화웨이가 만들고 딥시크가 쓴다…중국 “탈엔비디아” 외치며 AI칩 기술독립 선언 - 매일경제

美규제가 자극한 中 기술자립

엔비디아 의존도 줄이기 안간힘
알리바바 칩 자체 개발 소식에
美반도체 기술주 3% 안팎 하락

지난 1월 중국 AI 스타트업 딥시크가 낮은 비용으로 챗GPT에 버금가는 성능을 구현했다고 발표하면서 ‘딥시크 쇼크’라는 말이 나왔듯, 이번에는 ‘알리바바 쇼크’라는 표현까지 등장했다.

https://m.mk.co.kr/news/world/11407275

[한투증권 이동연] 알리바바: AI가 이끄는 클라우드 고성장

● FY1Q26 실적은 기대치를 소폭 하회
-알리바바는 FY1Q26(4~6월) 매출액 2,477억위안(+2% YoY), Non-GAAP 순이익 353억위안(-12% YoY)을 기록하며 컨센서스를 각각 2%, 7% 하회
-중국 커머스 매출이 10%(이하 모두 YoY 기준) 늘어나며 기대치를 2% 상회
-단, 경쟁 심화로 CMR(Customer Management Revenue) 매출 증가율(+10% YoY)은 전분기(+12% YoY)보다 다소 낮아짐
-해외 커머스 매출(+19% YoY)은 기대에 부합했지만, 새롭게 개편된 All others(물류+엔터/미디어+기타, -26% YoY) 부문은 예상보다 부진
-FY1Q26 실적에서 무엇보다 눈에 띈 것은 클라우드 부문(+26% YoY)의 호실적

● 클라우드 부문의 약진에 주목
-알리바바의 FY1Q26 클라우드 매출 증가율이 26%(전분기 +18% YoY)로 높아졌는데, AI 관련 매출이 8개 분기 연속으로 세 자릿수 성장세를 이어간 덕분
-FY2Q26(7~9월) 클라우드 부문 성장률은 28%로 더욱 높아질 전망
-이는 AI 추론 서비스에 대한 높은 수요가 유지되고 있고, AI 도입이 제조업 및 타 산업으로 확산되고 있기 때문
-AI 수요를 뒷받침하기 위해 알리바바는 향후 3년간 3,800억위안(533억달러)을 AI/클라우드에 투자하겠다는 계획도 유지
-실제로 경쟁사의 CY2Q25 Capex가 전분기대비 감소한 것과 달리 알리바바의 FY1Q26 Capex는 390억위안(54억달러)으로 57% QoQ 증가
-FY1Q26 실적 발표 후 주가가 12.9% 급등한 것도 실적 자체는 예상치를 하회했지만 밸류에이션을 가장 높게 받을 수 있는 클라우드 부문에 대한 기대감이 높아진 결과
-한편, 알리바바는 클라우드 사업 경쟁사인 화웨이의 칩 사용을 자제하는 전략을 고수하고 있는 것으로 파악
-WSJ 보도를 통해 언급된 알리바바의 AI 추론 칩 개발도 중장기적으로 자체 하드웨어 인프라를 구축하는 과정의 일환이라고 이해할 수 있음

● 명확한 중장기 체질 개선 방향, 긍정적인 의견 유지
-클라우드 부문 고성장, 우려 대비 나은 중국 커머스 회복세를 근거로 알리바바에 대한 긍정적인 의견을 유지
-12MF PER도 14.7배로 부담이 낮은 구간이고, 주주환원 강화도 지속되고 있기 때문에 매수로 대응할 구간

*보고서: https://vo.la/9bwZ08B
*텔레그램: https://news.1rj.ru/str/chinaitev

알리바바 클라우드: 알리바바가 캠브리콘(Cambricon) GPU 15만 개를 구매했다는 소식은 사실 아님

9월 1일 《과창판일보(科创板日报)》 보도에 따르면, 알리바바 클라우드는 “알리바바 클라우드가 실제로 ‘하나의 클라우드, 다중 칩’ 전략을 통해 국산 공급망을 지원하는 것은 사실이지만, 알리바바가 캠브리콘(Cambricon) GPU 15만 개를 구매했다는 소문은 사실이 아니다”라고 밝혔다.

https://finance.ifeng.com/c/8mHM9kGEe9Y

China Chipmakers Aim to Triple Output of AI Chips Next Year: FT

2025-08-27 09:45:56 GMT

By Louise Moon

(Bloomberg) -- One fabrication plant dedicated to producing Huawei’s AI processors in China is due to start production as soon as the end of the year, while another two are to launch next year, the Financial Times reports, citing people familiar with the matter.

* Combined capacity could exceed current output of similar lines at SMIC, the people added

** Not clear who owns the plants

** Huawei denied plans to launch its own fabs to the FT, and did not give more details

* SMIC plans to double capacity next year for making chips at 7 nanometres, the people told the FT

** Designers like Cambricon, MetaX and Biren could get a larger allocation of SMIC’s capacity as a result

* CXMT is testing “HBM3” high bandwidth memory product samples, and targeting a launch next year

* SMIC, Cambricon, DeepSeek, CXMT, Biren and MetaX didn’t respond to the FT’s requests for comment

<두번째 Deepseek 쇼크>

* 누군가는 모델은 딥싴이 전세계 원탑이라고 하고 하드웨어가 못 받쳐줄 뿐이라는데, 딥싴을 중국 밖에서 쓰진 않을 거니까

* 중국은 수요가 하도 커서 첨엔 중간재를 수입하지만 결국은 국산화로 수입을 줄이다가 수출함

* 우리나라는 여기에 완전 엮여 있고 주식시장도 같은 패턴을 반복하는 중. 07 철강 10 화학, 15 화장품, 18 메모리

* 특히 메모리 주가는 21년이 고점이지만 이익은 18년이 고점. 그때 중국 수출이 피크

* 중국이 테크까지 따라왔다고 쪼는 건 하수. 중국보다 잘하는 회사들도 많고 이제부턴 중국이랑 손 잡는 기업들도 생길 거. 그런 주식들 사면 됨

씨티는 국내 반도체 좋게 보네요.삼성전자,닉스 목표가 각각 10만원 38만원 잡았네요.

