➕ 어제 굉장히 나이브하게 1) 2022년 1월이후 K방산 대표기업의 12M 포워드 PER 범위와 현재 수준(연녹색), 그리고 2) 최근 4분기 실적 발표 이후 발간된 증권사 레포트 TP와 현재가격(연녹색)를 점검해봤는데요, 대부분 방산 기업 밸류는 절대 비싸지 않은 수준이네요.😃

한화시스템만 타 기업과 다르게 완제품을 만드는 기업이 아니라 밸류가 높은 편이고, LIG넥스원의 경우 고스트로보틱스로 인한 로봇 밸류, 스카이디오 MOU 영향이 조금씩 묻으면서 비교적 높은 PER을 인정해주고 있다고 봐도될것 같습니다. 물론 미국 비궁과 중동 L-SAM 수주의 기대감도 있겠지요. 이 부분은 올해부터 천궁 수주가 실적에 반영되면 밸류는 싸지면서 길게봐도될 기업이라 봅니다. 역시 예상한대로 엄청난 실적을 기록한 한화에어로와 현대로템은 이렇게 상승해도 아직 밸류가 싼편이네요.😉 (유럽방산 25년 평균 PER 23.4배)

Goldman Sachs: 글로벌 휴머노이드 로봇 "최적의 투자 영역"

➡️ 현재까지의 진행 상황을 고려할 때, 2025년부터 R&D 단계에서 대량 생산 단계로 진입할 가능성
➡️ 수요: 2035년까지 TAM base 시나리오 380억 달러/낙관적 시나리오 2,050억 달러 [그림 1] 로봇 제조업체 주요 현황

1️⃣ 향후 최적의 투자 전략 "공급망 부품 공급 기업" [그림 2]
- 공급망 부품 부문 가장 유망한 투자 기회가 존재: 기술 장벽이 높고 제품 채택 확률이 높은 유성 감속기(하모닉 드라이브) 공급업체와 액추에이터(구동기, 하이엔드 로봇 공급망 채택) 조립업체 선호 (HDS, Sanhua, Tuopu)
- 주요 로봇 제조업체들은 대부분 비상장 기업이거나 대기업 내 R&D 프로젝트 형태(Tesla, Nvidia, Apple, BYD, Xiaomi, Xpeng)이며 로봇 AI 모델 개발사들도 대기업의 연구 프로젝트 형태 (OpenAI, Google, Meta, Nvidia)
- Tesla는 설계 최적화 및 규모의 경제를 통해 빠른 양산과 비용 절감을 목표
- 따라서 아시아/중국 부품 공급업체와 협력할 가능성: 다양한 부품 공급업체와의 관계를 관리할 중간 액추에이터 조립업체가 필요할 것으로 예상 (LeaderDrive와 Best Precision이 Sanhua 또는 Tesla에 제품 샘플을 보냈다고 발표)
- 액추에이터 조립업체는 하드웨어 구성 변경 위험이 낮은 편
- 시장 점유율 예상: Sanhua 70% / Tuopu 30% (기존 전망: 50% / 50%) 이는 Tesla의 전기차(EV) 열 관리 모듈 조립 글로벌 점유율에서 Sanhua가 우위를 점한 사례 반영
- 로봇 스타트업과의 차이점: 자동차 제조업체들은 기존 자동차 공급망을 활용하여 로봇을 개발할 수 있지만 로봇 스타트업들은 규모가 작아 별도의 액추에이터 조립업체가 필요하지 않을 가능성이 높음

2️⃣ 시장이 이미 반영한 요소는? [그림 3]
- 휴머노이드 로봇 공급망 관련 주식들은 연초 대비 평균 48% 상승(CSI 300은 보합세)하였으며 이는 시장이 2027년까지 전 세계 휴머노이드 로봇 출하량 50만 대를 반영하고 있음을 시사 (P/E x40: AI 기반 신체구현 기술과 출하량 전망)
- 시장 컨센서스: 100만 대. 그러나 달성 시점에 대한 시장 기대치는 다름:1) 베이스 케이스: 2034~2035년/2) 강세 시나리오: 2030~2031년/3) 최강세 시나리오: 2028~2029년

3️⃣ Inflection Point 언제? 2027년 76,000대 2032년 502,000대 출하량 예상 (시장 기대보다 느림)
- 최근 기술 시연 결과: 2024년 4분기 ~ 2025년 1분기: Tesla Optimus ‘We, Robot’ 이벤트/Unitree H1 춘제 갈라쇼 공개
개선된 하드웨어 기술력과 내구성은 입증됐으나, 산업 및 소비자 시장에서 대량 보급될 만큼 정확성/일관성/비용 절감이 충분치 않음
AI의 일반화 및 자율성 부족이 핵심 장애물

