Аналитики Citigroup капитулировали перед рынком

Ралли американского рынка акций в сочетании со снижением китайского рынка вынудило аналитиков Citigroup отказываться от медвежьего взгляда на S&P 500 и бычьего – на Китай. Команда по управлению портфелем между разными классами активов подняла рекомендацию по американским акциям с «ниже рынка» до «нейтрально», а по технологическом сектору США – даже до «выше рынка». По китайским акциям, которые недавно нивелировали рост с начала года, – наоборот, понизила с «выше рынка» до «нейтрально». Аналитикам, которые дают публичные рекомендации для большого круга клиентов, тяжело длительное время сопротивляться рынку, и вчерашнее ралли Nvidia, по-видимому, стало болевым порогом для ставок против американских акций.

Особенно забавно обоснование, которое аналитики Citigroup сочли основным для конструктивного взгляда на акции технологических компаний: фактические результаты в сфере искусственного интеллекта пока что не могут оказаться хуже ожиданий, так как фактических результатов еще нет и поэтому сравнивать не с чем!

While price moves for AI-related stocks have clearly been extreme, especially at a time when monetized-use cases are still in the future, and with barriers to entry not overly high, we would still expect that it is too early to fade the moves before AI has even developed far enough to be able to disappoint expectations.

Ранее Bloomberg писал, что многие инвестбанки поступили так же, как Citigroup, пересмотрев вверх свои пессимистичные таргеты по S&P 500. Напомним, в начале года большинство аналитиков едва ли не впервые в истории ждали снижения, а не роста S&P 500 по итогам 2023 года.

На наш взгляд, капитуляция пессимистично настроенных аналитиков может означать, что рынок приближается к краткосрочному пику, который будет фактически сформирован за счет закрытия коротких позиций и «недовесов» в акциях. Рост S&P 500 с начала года объясняется всего несколькими бумагами, что явно не является показателем силы рынка, а после ожидаемой сделки по госдолгу США вероятно резкое ухудшение ситуации с ликвидностью из-за повышенных размещений гособлигаций. 3 квартал может стать тяжелым для рынков.

https://finance.yahoo.com/news/citi-strategists-lift-us-stocks-081541043.html

Дефолта не будет, какие дальнейшие сценарии?

Республиканцы и демократы смогли достичь соглашения по повышению потолка гос. долга США, что позволило избежать дефолта.

Участники рынка наблюдали за этим спектаклем, недоумевая, каким образом страна с максимальным рейтингом надёжности и занимающая в собственной валюте, может оказаться в дефолте?

Ситуация прояснилась в части дефолта, тем не менее, вопросы остались, хорошо или плохо это для рынков?

Первая реакция на срочном рынке - положительная (сами US Treasuries сегодня не торгуются). Фьючерсы на UST сигнализируют о росте цен и снижении доходности облигаций.

Дальнейшая динамика рынков будет зависеть от действий ФРС и Минфина США и может быть как продолжением сегодняшнего позитива, так и резко отрицательной.

Худший для рынков вариант - Минфин США начнёт восполнять потраченные резервы, наводнив рынок новыми выпусками US Treasuries на фоне повышения ставки ФРС 14 июня.
На самом деле, это один из самых вероятных сценариев. Последние данные по инфляции показали, что ключевой для ФРС индикатор PCE упорно не хочет снижаться (4,7% по итогам апреля). В рыночных котировках заложена вероятность повышения ставки около 70%. Как правило, при такой вероятности менее чем за месяц и отсутствии радикально меняющих расклад данных, ФРС следует за рынком.
Что касается Минфина, оценки его активности разные, недавно мы писали о возможном изъятии ликвидности через новые заимствования до $1 трлн. в течение 3 квартала.

Позитивный сценарий - если ФРС возьмёт паузу на ближайшем заседании, а Минфин будет выходить с заимствованиями постепенно. Пока выглядит как не самый вероятный - в последнее время американские регуляторы и законодатели в реверансах в сторону инвесторов особо не были замечены. Я бы оценил такую вероятность в 25%.

Наконец, промежуточные варианты: повышение ставки без активности Минфина и наоборот. Учитывая то, что изъятие ликвидности Минфином США такой же акт ужесточения монетарной политики как и повышение ставки, вполне возможно, что ФРС возьмёт паузу именно потому, чтобы дать Минфину спокойно занять нужную сумму. А если Минфин по какой либо причине воздержится от активности на первичном рынке, то планово повысит ставку. Выглядит также как довольно реалистичный сценарий с минимальным влиянием на рынки.