Global Semiconductors: 
Memory Pricing Update: DRAM/NAND Pricing Continues Stable Growth; Expect 2H25E Pricing to Be Better-Than-Forecast

한눈에 보기 📌
• 8월 메모리 계약가가 전반적으로 안정적 상승. DDR4 PC DRAM은 공급 타이트로 전월 대비 +50% 급등, DDR5 PC DRAM은 보합. 서버 DDR4 +2%/+6% MoM(16GB/32GB RDIMM), 서버 DDR5 0~+2% MoM.
• NAND 웨이퍼는 전 제품 +1~5% MoM 상승: 512Gb TLC +3.4%, 128Gb MLC +3.7%.
• 2H25 수요 모멘텀: iPhone 17의 12GB LPDDR5T 채택, 하이퍼스케일러 일반 서버 DRAM 수요 상향, SOCAMM 채택 확대.
• 투자의견: 삼성전자·SK하이닉스 ‘매수’ 유지. 🚀

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전망/가정 변화 🔧
• 2025E DRAM ASP: +15% YoY(이전 +13%)로 상향.
o 분기별 가이던스 상향: 3Q/4Q25 +7%/+5% QoQ(이전 +6%/+3%).
o 서버 64GB RDIMM 4Q25 ASP $274로 상향(이전 $261).
o DDR4/DDR5 블렌디드 64GB 4Q25 $263(이전 $251).
• 2025E NAND ASP: -2% YoY로 상향(이전 -3%).
o 3Q/4Q25 +3%/+3% QoQ(이전 +2%/+1%).
o 배경: 공급 조정 지속 + AI 인프라 eSSD 수요 견인.
• 서화백의그림놀이(@easobi)

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8월 가격 동향(계약가) 📈
• DDR4 PC DRAM(16Gb 2Gx8): +50% MoM 급등(공급 압축).
• DDR5 PC DRAM(16Gb 2Gx8): 보합.
• 서버 DRAM: DDR4 +2%/+6%(16GB/32GB RDIMM), DDR5 0~+2%.
• NAND 웨이퍼: SLC/MLC/TLC +1~5%.
o 512Gb TLC +3.4%, 128Gb MLC +3.7%(틈새 수요/공급 축소).

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투자 포인트 💡
• HBM 집중으로 일반 DRAM/NAND 공급 타이트 → 범용 제품 가격의 완만한 상방.
• 모바일: iPhone 17 메모리 증설 효과(콘텐츠 증가)로 모바일 DRAM ASP 방어.
• 서버: 하이퍼스케일러의 일반 DRAM 및 eSSD 수요가 예상을 상회할 가능성.
• 제품 믹스: SOCAMM 채택 확대로 ASP 체질 개선 기대.

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종목 코멘트 🧭
• 삼성전자(005930): 목표주가 10만원(SOTP, 2026E EBITDA 기준).
o 리스크: HBM 승인 지연, PC/NAND 수요 부진, 경쟁사 투자 확대로 가격 압박, 스마트폰 경쟁 심화, 원화 강세.
• SK하이닉스(000660): 목표주가 38만원(26E P/B 2.1배, 구조적 프리미엄 반영).
o 리스크: DRAM 다운사이클, NAND 수요 둔화, 글로벌 소비 위축.

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이전 뷰 대비 달라진 점 🔄
• DRAM/NAND ASP 상향: DRAM 2025E +13%→+15%, NAND -3%→-2%.
• 분기 경로 상향: DRAM 3Q/4Q25 +7%/+5%(이전 +6%/+3%), NAND +3%/+3%(이전 +2%/+1%).
• 서버 가격 가정 상향: 64GB RDIMM 4Q25 $274로 상향(이전 $261).

갓세철님

US curbs SEC/Hynix China operations  

한줄 요약 🧭

미 상무부(DoC)가 삼성전자·SK하이닉스의 중국 팹에 부여했던 VEU 면제를 120일 후 철회, 기존 가동은 라이선스로 허용하되 증설·공정고도화는 사실상 제한합니다. 단기 생산 차질 가능성은 낮지만, 라이선스 불확실성으로 중장기 공급·원가 구조에 부담이 예상됩니다. 

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핵심 조치 & 즉각 영향 ⚖️
• VEU 철회·라이선스 체계 전환: 중국 내 팹에 장비 반입 시마다 미국 라이선스 필요. 운영 허용, 증설·업그레이드는 불허 가이드. 
• 단기: 생산 중단 우려는 제한적이나, 허가 지연 시 메모리 공급 타이트 심화 가능성. 
• 중장기: 중국 팹의 기술경쟁력 저하 → 국내(한국) 신증설 가속 전망. 

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중국 내 생산 비중(용량·기술) 🔍
• SK하이닉스
o DRAM: 중국 18.5만장/월 = 전체의 36%, 글로벌 10%. 일부 1a 업그레이드 진행 중이나 절반은 1z/1yn. 
o NAND: 중국 8.5만장/월 = 전체의 37%, 글로벌 6%. 주력 144단, 192단 검토. 
• 삼성전자(SEC)
o NAND: 중국 12만장/월 = 전체의 30%, 글로벌 9%. 주력 128단. 