4️⃣기술 변곡점 (시장 내 휴머노이드 로봇 공급망 주식 가치 평가 방식: Core Business 가치 + 휴머노이드 로봇 옵션 가치
- P/E 멀티플: 고성장(연평균 성장률 30% 이상) 주식: 40배/2009~2012년 초기 전기차 산업 주식: 최대 120배
- 기술 변곡점이 도래하는 조건: 다양한 일반화된 작업 수행 능력
- 기존 산업용 로봇과 차별화되는 핵심 요소는 "일반화 능력". 최소 5~10개의 일반적인 작업을 높은 성공률로 수행 가능해야
1) 2024년: 15개 신규 기업이 휴머노이드 로봇 시장 진입/17개 신형 로봇 프로토타입 출시 (2023년 10개 대비 증가)/ HUAWEI, BYD, CATL 등 대기업도 R&D 프로젝트 개시/기술 선두 업체(Agility, Unitree, AGIBOT 등)가 공장 테스트 및 초기 상업화 단계 진입
2) 2025년: 산업이 연구개발(R&D) 중심에서 "대량 생산" 단계로 전환될 가능성/NVIDIA의 물리적 AI(Physical AI) R&D 생태계 가속화
- 로봇 AI의 주요 장애물: 원천 데이터 부족. AI 로봇 모델 훈련에는 대량의 데이터가 필요 (Force/Torque/Movement 데이터)

5️⃣ 최선호 기업들 [그림 4]
1) Harmonic Drive Systems (TP: 5,800, Buy): 소형 정밀 감속기 시장에서 80%의 점유율을 보유한 글로벌 선도 기업으로, 특히 산업용 로봇 애플리케이션에서 강한 입지를 구축

- 단기적인 수주 동향에 의해 주가 변동성이 크나 현재 수주 사이클이 바닥을 다지고 있으며, 실적 개선의 신호가 감지 (P/B 최저)
목표주가, 리스크 및 방법론:
- 리스크: 기술 업종(스마트폰, 반도체 등)의 설비투자 감소/저수익 자동차 부품 사업에 대한 높은 투자/주주환원 정책 및 자본시장 소통 부족

2) Sanhua (TP 36.5, Buy): HVAC 제어 및 열관리 부품 분야의 글로벌 선도기업

- 자동차/전기차 열관리 시스템의 중요성이 증가하고 있으며, 관련 부품의 탑재 가치도 확대될 것으로 예상
- HVAC 부문에서는 EEV 보급 확대뿐만 아니라, 에너지저장장치(ESS) 및 유럽 주택용 히트펌프 시장 진출을 새로운 성장 동력 (원자재 가격 부담 완화 및 규모의 경제 효과로 GPM 개선이 기대
- EV 열관리 시장 내 경쟁 심화/테슬라 전기차 판매 부진/중국 부동산 완공 감소로 인한 HVAC 수요 둔화

3) Tuopu Tuopu (TP: 77, Buy): 중국의 주요 자동차 부품 공급업체

- 2024~26년 매출 연평균성장률 29% 전망: Seres, Li Auto, Xiaomi가 2024~26년 신규 매출의 60~75% 차지 예상
- 업계 가격 압박 속에서도 안정적인 마진 유지: 업계 선도업체
- FCF: 2023년 처음으로 + FCF 기록, 2024~2026년 동안 총 Rmb6.3bn 생성 전망
- 리스크: 주요 고객사(Seres, Li Auto, Xiaomi 등)의 실적 부진/해외 전기차 시장 성장 둔화/마진 압박 증가

4) Best (TP 28.2, 중립): 휴머노이드 로봇용 유성 PRS 공급업체로 도약 중이며, 기존 자동차 부품 사업과 함께 성장할 것

- 2024~2035년 글로벌 휴머노이드 로봇 출하량 CAGR 80% 예상/2027년부터 PRS 시장 점유율 10% 확보 예상: 정밀 제조 경험 및 장비 투자로 생산 역량 확보
- 기계공구 부품(볼스크루, 리니어 가이드)도 2024년부터 채택 확대 전망
- 리스크: 휴머노이드 로봇 전송 부품 개발 속도/EV 부품 생산능력 확대 속도/터보차저 채택률 증가 속도/경쟁 심화로 인한 마진 하락

5) LeaderDrive (TP 134.6, 중립): 중국의 대표적인 하모닉 감속기 제조업체

- 산업용 로봇, 협동 로봇, 휴머노이드 로봇 등 다양한 시장으로 TAM(총주소시장) 확장 중/2024년부터 글로벌 로봇 4대 브랜드 중 최소 2곳에 감속기 공급 시작
- 리스크: 로봇 생산 속도/주요 고객사(특히 글로벌 로봇 브랜드) 확보 속도/국내 산업용 로봇 수요 둔화/해외/로컬 브랜드 간 경쟁 심화

6) Hengli Hydraulic (TP: 50, 중립): Hengli Hydraulic은 중국 최대의 유압 부품 제조업체(판매량 기준)로, 모바일 기계 및 일반 산업용 응용 분야에서 구동 시스템의 핵심 요소를 공급하는 고진입장벽 산업 기업

- 유압 부품의 non-excavator 응용 분야 확장과 linear actuator 시장 진출을 통한 장기적인 성장 가능성을 긍정적으로 평가
- 그러나 2023년 매출의 47%를 차지한 굴착기 시장의 침체가 과거보다 비교적 완만한 성장세
- 리스크: 글로벌 건설 기계 수요의 강세/신제품 개발 속도/Hengli의 첫 해외 공장(멕시코) 설립과 관련된 해외 사업 확장 리스크

7) Moons’ Electric (TP: 53.3, 중립): 중국 내 모터 및 구동 솔루션 부문에서 선도적인 기업. coreless motor 공급망에서 주요 업체가 될 것

- 2027년까지 고사양, 중사양, 저사양 휴머노이드 로봇 시장에서 시장 점유율을 확보할 것으로 보이며, Taicang 신공장을 통해 생산 능력을 확장할 수 있는 비용

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