA 영역은 Mantra(OM) 같은 사례로 평판 손상이 남아 있어, “단순 RWA 토큰”보다는 더 직접적으로 트래드파이 수요를 흡수할 수 있는 구조—예컨대 토큰화 주식/CFD/퍼프—가 더 설득력 있다는 분위기가 전해진다. 사우디는 아직 ‘본격 매수’보단 검토 단계로 보이지만, 도시 개발(대규모 프로젝트)에서 드러난 자본 배치의 시행착오가 오히려 금융/디지털 자산 쪽 학습을 촉진할 수 있다는 코멘트가 나온다.
29:05 Looking At $HYPE
여기서는 토큰화 주식 퍼프가 “2026년 크립토 성장의 게임체인저”가 될 수 있다는 구체적 베팅이 제시된다. Jordi는 “오더북 기반”이 필수라고 보고, Hyperliquid를 선두로 본다. 실제로 XYZ 데이터 기준으로 일일 거래량(약 5억 달러)과 종목별 OI(예: NVDA 관련 OI가 단기간 급증) 같은 수치가 의미 있게 커지고 있다는 점을 긍정적으로 평가한다. 다만 ‘크립토 퍼프 모델을 주식에 복붙할 수 있나’는 쟁점이 남는다. 배당(dividend), 권리락, 금리/캐리 등 주식 고유의 요소가 펀딩에 반영돼야 하고, 이를 정교하게 모델링할 주체(마켓메이커/전문 트레이딩팀)가 필요하다는 것이다. Ostmium처럼 펀딩을 바운딩하는 방식도 언급되지만, Jordi는 HLP3 같은 파라미터 기반 설계로 시장 참여자들이 최적 해를 찾아갈 수 있다고 본다.
$HYPE 자체에 대해서는 “프로덕트는 최고지만 토큰 수급은 따로”라는 냉정한 시각이 우세하다. Justin은 Hyperliquid의 수수료가 업계 최고 수준이라 0수수료 경쟁이 심화되면 인하 압력이 크고, 월 2.15억 달러 언락(커뮤니티/팀/기타 포함 수급 부담)이 지속되는 점을 리스크로 든다. 그럼에도 ‘사람들이 결국 Hyperliquid를 계속 쓴다’는 사용성은 강한 지지 요인으로 남는다. 매수 레벨은 25달러 이하는 “관심 구간”으로 보되, 20달러 전후의 청산 구간이 남아 있어 18~20달러대 워시아웃 후가 더 안전하다는 의견이 나온다. 또한 Lighter의 임박한 TGE가 유동성/파밍 인력을 분산시키거나(단기 악재) 반대로 파생 경쟁을 키워 전체 카테고리 인지도를 높일 수 있다(중기 호재)는 양면성이 논의된다.
긴 공백 후 복귀한 진행자들은 10/10 시장 와이프아웃 직후라 “유리잔 반은 차 있다”는 톤으로 에피소드를 시작한다. Taiki가 ETH를 대규모로 쇼트해 화제가 되었고, Justin은 Taiki의 ‘크립토 세타 디케이(theta decay)’ 가설—다들 Q4 펌프를 확신하지만 10월 10일 이후 모멘텀이 꺾이면 하방이 가속되는 구조—에 설득되어 ETH를 3,850달러 부근에서 매도해 자본을 방어했다. Taiki는 “롱 BTC + 숏 알트(특히 ETH 포함)” 같은 페어 전략을 펀드 매니저들로부터 보고 시험했으며, 4,000달러대 ETH 숏 → 2,800~2,600 커버 → 3,300 재숏 등으로 트레이딩을 반복해 성과를 냈다고 설명한다. 핵심은 “알트가 먼저 무너지고 온체인에서 자본이 빠져나가는 순간, L1(ETH/솔라나)의 펀더멘털도 함께 약해진다”는 시장 구조적 관찰이다.
04:41 Bitcoin Not Acting Like Digital Gold
패널들은 올해 가장 불편한 신호로 “비트코인이 디지털 골드처럼 움직이지 않는다”를 든다. 금·은은 신고가인데 BTC는 연간 기준 부진하며, 이는 신뢰를 흔드는 요소라는 문제의식. Dim은 원인을 “중국계 고래(ancient whales)가 ETF 매수세 위로 테이프를 두드리며(대량 매도) 모멘텀을 꺾었다”는 수급 설명으로 정리한다. 즉 BTC가 성숙 자산이라면 흡수됐을 물량이 시장의 ‘믿음/모멘텀’에 타격을 주며 디지털 골드 내러티브를 지연시켰다는 것. Jordi는 그럼에도 80.5k 부근 저점 이후 15% 반등이 나왔고, tail risk(프로토콜/규제 등 시스템 리스크)만 없다면 금·은 강세를 결국 따라갈 확률이 높다고 보며 롱을 유지한다. 다만 ‘4년 사이클’이 다시 작동해 1년짜리 약세장이 열리는지, 그리고 “장기 미이동 코인 중 실제로는 분실이 아니라 2025 현금화 대기 물량이 더 많았던 것 아니냐”는 ‘다크 매터(잠재 유통량)’가 사이클 논쟁의 핵심 변수로 제시된다.
08:19 The Positive & Negative For Alts
이 구간은 “기술(Tech)은 좋은데 토큰(Token)은 왜 못 오르나”를 가장 날카롭게 다룬다. ‘crypto is dead’ 류의 글을 인용하며, 앞으로는 “크립토 네이티브만을 위한 제품”이 아니라 “세상(트래드파이/실사용)을 위한 제품—단지 레일이 크립토일 뿐”이 살아남는다는 관점을 공유한다. 하지만 Justin은 이 논리가 오히려 단·중기 토큰 가격에는 베어리시할 수 있다고 말한다. 예시로 Robinhood가 Arbitrum 스택으로 L2를 만든 건 기술 채택의 승리지만 ARB 토큰 가격에는 도움이 되지 않았던 현실을 든다. Jordi는 ETH·SOL 같은 L1 토큰이 “화폐/통화 자산인지, 커뮤니티 토큰인지, 혹은 무엇인지”에 대한 명확한 답을 시장에 주지 못했고, 커뮤니티 기반 ‘인터넷 머니’ 가설은 커뮤니티가 약해지면 바로 무너지는 취약성을 드러냈다고 평가한다. 결론적으로 알트는 ‘내러티브’가 아니라 “토큰이 현금흐름/바이백/명확한 가치 포착 메커니즘을 갖추는가”로 재평가가 진행 중이라는 진단이 나온다.
12:54 What's On Your Shopping List?
‘사야 할 것’ 논의는 곧바로 토큰 구조 문제—바이백과 언락의 충돌—로 이어진다. Jordi는 $HYPE 사례를 들며, 60달러에서 2달 뒤 24달러로 내려온 것은 “펀더멘털만으로 설명되지 않는 수급/포지셔닝”의 증거라고 말한다. 더 큰 문제는 일부 프로젝트가 재단/트레저리로 바이백을 하면서도 동시에 장기간 VC 언락이 이어져, 결과적으로 “재단이 투자자 베스팅 물량을 시장에서 사주는 꼴(=프로토콜 캐시가 VC 엑시트를 보조)”이 된다는 비판이다. 그는 Etherfi, Grass, LayerZero 같은 ‘이미 PMF(제품-시장 적합)를 갖추고 수익도 내지만 언락 오버행이 큰 토큰’을 예로 들며, 해결책으로 “투자자 물량은 조기에 완전 언락(혹은 빠른 해소) + 팀은 베스팅 유지”를 제안한다. Dim도 VC들의 현실을 전하며(“언락되면 당일 매도, 신규 딜은 중단”), 언락이 남아 있으면 적극 매수에 제약이 생긴다고 말한다. 반대 논리(초기 유통량을 작게 유지해 커뮤니티 인센티브를 먼저 돌리고 이후 투자자 언락)도 있겠지만, Jordi는 적어도 PMF가 이미 있는 프로젝트에선 ‘질질 끄는 언락’이 시장 미시구조를 깨뜨려 포워드 토큰이 현물보다 싸지는 비정상적 텀스트럭처를 고착시킨다고 본다. 또한 Binance가 “상장 조건으로 1년 클리프/락업을 요구”하고, 규제(미국의 12개월 등)와 맞물리며 업계 표준이 왜곡됐다는 지적도 나온다.
21:38 There's Still Money In The World
아부다비(ADFW)와 솔라나 Breakpoint 참석 후, 패널들은 “크립토 내부에서만 보면 유동성이 증발했지만, 세상 전체엔 돈이 여전히 많고 그 돈이 중동으로 강하게 모인다”고 말한다. Dim은 UAE 쪽 BTC 노출을 대략 30~35억 달러로 추정했는데 기대보단 낮지만, 이는 “장기전에서 전략적으로 신자본(New Money)으로 포지셔닝 중”이라 초기엔 점진적일 수밖에 없다는 해석이다. 핵심은 중동 국부/대형 자금이 디지털 자산을 단순 투기가 아니라 ‘자본 배치의 새로운 축’으로 보고, 특히 토큰화·RWA·전통자산 온체인화에 관심이 크다는 점. 다만 RWA 영역은 Mantra(OM) 같은 사례로 평판 손상이 남아 있어, “단순 RWA 토큰”보다는 더 직접적으로 트래드파이 수요를 흡수할 수 있는 구조—예컨대 토큰화 주식/CFD/퍼프—가 더 설득력 있다는 분위기가 전해진다. 사우디는 아직 ‘본격 매수’보단 검토 단계로 보이지만, 도시 개발(대규모 프로젝트)에서 드러난 자본 배치의 시행착오가 오히려 금융/디지털 자산 쪽 학습을 촉진할 수 있다는 코멘트가 나온다.
29:05 Looking At $HYPE
여기서는 토큰화 주식 퍼프가 “2026년 크립토 성장의 게임체인저”가 될 수 있다는 구체적 베팅이 제시된다. Jordi는 “오더북 기반”이 필수라고 보고, Hyperliquid를 선두로 본다. 실제로 XYZ 데이터 기준으로 일일 거래량(약 5억 달러)과 종목별 OI(예: NVDA 관련 OI가 단기간 급증) 같은 수치가 의미 있게 커지고 있다는 점을 긍정적으로 평가한다. 다만 ‘크립토 퍼프 모델을 주식에 복붙할 수 있나’는 쟁점이 남는다. 배당(dividend), 권리락, 금리/캐리 등 주식 고유의 요소가 펀딩에 반영돼야 하고, 이를 정교하게 모델링할 주체(마켓메이커/전문 트레이딩팀)가 필요하다는 것이다. Ostmium처럼 펀딩을 바운딩하는 방식도 언급되지만, Jordi는 HLP3 같은 파라미터 기반 설계로 시장 참여자들이 최적 해를 찾아갈 수 있다고 본다.
$HYPE 자체에 대해서는 “프로덕트는 최고지만 토큰 수급은 따로”라는 냉정한 시각이 우세하다. Justin은 Hyperliquid의 수수료가 업계 최고 수준이라 0수수료 경쟁이 심화되면 인하 압력이 크고, 월 2.15억 달러 언락(커뮤니티/팀/기타 포함 수급 부담)이 지속되는 점을 리스크로 든다. 그럼에도 ‘사람들이 결국 Hyperliquid를 계속 쓴다’는 사용성은 강한 지지 요인으로 남는다. 매수 레벨은 25달러 이하는 “관심 구간”으로 보되, 20달러 전후의 청산 구간이 남아 있어 18~20달러대 워시아웃 후가 더 안전하다는 의견이 나온다. 또한 Lighter의 임박한 TGE가 유동성/파밍 인력을 분산시키거나(단기 악재) 반대로 파생 경쟁을 키워 전체 카테고리 인지도를 높일 수 있다(중기 호재)는 양면성이 논의된다.
❤1
39:21 What Was 10/10 Like For Jordi?
10/10 급락 당시를 ‘전쟁’이라기보다 “가정이 깨진 미시구조 이벤트”로 회고한다. Jordi는 Selini가 12~13개 전략 버티컬로 분산돼 있어 손익이 섞였다고 말한다. 일부 퍼프 포지션은 강제청산으로 손실이 있었지만, 반대로 ‘0에 가까운 가격’에서 생긴 비정상적 기회를 활용해 공짜에 가까운 자산을 담아 빠지는 식의 트레이드도 가능했다는 것. 다만 벤처북(200~250개 딜)은 전반적 유동성 흡수 국면에서 구조적으로 불리했고, 시장 전체가 꺼지면 장기 보유 가치가 함께 훼손되는 점을 인정한다. 이런 이벤트는 1~2년에 한 번꼴로 오며, 매번 리스크 프레임을 더 견고하게 만드는 계기가 된다는 언급으로 마무리된다.
42:46 The Time To Doompost Is Over
패널들은 “지금은 둠포스팅(비관 경쟁)에서 엣지가 나올 시간이 아니라 리서치/현금 보유/타이밍 준비”의 시간이라고 강조한다. Jordi는 바닥 형성을 ‘가격’보다 ‘촉매’로 보자고 하며, 진짜 바닥엔 전통 금융(TradFi) 조정이 동반될 가능성이 높다고 말한다. 예컨대 S&P가 중간선거 전 12개월 평균 +20%였다는 장기 통계를 들어, 반대로 10% 조정이 오면 BTC가 어떤 상관 구조로 반응할지(리스크온/오프) 확인되면서 더 “맥락 있는 매수”가 가능해진다는 관점이다. 또 연말 세금손절 시즌의 단기 보조지표로 ‘단기 보유자 실현손실(Realized loss of short-term holders)’ 차트를 언급하며, 2022년 말처럼 연말 약세 후 1월 초 급반등 프랙탈이 재현될 가능성을 점친다. 2026년은 변동성이 매우 큰 해가 될 수 있어, 지금은 무리하게 작은 반등을 쫓기보다 현금을 들고 “칠 때만 치는” 전략이 합리적이라고 제안한다. 추가로 MicroStrategy(MSTR)가 1/15 MSCI 지수에서 제외될 가능성이 거론되며(불확실성), Sailor의 자금조달/매수 여력이 유지되는지 여부가 단기 방향성에 영향을 줄 수 있다는 코멘트가 나온다.
47:24 Pasta of the Week 🍝
Jordi는 ‘포스트(밈) 오브 더 위크’ 대신 자신의 근황으로 건강 맥싱을 공유한다. 건강 이슈를 계기로 수면·스트레스·운동을 재정비했고, 10BTC 내기를 걸고 한 달간 체지방률을 5.5%p 낮추는 목표를 세워 DEXA 기준 19.7%로 달성했다는 내용(근육 증가·체중은 2kg 감소). 회복 도구로 고압산소, 적외선 사우나, 경구 펩타이드 등을 언급하며 “베어마켓은 빌드와 건강에 쓰는 시기”라는 분위기를 만든다.
Dim은 Binance가 ‘Binance Jr(키즈용 바이낸스)’를 만든 소식을 가져오며 “이제 아이들도 청산시키나”라는 냉소적 밈을 소개한다. Taiki는 “산타를 믿는 아이를 비웃지 말라, 알트 시즌을 기다리는 어른도 많다”는 크립토식 연말 농담을 공유한다. Justin은 Michael Saylor의 ‘타이타닉이 가라앉아도 HODL’ 밈을 두고 “선장은 배와 함께 가라앉아야지 왜 구명정에 있냐”는 인용 트윗을 소개하며 웃음으로 마무리한다.
https://youtu.be/swuXvVq-2yE 1시간 전 업로드 됨
10/10 급락 당시를 ‘전쟁’이라기보다 “가정이 깨진 미시구조 이벤트”로 회고한다. Jordi는 Selini가 12~13개 전략 버티컬로 분산돼 있어 손익이 섞였다고 말한다. 일부 퍼프 포지션은 강제청산으로 손실이 있었지만, 반대로 ‘0에 가까운 가격’에서 생긴 비정상적 기회를 활용해 공짜에 가까운 자산을 담아 빠지는 식의 트레이드도 가능했다는 것. 다만 벤처북(200~250개 딜)은 전반적 유동성 흡수 국면에서 구조적으로 불리했고, 시장 전체가 꺼지면 장기 보유 가치가 함께 훼손되는 점을 인정한다. 이런 이벤트는 1~2년에 한 번꼴로 오며, 매번 리스크 프레임을 더 견고하게 만드는 계기가 된다는 언급으로 마무리된다.
42:46 The Time To Doompost Is Over
패널들은 “지금은 둠포스팅(비관 경쟁)에서 엣지가 나올 시간이 아니라 리서치/현금 보유/타이밍 준비”의 시간이라고 강조한다. Jordi는 바닥 형성을 ‘가격’보다 ‘촉매’로 보자고 하며, 진짜 바닥엔 전통 금융(TradFi) 조정이 동반될 가능성이 높다고 말한다. 예컨대 S&P가 중간선거 전 12개월 평균 +20%였다는 장기 통계를 들어, 반대로 10% 조정이 오면 BTC가 어떤 상관 구조로 반응할지(리스크온/오프) 확인되면서 더 “맥락 있는 매수”가 가능해진다는 관점이다. 또 연말 세금손절 시즌의 단기 보조지표로 ‘단기 보유자 실현손실(Realized loss of short-term holders)’ 차트를 언급하며, 2022년 말처럼 연말 약세 후 1월 초 급반등 프랙탈이 재현될 가능성을 점친다. 2026년은 변동성이 매우 큰 해가 될 수 있어, 지금은 무리하게 작은 반등을 쫓기보다 현금을 들고 “칠 때만 치는” 전략이 합리적이라고 제안한다. 추가로 MicroStrategy(MSTR)가 1/15 MSCI 지수에서 제외될 가능성이 거론되며(불확실성), Sailor의 자금조달/매수 여력이 유지되는지 여부가 단기 방향성에 영향을 줄 수 있다는 코멘트가 나온다.