А пока инвесторам остаётся как пассажирам в зале ожидания аэропорта занять место у табло и следить за объявлениями Минфина США о предстоящих аукционах US Treasurues.

ВТБ проводит вторую за год допэмиссию. Разберем, что это означает для инвестора.

Банк показал за первый квартал прибыль в размере 147 млрд рублей, в том числе от переоценки приобретения РНКБ - 35 млрд, итого 115 млрд рублей без одноразового события. За второй квартал ВТБ планирует получить "трехзначную прибыль", те снова больше 100 млрд рублей. Следовательно, за год можно ожидать прибыли в размере, большем 400 млрд рублей, оценим в 450 млрд рублей.

Теперь про капитализацию: ее можно оценить в 1,1 триллиона рублей (капитализация обыкновенных акций после допэмиссии будет примерно 600 млрд рублей плюс номинальная стоимость привилегированных акций 520 млрд рублей). Это транслируется в показатель Forward P/E = 2,5 на 2023 год. Много это или мало?

Для прямого аналога, Сбербанка, данный показатель сейчас приблизительно равен 4. Если предположить дисконт ВТБ к Сбербанку в 25%, то "целевое" значение для ВТБ равно 3.

И здесь начинается самое интересное: за счет наличия в капитале привилегированных акций, которые не переоцениваются для расчета капитализации и дивидендных выплат, влияние изменении стоимости обыкновенных акций ВТБ на показатель P/E равен примерно 0,6 (см. график). Это значит что при росте стоимости акции на 1 копейку (те, роста цена на цены) показатель P/E
растет всего на 0,6 единицы. Те в обыкновенных акциях ВТБ "встроено" плечо, которое приносит дополнительные прибыли на росте и убытки на падении

Для достижения целевого показателя Forward P/E=3 акция ВТБ должна вырасти до значения 3,1 копейки, что транслируется в рост на 35% от текущей цены. Мы считаем, что российские банки в целом являются привлекательным объектом для инвестирования (как за счет большой разницы между стоимостью кредитов и депозитов, так и за счет роста денежной массы, влияющей на рост банковских активов).

Акции ВТБ обладают дополнительным преимуществом, благодаря которому они занимают одно из ведущих мест в активах Фонда.
Пётр Салтыков, CFA, управляющий ПИФом "Харизматичные идеи".

Более подробно будем обсуждать эту идею на семинаре в этот четверг в 19-30.

Физические лица перешли к покупке валюты несмотря на дороговизну.

Интересная статистика Мос. биржи - Физические лица активно покупали валютные фьючерсы в понедельник и 30 мая, несмотря на рост доллара до максимума с апреля.

Объём нетто-позиций в юаневых фьючерсах вчера достиг исторического максимума - 2,2 млрд. (~$312 млн.)

До этого при росте валюты физ. лица продавали, а не покупали её. Например, во второй половине апреля мы отмечали, что их позиция резко сократилась при превышении долларом уровня ₽80, и была восстановлена после укрепления рубля в начале мая.

Перейдёт ли это в тренд на широком валютном рынке или нет, на наш взгляд, основным драйвером ослабления рубля остаётся необходимость пополнять бюджет. Вполне возможно, что в июне мы увидим следующую волну ослабления рубля в район 85 за доллар США.

Директор ФРС дал важный сигнал о паузе в повышении ставки на ближайшем заседании

За два дня до периода тишины (непосредственно перед заседанием члены ФРС не имеют права давать любые публичные комментарии по поводу возможных решений) директор ФРС, номинируемый на позицию вице-председателя Philip Jefferson заявил, что склоняется к тому, чтобы сделать паузу на ближайшем заседании (13-14 июня). Неповышение нужно расценивать именно как паузу, а не конец цикла повышения ставки.

"Skipping a rate hike at a coming meeting would allow the (Federal Open Market) Committee to see more data before making decisions about the extent of additional policy firming … a decision to hold our policy rate constant at a coming meeting should not be interpreted to mean that we have reached the peak rate for this cycle."

