헤지펀드들이 새로운 수익원을 찾아 원자재 시장에 대거 투자하고 있다

https://www.ft.com/content/598c3bfc-008c-438f-837c-f7ec73a993f6

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2025년 12월 15일 매크로 데일리

세줄요약

(1) 한은이 1월부터 대출채권 담보 긴급여신 제도를 시행합니다.

(2) 일본은행이 이번 사이클에서 기준금리를 1% 이상으로 올릴 것으로 전해졌습니다.

(3) 브로드컴이 AI 마진율에 대한 우려를 촉발시키며 미 증시가 테크를 중심으로 내렸습니다.

K200 야간선물 등락률, -2.38% (오전 6시 기준)

1개월 NDF 환율 1,472.73원 (-5.07원)
테더 1,497.00원

자세히 보기

rafikiresearch.blogspot.com
t.me/rafikiresearch

12/15~19 주간 이슈 점검: 고용보고서 등 경제지표, 마이크론 실적

연준은 지난 FOMC에서 기준금리를 25bp 인하 했으나, 성명서를 통해 향후 기계적인 금리 인하는 없을 것임을 시사. 이는 시장이 기대했던 것보다 금리 인하 속도가 늦어질 수 있음을 의미하며, 리스크 관리 차원의 '보험성 인하'가 종료되고 철저한 데이터 의존 모드로 복귀했음을 나타냄. 금리 전망을 통해 2026년 금리 인하 횟수가 단 1회로 축소된 점도 이러한 정책 기조 변화를 뒷받침. 결국 연준은 서두르지 않겠다는 의지로 표명

한편, 연준은 2026년 GDP 성장률 전망치를 기존 1.8%에서 2.3%로 대폭 상향 조정하며 미국 경제의 견고함을 시사. 이는 (고소득층의) 견조한 소비 지출과 AI 기업들의 투자가 성장을 견인할 것이라는 주장. 이런 가운데 파월 연준 의장은 월평균 4만 건의 고용 증가가 보고되었으나, 이는 과대 계상된 것으로 보이며 실제로는 월평균 2만 건 감소했을 가능성이 있다고 언급. 이는 경제가 성장하는 가운데서도 노동 시장의 질은 악화되고 있음을 시사.

연준의 정책 가이던스가 사라진 현재, 향후 금리 경로는 전적으로 발표될 경제지표에 달려 있음. 시장이 기대하는 2~3회의 추가 인하가 현실화되려면 1) 실업률의 상승 확대 또는 2) 물가 안정의 지속이 확인되어야 함. 16일(화) 있는 11월 고용보고서가 발표되는데 파월 의장의 우려가 실제 데이터로 확인되는지가 핵심. 더불어 시장 일각에서는 실업률이 4.6%를 넘어서야 금리인하 기조가 살아날 수있다고 평가하고 있어 이 또한 주목. 이날 소매판매 (9월/10월 지연분)도 발표되는 데 소비가 예상보다 강력하다면 연준은 인플레이션 재점화 우려로 금리 인하를 늦출 명분이 있어 이 또한 주목

더불어 18일(목) 있을 11월 소비자물가지수도 중요. 클리블랜드 연은의 NowCasting에 따르면 헤드라인 CPI는 전월 대비 2.99%로 소폭 상승하고, 근원 CPI는 2.95%로 소폭 둔화될 것으로 예상돼 여전히 높은 수준을 보일 것으로 판단. 이러한 지표 결과가 약화된 연준의 금리인하 기대를 재 부각 시킬지, 아니면 좀 더 늦출 지 지켜볼 필요가 있음


한편, 지난 12일 Dell이 메모리 반도체 가격 급등을 이유로 제품 가격 인상을 발표한 것은, 반도체 시장이 과거 2017년 서버 슈퍼 사이클과 유사한 호황기에 진입했음을 알리는 강력한 신호. 다만 당시가 폭발적인 수요가 이끈 사이클이었다면, 현재는 주요 제조사들이 HBM 생산에 집중하느라 범용 메모리(DDR5, NAND) 생산 여력이 줄어든 '공급 주도형' 상승장이라는 점에서 차이가 있음. 이는 한정된 생산 라인을 수익성이 높은 HBM에 할당함에 따라 발생한 구조적인 공급 부족 현상으로 해석

이러한 흐름은 역설적으로 HBM 중심의 성장이 꺾이지 않고 더욱 강화되고 있음을 방증. HBM은 일반 DRAM 대비 웨이퍼 소모량이 3배 이상 많고 공정 난이도가 높아, AI 수요가 강할수록 범용 메모리 공급은 더욱 타이트해질 수밖에 없는 구조. 따라서 시장은 AI 반도체와 일반 반도체 간의 양극화가 심화되는 가운데, 메모리 기업들은 '가격 결정권'을 쥔 공급자 우위 시장에서 구조적인 이익 성장을 누릴 것으로 전망.