서화백의그림놀이(@easobi)

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투자 시사점(수요·공급, 가격) 📈
• 라이선스 불확실성은 공정 전환/증설 지연 리스크 → DRAM·NAND 공급 타이트화 가능.
• 결국 한국 내 캐파 증설로 방향 전환 예상(중국은 레거시/저부가 다품종 체제로 축소). 

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톱픽 논리 & 촉매 ⏩
• Micron: 중국 내 생산 팹 無 → 상대적 수혜 인식.
o HBM 수요 25–30년 CAGR 30% 전망, HBM4 샘플링 및 26년 2분기 Nvidia Rubin 공급 계획.
o HBM 점유율: 24년 6% → 25년 21% → 26년 25% → 27년 28% 로 상향 트랙. 
• 삼성전자: 1조원 규모 자사주 매입(최근 발표)로 주가 하방 완충, HBM3E 승인·메모리/파운드리 Capex 조정 모멘텀. 
• SK하이닉스: HBM 리더십 및 DDR5 전환 수혜 지속, NAND 회복 속도 변수. 

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밸류에이션 & 리스크(요약) 🧮
• MU: FY26 P/B 2.4배(10년 평균 대비 50% 프리미엄), 목표가 $155. 리스크는 하이퍼스케일러 Capex 둔화·중국 변수 등. 
• SEC: SOTP 접근(메모리=하이닉스·Micron 평균 EV/EBITDA, S-LSI·파운드리=TSMC 대비 50% 할인 등). 리스크는 HBM 인증 지연. 
• Hynix: P/B 1.8배 기준, HBM 고객 다변화 시 멀티플 확장 여지. 리스크는 미·중 갈등·중국 경쟁·수요 회복 지연. 

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이전 의견 대비 달라진 점
 🔄
• 하이닉스 목표가 상향 트랙: 29만→35만(6/26)→**37.5만(7/24, HC O-PF)**로 단계적 상향. 중국 리스크 부각에도 HBM 리더십 재확인. 
• 삼성전자: 7.3만원(1/31) → **9만원(7/31, O-PF)**로 상향. 주주환원(자사주)·HBM 모멘텀 반영. 
• Micron: O-PF/목표가 $155(8/27) 신설/갱신, HBM4 로드맵 및 비중 확대 명확화. 

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체크리스트 ✅
• (단기) 라이선스 승인 지연 발생 여부 → 낸드/디램 스팟 강세 가능. 
• (중기) 한국 내 신규 팹 속도·HBM 증설 캡파 파악. 
• (종목) MU(수혜 인식), SEC/Hynix(국내 증설·HBM 모멘텀) 트래킹.

📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수]

▶ MLB 업황 점검: ABF 기판과 다른 사이클을 예상하는 배경

<MLB, 급증하는 AI 수요에 대응하기 위한 대규모 증설 확대>

- AI 서버향 수요 급증으로 MLB 수급 불균형이 심화되면서, 주요 선두권 MLB 업체들이 잇달아 공격적인 증설 계획을 발표

- 일각에서는 이러한 공격적인 투자가 과거 2021~2022년 ABF 기판 투자 사이클과 유사해 공급 과잉으로 이어질 수 있다는 우려를 제기

- 그러나 당사는 ① 전방 수요의 성격 차이, ② 동일한 층수와 동일한 크기의 보드를 생산하더라도 공정 단계가 크게 증가한다는 점 ③ 동남아시아 중심 증설로 인한 숙련도 이슈 등을 감안할 때, 이러한 우려는 과도한 해석이라고 판단

<전방 수요의 차이: 래거시 vs AI>

- 과거 ‘21~’22년 ABF 기판 수요 증가는 코로나19 펜트업 수요, 범용 서버의 일시적 증가에 기인했으며, 이후 IT 세트 및 서버 수요가 둔화로 공급 과잉으로 전환

- 반면 MLB 기판 수요는 AI 서버 인프라 투자 확대를 중심으로 확대되고 있으며, 국내 MLB 공급업체인 이수페타시스의 경우 2024년 매출의 약 89%가 AI 서버 인프라(가속기+네트워크)에서 기여

- 딥시크 등장 등 시장의 우려에도 불구하고 AI 서버 인프라 투자는 지속적인 성장세를 보이고 있으며, 북미 CSP들의 2025년 Capex 성장률 컨센서스는 연초 20% → 현시점 55%로 상향 조정

- 또한 당사는 추론 수요 확대에 따른 AI 사용량 증가, Agentic AI의 대중화, Sovereign AI의 본격화, OBBBA 법안 통과로 인한 투자비 절감 등 긍정적 요인을 고려할 때, 2026년 CSP들의 Capex 전망은 추가 상향될 가능성이 높다고 판단

- 즉 경기 민감도가 높은 전통적 IT 세트와 달리, AI 서버 인프라 투자는 전략적 투자–기술 전환–서비스화 구조에 기반하기 때문에 구조적이고 지속적인 수요 창출로 이어질 수 있으며 ABF 기판과는 차별화된 수요 흐름을 형성할 것으로 전망

<공법 변화로 인한 공정 수 증가 및 수율 저하↑>

- 과거 ABF 기판은 층수 증가, 대면적화로 인한 수율 저하가 수요–공급 불균형을 장기화시킬 것이라는 주장이 강세였으나, 전방 수요 둔화와 함께 실제로는 공급 과잉으로 전환

- 다만 MLB 기판의 핵심 차별점은 고다층화 추세가 가속화됨과 동시에Sequential/HDI와 같은 다중적층 구조를 채택할 경우, 동일한 층수와 동일한 크기의 보드를 생산하더라도 공정 단계가 크게 증가한다는 점