47:24 Pasta of the Week 🍝
Jordi는 ‘포스트(밈) 오브 더 위크’ 대신 자신의 근황으로 건강 맥싱을 공유한다. 건강 이슈를 계기로 수면·스트레스·운동을 재정비했고, 10BTC 내기를 걸고 한 달간 체지방률을 5.5%p 낮추는 목표를 세워 DEXA 기준 19.7%로 달성했다는 내용(근육 증가·체중은 2kg 감소). 회복 도구로 고압산소, 적외선 사우나, 경구 펩타이드 등을 언급하며 “베어마켓은 빌드와 건강에 쓰는 시기”라는 분위기를 만든다.
Dim은 Binance가 ‘Binance Jr(키즈용 바이낸스)’를 만든 소식을 가져오며 “이제 아이들도 청산시키나”라는 냉소적 밈을 소개한다. Taiki는 “산타를 믿는 아이를 비웃지 말라, 알트 시즌을 기다리는 어른도 많다”는 크립토식 연말 농담을 공유한다. Justin은 Michael Saylor의 ‘타이타닉이 가라앉아도 HODL’ 밈을 두고 “선장은 배와 함께 가라앉아야지 왜 구명정에 있냐”는 인용 트윗을 소개하며 웃음으로 마무리한다.
https://youtu.be/swuXvVq-2yE 1시간 전 업로드 됨
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Are There Reasons To Be Optimistic? w/ Dim Selk
The Lads are back after a long break, and the market wipeout of 10/10. They're joined by Dim Selk from Selini Capital, who's helping them to look at the glass half full 🥃
Thanks for tuning in 🫡 Make sure to Like & Subscribe!
In Episode #99 we cover:
…
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Liquidity, Deficits & the Real Bitcoin Signal | Sam Callahan
What Bitcoin Did
3줄 요약
1. 비트코인은 글로벌 유동성(M2)과 “항상” 같이 움직이지 않으며, ETF·FTX 같은 내부 이벤트/공급(장기보유자 매도) 요인이 단기 가격을 지배할 수 있다.
2. 미국 재정의 본체 리스크는 ‘재량지출’이 아니라 사회보장·메디케어·이자비용(의무지출 70%)이고, 2030~2032년 전후 ‘신탁기금 고갈’이 정치적으로 해결 불가능한 충돌을 만든다.
3. 비트코인 트레저리 기업은 “현물 BTC의 프로토콜 리스크”를 “운영·레버리지·거버넌스 리스크”로 바꿔 먹는 상품이며, 프리미엄(MNAV>1)은 실행력(레버리지 조건·바이백·파생전략)으로 ‘벌어야’ 한다.
00:00:00 Introduction
샘 캘러핸은 OranjeBTC(오렌지BTC)의 전략·리서치 총괄로, 라틴아메리카 최대 비트코인 트레저리 기업을 표방한다. 회사는 3,720 BTC를 보유하고 상파울루 B3 거래소에 상장(약 8주 전)했으며, 라틴아메리카의 통화 가치 하락과 금융 불안정 속에서 비트코인 교육·인프라·금융서비스를 ‘지역 허브’로 구축하겠다는 미션을 제시한다. 특히 브라질 시장이 미국 대비 비트코인 이해도에서 2~3년 뒤처져 있어, 포르투갈어로 된 ‘Bitcoin 101’ 리포트 같은 기초 콘텐츠조차 강한 반응을 얻는다고 설명한다(예: 유명한 TAM 차트를 현지 언어로 제공하자 “이렇게 생각해본 적 없다”는 피드백).
What Bitcoin Did
3줄 요약
1. 비트코인은 글로벌 유동성(M2)과 “항상” 같이 움직이지 않으며, ETF·FTX 같은 내부 이벤트/공급(장기보유자 매도) 요인이 단기 가격을 지배할 수 있다.
2. 미국 재정의 본체 리스크는 ‘재량지출’이 아니라 사회보장·메디케어·이자비용(의무지출 70%)이고, 2030~2032년 전후 ‘신탁기금 고갈’이 정치적으로 해결 불가능한 충돌을 만든다.
3. 비트코인 트레저리 기업은 “현물 BTC의 프로토콜 리스크”를 “운영·레버리지·거버넌스 리스크”로 바꿔 먹는 상품이며, 프리미엄(MNAV>1)은 실행력(레버리지 조건·바이백·파생전략)으로 ‘벌어야’ 한다.
00:00:00 Introduction
샘 캘러핸은 OranjeBTC(오렌지BTC)의 전략·리서치 총괄로, 라틴아메리카 최대 비트코인 트레저리 기업을 표방한다. 회사는 3,720 BTC를 보유하고 상파울루 B3 거래소에 상장(약 8주 전)했으며, 라틴아메리카의 통화 가치 하락과 금융 불안정 속에서 비트코인 교육·인프라·금융서비스를 ‘지역 허브’로 구축하겠다는 미션을 제시한다. 특히 브라질 시장이 미국 대비 비트코인 이해도에서 2~3년 뒤처져 있어, 포르투갈어로 된 ‘Bitcoin 101’ 리포트 같은 기초 콘텐츠조차 강한 반응을 얻는다고 설명한다(예: 유명한 TAM 차트를 현지 언어로 제공하자 “이렇게 생각해본 적 없다”는 피드백).
00:01:06 The Rise of Bitcoin Treasury Companies
오렌지BTC는 “현물 BTC를 직접 살 수 없는 자금풀”에 비트코인 노출을 제공하는 상장 비히클이 되려 한다. 브라질 내에서 비트코인 관련 상장 선택지가 매우 제한적(오렌지BTC, ETF 1종, 소형 트레저리 1개 수준)이라 ‘공급이 부족한 비트코인 익스포저’ 수요가 크다는 논리다. 또한 대형 금융기관(연기금·보험사 등)은 자산 배분 규정상 해외자산·현물 크립토 직접 보유가 제한되거나 국내 자산 버킷을 반드시 채워야 하므로, “국내 상장 비트코인 트레저리”가 구조적으로 유리할 수 있다고 주장한다.
00:03:26 Bitcoin & Global Liquidity
샘은 비트코인과 글로벌 유동성(글로벌 M2 등)의 상관이 “깨졌다”는 최근 해석에 반박한다. 그와 린 알든이 쓴 리포트의 핵심은, 비트코인이 유동성과 강하게 연결돼 있지만 특정 국면에서는 ‘디커플링’이 발생한다는 점이다. 디커플링의 대표 원인으로 (1) 비트코인 내부의 특이 충격(예: FTX 붕괴처럼 거시와 무관하게 시장 구조를 흔드는 사건), (2) 수요(유동성)보다 공급 요인이 단기 가격을 압도하는 시기(예: 장기보유자들의 이익실현이 누적될 때)를 든다. 반대로 ETF 출시처럼 “비트코인 고유의 수요 이벤트”는 긴축·금리상승 국면에도 가격을 상방 디커플링시킬 수 있다고 본다.
또한 향후 유동성 환경은 완화 쪽으로 기울 가능성이 크다고 진단한다. 근거로는 “글로벌 중앙은행의 85%가 이미 금리 인하에 들어갔다”는 관찰, 미 재무부의 단기물 발행 선호나 QT 완화 신호, 은행 자본규제(준비요건 등) 조정으로 국채 수요를 유도하는 정책적 움직임 등을 언급한다. 결론은 “지금은 내부 요인이 가격을 누르지만, 결국 유동성이 다시 운전대를 잡는다”는 프레임이다.
00:06:44 The Four-Year Cycle
그는 4년 사이클(반감기 기반 내러티브)의 신뢰도가 약해지고 있다고 본다. 이유는 펀더멘털이 과거 대비 비약적으로 강화되었음에도, 단기 가격이 이를 반영하지 않는 “펀더멘털-가격 괴리”가 커졌기 때문이다. 2025년에만 규제 변화, 전통금융(예: 대형 은행·브로커·운용사의 태도 변화) 등 굵직한 채택 이슈가 매주 발생하는데도 가격이 약한 상황은 ‘사이클 공식’만으로 설명하기 어렵다는 주장이다. 그래서 오히려 이런 괴리는 “좋은 기회로 작동하는 경우가 많다”는 전형적 가치투자식 해석(개선되는 펀더멘털 vs 눌린 가격)을 제시한다.
대화 중 진행자는 “내년 미국 중간선거를 앞두고 경기부양/유동성 공급 유인이 커질 것”이라는 정치경제적 직관을 덧붙이고, 샘은 단기 예측은 어렵지만 장기적으로 비트코인 가격 예측이 틀린 게 아니라 ‘시간지평’이 틀렸을 수 있다고 답한다(“언젠가 맞는데 언제가 가장 어렵다”).
00:09:50 Why Bitcoin Volatility Collapsed
비트코인 변동성이 역사적 저점 수준으로 내려온 이유를 “투자자 베이스 변화 + 파생/헤지의 성숙”으로 설명한다. ETF로 유입된 기관 자금은 리테일과 다른 방식으로 포지션을 운용하며, 커버드콜 같은 옵션 전략이 변동성을 구조적으로 눌러줄 수 있다. 과거보다 옵션 시장이 깊어지고 유동성이 늘면서 ‘완충 장치’가 생겼다는 해석이다. 다만 그는 공급이 고정된 자산에 새로운 수요 파동이 유입되면 변동성은 다시 올라올 수밖에 없다고 보며, 최근 한 달 변동성 재확대(원치 않는 방향일 수 있어도)는 그 징후로 본다.
또한 진행자는 “비트코인이 너무 안 흔들려서 오히려 사람들이 트레저리 기업이나 AI 주식으로 갔다”는 체감적 관찰을 공유한다. 샘은 리테일의 광풍은 약하지만, ETF를 통한 간접 수요 등 ‘형태가 바뀐 자금 유입’이 있었고, 가격이 달리기 시작하면 리테일은 다시 돌아올 가능성이 높다고 본다.
00:15:07 Social Security and Medicare Are Mathematically Broken
샘이 “가장 큰 거시 이벤트”로 꼽는 건 사회보장(소셜 시큐리티)·메디케어의 구조적 파산 위험이다. 그는 DOGE(정부 지출절감 시도)가 재정적자를 실질적으로 줄일 수 없다고 봤는데, 이유는 연방 지출의 약 70%가 법으로 지급이 강제되는 ‘의무지출(Ennoscriptments) + 이자비용’에 묶여 있기 때문이다. 즉, 재량지출을 깎아서는 적자의 본체를 건드릴 수 없고, 정치가 가장 손대기 싫어하는 영역(노년층 혜택)을 건드려야만 숫자가 바뀐다는 것이다.
CBO 전망에 따르면 소셜 시큐리티와 메디케어는 2032년 전후로 “신탁기금 고갈(수입 < 지출)”에 직면하며, 이때는 ‘완전 파산’이 아니라 법적 메커니즘상 급여가 약 25% 자동 삭감되는 형태로 나타날 수 있다고 설명한다. 문제는 은퇴자 다수가 소셜 시큐리티에 생계의 큰 비중을 의존(예: 은퇴자 75%가 혜택이 소득의 50% 이상)하고 있어, 25% 삭감은 생활필수 지출을 직접 타격한다는 점이다.
00:20:28 Money Printing, Politics & Generational Conflict
원인이 되는 구조는 인구·노동시장이다. 출산율 하락과 고령화로 ‘부양비(워커 대비 수급자 비율)’가 악화되는 가운데, 내년부터 ‘Peak 65’(미국 역사상 가장 큰 65세 진입 웨이브)가 시작되며 약 410만 명이 한 해에 새로 자격을 얻는다고 언급한다. 동시에 의료비 인플레이션과 제도 변화로 메디케어 비용은 전망보다 더 빠르게 증가해, “고갈 시점이 매년 앞당겨지는” 경향을 지적한다(2032가 아니라 2030처럼 5년대로 당겨질 위험).
정치적 해결책은 크게 세 가지 축으로 수렴한다: (1) 급여 삭감(노년층 반발), (2) 증세(청년층 반발), (3) 수급 개시 연령 상향(프랑스 사례처럼 사회적 저항). 샘은 특히 (3)을 “피아트 시스템이 시간을 훔친다”는 표현으로 비판한다. 평생 보험료를 냈는데, 약속을 뒤로 미루는 건 사실상의 계약 변경이기 때문이다. 결과적으로 어느 선택도 정치적으로 독성이 강해 ‘교착’이 지속될 가능성이 높고, 이는 세대 갈등을 증폭시키는 4th Turning(2030~2032 클라이맥스) 서사와도 겹친다고 본다.
그가 가장 우려하는 시나리오는 (4) “구멍을 찍어 메우기(화폐화/일반재정 이전)”다. 이미 2022년 고갈된 Highway Trust Fund에서 정부가 일반 재정으로 메운 선례가 있고(단, 규모는 750억 달러 수준), 이를 소셜 시큐리티(약 2.4조 달러급)에서 반복하면 적자와 부채가 폭증할 수 있다. 더 큰 부채 → 금리 상승 압력 → 이자비용의 ‘기하급수적(파라볼릭)’ 악순환이 발생해, 최종적으로 통화가치 훼손(대규모 디베이스먼트)로 귀결될 수 있다는 경고다.
00:23:48 Why Debt Interest Could Go Parabolic
부채 문제를 “이자비용의 비선형성”으로 강조한다. 만약 신탁기금 고갈을 부채로 메우고, 시장이 재정 지속가능성에 의문을 품어 장기금리가 더 오르면, 이자지출이 재정의 또 다른 ‘의무지출’로 커지면서 통제 불능이 된다. 샘은 CBO/CFRB류 기관의 경고를 인용하며, 이런 조건이 맞물릴 경우 재정은 사실상 ‘금리-부채-통화가치’ 트릴레마에 갇힌다고 본다.
오렌지BTC는 “현물 BTC를 직접 살 수 없는 자금풀”에 비트코인 노출을 제공하는 상장 비히클이 되려 한다. 브라질 내에서 비트코인 관련 상장 선택지가 매우 제한적(오렌지BTC, ETF 1종, 소형 트레저리 1개 수준)이라 ‘공급이 부족한 비트코인 익스포저’ 수요가 크다는 논리다. 또한 대형 금융기관(연기금·보험사 등)은 자산 배분 규정상 해외자산·현물 크립토 직접 보유가 제한되거나 국내 자산 버킷을 반드시 채워야 하므로, “국내 상장 비트코인 트레저리”가 구조적으로 유리할 수 있다고 주장한다.
00:03:26 Bitcoin & Global Liquidity
샘은 비트코인과 글로벌 유동성(글로벌 M2 등)의 상관이 “깨졌다”는 최근 해석에 반박한다. 그와 린 알든이 쓴 리포트의 핵심은, 비트코인이 유동성과 강하게 연결돼 있지만 특정 국면에서는 ‘디커플링’이 발생한다는 점이다. 디커플링의 대표 원인으로 (1) 비트코인 내부의 특이 충격(예: FTX 붕괴처럼 거시와 무관하게 시장 구조를 흔드는 사건), (2) 수요(유동성)보다 공급 요인이 단기 가격을 압도하는 시기(예: 장기보유자들의 이익실현이 누적될 때)를 든다. 반대로 ETF 출시처럼 “비트코인 고유의 수요 이벤트”는 긴축·금리상승 국면에도 가격을 상방 디커플링시킬 수 있다고 본다.
또한 향후 유동성 환경은 완화 쪽으로 기울 가능성이 크다고 진단한다. 근거로는 “글로벌 중앙은행의 85%가 이미 금리 인하에 들어갔다”는 관찰, 미 재무부의 단기물 발행 선호나 QT 완화 신호, 은행 자본규제(준비요건 등) 조정으로 국채 수요를 유도하는 정책적 움직임 등을 언급한다. 결론은 “지금은 내부 요인이 가격을 누르지만, 결국 유동성이 다시 운전대를 잡는다”는 프레임이다.
00:06:44 The Four-Year Cycle
그는 4년 사이클(반감기 기반 내러티브)의 신뢰도가 약해지고 있다고 본다. 이유는 펀더멘털이 과거 대비 비약적으로 강화되었음에도, 단기 가격이 이를 반영하지 않는 “펀더멘털-가격 괴리”가 커졌기 때문이다. 2025년에만 규제 변화, 전통금융(예: 대형 은행·브로커·운용사의 태도 변화) 등 굵직한 채택 이슈가 매주 발생하는데도 가격이 약한 상황은 ‘사이클 공식’만으로 설명하기 어렵다는 주장이다. 그래서 오히려 이런 괴리는 “좋은 기회로 작동하는 경우가 많다”는 전형적 가치투자식 해석(개선되는 펀더멘털 vs 눌린 가격)을 제시한다.
대화 중 진행자는 “내년 미국 중간선거를 앞두고 경기부양/유동성 공급 유인이 커질 것”이라는 정치경제적 직관을 덧붙이고, 샘은 단기 예측은 어렵지만 장기적으로 비트코인 가격 예측이 틀린 게 아니라 ‘시간지평’이 틀렸을 수 있다고 답한다(“언젠가 맞는데 언제가 가장 어렵다”).