СМИ и рынок расценили выступление Джефферсона как важный сигнал от лица всей ФРС. Возможно, оно последнее перед периодом тишины.
Кроме того, члены ФРС редко дают такие прямолинейные прогнозы своих действий.
На этот раз это потребовалось, чтобы скорректировать ожидания рынка. Как мы писали пару дней назад, в рыночных ожиданиях была заложена 70% вероятность повышения ставки 14 июня. Обычно в таких случаях ФРС действует в рамках ожидания рынка. На этот раз ФРС, чтобы не проподнести сюрприз, решила скорректировать эти ожидания:)

Что означает пауза на ближайшем заседании ФРС? Несмотря на ремарки насчёт того, что не нужно рассматривать её как окончание цикла повышения ставки, инвесторы расценили это именно так!
Наиболее доходные короткие US Treasuries, погашающиеся в конце 2023 года, с уровня немного превышающего вернулись в текущий диапазон ставки (5,0-5,25%, график в комментариях).
Доходность 2-летних UST по итогам вчерашнего дня составляла 4,4% годовых. Таким образом, рынок до конца года не ждёт ни повышения, ни снижения ставки, и рассчитывает на начало цикла смягчения в 2024 году. О том, что последнее повышение ставки будет в мае, мы говорили, начиная с середины апреля.

Пауза в повышении ставки устраняет риск июньского апокалипсиса фондового рынка, что могло бы произойти в случае одновременного ужесточения ФРС и выхода Минфина США с активными заимствованиями. Возвращаясь к недавней заметке, это делает ещё более вероятным нейтральный сценарий. А если Минфин США вопреки опасениям будет действовать более осторожно, то вполне возможно, акции и сырьевые активы возобновят рост.

05/2023 Результаты фондов под управлением УК Арикапитал
 
Фонд смешанных инвестиций «Арикапитал – ИнвестХироуз»
Май +2,5%         с начала года +10,1%   за год +31,1%

Перед майскими праздниками в Фонде сокращали позицию в акциях, но активно покупали на просадке между праздниками. Чистая доля акций в течение месяца колебалась в диапазоне 25-30%. Наряду с покупкой наших фаворитов (Татнефть, Роснефть, Система, Самолет, Позитив и тд), отыгрывали шорт идеи в слабых именах типа Газпром, ГМК НорНикель, Магнит и ВТБ. В сегменте замещающих облигаций сохраняли долю около 30%, но делали ребалансировки из длинных бумаг в пользу более коротких выпусков, чтобы на новой волне девальвации избежать волатильности в длинных бумагах. В рублевых облигациях увеличили долю с  16% до 22%, поучаствовали в паре первичных размещений с хорошей премией к рынку и потенциалом роста цены на 1-2%. На вторичном рынке была открыта позиция в субординированном выпуске Сбербанка Сбер2СУБ2R.
Топ-5 позиций на конец месяца:
акции Татнефть (6,5%), акции Роснефть (6,2%), акции Самолет (5,5%), акции АФК Система (4,9%), облигации ВТБРКС-01 (4,6%).
 
Фонд российских акций «Харизматичные идеи»
Май +1,8%         с начала года +28,0%   за год +37,3%

Май продолжил череду растущих месяцев на российском рынке акций. Индекс Московской биржи полного дохода 4,4%. К главному «двигателю» роста Сбербанку добавились акции Лукойла, подорожавшие за месяц на 19%. Коррекция начала месяца не получила свое продолжение, и индексы вышли на новые максимумы с момента начала СВО.  Это заставило нас вернуть позицию в акциях почти до 100%.
На конец месяца Топ-5 позиций:
1 Роснефть – 9,5% - ставка на дивиденды, долгосрочный рост,
2 Лукойл – 9,5% - ставка на дивиденды,
3 АЛРОСА – 8,6% - расчет на объявление дивидендов по итогам 2022 года.
4 ВТБ – 8,6% - сокращение дисконта к Сбербанку на фоне улучшения финансовых результатов.
5 Новатэк – 8,0% - сильная история роста.
Отметим сокращение позиции в акциях Полюса, занимавшего 2 место в предыдущем месяце.

Сильный рост и неоднозначное завершение сезона отчетностей заставляют нас переосмыслить позиционирование на рынке акций. Отказ части компаний от выплаты дивидендов вносят дополнительную дозу пессимизма. Мы планируем сокращать позиции в акциях за счет компаний с негативными новостями и концентрироваться на историях роста и компаниях, сохраняющих приверженность высоким стандартам корпоративного управления. На конец месяца замещающие облигации Газпрома и Металлоинвеста заняли 11,8% портфеля Фонда. По мере сокращения акций планируем увеличение доли коротких ОФЗ и/или валютных облигаций.
 
