✅ KOSPI, 실적 아닌 밸류에이션으로만 상승
‒ 2024년 KOSPI 상승은 EPS 상향 없이 PER 확장만으로 이루어짐
‒ 7월 8일 기준 12MF PER 10.39배, 과거 대비 낮지만 최근엔 부담 구간 진입
‒ 반면 EPS Z-score는 +1.44 → 실적 자체는 높지만 추가 상향은 정체

✅ 2분기 실적 시즌 진입, 자동차 업종 불확실성
‒ 자동차는 美 상호관세 우려로 최근 3개월간 2025년 순이익 추정치 3.4조 원 하향 → 지수 상승 탄력 둔화의 주된 원인
‒ 반면 반도체·에너지 등 비자동차 업종 실적은 상향 유지 중

✅ PER의 재상승 조건은 금리·ERP 구조
‒ PER = 1 / (무위험이자율 + ERP)
» 금리 하락 or ERP 축소 시 PER 상승 여지 존재
‒ ERP는 정책 신뢰도, 정보 투명성, 제도 예측 가능성 등 영향 받음
‒ 코로나 이후 리테일 자금 유입이 PER 리레이팅 유도한 사례 있음

✅ 연기금 매수 이미 과열, 외국인·개인 수급 중요
‒ 국민연금 국내주식 비중 12.7% → 23% 상승 반영 시 목표 비중 14.9% 상회
» 추가 수급은 개인·외국인에게서 나와야 하는 상황
‒ 예탁금 증가(70조 원 근접) vs 거래대금 정체, 유동성 확장 여력 제한적

✅ “이재명 랠리” vs “아베노믹스”: 구조개혁 여부가 핵심
‒ 외국인 수급은 정책 기조 신뢰에 반응
‒ 아베노믹스의 세 번째 화살(구조개혁)처럼, 한국도 상법·자본시장법·세법 개정 진행 중:
» 상법 개정안 통과: 이사의 주주 충실의무 명문화
» 자사주 소각·감사위원 분리선출·의무공개매수 등 추가 입법 추진
» 배당소득 분리과세 등 세법 개정안도 발의

✅ 일본 사례: 제도 개혁 → 외국인 유입 → 리레이팅
‒ 2013~2015년 아베노믹스 시기 외국인 日 주식 25조엔 순매수 → TOPIX +40%
‒ 2023년 도쿄증시의 지배구조 개선 압박 → 외국인 환호, 증시 신고가
» 한국도 동일한 흐름 진입 가능성

💡 결론: 한국 증시, 실적보단 ‘ERP 낮추는 구조개혁’이 상승 동력
‒ 실적은 둔화 조짐, PER 확장은 ERP 하락 없이는 어려움
‒ 제도 개혁이 ERP를 낮추고 외국인 수급을 불러오면, 한국 증시 리레이팅 가능
‒ 지금 필요한 건 “세 번째 화살” – 아베노믹스式 구조개혁 추진의 실질적 진전

*메리츠 이수정 위원님 자료 발췌(25.07.10)

BofA, China no longer cutting ship prices (25.07.14)
: 더 이상 선박 가격을 인하하지 않는 중국

✅ 중국의 저가 수주 종료로 한국 조선사 구조적 수혜 구간 진입
‒ BofA는 중국 조선소들이 더 이상 가격 인하 경쟁을 하지 않고 수익성 중심 수주 전략으로 전환했다고 진단
‒ 이에 따라 한국 조선업체들의 가격 경쟁력 회복과 수익성 개선이 동시에 진행 중이며, 중장기적으로 교체 수요, 친환경 선박 확대, 방산 수주 기회 등 다층적인 모멘텀이 형성되고 있음
» 2분기 실적 증익과 함께 조선업 전반이 구조적 업사이클에 진입

