Xi’s Price-War Campaign Creates a Buzz in China’s Stock Market

✅ 시진핑의 가격전쟁 규제 캠페인, 중국 증시에 반등 기회 제공
‒ 최근 중국 당국이 본격적으로 ‘파괴적 가격경쟁(disorderly price competition)’을 규제하겠다는 정책 시그널을 내면서 시장에서는 이를 ‘anti-involution(반(反) 내권화)’ 기조로 해석 중
‒ ‘내권(內卷, involution)’은 치열한 경쟁 속에서도 실질적 발전은 없는 상황을 의미하며, 중국의 산업 전반에 만연한 비효율적 과잉경쟁을 지칭하는 용어로 부상
‒ 특히 시진핑이 직접 주재한 고위급 회의에서 해당 용어가 등장하며 태양광, 전기차, 철강, 배터리 등 공급 과잉산업 중심으로 구조조정 가능성이 부각
‒ UBS, JPM, 모간스탠리 등 글로벌 기관들은 이를 정책 전환 신호로 해석하며, 산업 과잉공급에 대한 상위 차원의 인식 전환이 본격화될 수 있다고 평가함

✅ 투자심리 변화 시작… A주 vs 홍콩주 선호도 역전 움직임
‒ 중국 본토 CSI300 지수는 7월 들어 2% 상승하며 그간 부진했던 흐름에서 벗어나고 있음 → 특히 산업 비중이 큰 본토 A주에서 정책 기대감이 빠르게 반영 중
‒ 모건스탠리는 최근 투자 선호도를 홍콩 H주에서 A주로 변경, 향후 정책 모멘텀이 본토에서 더 뚜렷하게 작동할 가능성 언급
‒ 반면, 홍콩 상장된 민간 플랫폼 기업(메이퇀, 알리바바, JD닷컴 등)은 과잉 경쟁 지속 및 배달시장 출혈경쟁 심화로 3월 고점 대비 20% 이상 하락

✅ 수혜 예상 업종: 공급과잉 해소 기대감 속 철강·태양광·배터리 등
‒ 중국 정부가 공식적으로 가격전쟁을 규제하겠다고 밝힌 산업군 중심으로 단기 랠리 발생
‒ 7월 한 달 간 리우저우철강(50%↑), 안강강철(16%↑), 신장다쵸우 태양광(19%↑), 퉁웨이(19%↑) 등 수혜주 강세
‒ UBS, JPM, RBC 등은 알루미늄, 시멘트, 화학, 자동차, 태양광, 배터리, 철강 등 전통 산업 및 신에너지 제조업 중심으로 업황/마진 개선 기대

✅ 구조적 리스크 여전히 존재: 이번 공급개혁은 쉽지 않을 수 있음
‒ 2015~2018년 시기처럼 국영기업 중심의 석탄·철강 구조조정과는 달리, 이번엔 민간기업 중심의 업종(태양광, 배터리, EV, 헬스케어 등)에 과잉공급 집중
‒ 과거에는 국유기업이 민간기업을 인수하거나 폐쇄시키는 방식으로 공급 축소가 쉬웠지만, 이번엔 정책 개입 여지가 제한적이고 시장 대응 중심이 될 가능성
‒ 공급 축소만으로는 가격 회복에 한계 있으며, 중국 내 소비수요(내수 회복) 확대가 병행되어야 실질적인 개선이 가능 → 소비 부양책은 아직 미흡한 수준

✅ 글로벌 무역 질서 변화 속, 중국 산업의 국내 전환 본격화 우려
‒ 과잉공급 해소를 위해 기존엔 해외 수출로 출구를 찾았지만, 현재는 美·EU 무역장벽으로 해외로 물량 돌리기 어려운 구조
‒ 이에 따라 내수시장에서 업체 간 경쟁이 더 치열해지고 있고, 가격전쟁은 단기간에 끝나기 어려운 구조적 문제로 진화
‒ RBC는 “해외 수출길이 막히면서 내부 경쟁 압력이 더욱 높아졌다”며 산업 전반의 구조 전환이 필수적이라고 강조함