- 실제로 다중적층 구조를 적용하면 코어 내부층 제작에 더해, 코어 층 위·아래 추가 층까지 제작해야 하므로 동일한 30층 MLB 기판을 생산하기 위해서는 2~3배 많은 적층·드릴링·도금패터닝 공정이 요구

- 당사는 AI 서버·네트워크향 기반 수요 증가 과정에서 MLB 기판이 ABF 기판 대비 구조적으로 더 높은 수율 저하 리스크에 직면할 것으로 예상

<동남아시아 중심의 증설로 인한 숙련도 이슈 발생 예상>

- 현재 대다수 선두권 MLB 업체들(ex Victory, Wus, GCE, TTM)은 신규 증설 과정에서 미·중 갈등 등 지정학적 리스크를 의식하며, 중국 외 태국·말레이시아 등 동남아시아 지역으로 생산 거점을 다변화하는 흐름을 확대

- 다만 하이엔드 MLB의 경우 수율과 품질 확보가 고도의 제조 기술, 숙련된 인력, 생산 노하우에 크게 좌우되기 때문에 하이엔드 MLB를 안정적인 수율로 생산할 수 있는 수준에 도달하기까지는 수년이 소요될 가능성 높음

- 해당 측면에서는 국내에 5공장을 증설 중인 이수페타시스의 상대적 경쟁력이 중장기적으로 부각될 것으로 예상

<당사 결론 및 전망>

- 앞서 서술한 전방 AI 수요 확대, 공법 전환에 따른 공정 수 증가 및 수율 감소, 동남아시아 증설 과정 기술 인력·숙련도 문제 등을 감안할 때, 다수 MLB 업체의 공격적 증설에도 하이엔드 MLB는 ABF 기판과 달리 중장기적 구조적 공급부족이 지속될 것으로 예상

- 동시에 AI 서버에서 초고속 신호 전송과 신호 무결성(SI) 확보에 대한 니즈 확대로, MLB와 CCL은 기술 고도화를 통해 ASP 상승 추세 지속

- 저유전·저손실 특성 구현에 필수적인 고사양 유리섬유와 HVLP 동박, 그리고 PCB 제조 과정에서 사용되는 드릴링 장비 등 핵심 소재·부품의 공급 부족 심화로, MLB/CCL ASP 상승 추세는 가속화될 것으로 전망

- 당사는 엔비디아의 Blackwell에서 Rubin으로의 전환, 다수 ASIC 세대 전환 및 신규 출시, AI 네트워크 속도 향상에 따른 업그레이드 사이클 속에서 MLB와 CCL의 업사이클이 지속될 것으로 전망하며, 관련주인 두산과 이수페타시스에 대한 선호 의견을 유지

https://vo.la/Sng6H7N (링크)


*동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[NH/류영호] 반도체산업

■ 반도체산업 - 미국산 장비 반입 제한 결정

▷본문보기: https://m.nhqv.com/c/by7wc

- 지난 6월 20일 WSJ에 따르면 미국 정부는 TSMC, 삼성전자, SK하이닉스가 중국에 보유한 반도체 공장에 미국산 장비의 반입을 제한하는 조치를 추진 중이라 보도. 이는 2023년 삼성전자와 SK하이닉스, 그리고 TSMC가 미국 정부로부터 일시적인 면제를 받아 중국 내 기존 시설 운영을 했던 VEU (Verified End User) 제도를 폐지하거나 절차를 강화하는 조치. 글로벌 메모리 공급 상당부분이 삼성전자/SK하이닉스 중국 공장에 의존하고 있는 만큼 VEU 적용에 따른 Fab 운영 효율성 저하는 공급망 교란 발생으로 이어질 가능성. 미국 또한 부정적인 영향을 피할 수 없는 만큼 실제 VEU가 폐지될 가능성은 낮다고 판단하였으나 지난주 금요일 미국 정부는 결국 VEU 제도를 폐지한다 발표. 유예기간 120일 이후 시행 예정이며 현상 유지를 위한 장비 반입은 허용 가능성. 발표 이후 반도체 관련 업체들의 주가 약세

- 삼성전자/SK하이닉스의 신규 라인과 공정들은 국내에서 생산/투자 계획이 되어 있고 중국 지역은 현상 유지에 초점을 두고 있어 단기적인 VEU 폐지 영향은 제한적. 물론 향후 양사의 중국 공장 운영에 대한 전략은 중요해질 것. 이번 조치의 핵심은 미국이 중국의 반도체 기술 접근에 대한 주도권을 갖추려는 것. 글로벌 메모리 공급에 영향을 미치는 극단적 방향으로 흘러가지는 않을 것으로 예상. 미국의 정책으로 인한 과도한 주가 하락이 발생된다면 과거와 같이 결국 되돌림 현상이 나타날 가능성이 높다 판단. 반도체 섹터에 대한 Positive 관점 유지

■ [NH/류영호(반도체), 02-768-7199]

위 내용은 당사 컴플라이언스 결재를 받아 발송되었으며, 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다.