이에 따라 오는 17일(수) 예정된 마이크론의 실적 발표는 이러한 반도체 슈퍼 사이클을 숫자로 확인하는 과정이 진행될 것으로 판단. 그렇기 때문에 마이크론의 실적 호조는 기본 전제이며 특히 마진율도 높아져야 됨. 이러면서 실적 발표에서 주목할 부분은 1) 평균판매단가(ASP) 급등이 진행되는지 2) HBM 할당 규모와 그로인해 감소한 DRAM 등의 생산량은 몇 %인지 3) PC/모바일 고객사들의 재고 레벨은 건전한지 등. 만약 칩 가격의 급등과 하드웨어 기업들의 가격 인상, 그리고 그로 인한 수요 둔화, 결국은 재고 증가로 진행돼 왔던 과거 사이클에 대한 우려를 조금이라도 시사하는 내용이 있다면 변동성 확대는 불가피.

결국 시장 기대를 크게 상회할 것으로 예상되는 마이크론의 실적 결과는 최근 유입되는 하드웨어 기업들의 수익성, 효율성 등을 자극할지, 반도체 산업의 현재 상황은 사이클상 어디에 위치해 있는지 많은 투자회사들은 평가하며 변화를 보일 것으로 판단


*주간 주요 일정

12/15(월)
일본: 단칸지수
중국: 산업생산, 소매판매, 고정자산투자, 실업률
미국: 뉴욕주 제조업지수, 주택시장지수
파생: CME 외환시장 만기
발언: 마이런 연준 이사, 윌리엄스 총재

12/16(화)
독일, 영국, 유로존, 미국: 제조업, 서비스업 PMI
독일: ZEW 경기기대지수
미국: 고용보고서(11월), ADP주간고용, 소매판매(9, 10월),
장후 실적: 레나(LEN)


12/17(수)
영국: 소비자물가지수
독일 Ifo 기업환경지수
유로존: 소비자물가지수
채권: 미국 20년물 국채 입찰
연설: 윌리엄스 총재, 보스틱 총재
장전 실적: 제너럴 밀스(GIS)
장후 실적: 마이크론(MU)


12/18(목)
미국: 소비자물가지수(10월 생략, 11월), 고용동향지수, 전자상거래 매출(3Q), 필라델피아 연은지수
은행: 영국 BOE 통화정책회의, 유로존 ECB 통화정책회의
발언: 베일리 BOE 총재, 라가르드 ECB 총재
장전 실적: 엑센추이(ACN), 신타스(CTAS), 다든 레스토랑(DRI), 카맥스(KMX)
장후 실적: 나이키(NKE), 페덱스(FDX), KB홈(KBH)


12/19(금)
한국: 생산자물가지수
일본: 소비자물가지수
영국: 소매판매
미국: 기존주택판매, 소비자 심리지수
은행: 일본 BOJ 통화정책회의
파생: 미국 선물옵션만기일
장전 실적: 페이첵스(PAYX), 카니발(CCL), 콘아그라브랜즈(CAG)

12/20(토)
은행: 중국 LPR 금리결정

격동의 한주였습니다

엔비디아(-4.1%), 알파벳(-3.7%), 브로드컴(-7.8%), 메타(-4.3%) 등 AI 섹터 대형주들이 크게 조정왔고 주간 상승률 하위 종목만 봐도 블룸에너지(-20.3%), 크레도(-18.3%), 오클로(-16.5%), 버티브(-14.7%), 마벨(-14.6%), 오라클(-12.7%), 코어위브(-11.0%), 네비우스(-10.6%), 아이렌(-10.2%), 샌디스크(-9.8%) 등 AI 밸류체인이 전방위적으로 과매도가 나왔습니다. GE버노바 마저도 가이던스 상향 조정으로 15% 갭상했음에도 이를 부분적으로 메우며 6.4%로 한주를 마감했습니다. 강력한 섹터 로테이션 흐름이 나오는 상황입니다. 실제로 금융, 헬스케어, 인더스트리얼, 소비재 섹터의 주요 대형 종목들은 주가가 상승했습니다.