00:09:50 Why Bitcoin Volatility Collapsed
비트코인 변동성이 역사적 저점 수준으로 내려온 이유를 “투자자 베이스 변화 + 파생/헤지의 성숙”으로 설명한다. ETF로 유입된 기관 자금은 리테일과 다른 방식으로 포지션을 운용하며, 커버드콜 같은 옵션 전략이 변동성을 구조적으로 눌러줄 수 있다. 과거보다 옵션 시장이 깊어지고 유동성이 늘면서 ‘완충 장치’가 생겼다는 해석이다. 다만 그는 공급이 고정된 자산에 새로운 수요 파동이 유입되면 변동성은 다시 올라올 수밖에 없다고 보며, 최근 한 달 변동성 재확대(원치 않는 방향일 수 있어도)는 그 징후로 본다.
또한 진행자는 “비트코인이 너무 안 흔들려서 오히려 사람들이 트레저리 기업이나 AI 주식으로 갔다”는 체감적 관찰을 공유한다. 샘은 리테일의 광풍은 약하지만, ETF를 통한 간접 수요 등 ‘형태가 바뀐 자금 유입’이 있었고, 가격이 달리기 시작하면 리테일은 다시 돌아올 가능성이 높다고 본다.
00:15:07 Social Security and Medicare Are Mathematically Broken
샘이 “가장 큰 거시 이벤트”로 꼽는 건 사회보장(소셜 시큐리티)·메디케어의 구조적 파산 위험이다. 그는 DOGE(정부 지출절감 시도)가 재정적자를 실질적으로 줄일 수 없다고 봤는데, 이유는 연방 지출의 약 70%가 법으로 지급이 강제되는 ‘의무지출(Ennoscriptments) + 이자비용’에 묶여 있기 때문이다. 즉, 재량지출을 깎아서는 적자의 본체를 건드릴 수 없고, 정치가 가장 손대기 싫어하는 영역(노년층 혜택)을 건드려야만 숫자가 바뀐다는 것이다.
CBO 전망에 따르면 소셜 시큐리티와 메디케어는 2032년 전후로 “신탁기금 고갈(수입 < 지출)”에 직면하며, 이때는 ‘완전 파산’이 아니라 법적 메커니즘상 급여가 약 25% 자동 삭감되는 형태로 나타날 수 있다고 설명한다. 문제는 은퇴자 다수가 소셜 시큐리티에 생계의 큰 비중을 의존(예: 은퇴자 75%가 혜택이 소득의 50% 이상)하고 있어, 25% 삭감은 생활필수 지출을 직접 타격한다는 점이다.
00:20:28 Money Printing, Politics & Generational Conflict
원인이 되는 구조는 인구·노동시장이다. 출산율 하락과 고령화로 ‘부양비(워커 대비 수급자 비율)’가 악화되는 가운데, 내년부터 ‘Peak 65’(미국 역사상 가장 큰 65세 진입 웨이브)가 시작되며 약 410만 명이 한 해에 새로 자격을 얻는다고 언급한다. 동시에 의료비 인플레이션과 제도 변화로 메디케어 비용은 전망보다 더 빠르게 증가해, “고갈 시점이 매년 앞당겨지는” 경향을 지적한다(2032가 아니라 2030처럼 5년대로 당겨질 위험).
정치적 해결책은 크게 세 가지 축으로 수렴한다: (1) 급여 삭감(노년층 반발), (2) 증세(청년층 반발), (3) 수급 개시 연령 상향(프랑스 사례처럼 사회적 저항). 샘은 특히 (3)을 “피아트 시스템이 시간을 훔친다”는 표현으로 비판한다. 평생 보험료를 냈는데, 약속을 뒤로 미루는 건 사실상의 계약 변경이기 때문이다. 결과적으로 어느 선택도 정치적으로 독성이 강해 ‘교착’이 지속될 가능성이 높고, 이는 세대 갈등을 증폭시키는 4th Turning(2030~2032 클라이맥스) 서사와도 겹친다고 본다.
그가 가장 우려하는 시나리오는 (4) “구멍을 찍어 메우기(화폐화/일반재정 이전)”다. 이미 2022년 고갈된 Highway Trust Fund에서 정부가 일반 재정으로 메운 선례가 있고(단, 규모는 750억 달러 수준), 이를 소셜 시큐리티(약 2.4조 달러급)에서 반복하면 적자와 부채가 폭증할 수 있다. 더 큰 부채 → 금리 상승 압력 → 이자비용의 ‘기하급수적(파라볼릭)’ 악순환이 발생해, 최종적으로 통화가치 훼손(대규모 디베이스먼트)로 귀결될 수 있다는 경고다.
00:23:48 Why Debt Interest Could Go Parabolic
부채 문제를 “이자비용의 비선형성”으로 강조한다. 만약 신탁기금 고갈을 부채로 메우고, 시장이 재정 지속가능성에 의문을 품어 장기금리가 더 오르면, 이자지출이 재정의 또 다른 ‘의무지출’로 커지면서 통제 불능이 된다. 샘은 CBO/CFRB류 기관의 경고를 인용하며, 이런 조건이 맞물릴 경우 재정은 사실상 ‘금리-부채-통화가치’ 트릴레마에 갇힌다고 본다.
00:29:01 Bitcoin-Backed Bonds and Trust Minimisation
해결책 논의에서 샘은 “모든 옵션을 열어두되, 신뢰 최소화 구조가 핵심”이라고 강조한다. 주디 셸턴이 제안한 ‘골드 연동 국채(gold-backed bond)’는 금으로 상환하거나 금 가격 상승분을 결합해 인플레이션 헤지를 제공함으로써 정부가 낮은 금리로 자금을 조달할 수 있다는 발상이다. 하지만 그는 1차대전 ‘리버티 본드’ 사례를 들어, 금본위 약속은 정부가 언제든 뒤집을 수 있음을 지적한다. 1933년 FDR의 금 소유 금지와 1934년 달러 평가절하 이후, 금 상환을 기대했던 보유자들은 달러로 강제 상환되며 실질 손실을 입었고, 소송에서도 “위헌 소지가 있어도 실질 구제는 제한”되는 결말을 맞았다. 즉, 금연동채는 (1) 정부가 진짜 금을 갖고 있는지, (2) 약속을 지킬지에 대한 신뢰 문제가 남는다.
이 맥락에서 ‘비트본드(Bitcoin-backed bond)’가 대안으로 등장한다. 비트코인은 온체인에서 준비금 존재를 검증할 수 있고, 미니스크립트/프로그래머블 구조로 만기 시 상환 로직을 “정부가 일방적으로 못 바꾸게” 설계할 여지가 있다는 점에서, 리버티 본드의 신뢰 문제를 기술적으로 줄일 수 있다는 주장이다. 브라이언 에스티스·페리·보링·에릭 와이스 등이 제안한 0% 쿠폰 구조(정부에 매우 유리한 조달)나, 매튜 파인스/앤드류 호네스의 변형 구조(정부도 비트코인 업사이드 일부를 가져가 전략적 비트코인 비축에 편입, 장기적으로 부채 소각 재원으로 활용)가 언급된다. 진행자는 “정부가 업사이드에 참여하는 설계가 채택 가능성을 높인다”는 현실적 관점도 덧붙이지만, 샘은 설계가 잘못되면 결국 수탁/상환 리스크가 남는다고 인정한다.
00:37:32 Trapped Institutional Capital and Bitcoin Access
샘은 트레저리 기업의 존재 이유를 “트랩된 자본(trapped capital)”로 정리한다. 마이클 세일러의 표현을 인용해, 기관자금 약 100조 달러 중 97%가 ‘주식·채권’ 같은 증권 형태로만 투자 가능한 맨데이트를 갖고 있어 현물 비트코인에 접근하지 못한다. 따라서 비트코인 ETF, 비트코인 트레저리 주식, 장차 비트코인 연동 채권 등은 “비트코인이 못 들어가던 자본 풀에 들어가는 통로”가 된다. 특히 브라질에서는 연기금·보험사가 현물 비트코인을 보유할 수 없고, 국내 자산 비중 제약이 존재하므로 오렌지BTC 같은 로컬 상장사가 구조적 수혜를 받을 수 있다고 설명한다. 세금 측면에서도 브라질은 현물 BTC 양도소득세가 최고 22.5%의 누진인 반면, 국내 주식은 15% 단일세율이라 ‘국내 상장 주식 형태의 BTC 노출’이 상대적으로 유리한 부분이 있다고 덧붙인다.
00:47:02 Treasury Companies as Future Bitcoin Financial Hubs
진행자는 “전 세계에서 전략(Strategy)이 압도적 1위인데, 소형 트레저리들은 의미가 있나”를 묻고, 샘은 “각 자본시장마다 로컬 챔피언이 생길 것”이라고 본다. 브라질처럼 규제·관계·영업망이 복잡한 시장은 로컬 팀이 유리하고, 전략이 글로벌 확장을 하더라도 브라질은 우선순위가 낮을 수 있어 ‘지역 허브’ 기회가 남는다는 논리다. 오렌지BTC는 상장 직후라 기관 자금 유입은 느리지만, 이미 대형 은행·자산운용사·패밀리오피스를 대상으로 “브라질 최초 기관 중심 비트코인 이벤트”를 열어 3~400명 규모 참석을 확보했고, 시장 교육이 선행돼야 기관 프로세스가 진행된다고 말한다.
00:50:20 How Bitcoin Treasury Financing Is Evolving
트레저리 기업의 핵심 평가지표인 MNAV(시총/순자산가치)에 대해, 오렌지BTC는 현재 1배 근처(약간 상하)에서 거래된다고 설명한다. 샘의 주장은 “MNAV>1 프리미엄은 자동이 아니라 실행으로 벌어야 한다”는 것. 프리미엄의 근거로 그는 세 가지 ‘BTC/주당(BTC per share) 증대’ 메커니즘을 든다.
첫째, 좋은 조건의 레버리지(장기 부채, 낮은 비용 등)로 비트코인을 추가 매입해 주당 비트코인을 늘리는 방식. 둘째, MNAV가 1 아래로 내려오면 자사주 매입을 통해 “비트코인을 디스카운트로 사는 것과 같은 효과”를 만들 수 있다는 점(주식이 순자산 대비 싸면 바이백이 곧 가치 회수). 셋째, 옵션/파생 전략(커버드콜 등)과 트레이딩 역량으로 매입단가를 낮추거나 추가 수익을 만들어 비트코인 누적 속도를 높이는 방식이다. 그는 20~25년 경력의 트레이더 역량을 언급하며, ETF가 제공하지 못하는 ‘운용 알파’가 프리미엄의 논리라고 주장한다.
다만 프리미엄은 양날이다. 레버리지를 잘못 쓰거나 만기 구조가 불리하면 관리 리스크가 커져 디스카운트로 거래될 수 있다. 진행자는 “약세장에서 생존을 증명해야 시장이 트레저리 기업에 신뢰를 줄 것”이라고 지적하고, 샘은 오히려 약세장이 ‘자본구조의 건전성’을 증명할 기회라고 답한다(오렌지BTC는 하락 구간에도 주간 단위로 매수 지속, 낮은 레버리지의 ‘클린 밸런스 시트’를 강조).
또한 트레저리 기업 자금조달의 진화로, 전략이 전환사채/우선주 등 다양한 상품을 “서로 다른 투자자 층을 겨냥한 미끼(bait)”처럼 설계해 비트코인을 더 많이 쌓는 구조를 설명한다. 우선주의 경우 원금 상환 의무가 없고 배당 캐시플로우만 관리하면 되는 구조라 ‘만기 미스매치’ 부담이 줄어든다는 점도 대화에서 핵심으로 언급된다.
01:05:43 Protocol Risk vs Management Risk
트레저리 기업 투자에 대한 샘의 프레임은 명확하다. 현물 비트코인을 사면 본질적 리스크는 “프로토콜 리스크”에 가깝지만(그는 해시레이트 1 ZH 돌파를 예로 들며 네트워크 보안의 펀더멘털 강화를 강조), 트레저리 주식을 사면 리스크가 “사람(경영진)의 실행·레버리지·거버넌스 리스크”로 이동한다. 그래서 개별 기업의 캡 구조·부채 조건·리스크 관리 역량을 케이스 바이 케이스로 깊게 봐야 한다고 말한다.
진행자는 특히 리테일이 비트코인을 팔고 트레저리 주식 ‘펌핑’을 노리는 행태를 우려한다. 샘도 “비트코인의 원리 이해 없이 티커만 보고 들어가는 투기”는 문제라고 동의하며, 트레저리 모델의 출발점은 비트코인에 대한 1원칙 이해(통화가치 훼손, 저축 불가능성의 해결)여야 한다고 강조한다. 동시에 401k처럼 현물 접근이 막힌 계정, 혹은 기관 맨데이트 제약 등에서는 비트코인 증권이 실질적 대안이 될 수 있다는 현실도 확인하며, 결국 핵심은 “리스크/리턴 트레이드오프를 이해한 포지션 사이징과 교육”이라고 정리한다.
https://youtu.be/K7NUUAg6UhA 2시간 전 업로드 됨
해결책 논의에서 샘은 “모든 옵션을 열어두되, 신뢰 최소화 구조가 핵심”이라고 강조한다. 주디 셸턴이 제안한 ‘골드 연동 국채(gold-backed bond)’는 금으로 상환하거나 금 가격 상승분을 결합해 인플레이션 헤지를 제공함으로써 정부가 낮은 금리로 자금을 조달할 수 있다는 발상이다. 하지만 그는 1차대전 ‘리버티 본드’ 사례를 들어, 금본위 약속은 정부가 언제든 뒤집을 수 있음을 지적한다. 1933년 FDR의 금 소유 금지와 1934년 달러 평가절하 이후, 금 상환을 기대했던 보유자들은 달러로 강제 상환되며 실질 손실을 입었고, 소송에서도 “위헌 소지가 있어도 실질 구제는 제한”되는 결말을 맞았다. 즉, 금연동채는 (1) 정부가 진짜 금을 갖고 있는지, (2) 약속을 지킬지에 대한 신뢰 문제가 남는다.
이 맥락에서 ‘비트본드(Bitcoin-backed bond)’가 대안으로 등장한다. 비트코인은 온체인에서 준비금 존재를 검증할 수 있고, 미니스크립트/프로그래머블 구조로 만기 시 상환 로직을 “정부가 일방적으로 못 바꾸게” 설계할 여지가 있다는 점에서, 리버티 본드의 신뢰 문제를 기술적으로 줄일 수 있다는 주장이다. 브라이언 에스티스·페리·보링·에릭 와이스 등이 제안한 0% 쿠폰 구조(정부에 매우 유리한 조달)나, 매튜 파인스/앤드류 호네스의 변형 구조(정부도 비트코인 업사이드 일부를 가져가 전략적 비트코인 비축에 편입, 장기적으로 부채 소각 재원으로 활용)가 언급된다. 진행자는 “정부가 업사이드에 참여하는 설계가 채택 가능성을 높인다”는 현실적 관점도 덧붙이지만, 샘은 설계가 잘못되면 결국 수탁/상환 리스크가 남는다고 인정한다.
00:37:32 Trapped Institutional Capital and Bitcoin Access
샘은 트레저리 기업의 존재 이유를 “트랩된 자본(trapped capital)”로 정리한다. 마이클 세일러의 표현을 인용해, 기관자금 약 100조 달러 중 97%가 ‘주식·채권’ 같은 증권 형태로만 투자 가능한 맨데이트를 갖고 있어 현물 비트코인에 접근하지 못한다. 따라서 비트코인 ETF, 비트코인 트레저리 주식, 장차 비트코인 연동 채권 등은 “비트코인이 못 들어가던 자본 풀에 들어가는 통로”가 된다. 특히 브라질에서는 연기금·보험사가 현물 비트코인을 보유할 수 없고, 국내 자산 비중 제약이 존재하므로 오렌지BTC 같은 로컬 상장사가 구조적 수혜를 받을 수 있다고 설명한다. 세금 측면에서도 브라질은 현물 BTC 양도소득세가 최고 22.5%의 누진인 반면, 국내 주식은 15% 단일세율이라 ‘국내 상장 주식 형태의 BTC 노출’이 상대적으로 유리한 부분이 있다고 덧붙인다.
00:47:02 Treasury Companies as Future Bitcoin Financial Hubs
진행자는 “전 세계에서 전략(Strategy)이 압도적 1위인데, 소형 트레저리들은 의미가 있나”를 묻고, 샘은 “각 자본시장마다 로컬 챔피언이 생길 것”이라고 본다. 브라질처럼 규제·관계·영업망이 복잡한 시장은 로컬 팀이 유리하고, 전략이 글로벌 확장을 하더라도 브라질은 우선순위가 낮을 수 있어 ‘지역 허브’ 기회가 남는다는 논리다. 오렌지BTC는 상장 직후라 기관 자금 유입은 느리지만, 이미 대형 은행·자산운용사·패밀리오피스를 대상으로 “브라질 최초 기관 중심 비트코인 이벤트”를 열어 3~400명 규모 참석을 확보했고, 시장 교육이 선행돼야 기관 프로세스가 진행된다고 말한다.
00:50:20 How Bitcoin Treasury Financing Is Evolving
트레저리 기업의 핵심 평가지표인 MNAV(시총/순자산가치)에 대해, 오렌지BTC는 현재 1배 근처(약간 상하)에서 거래된다고 설명한다. 샘의 주장은 “MNAV>1 프리미엄은 자동이 아니라 실행으로 벌어야 한다”는 것. 프리미엄의 근거로 그는 세 가지 ‘BTC/주당(BTC per share) 증대’ 메커니즘을 든다.