✅ [단독] 한화, 미 군함 시장 진출하나…백악관 인사 “곧 군사부문 큰 움직임”

https://www.hani.co.kr/arti/international/america/1216102.html

✅ K-조선, 캐나다 잠수함 빠른 납기로 따낸다…낙수효과 기대감 솔솔

https://n.news.naver.com/mnews/article/421/0008456875

Korea Shipbuilding: Shifting currents toward defense; global navy TAM analysis suggests several re-rating catalysts ahead; raise PTs for naval-related names

🌊 보고서 핵심 포인트 요약

이번 JP모건 리포트는 한국 조선업체들의 글로벌 방산(해군) 시장 진출에 대해 구조적 변화가 일어나고 있음을 강조하며, 기존의 상선 중심에서 군함·잠수함 중심의 신규 성장 스토리를 본격적으로 다룹니다. 📈
• 해군 TAM 분석: 미국·글로벌 해군 조선 시장 규모를 정량적으로 분석하며, 한국 조선소들이 진입 가능한 시장은 총 6,170억 달러(미국 4,180억 + ex-US 1,990억) 규모로 산정
• 투자 판단 변화: 단순한 “상선 사이클” 논리가 아닌, 글로벌 안보 재편 → 방산 수요 폭발이 주가 리레이팅 핵심이라는 점 부각
• 산업 패러다임 변화: 미 해군 수요 부활, NATO/ASEAN 등 각국 방위비 증액 → 한국 조선소에 새로운 시장 창출

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⚓ 해군 TAM (Total Addressable Market) 분석

🇺🇸 미 해군 (US Navy)
• 총 TAM 4,180억 달러 (항모·핵잠 제외, 한국 조선소 진입 가능한 시장만 산정)
• 연평균 약 140억 달러 발주 규모
• 함종별 세부 수요
o 구축함(DDG)·프리깃(FFG)·지원함(AOR, AO) 중심
o 한국 강점: 대형 수상함 제작 경험 + 원가 경쟁력
• 의미: 미국은 현지 조선사 중심이지만, 조선소 인력/캐파 부족 → 해외 조달 가능성 확대

🌍 글로벌 ex-US 시장
• 총 TAM 1,990억 달러
• 지역별
o ASEAN: 600~920억 달러 → 프리깃·코르벳·상륙함 중심 (필리핀, 태국, 말레이시아, 인도네시아 등)
o LATAM: 380~640억 달러 → 페루·브라질·콜롬비아 등 노후함 대체 수요
o MENA: 150~220억 달러 → 사우디·UAE 등 일부 수요 (수주 가능성 상대적으로 낮음)
• 특징: 노후 함정 대체 주기 도래 + 신흥국 안보 수요 폭발
• 한국 조선소 트랙레코드(실적) + 가격 경쟁력 → 수주 가능성 High

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🛡️ 산업 패러다임 변화: 왜 지금 해군인가?
1. 글로벌 안보 환경 급변
o 미·중 전략 경쟁, 러시아-우크라 전쟁, 남중국해 갈등 → 각국 해군력 증강 필요성 확대
o NATO 회원국 포함, 방위비 GDP 대비 2% 이상 확보 움직임 확산
o 동남아·중남미까지 안보 리스크 확산 → 해군 현대화 프로젝트 본격화
2. 노후 함정 교체 사이클
o 지난 20~30년간 발주한 함정들의 교체 주기 도래
o 특히 ASEAN·LATAM 국가들은 노후 코르벳·프리깃 다수 보유
3. 조선업 구조적 변화
o 전통적으로 한국 조선업은 상선(컨테이너선, LNG선) 중심
o 하지만 상선 사이클은 변동성이 크고 경기 민감 → 방산은 장기 고정 수요 + 안정적 마진(8~15%)
o 조선소 포트폴리오 다변화를 통한 안정성 확보
4. 한국 조선소 경쟁력
o 규모·품질: 상선 세계 1위 경험 → 대형 수상함 제작 경쟁력
o 원가·납기: 유럽 경쟁사 대비 원가경쟁력 우위
o 레퍼런스: 인니, 태국, 필리핀 등 이미 구축한 수출 실적
o 서화백의그림놀이(@easobi)

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🏢 기업별 심화 분석

⚓ 한화오션 (OW, PT 140,000원)
• 포지셔닝: 잠수함 중심 글로벌 플레이어
• 강점: KSS-III 기술력, 동남아 수출 레퍼런스 → 캐나다·폴란드 등 선진국 프로젝트에서도 최종 후보군
• 2030E 실적 전망: 매출 11.9조원, 영업이익 1.27조원, OPM 10.7%
• 투자 관점: 단기 톱픽, 글로벌 잠수함 발주 촉매 가장 크다 🚀

🏗️ HD 현대중공업 (HHI, PT 660,000원)
• 포지셔닝: 대형 수상함·지원함 중심
• 강점: 공격적 증설, 글로벌 마케팅, 사우디 IMI 조선소 라이선스
• 2030E 실적 전망: 매출 8.7조원, 영업이익 8,050억원, OPM 9.3%
• 투자 관점: 중장기 톱픽, 해외 JV·라이선스 통한 장기 성장 기대

🛳️ HD 현대미포조선 (Mipo, PT 270,000원)
• 포지셔닝: 상선 비중 크지만, 중형 군수지원함/코르벳 시장 진출 가능성
• 강점: 그룹 내 시너지, 고성장 밸류에이션 프로파일
• 투자 관점: 직접적인 방산 수혜는 제한적이나 그룹 모멘텀 확산 시 수혜

🏢 HD 한국조선해양 (KSOE, PT 510,000원)
• 포지셔닝: 그룹 지배구조 플랫폼, 자회사 성장에 따른 지분가치 부각
• 강점: 저평가 밸류에이션, 외국인 수급 회복
• 투자 관점: 직접적 수혜는 제한적이나, 그룹 차원의 방산 성장성 리레이팅 가능

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📊 글로벌 해군 시장 구조 변화
• 과거: 유럽 방산 조선사 중심 → 고비용·저효율 구조
• 현재: 한국 조선소 진입으로 글로벌 경쟁 구도 재편
o 유럽: 기술 우위 있으나 생산능력·원가에서 한계
o 중국: 저가 수주 가능하나 신뢰·품질 이슈
o 한국: 원가+품질+납기 경쟁력 동시 보유, 글로벌 발주국 신뢰 확보
• 향후 10년: ASEAN·LATAM이 한국 조선소의 주요 성장축