사실 오라클이 제일 큰 문제였는데요. 현금흐름 대비 과감한 CAPEX를 집행하면서 "지르고 보자"는 경영진의 판단에 시장이 크게 실망했습니다. 오라클의 부채 발행, 즉 신용 리스크에 대한 우려도 있으나 지금은 테일리스크를 따지기 보다 눈 앞에 보이는 고객계약지표(RPO)의 문제점이 더 크게 부각되는 느낌입니다. 고객의 계약이 언제 이행할 수 있는지, 취소될 우려는 없는지, 취소된다면 안전장치는 있는지 등 여러 관점에서 균열을 살피는 중입니다. 계약취소는 이번 주 페르미(FRMI)의 사태에서 잘 드러나기도 했습니다.

즉, AI버블 반대 논리에서 펼치던 "멀티플(Fwd P/E)만큼 펀더멘털(EPS) 전망치도 오른다"가 무의미해졌습니다. EPS 추정 자체도 낙관적인 시나리오로 구성돼 있기 때문이죠. 제일 무서운 건 펀더멘털 전망 하향으로 센티멘트적 요소인 멀티플이 더 크게 하락한다는 것입니다. 섹터 로테이션을 일회성으로 그치기 어려운 이유이기도 합니다. 실제로 월스트리트도 종목 커버리지를 Non-AI로 확장하고 있어 섹터 로테이션에 더 힘을 실을 전망입니다. (그럼에도 메모리 산업의 구조적인 가격결정력 상승역학 등 AI 섹터의 반등요인은 여전히 잔재하기 때문에 포트폴리오상 익스포져를 유지하되 이전만큼 믹스를 크게 확대하기 어려운 국면이라는 게 제 생각)

S&P500 map


①AI 랠리 급락

반도체 : 엔비디아 -3%, 브로드컴 -11%, 마이크론 -7%, 샌디스크 -15%

전력망 : 콘스텔레이션 에너지 -7%, 뉴스케일파워 -14%, 오클로 -15%, 블룸에너지 -13%, 페르미 -34%


②테슬라 +3%, 리비안 +12%


③방어주 성격의 헬스케어, 방산주 선방

소비재는 필수소비재, 경기소비재 모두 강세

[다올 시황 김지현]
★ 12/15 Weekly 증시 코멘트
 
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이번주 관전 포인트


1. 11월 고용, CPI 발표
16일(화)
11월 비농업부분 고용 예상 5.0만명, 9월 11.9만명
11월 실업률 예상 4.4%, 9월 4.4%
10월 소매판매 MoM 예상 0.2%, 9월 0.2%
18일(목)
11월 소비자물가지수 YoY 예상 3.1%, 9월 3.0%
11월 근원 소비자물가지수 YoY 예상 3.0%, 9월 3.0%

FOMC 이후 처음으로 확인하는 지표로, 물가 둔화, 고용 둔화 확인될 시 1월 금리인하 기대감 부각 가능. 차기 연준의장 후보인 케빈 해셋은 FOMC 이전 대통령의 요구보다 올바른 정책 결정이 우선이며, 인플레이션이 4%인 상황에서 금리를 내릴 수 없다고 언급. 관세 영향은 일회성 상승에 불과하다는 파월 의장의 발언까지 감안했을때 물가 3% 내외까지는 금리인하 기대감 유입될 수 있는 환경.


2. 17일(수) 미장 마감 후 마이크론 실적발표
지난주 다우 1.05% vs 나스닥 -1.62%, S&P500 -0.63%, 필라델피아 반도체지수 -3.58%. 금리인하로 경기민감주와 중소형주 강세 보였으나 기술주는 소외. 오라클(분기 자본지출 급증, 2026년 전체 자본지출 전망치 상향 및 매출 전망치는 유지), 브로드컴(AI 부문 매출 대비 총이익률 부진) 실적 여파, 중국의 엔비디아 H200 반도체 수입거부 등 이슈에 더 민감하게 반응.

섹터 로테이션은 마이크론 실적 전후가 변곡점으로, 지난주 대비 기술주 매수세 선제적으로 유입될 가능성. 마이크론 매출 컨센서스 126억 달러, EPS 컨센서스 3.81달러. UBS는 HBM 매출총이익률 62%, 범용 D램 이익률 67%로 범용 D램이 역전할 것으로 예상.