💡 결론: ’反내권화(anti-involution)’는 산업정책 전환 신호, 본토 산업주의 단기 반등 기대되지만 민간 중심 업종 과잉·수요 부진 등 구조적 한계 병존. 이번엔 구조조정의 난이도가 더 높음
‒ 단기적으로는 정책 시그널에 따라 철강·시멘트·태양광 등 공급과잉 산업 중심으로 주가 반등 가능성
‒ 다만, 과거와 달리 민간 기업 중심 과잉 공급 해소는 정책 주도보다 시장 자율 정리에 의존해야 하며, 내수 진작 없이 실질적인 산업 정상화는 어려움
‒ 정책의 실체가 구체화되기 전까지는 테마성 랠리에 그칠 수 있고, 소비 회복이나 구조조정 세부안 발표가 수반되어야 지속적인 업사이클 가능

source: Bloomberg

#중국

✅ KOSPI, 실적 아닌 밸류에이션으로만 상승
‒ 2024년 KOSPI 상승은 EPS 상향 없이 PER 확장만으로 이루어짐
‒ 7월 8일 기준 12MF PER 10.39배, 과거 대비 낮지만 최근엔 부담 구간 진입
‒ 반면 EPS Z-score는 +1.44 → 실적 자체는 높지만 추가 상향은 정체

✅ 2분기 실적 시즌 진입, 자동차 업종 불확실성
‒ 자동차는 美 상호관세 우려로 최근 3개월간 2025년 순이익 추정치 3.4조 원 하향 → 지수 상승 탄력 둔화의 주된 원인
‒ 반면 반도체·에너지 등 비자동차 업종 실적은 상향 유지 중

✅ PER의 재상승 조건은 금리·ERP 구조
‒ PER = 1 / (무위험이자율 + ERP)
» 금리 하락 or ERP 축소 시 PER 상승 여지 존재
‒ ERP는 정책 신뢰도, 정보 투명성, 제도 예측 가능성 등 영향 받음
‒ 코로나 이후 리테일 자금 유입이 PER 리레이팅 유도한 사례 있음

✅ 연기금 매수 이미 과열, 외국인·개인 수급 중요
‒ 국민연금 국내주식 비중 12.7% → 23% 상승 반영 시 목표 비중 14.9% 상회
» 추가 수급은 개인·외국인에게서 나와야 하는 상황
‒ 예탁금 증가(70조 원 근접) vs 거래대금 정체, 유동성 확장 여력 제한적

✅ “이재명 랠리” vs “아베노믹스”: 구조개혁 여부가 핵심
‒ 외국인 수급은 정책 기조 신뢰에 반응
‒ 아베노믹스의 세 번째 화살(구조개혁)처럼, 한국도 상법·자본시장법·세법 개정 진행 중:
» 상법 개정안 통과: 이사의 주주 충실의무 명문화
» 자사주 소각·감사위원 분리선출·의무공개매수 등 추가 입법 추진
» 배당소득 분리과세 등 세법 개정안도 발의

✅ 일본 사례: 제도 개혁 → 외국인 유입 → 리레이팅
‒ 2013~2015년 아베노믹스 시기 외국인 日 주식 25조엔 순매수 → TOPIX +40%
‒ 2023년 도쿄증시의 지배구조 개선 압박 → 외국인 환호, 증시 신고가
» 한국도 동일한 흐름 진입 가능성

💡 결론: 한국 증시, 실적보단 ‘ERP 낮추는 구조개혁’이 상승 동력
‒ 실적은 둔화 조짐, PER 확장은 ERP 하락 없이는 어려움
‒ 제도 개혁이 ERP를 낮추고 외국인 수급을 불러오면, 한국 증시 리레이팅 가능
‒ 지금 필요한 건 “세 번째 화살” – 아베노믹스式 구조개혁 추진의 실질적 진전

*메리츠 이수정 위원님 자료 발췌(25.07.10)

BofA, China no longer cutting ship prices (25.07.14)
: 더 이상 선박 가격을 인하하지 않는 중국

✅ 중국의 저가 수주 종료로 한국 조선사 구조적 수혜 구간 진입
‒ BofA는 중국 조선소들이 더 이상 가격 인하 경쟁을 하지 않고 수익성 중심 수주 전략으로 전환했다고 진단
‒ 이에 따라 한국 조선업체들의 가격 경쟁력 회복과 수익성 개선이 동시에 진행 중이며, 중장기적으로 교체 수요, 친환경 선박 확대, 방산 수주 기회 등 다층적인 모멘텀이 형성되고 있음
» 2분기 실적 증익과 함께 조선업 전반이 구조적 업사이클에 진입