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🔄 이번 보고서에서의 변화점
• 기존 대비 목표주가 대폭 상향(25~30% 업사이드)
• 한국 조선소의 글로벌 해군 시장 TAM을 정량적·구조적으로 최초 제시
• 단순 전망이 아닌 2030E 매출/이익 시나리오와 마진 가정(미 8%, ex-US 15%) 구체화
• 톱픽을 기간별로 구분 (단기=한화오션, 중장기=HHI) → 투자자 전략 차별화

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✅ 투자 체크리스트
• 촉매 요인
o 🇺🇸 미 해군 신규 발주/규제 명확화
o 🇨🇦 캐나다 잠수함 프로젝트 결과
o 🇵🇱 폴란드 Orka 잠수함 계약
o 🇹🇭 태국 프리깃 발주, 🇲🇾 MRSS 프로젝트 진전
• 리스크 요인
o 현지화 요건 강화 (특히 미 해군/유럽 시장)
o 유럽·중국 업체들의 경쟁 심화
o 프로젝트별 마진 편차 및 정치·외교적 변수

👉 결론적으로 이번 리포트는 한국 조선업이 단순 상선 사이클을 넘어, 글로벌 해군력 재편의 핵심 수혜 산업으로 부각되고 있음을 보여줍니다. 📈 특히 한화오션은 단기 수주 모멘텀, 현대중공업은 중장기 성장성이 돋보이며, 한국 전체 조선업계가 글로벌 방산 패러다임 전환의 주인공이 될 가능성을 시사합니다. 🚀⚓

간만에, GS에서 조선업종에 대한 인뎁스 자료가 나와서 소개해드립니다.

1. 산업 사이클 및 구조적 전망

1) 2021~2024년: 컨테이너선, LNG선 중심의 초과 수주로 조선업 호황

2) 2025~2028년: Earnings booming stage

• 신조선 발주량은 2022~23년 수준으로 후퇴하며 2024년 고점 대비 16% 감소 예상

• 글로벌 캐파가 제한적이어서 Forward Cover Years는 2.5년 이상 유지, 신조선 가격지수(Clarksons)는 2024년 189 → 2028년 166으로 12%만 하락

• 기존 고가 수주 물량 인도로 이익은 급증, 철강가격 하락(원가의 30%)도 수익성에 기여

• 2028년을 Earnings peak로 예상

3) 2029~2032년: Orderbooks regaining stage

• 2009~2012년 건조 선박이 20년 이상 노후화되며 교체 수요가 본격화

• IMO GHG, EU ETS, FuelEU Maritime 규제 강화로 친환경 대체 선박 수요 확대

• 신조선 발주량이 다시 증가하며 오더북·가격이 2024년 수준 회복

• 다만, 해당 시기 인도되는 물량은 2025~27년에 낮은 가격으로 계약된 것이 많아 마진은 축소

2. 수요 요인

• 총 예상 수요: 2025~2032년 동안 441mn CGT, 연간 55mn CGT / 1,540억 달러 규모

1) 세부 기여 요인

• 교체 수요: 48% (특히 탱커·벌커·가스선)

• 탈탄소 규제: 26% (IMO, EU 규제 충족 위한 대체 연료선박 필요)

• 무역 성장: 26% (컨테이너 물동량 확대)

2) 선종별 트렌드

• 2025~27년: 컨테이너선·소형 LNG선 중심 (USTR 수수료 면제 적용되는 소형선)

• 2028년 이후: 탱커·벌커 중심 교체 수요 급증

• 가스선: 탈탄소·무역 성장 양쪽 요인으로 지속적 수요 유지

3) 연료별 경쟁력

• 2028년까지는 기존 연료(VLSFO) 사용이 LNG 제외 대부분의 친환경 연료 대비 비용 우위

• 2035년에는 규제 강화로 친환경 연료선(LNG, 메탄올, 암모니아)이 운영비 측면에서 더 유리

3. 공급 및 캐파 전망

1) 글로벌 캐파

• 2025~27년 연평균 2% 증가 전망 (41mn CGT → 52mn CGT)

2) 증설 주체

• 중국 중심(신규 조선소 및 휴면 조선소 재가동), 한국·일본은 보수적

3) 공급 여력

• 2025~28년 수요가 캐파를 하회, 오더북 Forward Cover Years는 2.5년 이상 유지

4) 가격 사이클

• 2024년 Clarksons 신조선가 지수 189 → 2028년 166(저점)

• 2029년 이후 발주 증가로 170 이상 반등, 2032년 188 수준 회복 예상

4. 지역별 경쟁 구도

1) 중국 조선소

• 2025년 점유율 하락(65% → 44%)은 미국 항만 수수료 영향보다 캐파 과부족 때문

• Forward Cover Years 3.7배로 과잉 수주 상태 → 단기 수주 제한

• 2026년 이후 캐파 확충과 가격 경쟁력으로 점유율 회복 전망 (2030년 58%)

