✅ 금리 인하 적어도 버블은 가능: 핵심은 ‘거래성 확대’
‒ 시장에서 제기된 질문: “금리 인하가 1~2번만 단행돼도 버블이 형성될 수 있는가?”
‒ 과거 사례처럼 금리 인하가 충분치 않아도 거래성(liquidity & tradability) 확대가 있으면 버블 형성 가능
‒ 거래성을 구성하는 요소: ① 적법성(제도권 내 거래), ② 분할 가능성(소액 매매 가능), ③ 매수·매도인 탐색 용이성, ④ 이동 가능성(손쉬운 자산 이전)

✅ 최근 거래성 확대를 이끄는 3가지 요인
‒ (1) 개별주식 레버리지 ETF: 과거에는 장기투자·섹터 중심이었으나, 최근엔 베타 높은 주도주 레버리지 ETF(TQQQ, SOXL 등)가 투기 도구로 부상
‒ (2) 리테일 옵션 거래: 제로데이 옵션(0DTE)까지 등장하며 개인 투자자 투기 수단 확대
‒ (3) 토큰화 증권: 블록체인 기술 발달로 24/7 실시간 거래, 결제주기 단축, 소액거래 가능 → 법제화(RFIA, CLARITY) 통과 시 제도권 참여로 거래성 급증 가능성

✅ 역사적 버블과 거래성 확장의 연결고리
‒ 1848년 영국 철도 버블: 의회 인가 자유화 + 증권거래소 확장
‒ 1929년 미국 주식시장 버블: 전시 금융망 → 민간 주식 유통망으로 전환
‒ 1980년대 일본: 외국인 투자 규제 완화 + 투자조합 재량 매매 허용
‒ 1999년 닷컴: IPO 증가 + 인터넷 HTS 확산으로 거래비용 급락
‒ 2007년 주택: MBS·CDO2 구조화로 저신용층 자산까지 글로벌 유통
‒ 2014년 중국 증시: 신용거래 허용·레버리지 신용대출 + 지점 급증

*신한 김성환 위원님 자료 발췌(9/12)

CICC, Market review since September 24, 2024: What are the main themes of the rally?

✅ 중국 A주 1년간 랠리, 성장주·중소형주 압도적 성과
‒ 2024년 9월 저점 이후 상하이종합지수(SHCOMP) +44.6%, 최근 10년래 최고치 경신
‒ 일평균 거래대금 5천억 위안 미만 → 3조 위안 수준으로 확대, 투자자 위험선호 회복 뚜렷
‒ STAR50 +95.9%, ChiNext +92.9%, 기술·비철금속·첨단제조 주도 → 반면 부동산·소비재·전통 경기주 부진

✅ 랠리 4단계 전개 과정
‒ (1) 24년 9월말~10월초: 지준율(RRR)·금리 인하, 기존 주담대 금리 인하, 증시 부양책 발표 → SHCOMP +27%, ChiNext +66.6% 단기 급등
‒ (2) 24년 10월~25년 3월: 등락·조정 국면, 정책효과 소강 속 산업 테마로 이동, AI·반도체·클라우드·소프트웨어 주도
‒ (3) 25년 3~4월: 美 보복관세(4/2) 충격 → 단기 급락 후 ‘국가팀’(중앙후이진 등) 유동성 공급·금리 인하로 반등
‒ (4) 25년 4월 중순~현재: 미중 관세 완화, 달러 약세, 금리·지준율 인하, 예금 이탈 가속 → 안정적 상승 국면 진입

✅ 랠리 동력: 리스크 프리미엄 하락 + 자금 유입
‒ 올해 A주 상승분 대부분은 “리스크 프리미엄 하락”이 기여
‒ 가계 예금의 자본시장 이동 조짐, 신규 계좌 개설 1H25 +32% YoY
‒ 증거금·공매도 잔고 2조 위안 돌파, 10년래 최고치 → 레버리지 수요 확대

✅ 투자 테마 및 전략
‒ 기술·성장 섹터: 통신장비, 반도체, 전자부품, 전고체 배터리, 혁신신약, 첨단제조, 로보틱스
‒ 중국 제조 우위: 백색가전, 건설기계, 전력망 설비 → 비미국권 교역 확대 및 해외 CAPA 구축
‒ 금융: 보험·증권 → 투자심리 회복에 따른 실적 개선 기대
‒ 태양광: 과잉경쟁 억제 정책·공급 축소 → 수요 안정화 기대
‒ 고배당: 통신·은행은 안정적 현금흐름·배당 가시성으로 매력적 진입 구간

JPM, Pop Mart (9992 HK) 투자의견 Overweight → Neutral 하향

✅ 투자의견 하향: 리스크/리워드 불균형 심화
‒ 2025년 주가 급등(YTD +209%, 1년 +466%)으로 밸류에이션이 ‘완벽을 전제로 한 수준(priced for perfection)’에 도달했다고 판단
‒ 과거 제시했던 7대 촉매 중 4개(1H25 호실적, 유니클로 협업, HSI 지수 편입, 주얼리 매장 개점)는 이미 소화됨. 남은 3개(애니메이션 공개, Labubu 4.0 출시, 인터랙티브 토이)는 불확실성이 커 가시성이 낮음
‒ 목표주가 HK$400 → HK$300으로 하향(PEG 1.5x → 1.1x, 글로벌/중국 소비재 피어 대비 40% 할인). 2026E P/E 25배 수준 의미
‒ 단기 리스크 요인: 리세일 가격 급락, 검색량 감소, 제3자 라이선스 이슈 등 부정적 미디어 노이즈가 투자심리를 위축시킬 가능성 큼