첫째, 좋은 조건의 레버리지(장기 부채, 낮은 비용 등)로 비트코인을 추가 매입해 주당 비트코인을 늘리는 방식. 둘째, MNAV가 1 아래로 내려오면 자사주 매입을 통해 “비트코인을 디스카운트로 사는 것과 같은 효과”를 만들 수 있다는 점(주식이 순자산 대비 싸면 바이백이 곧 가치 회수). 셋째, 옵션/파생 전략(커버드콜 등)과 트레이딩 역량으로 매입단가를 낮추거나 추가 수익을 만들어 비트코인 누적 속도를 높이는 방식이다. 그는 20~25년 경력의 트레이더 역량을 언급하며, ETF가 제공하지 못하는 ‘운용 알파’가 프리미엄의 논리라고 주장한다.
다만 프리미엄은 양날이다. 레버리지를 잘못 쓰거나 만기 구조가 불리하면 관리 리스크가 커져 디스카운트로 거래될 수 있다. 진행자는 “약세장에서 생존을 증명해야 시장이 트레저리 기업에 신뢰를 줄 것”이라고 지적하고, 샘은 오히려 약세장이 ‘자본구조의 건전성’을 증명할 기회라고 답한다(오렌지BTC는 하락 구간에도 주간 단위로 매수 지속, 낮은 레버리지의 ‘클린 밸런스 시트’를 강조).
또한 트레저리 기업 자금조달의 진화로, 전략이 전환사채/우선주 등 다양한 상품을 “서로 다른 투자자 층을 겨냥한 미끼(bait)”처럼 설계해 비트코인을 더 많이 쌓는 구조를 설명한다. 우선주의 경우 원금 상환 의무가 없고 배당 캐시플로우만 관리하면 되는 구조라 ‘만기 미스매치’ 부담이 줄어든다는 점도 대화에서 핵심으로 언급된다.
01:05:43 Protocol Risk vs Management Risk
트레저리 기업 투자에 대한 샘의 프레임은 명확하다. 현물 비트코인을 사면 본질적 리스크는 “프로토콜 리스크”에 가깝지만(그는 해시레이트 1 ZH 돌파를 예로 들며 네트워크 보안의 펀더멘털 강화를 강조), 트레저리 주식을 사면 리스크가 “사람(경영진)의 실행·레버리지·거버넌스 리스크”로 이동한다. 그래서 개별 기업의 캡 구조·부채 조건·리스크 관리 역량을 케이스 바이 케이스로 깊게 봐야 한다고 말한다.
진행자는 특히 리테일이 비트코인을 팔고 트레저리 주식 ‘펌핑’을 노리는 행태를 우려한다. 샘도 “비트코인의 원리 이해 없이 티커만 보고 들어가는 투기”는 문제라고 동의하며, 트레저리 모델의 출발점은 비트코인에 대한 1원칙 이해(통화가치 훼손, 저축 불가능성의 해결)여야 한다고 강조한다. 동시에 401k처럼 현물 접근이 막힌 계정, 혹은 기관 맨데이트 제약 등에서는 비트코인 증권이 실질적 대안이 될 수 있다는 현실도 확인하며, 결국 핵심은 “리스크/리턴 트레이드오프를 이해한 포지션 사이징과 교육”이라고 정리한다.
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Liquidity, Deficits & the Real Bitcoin Signal | Sam Callahan
Sam Callahan is the Director of Strategy & Research at OranjeBTC.
In this episode we discuss why Bitcoin’s fundamentals have never been stronger, why Bitcoin periodically decouples from global liquidity, how internal market dynamics can override macro conditions…
In this episode we discuss why Bitcoin’s fundamentals have never been stronger, why Bitcoin periodically decouples from global liquidity, how internal market dynamics can override macro conditions…
Think You Have Tokenholder Rights? Think Again - Uneasy Money
Unchained
3줄 요약
1. Aave ‘DAO vs Labs’ 분쟁과 Circle의 Axelar 팀 인수는 “토큰이 권리(수익·IP·M&A 통제)를 준다”는 믿음이 얼마나 취약한지 드러냈다.
2. 규제 불확실성(특히 SEC의 ‘말 안 해주는 집행’)이 프로젝트의 권리 설계·공시를 왜곡시키고, 그 공백이 스캠과 ‘기대-현실’ 괴리를 증폭시켰다.
3. 시장 구조(ADL, 보험기금, 클라이언트 다양성, 보안 스캠)는 “기술”보다 “거버넌스·인센티브·정보공개”가 더 큰 리스크/알파 변수가 된다.
Unchained
3줄 요약
1. Aave ‘DAO vs Labs’ 분쟁과 Circle의 Axelar 팀 인수는 “토큰이 권리(수익·IP·M&A 통제)를 준다”는 믿음이 얼마나 취약한지 드러냈다.
2. 규제 불확실성(특히 SEC의 ‘말 안 해주는 집행’)이 프로젝트의 권리 설계·공시를 왜곡시키고, 그 공백이 스캠과 ‘기대-현실’ 괴리를 증폭시켰다.
3. 시장 구조(ADL, 보험기금, 클라이언트 다양성, 보안 스캠)는 “기술”보다 “거버넌스·인센티브·정보공개”가 더 큰 리스크/알파 변수가 된다.
Aave 내전: “프로토콜은 누가 소유하는가?”가 아니라 “현금흐름·IP는 누가 통제하는가”
Aave DAO와 Aave Labs의 갈등은 CowSwap 통합 수수료가 DAO가 아니라 Labs로 들어가는 구조로 촉발됐다. 과거 ParaSwap 딜에서는 수익이 DAO로 귀속됐는데, 이번에는 “Aave Labs가 만든 프론트엔드 수익은 Labs 몫”이라는 스탠리(창업자) 측 논리와 “DAO 소득의 10%를 우회시키는 정렬(alignment) 훼손”이라는 토큰홀더 측 논리가 충돌한다. 한 토큰홀더는 ‘독약 조항(poison pill)’로 DAO가 Labs의 IP·상표·지분을 ‘DAO 통제 엔터티’로 전환하자는 급진 제안까지 냈다. 논쟁의 핵심은 “토큰이 프로토콜을 소유한다”는 감각적 문구가 아니라, 실제로 프론트엔드/브랜딩/IP와 수익배분 권리가 어디에 있는지(법적·기술적) 불명확하다는 데 있다. 진행자들은 이를 블룸버그 Matt Levine이 전통금융에서 자주 던지는 질문(“누가 회사를 소유하는가?”)의 디파이 버전으로 보고, 결국 ‘권리의 실체’가 규정돼 있지 않으면 분쟁은 반복된다고 짚는다. “기존 수익이 ‘자발적 기부’였다는 사실” 자체가 토큰홀더 권리가 계약이 아닌 관행에 기대고 있음을 상징적으로 보여준다.
DAO+재단 모델의 결함: 책임 회피 설계가 ‘내부 책임’도 증발시킨다
패널은 DAO/재단 모델이 애초에 법적 책임과 규제 리스크를 회피하려는 목적에서 널리 채택됐고, 그 결과 외부 책임뿐 아니라 내부의 의사결정 책임도 흐릿해졌다고 비판한다. “DAO는 비효율적”이라는 직설(루카)과 “DAO 실험은 대부분 실패했다”는 경험론이 나오지만, 동시에 Aave는 비교적 운영이 잘 되는 ‘좋은 DAO’로 평가받아 더 큰 실망을 낳는다는 뉘앙스도 있다. 흥미로운 포인트는 “수익 몇 백만 달러가 DAO의 수억 달러 트레저리에 실질적 변화를 주지 않는데도, 왜 이렇게 격화되나?”라는 질문에 대해, 토큰홀더(특히 거버넌스 핵심 참여자)는 금액보다 원칙·선례·경로 의존성(앞으로도 계속 우회될 수 있다는 공포)을 더 중요하게 본다는 점이다.
또한 “프론트엔드 혁신(모바일 앱 등)은 중앙집중적 실행력이 필요한데 DAO가 끼면 병목이 된다”는 관점과, “그 앱이 Aave 브랜드/IP를 쓰는 순간 그 가치는 DAO 토큰에 귀속돼야 한다”는 관점이 정면충돌한다. 결과적으로 ‘프로토콜(스마트컨트랙트)’과 ‘사업체(프론트엔드/IP/팀)’가 분리된 구조가 토큰 설계의 핵심 리스크로 부각된다.
규제(SEC) 탓인가: “토큰에 대해 말하면 감옥, 말 안 하면 스캠의 먹잇감”
대화는 “왜 토큰 권리가 이렇게 अस्प明확한가”를 SEC의 집행 중심(regulation-by-enforcement) 환경과 연결한다. 토큰 발행/운영 주체가 권리·수익·거버넌스 기대치를 명확히 설명하면 증권성 리스크로 공격받을 수 있어, 프로젝트가 애초에 “토큰에 대해 아무 말도 못 하는” 문화가 만들어졌다. 그 결과 시장은 각자 해석으로 ‘기대’를 만들고, 나중에 팀이 다른 선택(수익 귀속 변경, 사업체 매각 등)을 하면 “러그(rug)” 프레임이 씌워진다. 패널은 이것이 선의의 팀조차 커뮤니케이션을 왜곡하게 만들고, 동시에 악의적 스캐머에게는 “애초에 명시된 약속이 없으니 책임도 없다”는 회색지대를 제공한다고 본다.
핵심은 “명확한 권리 설계가 있었다면, 위반 시 구제·통제(거버넌스/법적) 경로가 생겼을 것”인데, 지금은 그 기반이 취약하다는 점이다.
Axelar 사례: Circle은 ‘토큰’이 아니라 ‘팀+IP’를 샀고, 홀더는 남겨졌다
Circle이 Axelar(Interoperability Labs) 팀과 IP를 인수했지만 AXL 토큰/네트워크 자체는 인수하지 않는 구조가 공개되자, 토큰 가격이 급락(약 15% 언급)했다. 시장이 뒤늦게 깨달은 것은 “프로젝트의 핵심 개발 주체가 떠나도 토큰홀더가 이를 막거나 보상받을 권리가 사실상 없다”는 현실이다. 진행자는 “오늘 시총이 1억 달러라 해도 Circle이 팀을 그 가격으로 살 리 없다(5~10M 수준일 가능성)”는 식으로, 토큰의 공개시장 가치와 M&A에서의 팀/IP 가치가 크게 괴리될 때 이런 거래가 더 쉽게 발생한다고 본다.
전통금융이라면 주주가 M&A를 거부하거나 프리미엄을 요구할 수 있지만, 다수 토큰은 그런 통제권이 없다. 따라서 “토큰이 정렬을 만든다”는 믿음이 실제로는 정렬을 깨는(팀은 다른 출구를 찾고, 홀더는 거부권이 없는) 구조가 될 수 있다는 점이 강조된다.
중앙화 거래소(CEX)가 ‘권리 표준’을 만들 수 있나: 상장 요건을 통한 거버넌스 최소 보증
게스트(가이 영)는 토큰 권리 개선의 현실적 게이트키퍼로 중앙화 거래소 상장 요건을 제시한다. 예컨대 “팀이 토큰 홀더와 무관하게 IP/사업체를 매각하고 떠나는 행동”이 반복되면 장기적으로 유저 신뢰가 훼손되므로, 상장 조건으로 일정 수준의 권리/의무(공시, 수익배분 룰, M&A 시 절차 등)를 요구할 수 있다는 주장이다. 다만 진행자는 실제 상장 협상에서 거래소가 더 관심 갖는 것은 “유동성, 베스팅, 락업, 마켓메이킹” 등이고, 토큰홀더 권리는 대화 테이블에 거의 올라오지 않는다고 반박한다.
루카는 한발 더 나아가, ‘권리 부여’가 항상 좋은 게 아니라는 반대 논리를 편다. 토큰이 곧바로 지분/현금흐름 청구권이 되면 밸류에이션 프레임이 마인드셰어(문화·서사·네트워크 효과)가 아니라 매출/EBITDA로 고정되면서 상방(특히 밈·브랜드형 자산의 옵션성)을 스스로 제한할 수 있다는 것이다. 즉 “권리 부여 = 보호”가 아니라 “권리 부여 = 내러티브의 금융화/상한 설정”이라는 트레이드오프가 존재한다.
Solana ‘Firedancer’와 클라이언트 다양성: 성능보다 더 중요한 것은 운영 리스크 분산
Jump Crypto가 개발한 Solana 검증자 클라이언트 ‘Firedancer’ 출시가 임박/진행되며, 이더리움이 과거 겪었던 클라이언트 다양성 논쟁이 솔라나에서도 재현되고 있다는 언급이 나온다. 네트워크가 단일 클라이언트에 과도하게 의존하면 버그/취약점이 곧 시스템 리스크가 되므로, 여러 클라이언트를 병행 운영하는 것이 안전하다는 논리다. 다만 Firedancer가 “기존 클라이언트와의 하위호환(백워드 컴패티빌리티)”을 유지해야 하는 상황에서, 오히려 성능 향상이 제한될 수 있다는 긴장도 지적된다. 또한 Firedancer만을 쓰는 SVM 체인(Fogo)의 등장 가능성은, “완전 Firedancer 기반 네트워크”가 솔라나 대비 성능/안정성에서 어떤 비교 우위를 만들지에 따라 생태계 내 경쟁 구도를 만들 수 있다는 관찰로 이어진다.
MOVE(Movement Labs) 스캔들: ‘언해커블 언어’ 마케팅과 문서/딜 구조의 현실 괴리
Movement Labs(MOVE 토큰) 창업자 Rushi Manche 관련 논쟁은, 토큰 TGE 직후 유통/락업/마켓메이킹 과정에서의 불투명한 거래로 인해 창업자가 퇴출되고, 이후 ‘펀드’를 들고 다시 등장했다는 흐름이다. 패널은 “누구나 2번째 기회는 받을 수 있다”는 원론과 별개로, 그가 다시 대규모 자금을 끌어모을 수 있는 자본 배분자(VC/펀드)의 수준과 책임을 더 문제 삼는다.
특히 진행자는 MOVE 관련 문서들이 “상대방 실체가 불명확한 엔터티, 지메일 기반 커뮤니케이션, 양쪽에 걸친 이해상충 구조”처럼 보이는 정황을 언급하며, 한때는 “비즈니스 이메일 침해(BEC)류 스캠으로 딜 자체가 가로채인 것 아닌가?”라는 의심까지 들었다고 말한다. 결론적으로는 의도된 ‘스케치한 딜’에 가까운 방향으로 정리되는 분위기지만, 전통금융의 IPO/TGE 프로세스가 가진 (비효율적이더라도) 표준화·검증·실사 장치가 부재할 때 어떤 일이 벌어지는지를 보여주는 사례로 소비된다. 덧붙여 “언해커블” 같은 절대적 보안 마케팅은 경계해야 한다는 테일러의 보안 관점(“Nothing is unhackable”)이 강하게 강조된다.
Aave DAO와 Aave Labs의 갈등은 CowSwap 통합 수수료가 DAO가 아니라 Labs로 들어가는 구조로 촉발됐다. 과거 ParaSwap 딜에서는 수익이 DAO로 귀속됐는데, 이번에는 “Aave Labs가 만든 프론트엔드 수익은 Labs 몫”이라는 스탠리(창업자) 측 논리와 “DAO 소득의 10%를 우회시키는 정렬(alignment) 훼손”이라는 토큰홀더 측 논리가 충돌한다. 한 토큰홀더는 ‘독약 조항(poison pill)’로 DAO가 Labs의 IP·상표·지분을 ‘DAO 통제 엔터티’로 전환하자는 급진 제안까지 냈다. 논쟁의 핵심은 “토큰이 프로토콜을 소유한다”는 감각적 문구가 아니라, 실제로 프론트엔드/브랜딩/IP와 수익배분 권리가 어디에 있는지(법적·기술적) 불명확하다는 데 있다. 진행자들은 이를 블룸버그 Matt Levine이 전통금융에서 자주 던지는 질문(“누가 회사를 소유하는가?”)의 디파이 버전으로 보고, 결국 ‘권리의 실체’가 규정돼 있지 않으면 분쟁은 반복된다고 짚는다. “기존 수익이 ‘자발적 기부’였다는 사실” 자체가 토큰홀더 권리가 계약이 아닌 관행에 기대고 있음을 상징적으로 보여준다.
DAO+재단 모델의 결함: 책임 회피 설계가 ‘내부 책임’도 증발시킨다
패널은 DAO/재단 모델이 애초에 법적 책임과 규제 리스크를 회피하려는 목적에서 널리 채택됐고, 그 결과 외부 책임뿐 아니라 내부의 의사결정 책임도 흐릿해졌다고 비판한다. “DAO는 비효율적”이라는 직설(루카)과 “DAO 실험은 대부분 실패했다”는 경험론이 나오지만, 동시에 Aave는 비교적 운영이 잘 되는 ‘좋은 DAO’로 평가받아 더 큰 실망을 낳는다는 뉘앙스도 있다. 흥미로운 포인트는 “수익 몇 백만 달러가 DAO의 수억 달러 트레저리에 실질적 변화를 주지 않는데도, 왜 이렇게 격화되나?”라는 질문에 대해, 토큰홀더(특히 거버넌스 핵심 참여자)는 금액보다 원칙·선례·경로 의존성(앞으로도 계속 우회될 수 있다는 공포)을 더 중요하게 본다는 점이다.