3. BOJ 금리 인상과 원화 약세
19일(금) BOJ 통화정책회의 예정. 올해 1월 0.5%로 기준금리를 인상한 이후 6차례 연속 동결로 12월 회의에서 인상 가능성 주시. 12월 1일 미 증시 급락은 우에다 가즈오 일본은행 총재가 금리 인상 여지를 시사하는 발언 이후 부각된 엔캐리 트레이드 청산 우려 때문. 현재 원화 대비 엔화는 지속적으로 약세 보이고 있으나 BOJ 금리인상 시 엔화 강세 전환 및 원화 추가 약세 요인될 수 있음.

● 금주 주목 포인트

① 미국 고용 지표
② 일본 BOJ 회의(12/19, 정오경)
③ 유로존 ECB 회의(12/18, 오후 10시 15분)
④ 영국 BOE 회의(12/18, 오후 9시)
⑤ 미국, 유로존, 영국, 일본 제조업 PMI
⑥ 유로존, 영국, 일본 CPI
⑦ 미국 기업 실적 - 레나, 마이크론 테크놀로지, 나이키 등

<🇺🇸미국 주간 경제지표 및 연준 일정>

(월) 22:30 뉴욕 제조업 지수

(화) 22:15 ADP 주간 고용
22:30 10,11월 비농업 고용
(10월 실업률 데이터 발표 X)
22:30 10월 소매판매
22:30 뉴욕 연준 서비스업
23:45 S&P 글로벌 PMI

(수) 주요 경제지표 발표 없음

(목) 22:30 신규 실업수당 청구건수
22:30 11월 CPI(10월은 취소)
22:30 필라델피아 연준 경기 전망

(금) 01:00 캔자스시티 제조업 활동
20:00 블룸버그 12월 미국 서베이

(토) 00:00 미시간대 기대인플레
01:00 캔자스시티 연준 서비스업

** 연준 발언 스케줄 (한국시간)

12/15
23:30 미란 이사

12/16
00:30 윌리엄스 총재
01:00 미란 이사 (CNBC)

12/17
22:15 월러 이사
23:05 윌리엄스 총재

12/18
02:30 보스틱 총재

# 12월 FOMC 점도표 Cheat Sheet

마이런 열심히 잘하고 있구먼 👏👏

» 급격히 줄어든 차기 연준의장 베팅 확률. 인터뷰 이후 케빈 해셋 NEC 위원장(하락)과 케빈 워시 전 연준 이사(상승) 간의 격차가 크게 좁혀진 모습 [Polymarket]

정치 리스크가 2026년에도 다시 주요 변수로 작용할 조짐

"트럼프, 바이든 데자뷔인줄" 취임 1년새 고령 논란·지지율 뚝
- 백악관 복귀 1년 앞두고 건강 약화·고물가 논란 직면
https://n.news.naver.com/article/001/0015795303?sid=104

투자자들의 비관론은 종종 지나치지만, 시장 버블에 대한 우려는 정확할 수 있다

“버블에 대한 우려가 널리 퍼져 있으면 버블은 생기지 않는다”는 생각은 자기기만에 가깝다. 실제로 역사적으로 시장의 버블은, 많은 전문가와 투자자가 이미 버블을 걱정하고 있을 때도 반복해서 형성돼 왔다.

대표적 사례가 글로벌 금융위기 이전의 주택시장이다. 흔히 주택 버블은 붕괴 이후에야 인식됐다고 생각하지만, 데이터는 다르다. ‘주택 버블(housing bubble)’이라는 검색어에 대한 관심은 2006년에 정점을 찍었고, 이는 케이스-실러 주택가격지수가 위기 전 최고치를 기록한 시점과 겹친다. 주택시장이 실제로 붕괴한 것은 그로부터 2년 뒤인 2008년이었다.

닷컴 버블도 마찬가지다. 구글 트렌드 같은 자료는 없지만, 투자 뉴스레터 업계를 추적해온 필자의 경험에 따르면 2000년 3월 기술주 정점 이전부터 시장 버블에 대한 우려는 이미 광범위했다.

물론 반론도 있다. 충분히 많은 투자자가 버블을 우려한다면, 매도가 늘어나 가격 상승을 억제해 버블 자체가 형성되지 않는 것 아니냐는 주장이다. 그러나 이 논리에는 결정적 결함이 있다.