Фонд внутренних валютных инструментов «Мировые рынки»

Май +1,7%              с начала года +15,6%   за год +42,7%
$ Май +2,8%     с начала года +3,1%      за год +11,6%

В мае рубль укрепился примерно на 1% (курс доллара ЦБ РФ  на 28.04 – 81,56, на 31.05 – 80,69). Котировки валютных облигаций незначительно выросли в среднем на 0,5%. Результат фонда (+2,8% в долларовом выражении) улучшило активное  управление валютной позицией: в конце апреля мы временно нарастили долю рублевых активов до 22%, фиксируя курс USD/RUB выше 81, а в начале мая, воспользовались снижением доллара до 76 рублей, чтобы вернуться к доле валютных активов>95%.
Полностью была закрыта позиция в акциях Сбербанка с прибылью 0,8% от активов Фонда (позиция открывалась в феврале с хеджем через фьючерсы на акции и валюту).
Крупнейшей позицией Фонда осталась Russia 2030, в течение месяца мы сократили её долю с 27,6% до 26,4% по цене 102%, перекладываясь в корпоративные замещающие облигации.
Остальные топ-5 позиций: Металлоинвест-2028 (8,3%), ММК-24 (6,5%), Совкомфлот-2028 (6,1%), Russia-2028 (6,0%).

Котировки фьючерсов ниже валютных спот-курсов позволяют держать часть позиции в ликвидных ОФЗ с хеджем через фьючерсы, что обеспечивает текущую долларовую доходность выше 10% годовых с более высокой ликвидностью по сравнению с обычными еврооблигациями РФ.

Открыть счёт в любом фонда можно онлайн.
 

Китайский автоконцерн BYD в мае продал рекордные 240 тыс. NEV (электромобили и гибриды).

Это на 110% больше чем годом ранее. По итогам года BYD может произвести более 3 млн. экологичных машин, став крупнейшим автопроизводителем Китая и первым в мире по электрокарам (Tesla в 2023 году сделает 1,8-2,0 млн.)

Китай демонстрирует ошеломляющие темпы электрификации своего автопарка. Продажи NEV в 2022 году увеличились на 88% и заняли 25% рынка новых автомобилей. В апреле их доля достигла уже 35%, и может превысить 50% уже к концу 2023 года. При этом, общее количество продаваемых машин в Китае меняется незначительно, в пределах 2% в год. Т. е. производство автомобилей с ДВС стремительно сокращается. BYD свернул своё производство в 2022 году.

По всей видимости, относительная малоизвестность китайских брэндов электромобилей в других странах связана с тем, что автопроизводители пока заняты насыщением огромного местного рынка. После того, как это случится, они займутся завоеванием экспортных рынков. Учитывая масштаб производства и то, что тот же BYD самостоятельно делает аккумуляторные батареи, у европейских, американских и японских конкурентов невысокие шансы на выживание без защиты торговыми барьерами.

Самая популярная модель BYD Qin Plus по характеристикам похожая на Tesla Model 3, стоит вдвое дешевле (от $18 900).

Недавно мы писали про изменения в алюминиевой промышленности Китая, в результате которых дальнейший рост производства металла будет обеспечиваться металлоломом, что по мнению американского банка Goldman Sachs может сбить цены на алюминий в глобальном масштабе.

Электрификация автопарка может превратить в явь самый страшный сон ОПЕК+ - Китай начнёт снижать импорт нефти.

Вряд ли стоит бежать продавать нефтяные акции прямо сейчас. В этом году на фоне постковидного восстановления Китай нарастит потребление нефти до рекордного максимума. Тем не менее, перспектива начала терминального спада спроса на нефть - уже не 2030-е, а 2025-2026 гг. Как мы обсуждали на вэбинаре 1 июня, после геополитики, это становится вторым долгосрочным фактором риска для российской экономики и фондового рынка.

На российском фондовом рынке заканчиваются драйверы роста. Практические советы для российских инвесторов.

Для читателей канала делимся основными идеями стратегии нашего фонда акций «Харизматичные идеи», о которых говорили на вэбинаре 1 июня:

Окончание периода отчётности и объявления дивидендов означает, что у рынка будет немного информационных поводов для роста, по крайней мере, до осени.

Основные риски связаны с Украиной - активизация боевых действий, возможная дополнительная мобилизация, новые налоговые инициативы для пополнения бюджета.