또한 “프론트엔드 혁신(모바일 앱 등)은 중앙집중적 실행력이 필요한데 DAO가 끼면 병목이 된다”는 관점과, “그 앱이 Aave 브랜드/IP를 쓰는 순간 그 가치는 DAO 토큰에 귀속돼야 한다”는 관점이 정면충돌한다. 결과적으로 ‘프로토콜(스마트컨트랙트)’과 ‘사업체(프론트엔드/IP/팀)’가 분리된 구조가 토큰 설계의 핵심 리스크로 부각된다.
규제(SEC) 탓인가: “토큰에 대해 말하면 감옥, 말 안 하면 스캠의 먹잇감”
대화는 “왜 토큰 권리가 이렇게 अस्प明확한가”를 SEC의 집행 중심(regulation-by-enforcement) 환경과 연결한다. 토큰 발행/운영 주체가 권리·수익·거버넌스 기대치를 명확히 설명하면 증권성 리스크로 공격받을 수 있어, 프로젝트가 애초에 “토큰에 대해 아무 말도 못 하는” 문화가 만들어졌다. 그 결과 시장은 각자 해석으로 ‘기대’를 만들고, 나중에 팀이 다른 선택(수익 귀속 변경, 사업체 매각 등)을 하면 “러그(rug)” 프레임이 씌워진다. 패널은 이것이 선의의 팀조차 커뮤니케이션을 왜곡하게 만들고, 동시에 악의적 스캐머에게는 “애초에 명시된 약속이 없으니 책임도 없다”는 회색지대를 제공한다고 본다.
핵심은 “명확한 권리 설계가 있었다면, 위반 시 구제·통제(거버넌스/법적) 경로가 생겼을 것”인데, 지금은 그 기반이 취약하다는 점이다.
Axelar 사례: Circle은 ‘토큰’이 아니라 ‘팀+IP’를 샀고, 홀더는 남겨졌다
Circle이 Axelar(Interoperability Labs) 팀과 IP를 인수했지만 AXL 토큰/네트워크 자체는 인수하지 않는 구조가 공개되자, 토큰 가격이 급락(약 15% 언급)했다. 시장이 뒤늦게 깨달은 것은 “프로젝트의 핵심 개발 주체가 떠나도 토큰홀더가 이를 막거나 보상받을 권리가 사실상 없다”는 현실이다. 진행자는 “오늘 시총이 1억 달러라 해도 Circle이 팀을 그 가격으로 살 리 없다(5~10M 수준일 가능성)”는 식으로, 토큰의 공개시장 가치와 M&A에서의 팀/IP 가치가 크게 괴리될 때 이런 거래가 더 쉽게 발생한다고 본다.
전통금융이라면 주주가 M&A를 거부하거나 프리미엄을 요구할 수 있지만, 다수 토큰은 그런 통제권이 없다. 따라서 “토큰이 정렬을 만든다”는 믿음이 실제로는 정렬을 깨는(팀은 다른 출구를 찾고, 홀더는 거부권이 없는) 구조가 될 수 있다는 점이 강조된다.
중앙화 거래소(CEX)가 ‘권리 표준’을 만들 수 있나: 상장 요건을 통한 거버넌스 최소 보증
게스트(가이 영)는 토큰 권리 개선의 현실적 게이트키퍼로 중앙화 거래소 상장 요건을 제시한다. 예컨대 “팀이 토큰 홀더와 무관하게 IP/사업체를 매각하고 떠나는 행동”이 반복되면 장기적으로 유저 신뢰가 훼손되므로, 상장 조건으로 일정 수준의 권리/의무(공시, 수익배분 룰, M&A 시 절차 등)를 요구할 수 있다는 주장이다. 다만 진행자는 실제 상장 협상에서 거래소가 더 관심 갖는 것은 “유동성, 베스팅, 락업, 마켓메이킹” 등이고, 토큰홀더 권리는 대화 테이블에 거의 올라오지 않는다고 반박한다.
루카는 한발 더 나아가, ‘권리 부여’가 항상 좋은 게 아니라는 반대 논리를 편다. 토큰이 곧바로 지분/현금흐름 청구권이 되면 밸류에이션 프레임이 마인드셰어(문화·서사·네트워크 효과)가 아니라 매출/EBITDA로 고정되면서 상방(특히 밈·브랜드형 자산의 옵션성)을 스스로 제한할 수 있다는 것이다. 즉 “권리 부여 = 보호”가 아니라 “권리 부여 = 내러티브의 금융화/상한 설정”이라는 트레이드오프가 존재한다.
Solana ‘Firedancer’와 클라이언트 다양성: 성능보다 더 중요한 것은 운영 리스크 분산
Jump Crypto가 개발한 Solana 검증자 클라이언트 ‘Firedancer’ 출시가 임박/진행되며, 이더리움이 과거 겪었던 클라이언트 다양성 논쟁이 솔라나에서도 재현되고 있다는 언급이 나온다. 네트워크가 단일 클라이언트에 과도하게 의존하면 버그/취약점이 곧 시스템 리스크가 되므로, 여러 클라이언트를 병행 운영하는 것이 안전하다는 논리다. 다만 Firedancer가 “기존 클라이언트와의 하위호환(백워드 컴패티빌리티)”을 유지해야 하는 상황에서, 오히려 성능 향상이 제한될 수 있다는 긴장도 지적된다. 또한 Firedancer만을 쓰는 SVM 체인(Fogo)의 등장 가능성은, “완전 Firedancer 기반 네트워크”가 솔라나 대비 성능/안정성에서 어떤 비교 우위를 만들지에 따라 생태계 내 경쟁 구도를 만들 수 있다는 관찰로 이어진다.
MOVE(Movement Labs) 스캔들: ‘언해커블 언어’ 마케팅과 문서/딜 구조의 현실 괴리
Movement Labs(MOVE 토큰) 창업자 Rushi Manche 관련 논쟁은, 토큰 TGE 직후 유통/락업/마켓메이킹 과정에서의 불투명한 거래로 인해 창업자가 퇴출되고, 이후 ‘펀드’를 들고 다시 등장했다는 흐름이다. 패널은 “누구나 2번째 기회는 받을 수 있다”는 원론과 별개로, 그가 다시 대규모 자금을 끌어모을 수 있는 자본 배분자(VC/펀드)의 수준과 책임을 더 문제 삼는다.
특히 진행자는 MOVE 관련 문서들이 “상대방 실체가 불명확한 엔터티, 지메일 기반 커뮤니케이션, 양쪽에 걸친 이해상충 구조”처럼 보이는 정황을 언급하며, 한때는 “비즈니스 이메일 침해(BEC)류 스캠으로 딜 자체가 가로채인 것 아닌가?”라는 의심까지 들었다고 말한다. 결론적으로는 의도된 ‘스케치한 딜’에 가까운 방향으로 정리되는 분위기지만, 전통금융의 IPO/TGE 프로세스가 가진 (비효율적이더라도) 표준화·검증·실사 장치가 부재할 때 어떤 일이 벌어지는지를 보여주는 사례로 소비된다. 덧붙여 “언해커블” 같은 절대적 보안 마케팅은 경계해야 한다는 테일러의 보안 관점(“Nothing is unhackable”)이 강하게 강조된다.
Tarun vs Dan ‘10/10’ 논쟁 봉합: ADL(자동 디레버리징)의 피해를 어떻게 설계로 줄일까
지난 회차에서 격화된 Tarun Chitra와 Dan Robinson의 논쟁은 이번에 화해 국면으로 언급되며, 논쟁이 남긴 생산적 결과는 “ADL 메커니즘의 피해(특히 특정 포지션 구조의 불리함)를 더 명확히 이해하게 됐다”는 점으로 정리된다. 핵심은 프로토콜 안정성을 위해 손실을 사회화하는 방식이 불가피할 수 있지만, 그 사회화가 어떤 참여자에게 어떤 방식으로 전가되는지, 더 나은 메커니즘이 가능한지의 연구가 필요하다는 것이다.
Ethena 관점의 ADL 리스크 관리: ‘특혜’가 아니라 시장 선택( BTC/ETH·대형 CEX )
가이 영은 Ethena가 ADL에서 특혜를 받는다는 루머를 부정하며, Ethena는 레버리지를 쓰지 않고, BTC/ETH 중심으로, 대형 중앙화 거래소에서만 베이시스 거래를 수행해 왔기 때문에 역사적으로 ADL을 크게 겪지 않았다고 설명한다. 반대로 10/10과 같은 이벤트에서 ADL이 빈번한 구간은 유동성이 얕은 알트코인/특정 venue(예: Hyperliquid) 쪽이었고, 이는 구조적으로 “보험기금/청산 메커니즘이 취약한 시장”일수록 ADL 충격이 커지기 때문이라는 맥락이다.
개선책으로는 (1) 유저가 ADL 워터폴에서 본인이 어느 정도 우선순위로 청산될지 “선호를 표시(옵트인)”하는 방식, (2) BitMEX처럼 내 계정이 ADL 큐 상단에 얼마나 가까운지 알려주는 미터(가시성) 제공, (3) 코인별 보험기금 사용 정책을 투명하게 공개해 마켓메이커가 위험을 가격에 반영할 수 있게 하는 것 등이 제시된다. 요지는 “불확실성이 유동성을 말린다 → 정보 공개가 곧 시장 안정 장치”라는 시장미시구조 관점이다.
Hyperliquid ‘assistance fund 소각’ 해프닝: 준비금과 바이백의 경계, 그리고 정보 비대칭
대화 말미에는 Hyperliquid가 ‘assistance fund를 burn했다’는 소문이 언급되지만, 패널은 그것이 실제로는 “바이백용 지갑(접근 불가/하드포크 없이는 이동 불가)” 성격일 가능성이 크다고 정리한다. 만약 준비금이 네이티브 토큰으로 구성돼 있다면(FTX식 자기자본 토큰화 리스크) 문제지만, 여기서는 그런 단정은 피하면서도 “보험/지원 기금의 실체와 운용 규칙을 시장이 정확히 아는가”가 다시 중요한 이슈로 재강조된다.
가짜 Zoom(북한발) 스캠: ‘가짜 계정’에서 ‘실제 계정 탈취’로 진화했고, 텔레그램 세션 종료가 핵심 대응
Seal911 경고를 중심으로, 최근 스캠은 단순 ‘가짜 닉/가짜 와이엇’ 같은 사칭 계정이 아니라 실제 텔레그램 계정 탈취로 이동했다는 점이 가장 위험한 변화로 다뤄진다. 과거 대화 기록이 있는 ‘실존 인물’ 계정이 “오랜만이야, 줌으로 캐치업하자”라고 접근하면 방어가 급격히 어려워진다. 특히 VC/BD/창업자처럼 네트워킹 수요가 많은 직군은, 예전에 컨퍼런스에서 한 번 만나 텔레그램을 교환했던 ‘느슨한 연결’이 많아 공격 표면이 넓다.
실무적으로 가장 중요한 대응은 “비밀번호 변경만으로 끝내지 말고, 텔레그램 설정의 Devices에서 Terminate all sessions(전체 세션 종료)를 즉시 실행”하는 것이다. 공격자는 비번이 아니라 세션 토큰을 훔쳐 지속 접근하기 때문에, 세션을 끊지 않으면 수주 뒤에도 재탈취가 발생한다. 또한 맥(Mac) 환경을 노린 악성코드가 고도화돼 있으며, 브라우저 콘솔/터미널에 복사-붙여넣기 실행을 유도하는 사회공학이 반복된다는 점(지갑/SDK가 콘솔에 경고 문구를 띄워도 공격자는 “경고 지우고 진행”으로 우회 유도 가능)이 구체적으로 언급된다.
폴리마켓 레버리지: ‘시장 규모 대비’ 구조적 사고 필요
폴리마켓 포지션에 레버리지를 붙이는 시도가 소개되며 “의도치 않은 결과가 너무 많을 것”이라는 직관적 우려가 나온다. 예측시장 포지션은 정산 이벤트·유동성·가격 점프(갭) 등이 독특해, 청산/레버리지 결합 시 꼬리 리스크가 커질 수 있다. 다만 가이 영은 예측시장(Polymarket+Kalshi)의 총 OI/달러 규모가 생각보다 작아(수억 달러 수준 언급) 레버리지 대출 시장이 얼마나 성립할지 자체가 의문이라는 점을 든다. 반대로 패널은 “레버리지를 붙이면 커진다”는 냉소적 농담으로, 크립토가 종종 규모를 ‘레버리지로 만든다’는 위험한 습성을 꼬집는다.
MetaMask의 비트코인 지원: 사용자 경험 개선 속도전과 ‘파워유저 테크 부채’
마지막으로 MetaMask가 비트코인 지원을 추가한 소식이 다뤄진다. 테일러는 브릿지/스왑을 통해 BTC로 넘어가는 플로우가 매끄러웠다고 평가하며, 최근 MetaMask가 신규 네트워크 통합 속도를 높인 배경으로 “수년치 테크 부채 상환”을 언급한다. 동시에 하드웨어 월렛, 다계정(100+ 계정) 같은 파워유저 케이스에서 여전히 거친 UX가 남아 있고, 그 부분을 계속 개선 중이라고 덧붙인다.
https://youtu.be/cTBRCnKMiwo 2시간 전 업로드 됨
지난 회차에서 격화된 Tarun Chitra와 Dan Robinson의 논쟁은 이번에 화해 국면으로 언급되며, 논쟁이 남긴 생산적 결과는 “ADL 메커니즘의 피해(특히 특정 포지션 구조의 불리함)를 더 명확히 이해하게 됐다”는 점으로 정리된다. 핵심은 프로토콜 안정성을 위해 손실을 사회화하는 방식이 불가피할 수 있지만, 그 사회화가 어떤 참여자에게 어떤 방식으로 전가되는지, 더 나은 메커니즘이 가능한지의 연구가 필요하다는 것이다.
Ethena 관점의 ADL 리스크 관리: ‘특혜’가 아니라 시장 선택( BTC/ETH·대형 CEX )
가이 영은 Ethena가 ADL에서 특혜를 받는다는 루머를 부정하며, Ethena는 레버리지를 쓰지 않고, BTC/ETH 중심으로, 대형 중앙화 거래소에서만 베이시스 거래를 수행해 왔기 때문에 역사적으로 ADL을 크게 겪지 않았다고 설명한다. 반대로 10/10과 같은 이벤트에서 ADL이 빈번한 구간은 유동성이 얕은 알트코인/특정 venue(예: Hyperliquid) 쪽이었고, 이는 구조적으로 “보험기금/청산 메커니즘이 취약한 시장”일수록 ADL 충격이 커지기 때문이라는 맥락이다.
개선책으로는 (1) 유저가 ADL 워터폴에서 본인이 어느 정도 우선순위로 청산될지 “선호를 표시(옵트인)”하는 방식, (2) BitMEX처럼 내 계정이 ADL 큐 상단에 얼마나 가까운지 알려주는 미터(가시성) 제공, (3) 코인별 보험기금 사용 정책을 투명하게 공개해 마켓메이커가 위험을 가격에 반영할 수 있게 하는 것 등이 제시된다. 요지는 “불확실성이 유동성을 말린다 → 정보 공개가 곧 시장 안정 장치”라는 시장미시구조 관점이다.
Hyperliquid ‘assistance fund 소각’ 해프닝: 준비금과 바이백의 경계, 그리고 정보 비대칭
대화 말미에는 Hyperliquid가 ‘assistance fund를 burn했다’는 소문이 언급되지만, 패널은 그것이 실제로는 “바이백용 지갑(접근 불가/하드포크 없이는 이동 불가)” 성격일 가능성이 크다고 정리한다. 만약 준비금이 네이티브 토큰으로 구성돼 있다면(FTX식 자기자본 토큰화 리스크) 문제지만, 여기서는 그런 단정은 피하면서도 “보험/지원 기금의 실체와 운용 규칙을 시장이 정확히 아는가”가 다시 중요한 이슈로 재강조된다.
가짜 Zoom(북한발) 스캠: ‘가짜 계정’에서 ‘실제 계정 탈취’로 진화했고, 텔레그램 세션 종료가 핵심 대응
Seal911 경고를 중심으로, 최근 스캠은 단순 ‘가짜 닉/가짜 와이엇’ 같은 사칭 계정이 아니라 실제 텔레그램 계정 탈취로 이동했다는 점이 가장 위험한 변화로 다뤄진다. 과거 대화 기록이 있는 ‘실존 인물’ 계정이 “오랜만이야, 줌으로 캐치업하자”라고 접근하면 방어가 급격히 어려워진다. 특히 VC/BD/창업자처럼 네트워킹 수요가 많은 직군은, 예전에 컨퍼런스에서 한 번 만나 텔레그램을 교환했던 ‘느슨한 연결’이 많아 공격 표면이 넓다.
실무적으로 가장 중요한 대응은 “비밀번호 변경만으로 끝내지 말고, 텔레그램 설정의 Devices에서 Terminate all sessions(전체 세션 종료)를 즉시 실행”하는 것이다. 공격자는 비번이 아니라 세션 토큰을 훔쳐 지속 접근하기 때문에, 세션을 끊지 않으면 수주 뒤에도 재탈취가 발생한다. 또한 맥(Mac) 환경을 노린 악성코드가 고도화돼 있으며, 브라우저 콘솔/터미널에 복사-붙여넣기 실행을 유도하는 사회공학이 반복된다는 점(지갑/SDK가 콘솔에 경고 문구를 띄워도 공격자는 “경고 지우고 진행”으로 우회 유도 가능)이 구체적으로 언급된다.
