Citi, Mid-Q Update – Lifting TP to $190 on Expanded AI TAM
: NVIDIA, Sovereign AI 수요 급증으로 AI 인프라 TAM 13% 상향

✅ AI 인프라 TAM, 기존 $500B → $563B로 상향
‒ Citi는 2028년 데이터센터용 반도체 총 AI TAM을 13% 상향하며, 시장 기회 재산정
‒ 핵심 변화는 네트워킹 부문: 기존 $90B → $119B로 +32% 확대
 → 이유: ① 대규모 AI 트레이닝 클러스터 수요 증가, ② 인퍼런스 연산량 증가, ③ 내부 네트워크 확장 니즈 증가
‒ GPU/ASIC 포함 compute TAM도 Sovereign 수요 확대 반영해 4% 상향 조정
‒ Networking-to-compute attach rate 가정도 기존 24% → 30%로 상향
‒ 전체 데이터센터 반도체 내 네트워킹 비중은 기존 18% → 21%로 증가

✅ FY27E/FY28E 실적 상향에 따른 EPS +6% / +21%
‒ 데이터센터 부문 매출 추정치, FY27E 기준 +5%, FY28E 기준 +11% 상향
‒ 특히 네트워킹 부문은 FY27E +12%, FY28E +27% 상향 → DC 매출 내 20% 차지 예상
‒ 이 실적 조정으로 EPS도 FY27E +6%, FY28E +21% 상향
‒ Citi는 30x P/E 멀티플 유지하며 목표주가를 기존 $180 → $190으로 상향

✅ Sovereign AI 수요, TAM 상승의 핵심 드라이버
‒ NVIDIA는 현재도 수십억 달러 수준의 국가 단위 AI 수요를 수주 중이며, 2026년부터 더 본격화될 전망
‒ 기업·정부 단위 AI 팩토리 구축이 가속화되는 구조이며, Citi는 향후 10GW 이상의 대형 수요를 확인 중
‒ 참고로 1GW AI 팩토리 구축당 NVIDIA에 약 $50B 매출 발생
‒ Citi GenAI 컨퍼런스에서는 “직원 1만명당 GPU 1만 개 혹은 슈퍼컴퓨터 1대 필요”라는 Agentic AI 모델 수요 언급

✅ Blackwell(GB200) 램프업 순조, 후속 GB300 전환도 무리 없음
‒ GB200 기반 랙 구축은 매우 빠르게 진행되고 있으며, 공급 병목 우려는 해소된 상태
‒ NVIDIA는 Hopper → B200 전환 경험을 통해 GB300 제품군 전환도 매끄럽게 이어갈 것으로 기대
‒ Citi는 Blackwell 램프업이 FY27~FY28 gross margin 상승에도 크게 기여할 것으로 판단

✅ AI 가속기 시장 구조: GPU가 여전히 지배적
‒ Citi는 2025~2028년 AI 가속기 시장을 merchant GPU + ASIC 중심으로 세분화하여 분석
‒ 전체 AI 가속기 유닛 수는 +22% CAGR로 성장 전망
‒ GPU 유닛은 +16% CAGR, ASIC은 작은 베이스에서 +32% 성장 예상
‒ 하지만 매출 기준 GPU의 우위는 명확: 2025E 기준 90%, 2028E에도 85% 유지
 → 이유: GPU의 ASP가 ASIC보다 38배 높기 때문
‒ GPU 매출은 연평균 +25% 성장, ASIC은 +46% 성장
‒ 전체 AI 가속기 매출은 2028E 기준 $396B에 도달할 것으로 전망(*기존 $380B 대비 상향)

💡 결론:
‒ 소버린 AI 수요 급증, 네트워킹 비중 상승, Blackwell 안정적 전환이 NVIDIA의 구조적 모멘텀을 강화시키고 있음.
‒ 이에 Citi는 FY27~FY28 실적과 EPS를 크게 상향 조정하며 목표주가도 $190으로 상향.
‒ TAM이 빠르게 확장되고 있고, GPU 중심 수익구조, 강력한 마진, 네트워킹 확대 효과까지 감안하면 NVIDIA는 AI 인프라 투자 사이클의 최대 수혜 기업으로 확고히 자리매김 중.