✅ 중국 조선업, 가격 인하 중단 → 글로벌 시장 질서 재편
‒ 중국 조선소 계약 단가: 2023년 $2.4m → 2025년 상반기 $2.99m/CGT까지 상승
‒ 한국은 같은 기간 $2.9m → $3.32m으로 격차 축소 → ‘가격 전쟁’에서 ‘선택적 수주’로 전환
‒ 중국은 신규 발주 -54%에도 불구, 조선소당 488k CGT의 역대 최대 오더북 보유 → 저가 수주 필요성 감소
» 중국은 과거의 점유율 확대 중심 전략에서, 이제는 고부가 수주에 집중하는 질적 변화 진행 중

✅ 한국 조선사, 점유율 회복 + 고수익 수주로 본격 반등
‒ 2025년 상반기 한국 조선사 글로벌 점유율 25% 회복(2023년 20% → 2024년 15%)
» 회복 배경: ① 한중 단가 격차 축소, ② 미 항만비용 리스크로 중국 선박 회피, ③ 벌크선 발주 급감
‒ 수익성 중심 선별 수주 확대 → 평균 판매단가(ASP)와 이익률(OPM) 동반 상승
‒ 특히 고부가 선박(친환경 연료 기반, Dual-Feul, 특수선) 중심의 수주 경쟁력 재확립

✅ 선박 교체 수요 + 친환경 전환 + 방산 수주 기회 확대
‒ 컨테이너선·탱커 평균 선령이 각각 14년·17년 도달 → 노후 선박 교체 수요 본격화
‒ IMO 규제 강화로 친환경 선박 수요 급증, 특히 듀얼 연료 기반 LNG선 및 특수 목적선(LCO₂, LNGBV 등)
‒ 미국 해군 수주 시장도 열리며 2054년까지 $140bn 규모의 방산 수주 기회 존재
» 이는 단기 사이클을 넘는 구조적 성장을 이끌 동력

✅ 2025년 2분기 실적 폭증 → 영업이익 +208% YoY 예상
‒ HD현대중공업, 현대미포, 삼성중공업, 한화오션 합산 영업이익 1.0조 원 예상
‒ 세부 추정: HD현대 4,650억 / 미포 780억 / 삼성 1,950억 / 한화 2,900억
‒ 조기 인도 증가, 오프쇼어 EPC 실적 본격 반영, 고정비 효율화 등이 수익성 견인
» 수주 이익률 개선과 실적 레버리지 본격화 국면

✅ 2028~30년 OP 마진 13~15% 가능 → 수익구조 체질 변화
‒ 1Q25 평균 OP 마진 6.7% → 중장기적으로 2배 이상 개선 예상
» 이유: 고단가 수주 지속, 환율/원자재 상승분 전가 가능, 생산 효율화 확대
‒ 이는 밸류에이션 리레이팅의 근거가 되며, 기존 사이클 산업에서 구조적 성장 산업으로 포지셔닝 전환

✅ 종목별 목표주가 및 투자포인트 요약
‒ HD현대중공업: 목표주가 60만 원(PER 35.5x) → 해군함정·대형 프로젝트 수혜주
‒ 현대미포조선: 목표주가 31만 원(PER 24.9x) → 탱커·피더선 중심
‒ 삼성중공업: 목표주가 2만 원(PER 19.8x) → 해양플랜트·LNG EPC 특화

💡 결론: 중국 전략 변화는 한국 조선업에 구조적 기회 창출
‒ 더 이상 가격 경쟁이 아닌 ‘품질+수익성’ 기반의 조선 시장 재편
‒ 한국은 단가 경쟁력 회복과 수익성 중심 수주로 양면에서 우위 확보
‒ 선령 교체 수요, 친환경 기술 전환, 미국 방산 수주 등 복수 모멘텀 부각
‒ 조선업 전반의 체질 전환 및 중장기 업사이클 진입 확인 → 밸류에이션 리레이팅 정당화

#조선

China Biotech’s Stunning Advance Is Changing the World’s Drug Pipeline
: 중국 바이오텍, 글로벌 신약 혁신의 판을 바꾸다