많은 투자자는 자산이 버블일 수 있다는 사실을 인식하면서도 투자를 계속한다. 비합리적으로 보이는 이 행동은 “버블이 터지기 직전에 빠져나올 수 있다”는 자기 확신으로 정당화된다. 자산이 과대평가됐다는 것을 알면서도, 더 비싼 가격에 사줄 ‘더 큰 바보’를 찾을 수 있다고 믿는 것이다. 이른바 ‘더 큰 바보 이론(Greater Fool Theory)’이다.

17세기 네덜란드 튤립 투기 열풍에서 정점 직전에 튤립을 산 사람을 두고, 그는 분명 자신을 천재라고 생각했을 것이라는 농담이 있다. 하지만 정의상 모두가 천재일 수는 없다.

주식시장이 지금 버블인지 아닌지를 확실히 아는 방법은 없다. 다만 분명한 점은 하나다. 많은 사람이 버블을 걱정하고 있다는 사실만으로, 시장이 버블이 아니라는 결론을 내려서는 안 된다는 것이다.


https://www.marketwatch.com/story/investors-bearishness-is-often-overdone-but-their-bubble-fears-may-be-spot-on-1bb9f876

#버블

🔹목표주가와 현재 주가 간 괴리율(상승 여력)이 큰 S&P 500 상위 10개 종목

» 1위는 Trade Desk. 현재가 37.02달러로 목표가 60달러 대비 62.1%의 가장 높은 상승 여력을 보유

» 2위는 50.9% 괴리율의 Oracle. 3위는 Coinbase로 48.7%의 상승 잠재력이 있는 것으로 집계

» 소프트웨어 및 데이터 관련 종목인 Datadog이 46.4%, Tyler Technologies은 45.5%로 상위권에 함께 자리

» 미디어 및 콘텐츠 분야에서는 News Corp이 45.6%, Netflix가 42.7%의 상승 여력을 보유한 것으로 평가

» 이외에도 CoStar Group 43.0%, Boston Scientific 41.7%, PG&E 41.6%가 상위 10위권에 포함

» 전반적으로 소프트웨어, 클라우드, 미디어 섹터의 종목들이 목표주가 대비 저평가되어 있다는 애널리스트들의 컨센서스가 반영된 것으로 분석

🔹목표주가와 현재 주가 간 괴리율(하락 위험)이 큰 S&P 500 하위 10개 종목

» 1위는 Albemarle. 현재 주가 134.59달러가 목표가 110달러를 크게 상회하여 -18.3%의 가장 큰 괴리율을 기록

» 2위는 -15.7% 괴리율의 Expeditors. 3위는 Southwest Airlines으로 -14.1%의 하락 위험이 있는 것으로 집계

» 운송 및 물류 관련 기업인 J.B. Hunt가 -13.1%를 기록하며 하위권(고평가 영역)에 포진

» 미디어 기업인 Warner Bros. Discovery는 -11.8%, 금융 대장주인 Goldman Sachs는 -9.3%의 괴리율 존재

» 이외에도 Seagate -7.4%, Target -6.2%, Centene -6.1%, American Express -5.9%가 포함

» 전반적으로 운송, 원자재(리튬), 금융 등 경기 민감주들이 애널리스트들의 목표주가를 초과 달성한 상태인 것으로 분석

GS's Garrett, 금요일 하락에도 반응이 없었던 Vix 의 의미

- 이번주는 연말을 앞둔 옵션 만기 주간이자 NFP 주간이라는 점에서 시장에 동시에 여러 신호가 교차하고 있음. 기술주에서의 로테이션이 계속되면서, 지수의 수급 쿠션이 얇아져, 연말에 지수가 쉽게 흔들릴 수 있음. 

- 금융주 웹세미나가 예정되어 있고, 스트리트 전반의 2026년 전망이 금융주 아웃퍼포먼스를 공통적으로 제시하고 있다는 점에서 해당 세션에 대한 관심도 역시 매우 높을 것. 전반적으로는 지수 변동성이 개별 종목의 움직임을 계속 가리고 있으며, 내재 변동성은 현물 대비 지속적으로 언더퍼폼하는 환경이 이어지고 있음. 

- 연말 서베이 결과에서는 여전히 주식에 대해선 강세, 금에 대해서는 매우 강한 강세 컨센서스가 유지되고 있으며, 이러한 복합적인 환경 속에서 연말을 대비한 사전 준비가 필요한 시점이 되었음.