✅ Labubu·주요 IP 트렌드 및 모멘텀
‒ Labubu는 여전히 Pop Mart의 핵심 성장축(2027년 매출 비중 35% 예상). 다만 2025년 들어 10배 이상 급증한 공급량이 리세일 프리미엄을 희석시키며 가격 변동성을 키움
‒ Labubu 3.0 중고가는 중국 내 RMB 2,284(6월 고점) → RMB 687(9월, -70%)로 급락, 미국에서도 $401 → $146(-50%). 일부 거래는 소매가 밑돌기 시작
‒ Mini Labubu 역시 초도 물량 완판, 미국 시장 런칭도 즉시 매진됐지만 고점 대비 22~54% 가격 하락. 그럼에도 여전히 정가 대비 프리미엄(中 +46%) 유지
‒ Google 검색 트렌드도 Labubu 자체는 하락세이나 Mini Labubu·Twinkle Twinkle은 상승 중. 공급 확대에 따른 착시로 판단, 장기 붕괴 신호로는 보지 않음

✅ 신제품·콜라보 동향
‒ 2025년 8월: Mini Labubu·Large Labubu 출시, 中·홍콩서 1분 만에 완판, 미국도 런칭 직후 매진
‒ 2025년 9월: ‘순금 Baby Moly’ 주얼리(Shanghai·Beijing POPOP 매장) 출시, 금 시세 대비 136% 프리미엄 → 신규 성장 카테고리 확장 본격화
‒ 2025년 10월 예정: LVMH 산하 Moynat과 Labubu 핸드백/레더굿즈 협업 론칭. Pop Mart 계약 범위 내이지만 투자자들에 혼란 가능성 존재. 장기적으로는 Labubu 브랜드 글로벌 인지도 강화 효과 기대
‒ 정부와 플랫폼 차원의 대규모 짝퉁 단속(Douyin, Taobao, Amazon 등)도 진행 중으로, Pop Mart 정품 IP 가치 제고 예상

✅ 장기투자 논리 여전
‒ Pop Mart는 중국 오리지널 IP 시장을 선도하는 기업으로, 100개 이상의 IP 포트폴리오(자체 개발·인수·라이선스 포함)와 글로벌 30개국 이상 네트워크(매장 571개, 로보샵 2,577개)를 보유
‒ SNS 기반 IP 화폐화 능력, 브랜드 구축·유통·마케팅·제작·판매까지 일관된 밸류체인 통제 능력을 갖춤. 해외 매출 비중은 2027년 60% 이상으로 확대 전망
‒ 동사는 YUM China, Midea, Anta 등과 함께 중국 소비섹터 내 최상위 경영진 역량 및 주주가치 제고 사례로 평가
‒ 장기 성장동력: ① 신규 IP(미니 Labubu, Twinkle Twinkle, Crybaby 등) 히트, ② 애니메이션·영화·코믹스 등 콘텐츠 확장, ③ 글로벌 브랜드와의 라이선스 확대, ④ 테마파크 등 오프라인 확장

✅ 재무 전망 및 밸류에이션
‒ FY25E 매출 RMB 32.97bn(+153% YoY), 순익 RMB 11.5bn(+258% YoY). GPM 71.5%, OPM 46.2% 유지
‒ FY27E 매출 RMB 49.6bn, 순익 RMB 17.9bn, EPS RMB 13.4 전망. 순익률 36%, ROE 46.9%로 고수익성 지속
‒ 현주가 기준 P/E 25E 29배, 26E 23배, 27E 19배. 글로벌 피어(산리오 36배, Bandai 28배 등) 대비 낮지만, 최근 랠리로 인해 안전마진 축소
‒ 목표주가 HK$300은 글로벌 피어 PEG(평균 1.8x) 대비 40% 할인된 1.1x 적용, 동사의 높은 성장성과 리스크 요인을 동시에 반영

💡 정리:
» 단기적으로는 과도한 주가 랠리, 공급 확대에 따른 리세일가 하락, 제3자 라이선스 이슈 등으로 투자심리와 밸류에이션 부담이 커 Neutral로 하향
» 그러나 중장기적으로는 중국 오리지널 IP 시장의 구조적 성장, Pop Mart의 글로벌 네트워크·다각화된 IP 포트폴리오·높은 수익성은 건재
» 투자자 관점에서는 4Q25~1Q26 예정된 애니메이션 공개, Labubu 4.0, 인터랙티브 토이 등 새로운 촉매 확인 후 진입을 재검토하는 전략이 합리적
» 결론적으로 단기 모멘텀 소강 vs 장기 성장스토리 견조, 주가 재진입 시점이 관건