폴리마켓 레버리지: ‘시장 규모 대비’ 구조적 사고 필요
폴리마켓 포지션에 레버리지를 붙이는 시도가 소개되며 “의도치 않은 결과가 너무 많을 것”이라는 직관적 우려가 나온다. 예측시장 포지션은 정산 이벤트·유동성·가격 점프(갭) 등이 독특해, 청산/레버리지 결합 시 꼬리 리스크가 커질 수 있다. 다만 가이 영은 예측시장(Polymarket+Kalshi)의 총 OI/달러 규모가 생각보다 작아(수억 달러 수준 언급) 레버리지 대출 시장이 얼마나 성립할지 자체가 의문이라는 점을 든다. 반대로 패널은 “레버리지를 붙이면 커진다”는 냉소적 농담으로, 크립토가 종종 규모를 ‘레버리지로 만든다’는 위험한 습성을 꼬집는다.
MetaMask의 비트코인 지원: 사용자 경험 개선 속도전과 ‘파워유저 테크 부채’
마지막으로 MetaMask가 비트코인 지원을 추가한 소식이 다뤄진다. 테일러는 브릿지/스왑을 통해 BTC로 넘어가는 플로우가 매끄러웠다고 평가하며, 최근 MetaMask가 신규 네트워크 통합 속도를 높인 배경으로 “수년치 테크 부채 상환”을 언급한다. 동시에 하드웨어 월렛, 다계정(100+ 계정) 같은 파워유저 케이스에서 여전히 거친 UX가 남아 있고, 그 부분을 계속 개선 중이라고 덧붙인다.
https://youtu.be/cTBRCnKMiwo 2시간 전 업로드 됨
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Think You Have Token Holder Rights? Think Again - Uneasy Money
The Aave DAO challenged Aave Labs for control over revenue allocation, while Axelar token holders were left holding the bags after the Circle acquisition.
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👉 https://unchainedcrypto.com/podcast…
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2026 Predictions with Michael Anderson and Vance Spencer
Bell Curve
3줄 요약
1. 2025년은 밈코인/과잉 토큰 발행/거시 충격이 “리테일 중심 사이클”을 사실상 끝내며, 시장을 기관 자본 중심의 선형 트렌드로 재정렬한 해였다.
2. 2026년의 핵심 촉매는 CLARITY(시장구조) 법안과 그로 인한 크립토 자산 리서치 커버리지(밸류에이션 프레임) 출현—‘멀티플 리레이팅’이 가능한 환경이 열린다.
3. 스테이블코인 6,000~7,500억 달러(연말 기준)까지의 성장, 디파이 블루칩의 저평가 해소, AI(Blackwell) 재점화가 겹치며 “메이저 신고가 + 알트는 소수 집중 랠리” 시나리오를 제시한다.
0:00 Introduction
마이클 앤더슨과 밴스 스펜서가 ‘Bell Curve’에 게스트로 복귀해 2025년을 복기하고 2026년을 전망한다. 다음 팟캐스트를 새 이름으로 재개할 예정이며, 크립토 중심이되 에너지·기관 금융·AI처럼 크립토와 결합되는 인접 영역까지 확장하겠다고 예고한다. 대화의 큰 전제는 “크립토는 더 이상 크립토 내부 수요(crypto-indigenous)만으로 성장하기 어렵고, 외부 산업/자본을 온체인으로 끌어오는 단계로 이동 중”이라는 문제의식이다.
Bell Curve
3줄 요약
1. 2025년은 밈코인/과잉 토큰 발행/거시 충격이 “리테일 중심 사이클”을 사실상 끝내며, 시장을 기관 자본 중심의 선형 트렌드로 재정렬한 해였다.
2. 2026년의 핵심 촉매는 CLARITY(시장구조) 법안과 그로 인한 크립토 자산 리서치 커버리지(밸류에이션 프레임) 출현—‘멀티플 리레이팅’이 가능한 환경이 열린다.
3. 스테이블코인 6,000~7,500억 달러(연말 기준)까지의 성장, 디파이 블루칩의 저평가 해소, AI(Blackwell) 재점화가 겹치며 “메이저 신고가 + 알트는 소수 집중 랠리” 시나리오를 제시한다.
0:00 Introduction
마이클 앤더슨과 밴스 스펜서가 ‘Bell Curve’에 게스트로 복귀해 2025년을 복기하고 2026년을 전망한다. 다음 팟캐스트를 새 이름으로 재개할 예정이며, 크립토 중심이되 에너지·기관 금융·AI처럼 크립토와 결합되는 인접 영역까지 확장하겠다고 예고한다. 대화의 큰 전제는 “크립토는 더 이상 크립토 내부 수요(crypto-indigenous)만으로 성장하기 어렵고, 외부 산업/자본을 온체인으로 끌어오는 단계로 이동 중”이라는 문제의식이다.
3:05 2025 Recap
두 사람은 2025년을 “기대치가 비정상적으로 높았던 해가, 여러 사건으로 시장이 스스로를 다치게 만든 뒤 구조조정을 거친 해”로 정리한다. 2024년 11월 트럼프 당선 직후 ‘비트코인 프레지던시’ 기대가 커지며 2025년은 ‘대세 상승장’이 될 것이라는 컨센서스가 강했지만, 실제로는 밈코인(트럼프·멜라니아 등) 과열 → 급락, ‘타리프 탄트럼(관세발 변동성)’ 같은 거시 충격, 그리고 특정 시점(대화에선 10/10)을 기점으로 시장이 급격히 식었다는 흐름을 강조한다.
핵심 변화로 “자본의 주도권이 리테일에서 기관으로 완전히 넘어갔다”는 점을 든다. 2021년이 “리테일 90% / 기관 10%”였다면 2025년은 그 반대(“90% 기관 / 10% 리테일”)로 뒤집혔고, 연중 후반 추가 하락으로 리테일 존재감이 더 줄어 “99:1”에 가깝다는 표현까지 나온다. 이런 전환은 단기적으로 ‘알트시즌’ 기대를 무너뜨렸지만, 장기적으로는 밈코인·NFT·과잉 분권주의(‘탈중앙화 자체가 목적’인 담론)를 산업의 중심에서 밀어내며 “핵심 인프라/현금흐름 중심”으로 재정렬했다는 점에서 긍정적으로 본다.
또 하나의 결론은 “디파이만이 명확한 펀더멘털(매출/이익)을 보여줬고, 그래서 시장이 다시 디파이로 ‘앵커링’했다”는 것. 다만 디파이도 ‘수백 개 프로토콜이 다 잘되는’ 구조가 아니라, 주식시장처럼 4~7개 승자만 남는 과점 구조(예: 데이터센터 4개, 하이퍼스케일러 7개 같은 비유)로 간다는 관점을 제시한다. 아울러 2025년은 “토큰을 고평가로 찍어내고(높은 FDV) 인센티브로 성장-재무 버퍼를 만든 뒤 incumbent를 치는 ‘escape velocity 전략’의 붕괴”로 규정한다. 공급 과잉(너무 많은 토큰) 문제의 해법이 “더 많은 토큰 발행”이었던 관행이 더는 통하지 않게 됐고, 그 결과 신규 fast follower가 줄며 모포(Morpho) 같은 렌딩, 스테이블코인, 하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 등 기존 강자들이 오히려 더 안전해졌다고 본다.
13:25 The CLARITY Act's Impact
CLARITY(시장구조) 법안의 의미를 “자산 분류(증권 vs 상품)와 규제 관할(SEC vs CFTC) 경계가 명확해지는 것”으로 요약한다. 두 사람의 베이스 케이스는 “통과 가능성이 높다”이며, 법안이 세부 규칙을 전부 담기보다 ‘룰메이킹을 규제기관에 위임’하는 형태가 될 것으로 본다(예: CFTC는 퍼프/파생, SEC는 증권성 자금조달/오퍼링 등).
이 파트에서 가장 흥미로운 포인트는 “리서치 커버리지의 출현이 알트 시장 구조를 바꾼다”는 주장이다. 전통 금융에서 일정 규모 이상의 상장주는 리서치 애널리스트가 정기적으로 보고서를 내고, 그 보고서가 ‘밸류에이션 휴리스틱(예: PER 10x, 매출 배수 등)’을 시장에 학습시킨다. 반면 크립토는 GAAP(일반적으로 인정된 회계원칙) 같은 표준화된 재무 보고 체계가 없고, ‘어떤 기준으로 가치를 매길지’ 합의가 부족해 가격 형성이 감정/내러티브에 치우치기 쉽다는 문제를 짚는다. CLARITY가 통과되면 은행/증권사 리서치 조직이 코인(프로토콜 토큰)을 정식으로 커버할 명분이 생기고, 그 순간부터 “시장이 토큰을 기업처럼(혹은 현금흐름 자산처럼) 평가하는 프레임”이 빠르게 확산될 수 있다는 전망이다.
블록웍스가 온체인 지표·재무 데이터를 표준화하려는 움직임을 긍정적으로 평가하며, 크립토에도 ‘사실상의 GAAP’가 필요하다고 말한다. 또한 초기에는 대형 IB보다 “작은 리서치 하우스가 먼저 커버를 시작하고, 이후 대형 은행이 따라오는 경로”를 예상한다. 실례로 하이퍼리퀴드에 대한 캔터(Cantor) 리포트 언급이 나오며, 이는 ‘토큰 커버리지’가 이미 초기 단계에서 시작됐다는 신호로 본다.
정책 모멘텀으로는 David Sacks가 “1월에 시장구조법을 마무리하겠다”는 취지의 트윗을 공유하며(대화 중 실시간 언급), 2026년 초 촉매 가능성을 재확인한다. 결론적으로 “2026년은 (1) 펀더멘털이 있거나 (2) 블랙록 ETF 같은 유통 채널이 있거나—둘 중 하나가 있어야 한다(‘Two B’s: Business fundamentals or BlackRock ETF’)”는 프레이밍을 제시한다.
26:07 Is This the End of the Four Year Cycle?
‘4년 사이클(반감기-유동성-알트시즌)’이 끝났는지에 대해, 마이클은 “사실상 끝나가고 있다” 쪽에 무게를 둔다. 논리는 기관 자본이 ‘한 번에 올인’이 아니라 “글로벌 TWAP처럼 지속적·점진적 매수(연 0.5%→1%→3% 비중 확대)”로 들어오면서, 전통적 사이클의 급등·급락 패턴이 약화된다는 것. 반대로 일부 고래(특히 아시아 고래)가 “사이클 끝이니 팔고 6만 달러에 다시 사겠다”는 식의 신념으로 한 방향 매도를 만들면, 기관의 점진 매수로는 단기 매도 압력을 흡수하기 어렵고, 그 결과 30%급 급락(대화에서 10/10 시점)이 나타난다는 설명이다.
즉 2025년 하반기 급락은 ‘사이클 이론에 기반한 집단적 포지셔닝’과 ‘기관의 완만한 수요’가 충돌하면서 생긴 구조적 변동성으로 보고, 시간이 지나며 “팔았던 물량이 다시 돌아오는 과정(재진입)”이 발생해 2026년 초 빠른 회복 가능성을 말한다. 특히 연말에는 세금(택스 로스 셀링) 이슈로 매도가 강화될 수 있으나, “연말 요인 소멸 후 1월에 분위기가 바뀔 수 있다”는 전술적 관측을 덧붙인다.
밴스는 알트시즌 환상은 버려야 한다고 못 박는다. “대신 펀더멘털이 있는 소수 디파이/인프라 토큰만 강하게 오른다”는 ‘집중형 알트 랠리’를 기본 시나리오로 놓는다. 신고가 전망은 BTC/ETH/SOL 같은 메이저(특히 ETF·스테이킹 ETF 기대) 중심으로 제시하며, 이 조합이 실현되면 “이게 바로 4년 사이클 붕괴의 증거”가 된다는 논리다.
두 사람은 2025년을 “기대치가 비정상적으로 높았던 해가, 여러 사건으로 시장이 스스로를 다치게 만든 뒤 구조조정을 거친 해”로 정리한다. 2024년 11월 트럼프 당선 직후 ‘비트코인 프레지던시’ 기대가 커지며 2025년은 ‘대세 상승장’이 될 것이라는 컨센서스가 강했지만, 실제로는 밈코인(트럼프·멜라니아 등) 과열 → 급락, ‘타리프 탄트럼(관세발 변동성)’ 같은 거시 충격, 그리고 특정 시점(대화에선 10/10)을 기점으로 시장이 급격히 식었다는 흐름을 강조한다.
핵심 변화로 “자본의 주도권이 리테일에서 기관으로 완전히 넘어갔다”는 점을 든다. 2021년이 “리테일 90% / 기관 10%”였다면 2025년은 그 반대(“90% 기관 / 10% 리테일”)로 뒤집혔고, 연중 후반 추가 하락으로 리테일 존재감이 더 줄어 “99:1”에 가깝다는 표현까지 나온다. 이런 전환은 단기적으로 ‘알트시즌’ 기대를 무너뜨렸지만, 장기적으로는 밈코인·NFT·과잉 분권주의(‘탈중앙화 자체가 목적’인 담론)를 산업의 중심에서 밀어내며 “핵심 인프라/현금흐름 중심”으로 재정렬했다는 점에서 긍정적으로 본다.
또 하나의 결론은 “디파이만이 명확한 펀더멘털(매출/이익)을 보여줬고, 그래서 시장이 다시 디파이로 ‘앵커링’했다”는 것. 다만 디파이도 ‘수백 개 프로토콜이 다 잘되는’ 구조가 아니라, 주식시장처럼 4~7개 승자만 남는 과점 구조(예: 데이터센터 4개, 하이퍼스케일러 7개 같은 비유)로 간다는 관점을 제시한다. 아울러 2025년은 “토큰을 고평가로 찍어내고(높은 FDV) 인센티브로 성장-재무 버퍼를 만든 뒤 incumbent를 치는 ‘escape velocity 전략’의 붕괴”로 규정한다. 공급 과잉(너무 많은 토큰) 문제의 해법이 “더 많은 토큰 발행”이었던 관행이 더는 통하지 않게 됐고, 그 결과 신규 fast follower가 줄며 모포(Morpho) 같은 렌딩, 스테이블코인, 하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 등 기존 강자들이 오히려 더 안전해졌다고 본다.
13:25 The CLARITY Act's Impact
CLARITY(시장구조) 법안의 의미를 “자산 분류(증권 vs 상품)와 규제 관할(SEC vs CFTC) 경계가 명확해지는 것”으로 요약한다. 두 사람의 베이스 케이스는 “통과 가능성이 높다”이며, 법안이 세부 규칙을 전부 담기보다 ‘룰메이킹을 규제기관에 위임’하는 형태가 될 것으로 본다(예: CFTC는 퍼프/파생, SEC는 증권성 자금조달/오퍼링 등).
이 파트에서 가장 흥미로운 포인트는 “리서치 커버리지의 출현이 알트 시장 구조를 바꾼다”는 주장이다. 전통 금융에서 일정 규모 이상의 상장주는 리서치 애널리스트가 정기적으로 보고서를 내고, 그 보고서가 ‘밸류에이션 휴리스틱(예: PER 10x, 매출 배수 등)’을 시장에 학습시킨다. 반면 크립토는 GAAP(일반적으로 인정된 회계원칙) 같은 표준화된 재무 보고 체계가 없고, ‘어떤 기준으로 가치를 매길지’ 합의가 부족해 가격 형성이 감정/내러티브에 치우치기 쉽다는 문제를 짚는다. CLARITY가 통과되면 은행/증권사 리서치 조직이 코인(프로토콜 토큰)을 정식으로 커버할 명분이 생기고, 그 순간부터 “시장이 토큰을 기업처럼(혹은 현금흐름 자산처럼) 평가하는 프레임”이 빠르게 확산될 수 있다는 전망이다.
블록웍스가 온체인 지표·재무 데이터를 표준화하려는 움직임을 긍정적으로 평가하며, 크립토에도 ‘사실상의 GAAP’가 필요하다고 말한다. 또한 초기에는 대형 IB보다 “작은 리서치 하우스가 먼저 커버를 시작하고, 이후 대형 은행이 따라오는 경로”를 예상한다. 실례로 하이퍼리퀴드에 대한 캔터(Cantor) 리포트 언급이 나오며, 이는 ‘토큰 커버리지’가 이미 초기 단계에서 시작됐다는 신호로 본다.
정책 모멘텀으로는 David Sacks가 “1월에 시장구조법을 마무리하겠다”는 취지의 트윗을 공유하며(대화 중 실시간 언급), 2026년 초 촉매 가능성을 재확인한다. 결론적으로 “2026년은 (1) 펀더멘털이 있거나 (2) 블랙록 ETF 같은 유통 채널이 있거나—둘 중 하나가 있어야 한다(‘Two B’s: Business fundamentals or BlackRock ETF’)”는 프레이밍을 제시한다.
26:07 Is This the End of the Four Year Cycle?
‘4년 사이클(반감기-유동성-알트시즌)’이 끝났는지에 대해, 마이클은 “사실상 끝나가고 있다” 쪽에 무게를 둔다. 논리는 기관 자본이 ‘한 번에 올인’이 아니라 “글로벌 TWAP처럼 지속적·점진적 매수(연 0.5%→1%→3% 비중 확대)”로 들어오면서, 전통적 사이클의 급등·급락 패턴이 약화된다는 것. 반대로 일부 고래(특히 아시아 고래)가 “사이클 끝이니 팔고 6만 달러에 다시 사겠다”는 식의 신념으로 한 방향 매도를 만들면, 기관의 점진 매수로는 단기 매도 압력을 흡수하기 어렵고, 그 결과 30%급 급락(대화에서 10/10 시점)이 나타난다는 설명이다.