- 주식 시장은 6주 연속 상승 흐름을 이어왔지만, 포지셔닝은 공격적 FOMO 국면이 아니라 여전히 방어적 기울기를 유지한 상태에서의 리스크 관리형 롱 포지션에 가까움. 

- 지난 주에는 헬스케어, 유틸리티, 금융주가 매수된 반면 TMT, 에너지, 소비재가 상대적으로 매도되었는데, 이는 시장이 무작정 추격 매수에 나서고 있다기보다는 사이클에 대한 신뢰는 유지하되 변동성에 대비한 조정 국면으로 해석됨. 그럼에도 불구하고 2026년을 향한 전략적 관점에서는 여전히 경기민감주를 선호하고 있음.

- 개별 종목 차원에서는 기술주에 대한 신뢰가 구조적으로 약화된 상태. 시가총액 기준 세계 최대 수준의 두 기술 기업이 실적 발표 이후 하루 만에 약 11%씩 급락했음에도 불구하고, 시장 전체는 놀랄 만큼 조용하게 반응했음. 이는 개별 대형 기술주 충격이 더 이상 시장 전체 변동성으로 확산되지 않는 환경임을 시사. 

- 반면 금융 섹터는 최근 13주 중 10주에서 순매수 흐름이 나타났으며, GS의 금융 컨퍼런스에서도 금융 섹터에 대한 긍정적 시각이 재확인되었음.

- 파생상품 시장에서는 ‘트레이드’가 아니라 ‘베팅’에 가까운 거래 구조가 점점 심화되고 있음. 현재 S&P500 일일 옵션 거래 중 만기 1개월을 초과하는 비중이 10%에도 미치지 못하고 있으며, 0DTE 옵션을 맞히는 것에 대한 단기적 흥분이 일상적인 거래를 지배하고 있음. 

- 동시에 2026년을 향해 ‘주식 선택(stock picker)의 시장’이 도래하고 있음. 해방일 이후 실현 상관계수는 역사적으로 매우 낮은 수준에 머물러 있으며, 투자 판단보다 트레이딩이 더 어려워진 환경이 형성되었음. 개별 종목과 팩터의 변동성은 크게 움직이고 있지만, 지수 변동성은 이를 거의 반영하지 않고 있어 지수라는 포장(wrapper)이 개별 종목의 큰 움직임을 계속 가리고 있는 상태임.

- 변동성 측면에서는 최근 금요일 매도 국면에서도 변동성이 이례적으로 반응하지 않음. S&P500이 하루에 100bp 하락했음에도 불구하고, 1월물 VIX는 오히려 하락했으며, GS의 델타 조정 VIX 기준으로는 거의 1볼(vol) 가까운 언더퍼포먼스가 발생했음. 이는 변동성 시장이 여전히 공급 우위이며, 하방 리스크에 대한 가격 책정이 부족한 상태임을 시사함.

- 설문조사 결과에서는 연말 이후에 대한 투자자들의 낙관적 시각이 여전히 강함이 확인됨. 응답자의 약 3분의 2는 내년 말 S&P500이 7,000을 상회할 것으로 예상했으며, 가장 선호되는 숏 포지션은 여전히 달러, 가장 선호되는 롱 포지션은 선진국 주식이었고 그 다음이 금이었음.

- 거시 이벤트 측면에서는 화요일 예정된 비농업고용(NFP)이 단기 핵심 변수로 제시됨. 골드만삭스는 10월 NFP가 1만 명 증가(민간 7만), 11월은 5만5천 명 증가(민간 5만)로 추정하고 있으며, 실업률은 11월에 4.5%로 소폭 상승했을 가능성을 제시했음. 이러한 고용 둔화는 연준 정책 경로에 중요한 영향을 줄 수 있는 변수로, 연말 시장의 단기 변동성을 촉발할 수 있는 촉매가 될 수 있음.