На внешних рынках снижение цен на нефть и газ может отразиться на российских экспортерах как напрямую, так и косвенно, за счёт облегчения поиска альтернативы. Примечателен драйв Китая в сторону электромобилей, который может начать сказываться на цифрах его импорта нефти через 2-3 года.

На этом фоне мы уменьшаем долю акций в Фонде до 70% с возможностью более сильного сокращения при развитии коррекции.

Несмотря на риски, нефтегазовый сектор остаётся основным источником генерации прибыли. В тройке лидеров среди удерживаемых акций три компании из нефтегазового сектора: Роснефть, Новатэк и Газпромнефть.

Отдаём приоритет проверенным дивидендным историям, нежели идеям будущего роста.

На период возможной коррекции привлекательным активом для размещения средств выглядят замещающие облигации. Например, долларовые выпуски Газпрома с доходностью 9% годовых позволяют не сильно отстать от индекса, в случае, если мы окажемся неправы в своих опасениях.

Биткойн дистанцировался от проблем крупнейших криптобирж.

Американская комиссия по ценным бумагам (SEC), похоже, пошла в крестовый поход против посредников криптоиндустрии.
В понедельник она подала иск против крупнейшей биржи Binance, обвинив её в многочисленных нарушениях правил работы с ценными бумагами.

Вчера SEC объявила о ещё одном иске против второй по размеру биржи Coinbase с обвинениями в работе без регистрации в качестве биржи, брокера и клирингового агентства, а также продаже ценных бумаг без регистрации их предложения.

Binance - непубличная компания. О серьезности обвинений можно судить по динамике акций Coinbase, которые упали за два дня более чем на 20%.

Если SEC в итоге добьётся закрытия ведущих бирж, это влечёт риск для их брокерских клиентов, а также станет сигналом для других финансовых институтов осторожнее предлагать инвестиционные инструменты на основе криптовалют.

Примечательно, что событие, которое должно было бы посеять панику среди держателей биткойнов и эфира, никак не повлияло на их курсовую стоимость.
Снижение продолжалось только один день: в понедельник биткойн и эфир упали на 4-5% (биткойн падал с $26800 до $25400, эфир с $1870 до $1800), во вторник полностью восстановились.

Похоже, что криптоиндустрия готова к американским санкциям. Возможно, ещё несколько лет назад риск попасть в SDN-лист мог бы напугать до смерти любого бизнесмена. А сейчас основатель Binance Чанпэн Чжао отмахивается от обвинений и говорит, готов к конструктивному диалогу с американским регулятором, но биржа спокойно продолжает работу.

Примечательно, что и клиенты Binance, забравшие со счётов в Binance по данным Reuters более $1,4 млрд именно перепарковали свои криптоактивы, а не продали их.

Будет интересно следить за судьбой данных исков. Пока позиция SEC выглядит проигрышной во всех отношениях.
Биткойн прошёл очередной тест на прочность и его устойчивость к подобным новостям может привлечь новых пользователей.
Если иски будут разрешены мировыми соглашениями или символическими штрафами, это легитимизирует деятельность криптобирж.

Если же они закончатся серьезными санкциями или решениями о закрытии криптобирж, то игнорирование этих решений станет самым большим вызовом против системы применения американского права за пределами своих границ.

Тенденция к отмене дивидендов набирает обороты

Вчера сразу три российских компании приняли неприятные для инвесторов решения:

Совет директоров Полюс-золота отозвал рекомендацию по дивидендам за 2022 год в размере ₽436,79.

Совет директоров Юнипро рекомендовал не выплачивать дивиденды за 2022 год.

Ещё одной новостью стало поручение президента РФ Владимира Путина правительству "предусмотреть отказ" от выплаты дивидендов ПАО "Россети".

У каждой из трёх компаний оказались индивидуальные причины: недавнее включение в американский SDN-лист Полюса, внешнее управление в Юнипро и реализация Россетями инвестпрограммы электрификации расширения БАМа и Транссиба. С точки зрения миноритарных результат один - при наличии прибыли компании не собираются её делиться с акционерами.

На наш взгляд, российские инвесторы явно недооценивают риски. Вспомним про рост акций Юнипро в день назначения внешнего управления (в наших фондах акции Юнипро были одной из инвест. идей, но на этой новости мы решили избавиться от них, о чем написали в канале).