✅ 중국 조선업, 가격 인하 중단 → 글로벌 시장 질서 재편
‒ 중국 조선소 계약 단가: 2023년 $2.4m → 2025년 상반기 $2.99m/CGT까지 상승
‒ 한국은 같은 기간 $2.9m → $3.32m으로 격차 축소 → ‘가격 전쟁’에서 ‘선택적 수주’로 전환
‒ 중국은 신규 발주 -54%에도 불구, 조선소당 488k CGT의 역대 최대 오더북 보유 → 저가 수주 필요성 감소
» 중국은 과거의 점유율 확대 중심 전략에서, 이제는 고부가 수주에 집중하는 질적 변화 진행 중

✅ 한국 조선사, 점유율 회복 + 고수익 수주로 본격 반등
‒ 2025년 상반기 한국 조선사 글로벌 점유율 25% 회복(2023년 20% → 2024년 15%)
» 회복 배경: ① 한중 단가 격차 축소, ② 미 항만비용 리스크로 중국 선박 회피, ③ 벌크선 발주 급감
‒ 수익성 중심 선별 수주 확대 → 평균 판매단가(ASP)와 이익률(OPM) 동반 상승
‒ 특히 고부가 선박(친환경 연료 기반, Dual-Feul, 특수선) 중심의 수주 경쟁력 재확립

✅ 선박 교체 수요 + 친환경 전환 + 방산 수주 기회 확대
‒ 컨테이너선·탱커 평균 선령이 각각 14년·17년 도달 → 노후 선박 교체 수요 본격화
‒ IMO 규제 강화로 친환경 선박 수요 급증, 특히 듀얼 연료 기반 LNG선 및 특수 목적선(LCO₂, LNGBV 등)
‒ 미국 해군 수주 시장도 열리며 2054년까지 $140bn 규모의 방산 수주 기회 존재
» 이는 단기 사이클을 넘는 구조적 성장을 이끌 동력

✅ 2025년 2분기 실적 폭증 → 영업이익 +208% YoY 예상
‒ HD현대중공업, 현대미포, 삼성중공업, 한화오션 합산 영업이익 1.0조 원 예상
‒ 세부 추정: HD현대 4,650억 / 미포 780억 / 삼성 1,950억 / 한화 2,900억
‒ 조기 인도 증가, 오프쇼어 EPC 실적 본격 반영, 고정비 효율화 등이 수익성 견인
» 수주 이익률 개선과 실적 레버리지 본격화 국면

✅ 2028~30년 OP 마진 13~15% 가능 → 수익구조 체질 변화
‒ 1Q25 평균 OP 마진 6.7% → 중장기적으로 2배 이상 개선 예상
» 이유: 고단가 수주 지속, 환율/원자재 상승분 전가 가능, 생산 효율화 확대
‒ 이는 밸류에이션 리레이팅의 근거가 되며, 기존 사이클 산업에서 구조적 성장 산업으로 포지셔닝 전환

✅ 종목별 목표주가 및 투자포인트 요약
‒ HD현대중공업: 목표주가 60만 원(PER 35.5x) → 해군함정·대형 프로젝트 수혜주
‒ 현대미포조선: 목표주가 31만 원(PER 24.9x) → 탱커·피더선 중심
‒ 삼성중공업: 목표주가 2만 원(PER 19.8x) → 해양플랜트·LNG EPC 특화

💡 결론: 중국 전략 변화는 한국 조선업에 구조적 기회 창출
‒ 더 이상 가격 경쟁이 아닌 ‘품질+수익성’ 기반의 조선 시장 재편
‒ 한국은 단가 경쟁력 회복과 수익성 중심 수주로 양면에서 우위 확보
‒ 선령 교체 수요, 친환경 기술 전환, 미국 방산 수주 등 복수 모멘텀 부각
‒ 조선업 전반의 체질 전환 및 중장기 업사이클 진입 확인 → 밸류에이션 리레이팅 정당화

#조선