-오라클이 시장 예상치에 못 미치는 분기 실적을 발표한 후, 블룸버그 통신은 오라클이 OpenAI를 위한 일부 대규모 데이터 센터 완공 시점을 인력 및 자재 부족으로 인해 2027년에서 2028년으로 연기했다고 보도. 이 소식에 오라클 주가는 -4.5% 하락

-단, 오라클은 블룸버그의 보도 내용을 부인. "계약상의 의무를 충족하는 데 필요한 어떤 부지에서도 지연은 없었으며, 모든 단계가 예정대로 진행 중"이라고 공식적으로 해명

-오라클은 OpenAI를 위한 첫 번째 데이터 센터인 텍사스 애빌린 시설은 예정대로 진행 중이며, 이미 96,000개 이상의 엔비디아 칩이 납품되었다고 밝힘. 이 프로젝트는 오라클이 OpenAI의 AI 모델 훈련 및 실행을 위한 컴퓨팅 파워를 공급하는 3,000억 달러 규모의 계약의 일환

https://timesofindia.indiatimes.com/technology/tech-news/report-says-oracle-delays-some-data-centres-for-chatgpt-maker-openai-tech-giant-denies-we-have-a/articleshow/125947544.cms

오라클, 무리수 속의 유리수 $ORCL

긍정과 부정 요인 하나씩만 집어보겠습니다. 일단 긍정 요인은 CAPEX 집행 이후 즉시 매출을 내고 마진(GPM)을 빠르게 잡을 수 있다는 점입니다. 그 비결은 2가지인데, 일단 고객 계약을 수락하기 전에 사용목적, 공급망, 수익성 등 모든 요인을 매우 엄격하게 검토한다는 점입니다. 이를 통해 인프라 용량 확장 이후 고객에게 인도하고 즉시 가동률을 끌어 올려 즉시 매출을 내고 불과 몇달 안에 GPM을 30~40% 수준으로 맞출 수 있다고 합니다. 또다른 비결은 데이터센터 구축의 극후반에 장비 구매를 실시해 CAPEX 집행을 최대한 늦추는 일종의 꼼수 덕분입니다. 데이터센터 토지, 부지 등은 리스로 지불해 운영비용으로 처리하고, 핵심 장비만 CAPEX로 처리하는 점도 강조했습니다. 다만 이같은 회계처리는 모든 하이퍼스케일러가 다 채택하는 전략이기 때문에 딱히 차별화 요인은 아닙니다.

부정 요인은 cRPO에 대한 언급이 없다는 것입니다. cRPO는 RPO 중에서 12개월 내 매출로 전환되는 이행의무입니다. 엄격한 규율로 고객과 계약한다면서 cRPO 추정치는 왜 공개 못하는지 의문입니다. 다만 cRPO의 YoY %는 40%라고 언급했습니다. 직전 분기에는 cRPO 관련 수치조차 제시하지 않았습니다. 그러나 중요한 것은 cRPO의 절대적인 액수와 비중입니다. 그래야 RPO가 5~10년짜리 장기이행의무로만 구성돼 있는지 파악 가능하기 때문입니다. 이전에 AI Infra GPM 미언급 사태도 그렇고 오라클 경영진이 계속 불투명하게 의사소통하는 현상이 지속되고 있습니다.

[요약] 오라클, 4Q25 어닝콜

Q. RPO
= 3Q 잔여계약의무(RPO)는 $52.33B, YoY 433%. 메타, 엔비디아 등과 계약으로 $68B 추가. 향후 12개월 내 인식될 RPO(cRPO)는 YoY 40% 증가(액수는 언급 없음)

Q. Capa
= 용량확장 가속화로 400MW 가까운 데이터센터 용량을 고객에게 인도 완료(ex. AMD MI355 인프라 용량 제공 시작). GB200 96,000개 이상 설치된 텍사스주 애빌린, 클러스터가 순조롭게 공사가 진행 중

Q. CAPEX
= CAPEX 집행 대부분은 '수익창출장비'에 투자되며 데이터센터 생산주기 극후반(very late)에 구매되는 것이 자본지출 정책. 이를 통해 CAPEX 집행 즉시 수익 창출로 신속하게 전환하는 구조를 만들고 있음

Q. 자금조달
= 고객이 자체 칩을 가져와 데이터센터에 설치하거나 CSP의 칩을 임대하는 등 다양한 모델을 활용 중. 이에 오라클의 자체적인 자금조달 필요성이 줄어들고 있음

Q. 비용과 매출 반영
= 데이터센터는 구축과 운영 준비가 완료될 때까지 비용 발생하지 않음. 인프라 용량 설치 후 고객에게 인도하는 과정이 고도로 최적화돼 있음. 이때 비용이 발생하더라도 AI Infra GPM 30~40% 범위를 확보하는 기간은 불과 몇 달(a couple of monthes) 수준으로 짧음 (가동률을 끌어 올려 고정비를 낮추는데 걸리는 시간이 짧다는 말)