Сегодня российский рынок также растёт, игнорируя новости. Мы уже отмечали смазанную концовку сезона отчётности, подрывающую уверенность в дальнейшем росте российского фондового рынка.
Распространение практики отмены дивидендов снижает релевантность классических показателей оцененности, что может привести не просто к коррекции, а падению до новых минимумов индекса ММВБ в случае отказа от дивидендов крупнейших «голубых фишек» Роснефти или Сбера.

Рубль на минимуме года. Что дальше? Взгляд на валютный рынок.

На прошлой неделе мы сделали предположение, что в июне возможна новая волна девальвации к 85₽ за $. С того момента доллар подорожал более чем на 2 рубля.

Означает ли это, что худшее для рубля уже почти случилось?

Ещё раз изложу тезисы, как видится дальнейшая динамика курса:

✔️ Ближайшая цель, на мой взгляд, 85-90 рублей за доллар.
85 - минимальный курс, при котором бюджет начинает выполняться и Минфин перестаёт тратить средства ФНБ. Помимо выполнения плана по доходам, нужно что-то делать с расходами, которые в любом случае превысят смету, поэтому желательно не просто выполнение, а перевыполнение плана, и курс 90+.

✔️Абстрагируясь от всех расчетов, с точки зрения тех. анализа долгосрочный график говорит о том, что пробитие уровня 80 - важный сигнал, после которого может сформироваться либо новый коридор (например, 80-100), либо новый восходящий тренд без конкретной верхней границы (что, например, происходит с турецкой лирой).

✔️Исходя из трейдерского и опыта управляющего, мне кажется наиболее вероятным сценарий, при котором сначала рубль сильно упадёт (например, к 100), а потом частично восстановится (до 85-90).
Учитывая то, что население уже продало большую часть своих валютных сбережений (а те средства, которые выведены за границу, вряд ли будет возвращать в рубли), компании тоже уже продали валюту для дивидендных выплат, не очень понятно, кто или что остановит падение рубля на отметке 85? ₽100 за доллар - это уже и сокращение импорта, и возможные ограничения на вывод капитала. Раньше, мне кажется, власти не будут бороться с ослаблением нац. валюты.

Когда в начале года мы проводили опрос по прогнозу курса USD/RUB в конце 2023 года, худшим вариантом для рубля была «значительная девальвация >80 за $» (кстати, за этот вариант проголосовало всего 35%). Похоже, пришло время обновить прогнозы!

Насколько возможен в США большой долговой кризис, о начале которого объявил на этой неделе Рэй Далио?

Рэй Далио, основатель и бывший управляющий крупнейшим в мире хедж-фондом «Bridgewater» на этой неделе заявил «US at Beginning of Late Big-Cycle Debt Crisis».

Для начала, что имел ввиду легендарный управляющий? Концепция больших и малых долговых кризисов описывается в книге Рэя Далио “Big Debt Crises”. Малые кризисы - это обычные циклические экономические кризисы, происходящие раз в 7-10 лет.
Для выхода из кризиса центробанк снижает ставки, а правительство увеличивает расходы. Набранный государством долг не позволяет центробанку после выхода из кризиса вернуть ставки на прежний уровень. А правительства с трудом сокращают долги даже при хорошей макроэкомической конъюнктуре. Итак, с каждым циклом гос. долг становится все больше, реальные ставки все ниже, пока не происходит BIG DEBT CRISIS, когда снижение ставок уже не работает, а правительству никто не одалживает. В результате требуется радикальное решение - гиперинфляция, дефолт, в лучшем случае, жёсткие экономические реформы.

Насколько текущая ситуация в США подходит под это определение?
В своей книге Рэй Далио разбирает большое количество больших кризисов, например, гиперинфляцию в Германии 20-х годов прошлого века.
Но в нынешнем мире его теория работает только на развивающихся странах. Для стран - эмитентов резервных валют, как показывает опыт Японии, практически не существует границ наращивания гос. долга и снижения реальных ставок.
В Японии ключевая % ставка = 0 с 1999 года. В 2000 году отношение гос. долга к ВВП Японии достигло 100%. Именно такой уровень гос. долга сейчас в США, а у Японии сейчас 263%! При этом у японцев есть альтернатива вывести средства из бездоходных гос. облигаций в зарубежные активы. Альтернативы долларовым облигациям на рынке нет.