즉 2025년 하반기 급락은 ‘사이클 이론에 기반한 집단적 포지셔닝’과 ‘기관의 완만한 수요’가 충돌하면서 생긴 구조적 변동성으로 보고, 시간이 지나며 “팔았던 물량이 다시 돌아오는 과정(재진입)”이 발생해 2026년 초 빠른 회복 가능성을 말한다. 특히 연말에는 세금(택스 로스 셀링) 이슈로 매도가 강화될 수 있으나, “연말 요인 소멸 후 1월에 분위기가 바뀔 수 있다”는 전술적 관측을 덧붙인다.
밴스는 알트시즌 환상은 버려야 한다고 못 박는다. “대신 펀더멘털이 있는 소수 디파이/인프라 토큰만 강하게 오른다”는 ‘집중형 알트 랠리’를 기본 시나리오로 놓는다. 신고가 전망은 BTC/ETH/SOL 같은 메이저(특히 ETF·스테이킹 ETF 기대) 중심으로 제시하며, 이 조합이 실현되면 “이게 바로 4년 사이클 붕괴의 증거”가 된다는 논리다.
30:30 Stablecoin Growth in 2026
2026년의 가장 큰 산업 테마로 스테이블코인을 꼽는다. 밴스는 연말 기준 온체인 스테이블코인 총량을 6,000~7,500억 달러로 전망한다(현재 대비 1.5~2배 이상 성장 시나리오). 근거는 GENIUS 같은 규제 프레임 통과 이후, 은행·금융기관에서 “수십 개의 PoC(개념검증)가 실제 출시로 넘어가는 타이밍”이 2026년에 온다고 보기 때문이다.
다만 “핀테크/빅테크가 내놓는 자체 스테이블코인(예: Klarna USD, Stripe USD, SoFi 등)”의 성공 여부에는 회의적이다. 이유는 (1) 스테이블코인 자체는 1달러에 페깅된 자산이라 ‘토큰 가격 상승’이 아닌 (2) 그 위에 얹히는 발행/유통/예치/대출/수익 분배 구조(프로토콜 토큰 또는 기업 지분)에서 벤처 스케일 결과가 나오는데, 전통 핀테크가 크립토 내부의 “자본 형성(capital formation)과 퍼미션리스 수익 분배” 문법을 제대로 활용하지 못할 가능성이 크다는 것. 실제 사례로 PayPal의 PYUSD가 기대 대비 TVL이 낮았던 점을 들며(사용자 기반 대비 채택 저조), ‘대기업이 만든다고 자동 성공’이 아님을 강조한다.
스테이블코인 경쟁 구도에선 마이클이 특히 USDC(서클)의 샌드위치 리스크를 흥미롭게 제기한다. 위로는 테더(이미 시장의 2/3 수준 점유)와 글로벌 유통력, 아래로는 핀테크·은행의 자체 코인들이 기관 결제/핀테크 유스케이스를 파고들며, USDC가 양면 경쟁에 노출된다는 시각이다. 또한 GENIUS 준수 스테이블코인의 경우 수익모델이 T-bill 금리(리저브 수익률)에 크게 좌우되는데, 2026년이 금리 인하 국면이면 “규제준수 스테이블코인의 ‘이자 장사’ 모델이 약해질 수 있다”는 점도 포인트로 짚는다(특히 서클처럼 리저브 수익이 핵심인 구조).
한편 밴스는 ‘스테이블코인 = 결제’만이 아니라, 스테이블코인을 담보/기축으로 삼아 에너지/AI/GPU 담보 대출, 무역금융, 구조화 신용(structured credit) 등 “온체인 자본시장”을 확장하는 방향이 2026년의 벤처 기회라고 본다. 결국 스테이블코인은 ‘달러 토큰’이 아니라, 다양한 실물 캐시플로우를 온체인으로 연결하는 금융 레일로서 성장한다는 프레임이다.
41:21 The Crypto VC Dynamic
2026년 VC 환경을 “극단적 양극화”로 본다. 펀드레이징에 성공하는 소수(‘haves’)와, 목표 대비 15~25%밖에 못 모으는 다수(‘have-nots’)가 갈리고, 후자는 기존 30인 조직/고정비가 2% 관리보수로 더는 유지되지 않아 구조조정(‘austerity’)이 불가피하다는 전망이다. 이는 곧 창업팀에도 영향을 주어, “큰 팀을 유지한 채 다음 라운드로 운영비를 메우는 방식”이 어려워지고, 실질적인 수익 모델·고객 확보가 없는 팀은 조용히 접는(“키를 반납”) 사례가 늘 수 있다고 본다.
또한 과거 유행이던 “커뮤니티 50% 배분” 같은 토크노믹스 이상론이 현실적으로 후퇴하고, 내부자/기여자 배분을 재조정하는 형태의 ‘캡테이블 재구성’이 나타날 수 있다고 언급한다(리테일 입장에선 불편하지만, 자본조달 구조가 바뀐다는 신호).
투자 방식도 바뀐다. 밴스는 “대형 벤처펀드가 투자할 만한 프라이빗 딜이 충분하지 않다”고 보며, (1) 더 리퀴드한 전략으로 이동하거나 (2) 소수 자산/프로젝트에 초집중하는 형태가 생존 경로가 된다고 말한다. 예시로 패러다임의 HYPE 익스포저, Theia의 MetaDAO 토큰 집중 같은 ‘하이 컨빅션/고농도’ 접근을 언급한다.
가장 중요한 구조 변화로 “크립토 내부 고객만 보고 제품을 만드는 전략의 종말”을 든다. 2021~2024의 전형적 로드맵(몇 년 개발 → ‘4년 사이클 알트시즌’에 토큰 런치로 탈출)이 2025년에 무너졌고, 이제는 크립토 외부 고객(기관 금융, 실물 산업)을 설득하는 제품/세일즈 역량이 없으면 성장이 어렵다는 진단이다. 이 맥락에서 디파이 토큰들의 밸류에이션도 재해석된다. 하이퍼리퀴드는 대략 18~24배(이익 기준) 멀티플로 거래되지만, 다수 디파이 블루칩은 6~10배 수준에 머문다는 관측을 공유하며, CLARITY·리서치 커버리지·표준화가 진행되면 멀티플이 15~25배로 리레이팅될 여지가 있다는 시나리오를 제시한다.
52:30 Outlook on Prediction Markets
예측시장은 2024 대선으로 ‘킬러 앱’처럼 부상했지만, 2026년에는 시장 감시(market surveillance) 문제가 핵심 리스크이자 관전 포인트라고 본다. 내부자 정보로 거래하는 참여자(예: “구글 내부자” 언급)가 많아지면 일반 참여자는 불리함을 체감하고, 결국 유동성이 마르고 시장이 “제로로 퇴행”할 수 있다는 우려다. 전통시장에서는 SEC/CFTC 체계와 내부자거래 처벌이 ‘공정성’에 대한 신뢰를 떠받치는데, 예측시장은 그 장치가 약하다는 것.
흥미로운 대안으로 “반드시 규제기관만 답이 아니다”라는 시각을 제시한다. 스포츠베팅에서 리그가 직접 제재(예: 영구 출전 정지)하듯, 기업 내부 정책으로도 통제가 가능하다는 것(예: 구글이 직원에게 구글 관련 폴리마켓 거래 금지 규정 도입). 결론적으로 2026년 예측시장의 성패는 ‘새로운 베팅 상품’ 자체보다, 공정성·감시·제재 체계가 어떤 형태로 정착되느냐에 달렸다고 본다.
57:09 2026 Macro Outlook
거시는 “금리 인하 + 자산가격 우호적 환경”을 기본으로 보되, 중간에 한 번은 10~15%급 리스크오프(‘미드텀/정치 이벤트/정책 불확실성’ 등)가 올 수 있으니 레버리지 과다를 경계하라고 말한다. 밴스는 2026년 말까지 정책금리가 2%대 후반~3% 아래로 내려갈 가능성을 상정하며, 동시에 크레딧 스프레드와 기간 프리미엄(장기물 보상)이 확대될 수 있다고 본다. “대형 테크가 미 국채보다 더 좋은 크레딧으로 거래되는 기현상”도 언급하며, 이 왜곡이 정상화되는 과정에서 크레딧 시장 변동성이 커질 여지도 시사한다.
AI에 대해선 관점이 갈리면서도 결론은 낙관 쪽으로 수렴한다. 밴스는 AI 트레이드가 점점 복잡해져(누가 OpenAI/Anthropic과 붙는지, 어떤 칩/데이터센터가 승자인지) 과열이 식을 수 있다고 보지만, 마이클은 2026년에 Blackwell(GB300) 기반 학습이 본격화되며 모델 성능의 “연간 개선폭이 최대”가 될 수 있다고 본다. 지금까지는 Hopper 기반이었고, Blackwell은 액체 냉각·고밀도 컴퓨팅으로 학습 효율이 크게 뛰어, 2026년에 OpenAI/Anthropic/xAI 등에서 체감 가능한 성능 점프가 나올 가능성을 강조한다(“Blackwell로 트레이닝된 모델을 아직 못 봤다”). 이 흐름은 크립토와도 연결되는데, 대규모 AI CAPEX와 금융 조달, 그리고 스테이블코인 기반 자금 레일이 맞물리며 크립토의 제도권 편입을 가속할 수 있다는 논리다.
종합하면 2025년은 “괴사한 사지를 도려내는” 고통의 해였고(밈코인·NFT 과열, 과잉 토큰 발행, 비현실적 분권주의 집착), 2026년은 ETF 유입·규제 명확화·디파이 펀더멘털 재평가·스테이블코인 확장으로 “산업이 더 전문화된 방식으로 다시 자라나는 해”가 될 수 있다는 결론을 제시한다.
https://youtu.be/wLTQL-_PM68 1시간 전 업로드 됨
2026년의 가장 큰 산업 테마로 스테이블코인을 꼽는다. 밴스는 연말 기준 온체인 스테이블코인 총량을 6,000~7,500억 달러로 전망한다(현재 대비 1.5~2배 이상 성장 시나리오). 근거는 GENIUS 같은 규제 프레임 통과 이후, 은행·금융기관에서 “수십 개의 PoC(개념검증)가 실제 출시로 넘어가는 타이밍”이 2026년에 온다고 보기 때문이다.
다만 “핀테크/빅테크가 내놓는 자체 스테이블코인(예: Klarna USD, Stripe USD, SoFi 등)”의 성공 여부에는 회의적이다. 이유는 (1) 스테이블코인 자체는 1달러에 페깅된 자산이라 ‘토큰 가격 상승’이 아닌 (2) 그 위에 얹히는 발행/유통/예치/대출/수익 분배 구조(프로토콜 토큰 또는 기업 지분)에서 벤처 스케일 결과가 나오는데, 전통 핀테크가 크립토 내부의 “자본 형성(capital formation)과 퍼미션리스 수익 분배” 문법을 제대로 활용하지 못할 가능성이 크다는 것. 실제 사례로 PayPal의 PYUSD가 기대 대비 TVL이 낮았던 점을 들며(사용자 기반 대비 채택 저조), ‘대기업이 만든다고 자동 성공’이 아님을 강조한다.
스테이블코인 경쟁 구도에선 마이클이 특히 USDC(서클)의 샌드위치 리스크를 흥미롭게 제기한다. 위로는 테더(이미 시장의 2/3 수준 점유)와 글로벌 유통력, 아래로는 핀테크·은행의 자체 코인들이 기관 결제/핀테크 유스케이스를 파고들며, USDC가 양면 경쟁에 노출된다는 시각이다. 또한 GENIUS 준수 스테이블코인의 경우 수익모델이 T-bill 금리(리저브 수익률)에 크게 좌우되는데, 2026년이 금리 인하 국면이면 “규제준수 스테이블코인의 ‘이자 장사’ 모델이 약해질 수 있다”는 점도 포인트로 짚는다(특히 서클처럼 리저브 수익이 핵심인 구조).
한편 밴스는 ‘스테이블코인 = 결제’만이 아니라, 스테이블코인을 담보/기축으로 삼아 에너지/AI/GPU 담보 대출, 무역금융, 구조화 신용(structured credit) 등 “온체인 자본시장”을 확장하는 방향이 2026년의 벤처 기회라고 본다. 결국 스테이블코인은 ‘달러 토큰’이 아니라, 다양한 실물 캐시플로우를 온체인으로 연결하는 금융 레일로서 성장한다는 프레임이다.
41:21 The Crypto VC Dynamic
2026년 VC 환경을 “극단적 양극화”로 본다. 펀드레이징에 성공하는 소수(‘haves’)와, 목표 대비 15~25%밖에 못 모으는 다수(‘have-nots’)가 갈리고, 후자는 기존 30인 조직/고정비가 2% 관리보수로 더는 유지되지 않아 구조조정(‘austerity’)이 불가피하다는 전망이다. 이는 곧 창업팀에도 영향을 주어, “큰 팀을 유지한 채 다음 라운드로 운영비를 메우는 방식”이 어려워지고, 실질적인 수익 모델·고객 확보가 없는 팀은 조용히 접는(“키를 반납”) 사례가 늘 수 있다고 본다.
또한 과거 유행이던 “커뮤니티 50% 배분” 같은 토크노믹스 이상론이 현실적으로 후퇴하고, 내부자/기여자 배분을 재조정하는 형태의 ‘캡테이블 재구성’이 나타날 수 있다고 언급한다(리테일 입장에선 불편하지만, 자본조달 구조가 바뀐다는 신호).
투자 방식도 바뀐다. 밴스는 “대형 벤처펀드가 투자할 만한 프라이빗 딜이 충분하지 않다”고 보며, (1) 더 리퀴드한 전략으로 이동하거나 (2) 소수 자산/프로젝트에 초집중하는 형태가 생존 경로가 된다고 말한다. 예시로 패러다임의 HYPE 익스포저, Theia의 MetaDAO 토큰 집중 같은 ‘하이 컨빅션/고농도’ 접근을 언급한다.
가장 중요한 구조 변화로 “크립토 내부 고객만 보고 제품을 만드는 전략의 종말”을 든다. 2021~2024의 전형적 로드맵(몇 년 개발 → ‘4년 사이클 알트시즌’에 토큰 런치로 탈출)이 2025년에 무너졌고, 이제는 크립토 외부 고객(기관 금융, 실물 산업)을 설득하는 제품/세일즈 역량이 없으면 성장이 어렵다는 진단이다. 이 맥락에서 디파이 토큰들의 밸류에이션도 재해석된다. 하이퍼리퀴드는 대략 18~24배(이익 기준) 멀티플로 거래되지만, 다수 디파이 블루칩은 6~10배 수준에 머문다는 관측을 공유하며, CLARITY·리서치 커버리지·표준화가 진행되면 멀티플이 15~25배로 리레이팅될 여지가 있다는 시나리오를 제시한다.
52:30 Outlook on Prediction Markets
예측시장은 2024 대선으로 ‘킬러 앱’처럼 부상했지만, 2026년에는 시장 감시(market surveillance) 문제가 핵심 리스크이자 관전 포인트라고 본다. 내부자 정보로 거래하는 참여자(예: “구글 내부자” 언급)가 많아지면 일반 참여자는 불리함을 체감하고, 결국 유동성이 마르고 시장이 “제로로 퇴행”할 수 있다는 우려다. 전통시장에서는 SEC/CFTC 체계와 내부자거래 처벌이 ‘공정성’에 대한 신뢰를 떠받치는데, 예측시장은 그 장치가 약하다는 것.
흥미로운 대안으로 “반드시 규제기관만 답이 아니다”라는 시각을 제시한다. 스포츠베팅에서 리그가 직접 제재(예: 영구 출전 정지)하듯, 기업 내부 정책으로도 통제가 가능하다는 것(예: 구글이 직원에게 구글 관련 폴리마켓 거래 금지 규정 도입). 결론적으로 2026년 예측시장의 성패는 ‘새로운 베팅 상품’ 자체보다, 공정성·감시·제재 체계가 어떤 형태로 정착되느냐에 달렸다고 본다.
57:09 2026 Macro Outlook
거시는 “금리 인하 + 자산가격 우호적 환경”을 기본으로 보되, 중간에 한 번은 10~15%급 리스크오프(‘미드텀/정치 이벤트/정책 불확실성’ 등)가 올 수 있으니 레버리지 과다를 경계하라고 말한다. 밴스는 2026년 말까지 정책금리가 2%대 후반~3% 아래로 내려갈 가능성을 상정하며, 동시에 크레딧 스프레드와 기간 프리미엄(장기물 보상)이 확대될 수 있다고 본다. “대형 테크가 미 국채보다 더 좋은 크레딧으로 거래되는 기현상”도 언급하며, 이 왜곡이 정상화되는 과정에서 크레딧 시장 변동성이 커질 여지도 시사한다.
AI에 대해선 관점이 갈리면서도 결론은 낙관 쪽으로 수렴한다. 밴스는 AI 트레이드가 점점 복잡해져(누가 OpenAI/Anthropic과 붙는지, 어떤 칩/데이터센터가 승자인지) 과열이 식을 수 있다고 보지만, 마이클은 2026년에 Blackwell(GB300) 기반 학습이 본격화되며 모델 성능의 “연간 개선폭이 최대”가 될 수 있다고 본다. 지금까지는 Hopper 기반이었고, Blackwell은 액체 냉각·고밀도 컴퓨팅으로 학습 효율이 크게 뛰어, 2026년에 OpenAI/Anthropic/xAI 등에서 체감 가능한 성능 점프가 나올 가능성을 강조한다(“Blackwell로 트레이닝된 모델을 아직 못 봤다”). 이 흐름은 크립토와도 연결되는데, 대규모 AI CAPEX와 금융 조달, 그리고 스테이블코인 기반 자금 레일이 맞물리며 크립토의 제도권 편입을 가속할 수 있다는 논리다.