✅ 중국, 바이오텍 신약 파이프라인서 美·EU 추월 눈앞
‒ 2024년 기준, 중국서 개발 중인 혁신 신약 수 1,250건 이상 → 美(약 1,440건) 바짝 추격, EU는 이미 추월
‒ 2015년 전까지 글로벌 파이프라인 비중 6% 미만이었으나, 규제개혁·투자확대로 10년 새 폭발적 성장
‒ 美·EU 규제기관으로부터 신속심사(Priority Review, Breakthrough 등) 획득 사례도 빠르게 증가 중

✅ 규제개혁 + ‘중국제조 2025’가 만든 바이오 혁신 붐
‒ 2015년부터 중국 정부, 신약 심사 제도 개혁 → 데이터 품질·투명성 기준 제고, 승인 절차 단축
‒ ‘중국제조 2025’ 국가전략 하에 바이오텍 집중육성 → 외국 유학파 기반 창업 붐과 민간투자 확대
‒ 신약 개발에 집중하는 국영제약사도 등장(예: Hengrui, 과거 복제약→혁신약에 수천억 투자 전환)

✅ 신약 ‘양’뿐 아니라 ‘질’에서도 인정받는 중국 기업
‒ 美 FDA·EU EMA가 중국 신약에 ‘신속심사 자격’ 부여하는 빈도 급증 → 품질력 인정 신호
‒ J&J가 中 레전드바이오의 혈액암 CAR-T 세포치료제 도입해 美 상업화 → 기존 미국계보다 우수 평가
‒ Akeso의 면역항암제는 Merck의 Keytruda 능가하며 ‘중국판 DeepSeek 모멘텀’으로 주목

✅ 중국, R&D 속도·비용에서 美보다 우위
‒ 대규모 환자 풀 + 중앙 집중형 병원 구조 덕분에 임상시험 속도 빠름 → 美 대비 환자 등록 2배 빠름
‒ 낮은 비용으로 동시다발적 임상 가능 → 신약후보군 수적 팽창 유리
‒ 글로벌데이터에 따르면, 2021년 이후 중국은 세계 최다 임상시험 개시 국가

✅ 아직은 제한적이지만 확장 가능성 큰 중국산 신약
‒ 美·EU 판매를 위해선 다국적 임상 필수 → 中 내 긍정적 데이터만으로는 승인 불가
‒ 그러나 글로벌 제약사들, 中 바이오텍 신약 사들이며 점유 확대 중 (Pfizer-3SBio 12억달러 계약 등)
‒ 중국 기업의 글로벌 라이선싱 딜 비중·금액 모두 빠르게 증가 → 글로벌 시장 신뢰 확보 중

✅ 세계 상위 혁신제약사 Top 50 중 20곳이 중국 기업
‒ 2020~2024년 기준, 혁신 신약을 가장 많이 개발한 제약사 Top 50 중 中 기업 20곳 포함 (5년 전엔 5곳)
‒ 과거 복제약 중심이던 HengRui는 최근 전환 성공으로 세계 1위 혁신약 개발 기업 등극

✅ 美, 기술 패권 관점에서 중국 바이오 부상 경계
‒ 美 보수 싱크탱크·의회는 바이오텍도 AI·반도체처럼 국가안보 연계 산업으로 인식
‒ 일부 의원들 “중국산 신약 의존은 향후 지정학적 리스크” 경고 → FDA 승인 제한, 수출통제 등 주장
‒ 美 정부는 자국 바이오산업 경쟁력 회복 위해 ‘임상속도 제고’ 등 제도 개편 시도

💡 결론: 중국 바이오, ‘카피약 제조국’에서 ‘글로벌 신약 강국’으로 패러다임 전환
‒ 중국 바이오 산업은 양적 팽창뿐 아니라 질적 도약까지 이루며 글로벌 신약 시장의 핵심 축으로 부상
‒ 다국적 제약사들도 중국 신약기술을 상업화하며 전략적 협업 확대 중
‒ 美·中 기술경쟁 격화 속, 바이오산업은 새로운 국면의 전략적 격전지로 주목
‒ 글로벌 투자 및 제약시장 판도도 동반 변화 가능성 높음 → ‘바이오의 동방이 열렸다’는 평가도 나옴

source: Bloomberg

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