• 비용 구조에서 인건비·원자재 모두 글로벌 최저 수준

2) 한국 조선소

• LNG선 등 고부가가치 가스선에서 기술적 우위와 빠른 건조 속도 확보

• 미국과의 방위산업 협력(Ensuring Naval Readiness Act)으로 해군/MRO 발주 수혜 가능

• 2025년 시장 점유율 27% 유지 전망

3) 일본 조선소

• 벌커 중심의 포트폴리오 → 노후 교체 수요 확대 국면에서 상대적 수혜

• Namura Shipbuilding(7014.T) 대표 종목으로 강조

5. 밸류에이션 및 주가 동인

• 주가 결정 요인: 단순한 오더북 잔량보다 실제 이익 체력, 원가(특히 철강 가격), 효율성에 의해 좌우

1) 중국 Yangzijiang Shipbuilding

• 2026/27년 예상 이익이 컨센서스 대비 26~39% 상회

• 2026년 P/B 1.6배, ROE 30%, 배당수익률 7%로 글로벌 동종 대비 가장 매력적

• 2015~16년과 유사한 사이클: 오더북 감소로 주가 하락했으나, 고부가 선박 인도 기대감으로 반등

2) 한국 빅3(HHI, SHI, Hanwha Ocean)

• LNG선 강세와 미국 관련 수주로 안정적 성장 기대

3) 일본 Namura Shipbuilding

• 벌커 업황 개선의 직접 수혜주로 Buy 추천

[SK증권 조선 한승한] (shane.han@sks.co.kr/3773-9992)

▶️한수위: 삼성중공업도 미 해군 함정 모멘텀 있어요...

▪️신조선가지수 186.27pt(+0.06pt), 중고선가지수 185.76pt(+0.19pt) 기록

▪️프랑스 CMA-CGM은 중국 다롄조선중공업(DSIC)에 22,000-TEU급 LNG DF 컨테이너선 10척(확정 6척+옵션 4척)을 발주. 중국과 한국 조선소 간 $20m 이상의 선가 차이로 인해 중국에 최종 발주한 것으로 알려짐

▪️한화필리조선소는 한화쉬핑으로부터 존스법 적용 MR탱커 10척을 수주했으며, 첫 호선 인도는 ‘29년 예정. 계약 선가는 공개되지 않았으나, 과거 2015년에 필리조선소가 수주했던 존스법 적용 MR탱커의 선가는 당시 시장 선가 대비 4배 이상이었음. 이를 고려하면 현재 MR탱커 시장선가($48m~$49m)의 4배인 약 $200m에 가까울 것으로 추정됨

▪️삼성중공업은 지난 8월 26일, 한-미 정상회담 이후 MASGA 프로젝트의 일환으로 미국 비거 마린그룹(Vigor Marine Group)과 미 해군 군수지원함 MRO 등에 관한 MOU를 체결

▪️비거 마린그룹은 총 4개의 조선소(Vigor Harbor Island (Seattle), Vigor Swan Island (Portland), Vigor Marine CM San Diego, Vigor Marine MHI Norfolk)를 보유 [표 1]. 알래스카에 Vigor Ketchikan 야드가 있으나, 이는 보유가 아닌 운영계약을 통해 관리하는 시설로, ‘25년 11월 30일에 계약을 종료하면서 JAG Marine Group에 운영권 이전 예정

▪️이 중 중요한 야드는 2곳으로, Vigor Swan Island(Portland)는 비거 마린그룹의 본거지이자 서부 해안 최대 드라이도크를 보유하고 있으며, 대형 MRO, 함정 현대화 개조, 군수지원함 선체 블록 제작 등의 사업을 수행하고 있음. Vigor Marine CM(San Diego)는 미 7함대 전투함(DDG, LCS 등)의 정비 거점 조선소로, 소/중 규모 Scope의 MRO(ex. DSRA, CMAV 등) 사업을 주력으로 수행하고 있음

▪️미 해군 건조 프로그램에 주계약자(Prime Contractor)가 되기 위해선 미 해군 해상체계사령부인 NAVSEA(Naval Sea System Command)로부터 ‘NAVSEA Level 1 Material Certification’을 취득해야 미 해군 군함 건조 Prime Contractor로서 수주가 가능

▪️Vigor는 신조에 대한 Lv.1 자격은 없으나, MRO 자격은 보유하고 있음. 따라서 [표 2]와 같이 미 해군의 구축함, 연안전투함, 순양함, 그리고 MSC의 보급함 및 병원선 등의 MRO 트랙레코드를 보유. 미 해군 함정 신조 경험은 없으나, Prime Contractor인 NASSCO가 하도급을 준 군수지원함 2척의 대형 선체 블록 제작 트랙레코드를 보유하고 있음

▪️Vigor의 주요 야드인 Vigor Swan Island(Portland)와 Vigor Marine CM(San Diego)는 대형 군수지원함 블록 제작 및 MRO에 적합한 조선소들이며, NASSCO가 위치한 캘리포니아 샌디에이고와 같은 서부 연안에 위치해 있어 일주일 내 바지선/해상 운송으로 블록을 보낼 수 있는 지리적 근접성을 보유 [그림 1]

▪️따라서 만약 삼성중공업이 미국 내 함정 건조를 위한 조선소 인수까지 염두하고 있다면, NASSCO가 가장 적합한 매물일 것이며, Vigor과의 하도급 계약을 통해 시너지를 극대화할 수 있을 것. 전투함보단 상선에 가까운 군수지원함 특성상 삼성중공업의 상선 건조 역량을 기반으로 군수지원함 MRO 및 선체 블록 제작 역량 극대화는 충분히 가능

▪️MASGA 프로젝트는 이제 시작으로, 조선 3사의 미국 조선소와의 협력에 더해 인수를 위한 움직임은 점진적으로 가시화될 것이며, 이는 멀티플 확장에 따른 주가 상승으로 이어질 것을 전망. 조선업 비중확대(Overweight) 의견 유지