Рэй Далио прав в том, что ситуация с американским гос. долгом стала необратимой в том плане, что долг растёт при любой конъюнктуре, правительство не способно с ним справится обычными методами (сокращение расходов, стимулирование роста ВВП), поэтому требуется радикальное решение. Но до тех пор, пока никто не решится на радикальные меры, проблему можно купировать с помощью нулевых или отрицательных реальных ставок. Кстати, несмотря на все разговоры о жесткой политике ФРС, за год с лишнем реальная ставка выросла всего лишь … до 0 (годовая инфляция в США - 4,9%, ставка ФРС - 4,75-5,0%).

В чем, на мой взгляд, ошибается Далио - он опасается, что американские гос. облигации перестанут покупать. Для того, чтобы перестать покупать US Treasuries Китаю, Японии, России и другим странам с положительным торговым балансом (точнее счётом текущих операций) нужно физически ограничить свой экспорт или резко нарастить импорт. Проще всего это сделать через резкое укрепление собственной валюты. Пока ни одна из стран к этому не готова. Напротив, Китай и Россия заинтересованы в слабых юане и рубле.

Поэтому, никакой BIG DEBT CRISIS, на мой взгляд, в ближайший год-два не просматривается.
mini debt crisis на фоне повышения ставки ФРС возможен, но судя по тому, что регулятор уже закончил ужесточение политики, пострадают от него исключительно отдельные спекулятивные игроки вроде Silicon Valley Bank. Впереди по книге Рэя Далио ещё один цикл с ещё более низкими ставками и бОльшими долгами!

Возможно, главная ошибка - Рэя Далио рассматривать большие циклы сквозь призму финансовых рынков. Он говорит о проблемах расслоения и радикализации общества. Кто знает, не накапливаются ли противоречия в обществе от цикла к циклу, не приблизились ли они сейчас к какой-то точке кипения? Но это тема, явно выходящая за рамки финансового анализа.

Снижение ставки Банком Китая подчеркивает слабость экономики.

Сегодня Банк Китая неожиданно для участников рынка снизил ставку 7-дневного обратного РЕПО на 0,1% до 1,9%.

Обычно ставка РЕПО изменяется одновременно с ключевой ставкой - medium-term lending facility или MLF rate. Сегодняшнее неожиданное решение снизить только ставку РЕПО, по видимому, сделано, чтобы снизить фактор неожиданности от снижения ключевой ставки на ближайшем заседании 15 июня.
Внеочередное же снижение ключевой ставки было бы расценено как подтверждение того, что с экономикой Поднебесной совсем всё плохо.

Какие последствия решения для глобального и российского финансового рынка?
Снижение Китаем ставки до рекордного минимума резко контрастирует с политикой ФРС и наиболее очевидное последствие - дальнейшее ослабление юаня к доллару США. Мы не раз писали (в январе и мае) о том, что умеренное снижение USD/CNH до 7,5 выглядит наиболее вероятным сценарием на этот год. Возможно, девальвация национальной валюты и является конечной мерой стимулирования, к которой хотят обратиться китайские власти, учитывая ограниченность в возможности раздавать дополнительные бюджетные стимулы и небольшой эффект от непосредственного снижения ставки на 0,1%.

Девальвация юаня может простимулировать конкурирующие девальвации других азиатских валют, фактор снижения цен на нефть и другие commodities.
Накануне цена нефти марки Brent упала на 4% до $71,8 за баррель - новый минимум с 2021 года.

Все это облегчает задачу ФРС по борьбе с долларовой инфляцией и увеличивает шансы на переход к снижению ставки в конце 2023 года.

Краткосрочно и для рубля, и для российских акций наиболее вероятным выглядит движение вниз.

https://www.cnbc.com/amp/2023/06/13/chinas-central-bank-cuts-its-seven-day-repurchase-rate.html

Новый обзор Goldman Sachs о том, как инвестируют глобальные family offices.

Впервые подобное исследование было проведено в 2021 году. В этом году оно было сделано по результатам опроса 166 family offices, большая часть из которых (73%) управляют благосостояниями >$1 млрд. 

Интересен взгляд этой категории инвесторов, по профессионализму не уступающей институциональным инвесторам, не ограниченной следованием за бенчмарками и с длинным горизонтом инвестирования. 
Учитывая то, что опрос проводился с января по февраль 2023, по сути, сейчас мы наблюдаем как реализуются планы:

✔️ Несмотря на высокие % ставки, значительная часть (35%) заявила, что планирует сокращать кэш и инструменты денежного рынка, видимо, считая, что прохождение пика по коротким ставкам - хороший момент для того, чтобы их зафиксировать в длинных облигациях (39%) и акциях (48% планируют увеличение).