종합하면 2025년은 “괴사한 사지를 도려내는” 고통의 해였고(밈코인·NFT 과열, 과잉 토큰 발행, 비현실적 분권주의 집착), 2026년은 ETF 유입·규제 명확화·디파이 펀더멘털 재평가·스테이블코인 확장으로 “산업이 더 전문화된 방식으로 다시 자라나는 해”가 될 수 있다는 결론을 제시한다.
https://youtu.be/wLTQL-_PM68 1시간 전 업로드 됨
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2026 Predictions with Michael Anderson and Vance Spencer
This week, Michael and Vance joined the show to recap everything that happened in 2025, and give their predictions for 2026. They cover the CLARITY Act, stablecoin growth, prediction markets, and more. Enjoy!Thanks for tuning in!
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Is 2025 Crypto's Dot-com Moment? | Weekly Roundup
Empire
3줄 요약
1. 2025년 크립토는 “가격은 부진한데(또는 박스권) 채택은 가속”되는, 닷컴 버블 붕괴(2000~2003) 직후와 유사한 디커플링 국면일 수 있다.
2. 전통 자본은 토큰보다 “규제·권리·수익귀속이 명확한” 프라이빗/상장 주식(예: Circle)로 몰리며, 토큰-주식 딜레마가 심화되고 있다.
3. Coinbase·Visa의 스테이블코인/결제 레일 확장은 실사용 지표를 키우지만, 그 가치가 어디(토큰 vs 주식 vs 결제 네트워크)로 귀속되는지가 핵심 전장이다.
00:00 Introduction
세 진행자(제이슨, 롭, 산티)는 “요즘 크립토 타임라인(트위터)이 역대급으로 독해졌다”는 정서에서 시작한다. 2022년(루나/FTX)처럼 ‘산업 생존’의 공포가 지배하던 시기에는 오히려 공동체적 결속이 있었는데, 지금은 가격 부진 속에서 PvP(서로 공격) 양상이 강해졌고, 비판의 질도 낮아졌다는 진단이다. 동시에 그들은 현장에서 보는 채택 신호(스테이블코인, 토큰화, 기업들의 온체인 실험)는 매우 고무적인데 가격만 보고 모두가 절망하는 “심리(센티먼트)가 가격의 후행지표”인 전형적 장면이 펼쳐졌다고 말한다.
Empire
3줄 요약
1. 2025년 크립토는 “가격은 부진한데(또는 박스권) 채택은 가속”되는, 닷컴 버블 붕괴(2000~2003) 직후와 유사한 디커플링 국면일 수 있다.
2. 전통 자본은 토큰보다 “규제·권리·수익귀속이 명확한” 프라이빗/상장 주식(예: Circle)로 몰리며, 토큰-주식 딜레마가 심화되고 있다.
3. Coinbase·Visa의 스테이블코인/결제 레일 확장은 실사용 지표를 키우지만, 그 가치가 어디(토큰 vs 주식 vs 결제 네트워크)로 귀속되는지가 핵심 전장이다.
00:00 Introduction
세 진행자(제이슨, 롭, 산티)는 “요즘 크립토 타임라인(트위터)이 역대급으로 독해졌다”는 정서에서 시작한다. 2022년(루나/FTX)처럼 ‘산업 생존’의 공포가 지배하던 시기에는 오히려 공동체적 결속이 있었는데, 지금은 가격 부진 속에서 PvP(서로 공격) 양상이 강해졌고, 비판의 질도 낮아졌다는 진단이다. 동시에 그들은 현장에서 보는 채택 신호(스테이블코인, 토큰화, 기업들의 온체인 실험)는 매우 고무적인데 가격만 보고 모두가 절망하는 “심리(센티먼트)가 가격의 후행지표”인 전형적 장면이 펼쳐졌다고 말한다.
04:06 Is 2025 Crypto’s Dot Com Moment?
산티는 “향후 2년간 크립토가 다른 자산 대비 언더퍼폼하며 ‘지지부진한 박스권’이 이어질 수 있다”는 하우스뷰를 던진다. 그 근거로 닷컴 붕괴 이후의 역사적 디커플링을 든다. 2000년 말~2003년 초 인터넷 관련 주식 가치는 고점 대비 약 75% 훼손됐지만, 인터넷 사용자 수는 약 3억~3.5억에서 7~9억 수준으로 2~3배 성장했다는 예시가 핵심이다. 즉 “채택(사용자/활동)은 폭증했는데 가격은 폭락”했던 구간이 있었고, 지금의 크립토도 기업 채택 발표는 늘어나는데 토큰 가격은 반응하지 않는 시나리오가 가능하다는 주장이다.
또 하나의 중요한 맥락은 “네트워크/토큰이 광범위하게 과대평가되어 있을 가능성”이다. 산티는 올해 ‘미실현 손실(unrealized losses)’이 역사적으로 두 번째로 큰 수준(FTX 붕괴 다음)이라는 점을 언급하며, 펀드/참여자들의 추가 항복(캡ит्यु레이션)이 더 나올 수 있다고 본다. 롭은 여기에 “닷컴 이후에도 승자-패자 양극화가 극단적으로 전개됐다”는 프레임을 얹는다. 수천 개 인터넷·통신 기업이 소멸/상폐/헐값 M&A로 사라진 반면, 아마존·구글 같은 소수 플랫폼이 이후 10년간 압도적 복리 수익을 내며 전체 무덤(그레이브야드)을 상쇄했다는 논리다. 그는 크립토도 “대다수는 사라지고, 소수의 구조적 우위/수익성/유통(distribution) 승자만이 크게 이긴다”는 시각을 강조한다.
13:12 Crypto’s Token vs Equity Dilemma
대화의 중심은 “가치가 토큰으로 귀속되지 않는 구조가 심화되고 있다”는 문제의식이다. 대표 사례로 Circle의 Axelar(엑셀라) 팀·IP 인수가 나온다. Circle은 Axelar의 ‘팀과 기술(IP)’은 샀지만 AXL 토큰은 원하지 않았다고 언급된다. 비슷하게 Coinbase-Vector, Kraken-Vertex 등에서도 “인수는 팀/기술 중심, 토큰은 제외”되는 흐름이 반복된다는 지적이다. 이 패턴은 토큰이 ‘현금흐름 권리’나 ‘지분 권리’를 갖지 못하는 규제·구조적 한계(또는 의도적 설계)와 맞물려, 토큰 보유가 인수 프리미엄/경제적 권리로 연결되지 않는다는 신호로 해석된다.
이 구간에서 진행자들은 “전통 자본이 왜 퍼블릭 토큰이 아니라 프라이빗/주식으로 몰리나”를 다층적으로 분석한다.
- 규제 오버행: 클래리티 액트(명확성 법안) 등 제도 정리가 완결되지 않아 토큰 권리 구조가 불명확하다.
- 밸류에이션/공개 유통량(플로트) 문제: FDV(완전희석가치) 게임, 락업/배분 구조, 실제 플로트의 왜곡이 심해 ‘비교 가능한 밸류에이션’이 어렵다.
- 접근성/인프라 문제: 기관이 어떤 신규 체인/토큰(예: monad)에 ‘노출’되고 싶어도 보관·매수·컴플라이언스 경로가 불편하다.
- 사적 시장 선호: 변동성(리얼라이즈드)이 즉시 표면화되는 토큰보다, 사적 시장은 밸류 마킹이 느리고(덜 흔들리는 것처럼 보이고) 세컨더리 유동성도 생겨 기관이 더 편해한다.
흥미로운 포인트는 “채택은 전통 투자자도 ‘프라이빗 시장’에서 강하게 돌아오고 있다”는 것이다. 스테이블코인·토큰화·거래소·프레딕션 마켓·월렛 등에서 글로벌 탑티어 제너럴리스트/성장주 펀드들의 인바운드가 강해지고 있지만, 그 돈이 퍼블릭 토큰에 들어오지는 않는다는 ‘단절’이 반복된다.
이 흐름을 상징적으로 보여주는 예시가 Circle이 올해 최고의 IPO 성과(상장 후 현재가 기준으로도 최상위권)라는 언급이다. “토큰은 약세인데 크립토 주식(특히 스테이블코인 인프라)은 강세”라는 괴리가 토큰-에쿼티 딜레마를 더 날카롭게 만든다.
30:12 Coinbase’s Product Releases
Coinbase의 대규모 제품 발표는 “거래소를 넘어 금융 슈퍼앱/인프라 레이어로 확장”하는 신호로 해석된다. 대화에서 언급된 주요 론치/확장 항목은 다음과 같다:
- 프레딕션 마켓
- 주식(Stocks) 및 파생(선물/Perps/spot futures)
- DEX 트레이딩
- 기관용 토큰화 플랫폼(Coinbase tokenize)
- Base 앱(글로벌 확장)
- 커스텀 스테이블코인(화이트라벨): 기업이 자기 브랜드 스테이블코인을 만들되, 1:1 담보·커스터디는 Coinbase가 담당
여기서 가장 ‘금융 전문가 관점’으로 중요한 쟁점은 화이트라벨 스테이블코인의 경제성/구조다. 롭은 “Coinbase 커스텀 스테이블코인은 USDC로 백업된다”는 점을 강조하며, Coinbase–Circle 간 수익배분 계약의 미묘한 인센티브를 짚는다. Coinbase에서 발행·보관되는 USDC는 Coinbase가 경제적 이익을 크게 가져가는 구조이므로, Coinbase가 ‘브랜드 스테이블코인’을 대량으로 찍어내는 플랫폼이 되면 결국 USDC 잔고가 Coinbase로 유입되고, Circle이 부담하는 비용(머니마켓 운영/인프라) 대비 Coinbase가 유리한 포지션이 만들어질 수 있다는 시각이다.
또한 사용자 경험(UX) 관점에서 “브랜드 달러가 난립하면 소비자는 10개의 ‘달러’를 보게 되는가?”라는 질문이 나온다. 이에 대해 진행자들은 현재 단계에서는 범용 유통 통화라기보다 로열티/캐시백/결제 경험 내 폐쇄형 유틸리티(예: 특정 월렛, 특정 앱 내 리워드/정산)로 쓰이는 경우가 많고, 핵심은 기업의 트레저리·정산 효율 및 고객 락인에 있다고 본다. 즉 “스타벅스 포인트처럼 보일 수 있다”는 문제제기는 유효하지만, 초기 시장의 PMF는 오히려 그 방향(폐쇄형 유통)에서 나온다는 해석이다.
산티는 “향후 2년간 크립토가 다른 자산 대비 언더퍼폼하며 ‘지지부진한 박스권’이 이어질 수 있다”는 하우스뷰를 던진다. 그 근거로 닷컴 붕괴 이후의 역사적 디커플링을 든다. 2000년 말~2003년 초 인터넷 관련 주식 가치는 고점 대비 약 75% 훼손됐지만, 인터넷 사용자 수는 약 3억~3.5억에서 7~9억 수준으로 2~3배 성장했다는 예시가 핵심이다. 즉 “채택(사용자/활동)은 폭증했는데 가격은 폭락”했던 구간이 있었고, 지금의 크립토도 기업 채택 발표는 늘어나는데 토큰 가격은 반응하지 않는 시나리오가 가능하다는 주장이다.
또 하나의 중요한 맥락은 “네트워크/토큰이 광범위하게 과대평가되어 있을 가능성”이다. 산티는 올해 ‘미실현 손실(unrealized losses)’이 역사적으로 두 번째로 큰 수준(FTX 붕괴 다음)이라는 점을 언급하며, 펀드/참여자들의 추가 항복(캡ит्यु레이션)이 더 나올 수 있다고 본다. 롭은 여기에 “닷컴 이후에도 승자-패자 양극화가 극단적으로 전개됐다”는 프레임을 얹는다. 수천 개 인터넷·통신 기업이 소멸/상폐/헐값 M&A로 사라진 반면, 아마존·구글 같은 소수 플랫폼이 이후 10년간 압도적 복리 수익을 내며 전체 무덤(그레이브야드)을 상쇄했다는 논리다. 그는 크립토도 “대다수는 사라지고, 소수의 구조적 우위/수익성/유통(distribution) 승자만이 크게 이긴다”는 시각을 강조한다.
13:12 Crypto’s Token vs Equity Dilemma
대화의 중심은 “가치가 토큰으로 귀속되지 않는 구조가 심화되고 있다”는 문제의식이다. 대표 사례로 Circle의 Axelar(엑셀라) 팀·IP 인수가 나온다. Circle은 Axelar의 ‘팀과 기술(IP)’은 샀지만 AXL 토큰은 원하지 않았다고 언급된다. 비슷하게 Coinbase-Vector, Kraken-Vertex 등에서도 “인수는 팀/기술 중심, 토큰은 제외”되는 흐름이 반복된다는 지적이다. 이 패턴은 토큰이 ‘현금흐름 권리’나 ‘지분 권리’를 갖지 못하는 규제·구조적 한계(또는 의도적 설계)와 맞물려, 토큰 보유가 인수 프리미엄/경제적 권리로 연결되지 않는다는 신호로 해석된다.
이 구간에서 진행자들은 “전통 자본이 왜 퍼블릭 토큰이 아니라 프라이빗/주식으로 몰리나”를 다층적으로 분석한다.
- 규제 오버행: 클래리티 액트(명확성 법안) 등 제도 정리가 완결되지 않아 토큰 권리 구조가 불명확하다.
- 밸류에이션/공개 유통량(플로트) 문제: FDV(완전희석가치) 게임, 락업/배분 구조, 실제 플로트의 왜곡이 심해 ‘비교 가능한 밸류에이션’이 어렵다.
- 접근성/인프라 문제: 기관이 어떤 신규 체인/토큰(예: monad)에 ‘노출’되고 싶어도 보관·매수·컴플라이언스 경로가 불편하다.
- 사적 시장 선호: 변동성(리얼라이즈드)이 즉시 표면화되는 토큰보다, 사적 시장은 밸류 마킹이 느리고(덜 흔들리는 것처럼 보이고) 세컨더리 유동성도 생겨 기관이 더 편해한다.
흥미로운 포인트는 “채택은 전통 투자자도 ‘프라이빗 시장’에서 강하게 돌아오고 있다”는 것이다. 스테이블코인·토큰화·거래소·프레딕션 마켓·월렛 등에서 글로벌 탑티어 제너럴리스트/성장주 펀드들의 인바운드가 강해지고 있지만, 그 돈이 퍼블릭 토큰에 들어오지는 않는다는 ‘단절’이 반복된다.
이 흐름을 상징적으로 보여주는 예시가 Circle이 올해 최고의 IPO 성과(상장 후 현재가 기준으로도 최상위권)라는 언급이다. “토큰은 약세인데 크립토 주식(특히 스테이블코인 인프라)은 강세”라는 괴리가 토큰-에쿼티 딜레마를 더 날카롭게 만든다.
30:12 Coinbase’s Product Releases
Coinbase의 대규모 제품 발표는 “거래소를 넘어 금융 슈퍼앱/인프라 레이어로 확장”하는 신호로 해석된다. 대화에서 언급된 주요 론치/확장 항목은 다음과 같다:
- 프레딕션 마켓
- 주식(Stocks) 및 파생(선물/Perps/spot futures)
- DEX 트레이딩
- 기관용 토큰화 플랫폼(Coinbase tokenize)
- Base 앱(글로벌 확장)
- 커스텀 스테이블코인(화이트라벨): 기업이 자기 브랜드 스테이블코인을 만들되, 1:1 담보·커스터디는 Coinbase가 담당
여기서 가장 ‘금융 전문가 관점’으로 중요한 쟁점은 화이트라벨 스테이블코인의 경제성/구조다. 롭은 “Coinbase 커스텀 스테이블코인은 USDC로 백업된다”는 점을 강조하며, Coinbase–Circle 간 수익배분 계약의 미묘한 인센티브를 짚는다. Coinbase에서 발행·보관되는 USDC는 Coinbase가 경제적 이익을 크게 가져가는 구조이므로, Coinbase가 ‘브랜드 스테이블코인’을 대량으로 찍어내는 플랫폼이 되면 결국 USDC 잔고가 Coinbase로 유입되고, Circle이 부담하는 비용(머니마켓 운영/인프라) 대비 Coinbase가 유리한 포지션이 만들어질 수 있다는 시각이다.
또한 사용자 경험(UX) 관점에서 “브랜드 달러가 난립하면 소비자는 10개의 ‘달러’를 보게 되는가?”라는 질문이 나온다. 이에 대해 진행자들은 현재 단계에서는 범용 유통 통화라기보다 로열티/캐시백/결제 경험 내 폐쇄형 유틸리티(예: 특정 월렛, 특정 앱 내 리워드/정산)로 쓰이는 경우가 많고, 핵심은 기업의 트레저리·정산 효율 및 고객 락인에 있다고 본다. 즉 “스타벅스 포인트처럼 보일 수 있다”는 문제제기는 유효하지만, 초기 시장의 PMF는 오히려 그 방향(폐쇄형 유통)에서 나온다는 해석이다.