▶️보고서 원문: https://buly.kr/5q7sz8p

SK증권 조선 한승한 텔레그램 채널 :https://news.1rj.ru/str/SKSCyclical

SK증권 리서치 텔레그램 채널 : https://news.1rj.ru/str/sksresearch

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Platforms in fashion — K-biotech duo: Perfect fit for evergreening
(29 Aug 2025, CLSA Korea Healthcare)
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핵심 요약 🔎
• 빅파마의 특허만료(특허절벽) 대응이 플랫폼 기반 에버그리닝으로 이동.
• 한국 바이오 중 플랫폼 기업 선호 강화: 단일 자산 대비 R&D 효율·리스크 분산·반복 라이선싱 가능.
• 투자의견 개시:
o LigaChem(141080 KQ): High-Conviction Outperform, TP ₩200,000(+35%)
o Alteogen(196170 KQ): Outperform, TP ₩580,000(+31%)
• 선호도: 포트폴리오 다변화와 촉매가 더 많은 LigaChem 우위.
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투자 포인트 💡
• 플랫폼의 힘: 하나의 코어 기술로 다수 파이프라인 창출 → 개발기간 단축, 성공확률 분산, 반복적인 기술이전(Upfront+Milestone+로열티) 창출.
• 정책 순풍:
o 美 IRA 메디케어 약가협상 확대(2026~)로 혁신 상업창구 단축 → 조기 LCM·진짜 개선 필요성↑.
o FDA 교차대체(Interchangeability) 완화 가이드 초안(2024) → 바이오시밀러 침투 가속 → 오리지널사 LCM 조기화. 서화백의그림놀이(@easobi)
• 케이스 스터디: J&J ‘Darzalex’의 IV→SC 전환(Halozyme)로 투여시간 수시간→수분 단축, SC 특허로 독점 연장.
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톱픽 ① LigaChem (ConjuALL, ADC 고도화) 🧪
• 핵심: 링크커-페이로드 조합으로 효능↑/독성↓ 설계 가능한 ADC 플랫폼.
• 상용화 로드맵: LCB14, 2026년 중국 출시 예상(파트너主).
• 수익성 프레임: 플랫폼 라이선싱 다변화로 중장기 OPM 80%+ 잠재.
• 리스크: 중국발 ADC 경쟁 심화.
• 밸류 지표(요약): 26/27CL P/S 21.1x/17.5x, OPM -5.8%/0.2%. (프리미엄 멀티플은 플랫폼 스케일러빌리티 반영)
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톱픽 ② Alteogen (ALT-B4, IV→SC 전환) 💉
• 핵심: ALT-B4로 정맥주사(IV)→피하주사(SC) 전환, 환자편의·처치효율↑ → 에버그리닝 실체 제공.
• 파이프라인 촉매: Keytruda SC(ALT-B4) 2025년 4Q 美 출시 예상.
• 파트너십: MSD, J&J, Daiichi Sankyo, AZ 등 글로벌 검증.
• 리스크: Halozyme와 특허 분쟁 가능성.
• 밸류 지표(요약): 26/27CL P/S 39.0x/25.8x, OPM 85.2%/86.7%.
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왜 지금 K-플랫폼인가? 📈
• 특허절벽 심화: 2027년까지 US$1,500억 매출 위험 추정, 2031년 특허보호 매출 비중 **23%**로 저하 전망.
• 전략 전환: 전통적 특허증식은 법적 취약·임상개선 미흡 시 무력화 → 플랫폼 통합형 LCM(SC 전환, ADC 고도화, 공정특허) 부상.
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이전 의견 대비 변경점 📝
• 신규 커버리지 개시로 과거 의견 없음. 단, 본 보고서에서 LigaChem 우선 선호 및 **양사 고멀티플 정당화(라이선싱·마진 구조)**를 명시.
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체크리스트 ✅
• (Catalyst) Keytruda SC 출시 시점(’25 4Q 美), LCB14 中 상업화(’26)
• (리스크) 특허분쟁(ALT-B4), ADC 경쟁 심화(LigaChem)
• (정책) IRA 약가협상 확대 및 FDA 대체성 완화 진행상황 모니터.
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결론: 플랫폼=에버그리닝의 핵심 도구. 한국 대표 듀오 LigaChem(최선호)·**Alteogen(유망)**에 대한 우호적 업종 시각 유효.

09/01한국 지수 하락 요인

한국 수출입 통계에서 수출은 5.8%에서 1.3% 증가로 둔화(예상 +2.3%). 수입은 0.7% 증가에서 4.0% 감소로 전환(예상 -2.5%). 대체로 미국의 관세 부과로 인해 대 미 수출이 12% 감소하는 등 전반적인 수출 위축이 진행된 점이 특징. 한국 산업의 특성상 수출 둔화는 향후 기업 실적에 대한 불안요인으로 작용해 주식시장에 부담으로 작용할 것으로 판단.

이런 가운데 지난 금요일 미국 상무부가 인텔, 삼성전자, SK 하이닉스의 중국 법인에 대한 규제를 강화를 발표해 관련 종목을 중심으로 외국인의 매물 출회되고 있는 점도 장 초반 한국 증시 특징. 한편, 우크라이나 전쟁에 대해 독일 총리가 우크라이나 종전에 대한 환상이 없고 장기화에 대비하고 있다고 주장하자 이를 빌미로 방위 업종의 강세를 보인 점도 특징.

시장은 미국의 관세로 인한 글로벌 경기 위축 우려가 부각되고 있는 가운데 미-중 갈등 우려와 우크라이나 이슈 등을 토대로 개별 테마 중심으로 매매가 이어지고 있다는 점을 이어가고 있음. 당분간 관세 이슈, 베네수엘라와 우크라이나 문제, 고용보고서 결과 등으로 인한 적극적인 매매 보다는 종목 장세가 진행될 것으로 판단.