✔️ По сравнению с 2021 годом фэмили офисы прояснили своё отношение к криптовалютам. Во время предыдущего исследования только 16% инвестировали в криптоактивы, 45% ответили «нет, но заинтересованы в будущем». В 2023 году доля заинтересованных сократилась с 45% до 12%, из определившихся:
- 10% перешли в статус действующих инвесторов (рост с 16% до 26%),
- 23% потеряли интерес к сектору (рост ответов «no, and no interested» с 39% до 62%).

✔️ Большой неожиданностью выглядит географическая диверсификация!
Офисы из Северной и Южной Америки фокусируются на акциях США (77%, что понятно), оставляя минимум на другие регионы и крайне мало на Китай (2%). Зато азиатские инвесторы выделяют на Китай 27%, максимальную аллокацию после США (49%).
При этом, американские респонденты планируют дальнейшее сокращение exposure на Китай (13% против 8% планирующих увеличение), в то время как среди азиатских офисов больше планирующих увеличение (20% планируют сокращение, 29% - увеличение).

Это говорит о том, что сверхбогатые азиаты не разделяют опасений американцев в отношении Китая, по крайней мере, в части рисков для инвестиций в китайские акции.

Хедж-фонды капитулируют, закрывая шорты по S&P 500

По данным CFTC, крупные спекулянты – ими обычно являются хедж-фонды – сокращают спекулятивные короткие позиции во фьючерсах на S&P 500 рекордно быстрыми темпами. Недельное уменьшение спекулятивных шортов входит в топ-5 за последние 5 лет (на неделе, закончившейся в прошлый вторник – так обычно рассчитываются данные CFTC). Bloomberg уточняет, что капитуляция хедж-фондов видна не только в позиционировании во фьючерсах, но и в оценках брокерских подразделений JP Morgan и Deutsche Bank.

… hedge funds tracked by JPMorgan Chase & Co. saw a spike in net equity purchases that built on the largest four-week buying spree since August. As a result, their net leverage, a measure of risk appetite that takes into account long versus short positions, has jumped to a one-year high.

According to data compiled by Deutsche Bank… measure of aggregate equity positioning turned overweight for the first time in more than 16 months.

2 месяца назад мы писали, что хедж-фонды набрали рекордные шорты во фьючерсах на S&P 500, что исторически имело существенную ценность как contrarian индикатор. Например, крупнейшие за несколько лет длинные позиции по S&P 500 были взяты в начале 2022 года – как раз перед недавним медвежьим рынком. В том посте мы сказали, что «делать ставку на немедленное падение рынка вместе с такой толпой кажется опасным. Вероятно, сначала должен произойти какой-то рост акций, который заставит хедж-фонды сократить шорты». Текущее ралли рынка отлично укладывается в эту логику, а фундаментальные и особенно макроэкономические индикаторы остаются негативными для акций. Мы склонны считать, что американские акции пора продавать.

Ставка на долгосрочные ОФЗ не сработала, возвращаемся в защитную позицию - практические советы для инвесторов в облигации

В марте мы писали про то, что на фоне снижения инфляции долгосрочные ОФЗ начинают выглядеть привлекательными.
Рост курса доллара с момента того поста с 77 до 84 рублей существенно увеличил инфляционные риски, делая сценарий снижения ставки ЦБ нереалистичным, а вероятность повышения ставки на одном из ближайших заседаний выросла выше 50%.

Несмотря на то, что идея не принесла сверхдоходов, долгосрочные ОФЗ за прошедшие 3 месяца показали стабильную динамику, обеспечив адекватный результат на уровне коротких бумаг 7-8% годовых.

Это неплохой момент сократить риски, уменьшить дюрацию облигационного портфеля,
В ближайшие месяцы, на наш взгляд, оптимальными инвестициями являются наиболее короткие выпуски 26215 (погашение 16.08.2023) и 25084 (04.10.2023) с доходностью 7-7,5%.

После падения курса рубля до 85 за доллар, похоже, что очередная волна девальвации реализовалась, о вероятности которой мы писали неделю назад. Возможно, стоит зафиксировать прибыль по спекулятивным позициям в валютных облигациях.

При продолжении девальвации рубля в район 90 за доллар, будем рассматривать инфляционные ОФЗ.

В случае возврата курса USD/RUB к 80 - валютные активы и длинные ОФЗ.