#NVDA

Citi, US Semiconductors: 2Q25 Earnings Preview

✅ 반도체 업황, 관세 우려 불발 → 본격 반등 구간 진입 중
‒ Citi는 기존에 우려했던 미국발 관세 리스크가 반도체 업황에 영향을 주지 않고 있다고 판단
‒ 실제로 아날로그 반도체 기업 중심으로 수주 회복세 뚜렷, 전반적인 업황은 재고보충과 수요 정상화가 맞물려 반등 국면에 진입 중
‒ 이에 따라 2025년 EPS 전망치 +13%, 2026년 EPS 전망치 +30%로 상향 조정
‒ 가장 업사이드 클 종목으로 Microchip Technology($MCHP)를 톱픽으로 선정

✅ 아날로그 리더 MCHP·TXN, 실적 반등 사이클 수혜 핵심
‒ 아날로그 반도체 업체들이 반도체 업턴의 핵심 플레이어로 부각
‒ Citi는 MCHP와 TXN을 “레버리지 가장 높은 업체”로 보고 있으며, 매출/이익 반등 강도가 업종 평균을 크게 상회할 것으로 예상
‒ MCHP는 2026년 EPS 전망치가 컨센서스 대비 +38% 상회, TXN도 +16% 상회
‒ 2026년 기준 MCHP Gross Margin은 51.6% → 66%, Operating Margin은 9.8% → 38%로 확대될 것으로 추정(업계 평균 대비 월등한 개선폭)

✅ 전방 산업별 수요 회복세 확인
‒ 데이터센터(26%): Nvidia, Broadcom 중심으로 CapEx 지속 증가, AI 수요 견조
‒ PC(20%): 계절성에 맞춘 정상화 진행 중, AMD가 인텔 점유율 추월 중
‒ 산업(12%): 모든 아날로그 업체가 2Q25에 mid-high single digit QoQ 성장을 가이던스로 제시
‒ 자동차(14%): 중국 수요 회복 중이나 서방시장 둔화로 ON 등 일부 업체는 역성장
‒ 소비자·무선·통신(28%)도 바닥권 탈출 중, 특히 ADI·TXN이 통신 부문에서도 QoQ 반등 가이던스

✅ 반도체 재고는 역사적 저점 → 재고 보충 사이클 본격화
‒ 최근 3년간 반도체 유닛 출하량 22% 감소 → 전반적 재고 수준이 낮은 상태
‒ 아날로그 중심으로 inventory replenishment가 시작되고 있으며, 산업/MCU 중심 수주 회복 감지됨
‒ Citi는 2025년 글로벌 반도체 매출 YoY +14% 성장 전망 (기존 +8% 대비 상향), ASP +10%, 유닛 +4%

✅ AI 데이터센터 반도체 TAM, 2028년까지 +13% 상향 ($500B → $563B)
‒ 네트워킹 반도체 TAM: $90B → $119B로 +32% 상향(*AI 학습용 클러스터 확장 등 요인)
‒ GPU vs ASIC: GPU ASP가 3~8배 높아 점유율 유지 전망(*2025E 90% → 2028E 85%)
‒ AI GPU + ASIC 시장 총합: 2028E $396B로 전망, 기존 대비 +16B 상향

💡 결론: 반도체 업황은 아날로그 중심 회복 시그널 본격화. MCHP·TXN 중심으로 업사이드 크고, 구조적 수요 확대 기대
‒ 관세발 둔화 우려는 현실화되지 않았고, 오히려 수요와 재고 정상화로 회복 국면 진입
‒ 아날로그 반도체 리더 MCHP·TXN이 마진 확대 및 실적 반등의 핵심 축
‒ 데이터센터 TAM 상향, 낮은 재고 수준, 산업 수요 회복 등 구조적 모멘텀 확보
‒ 전반적으로 Buy 커버리지 종목들 대부분 목표가 상향되며 업사이드 확대 시점

SpaceX Valuation to Hit Around $400 Billion in Share Sale
: SpaceX, 기업가치 4,000억 달러에 도달 임박

✅ SpaceX, 신규 자금 조달 및 구주 매각 추진
‒ SpaceX가 일부 신주 발행 및 직원·초기 투자자 보유 지분 매각을 추진 중
‒ 이번 거래로 기업가치가 약 4,000억 달러에 도달할 전망 → 미국 비상장 기업 중 사상 최대 규모
‒ 2024년 12월 자사주 매입 당시 기업가치 3,500억 달러 대비 대폭 상승

✅ 밸류에이션 근거: Starlink + Starship
‒ 빠르게 성장 중인 위성인터넷 사업부 Starlink가 SpaceX 연매출의 절반 이상 차지
‒ Starship 발사체 개발도 지속 → 최근 텍사스 테스트 폭발 등 난관에도 불구하고 기술 진척 기대
‒ 민간 로켓 발사 시장에서의 독점적 지위 유지

✅ 거래 구조: 프라이머리 + 세컨더리 동시 진행
‒ 우선 신규 자금 조달(Primary round)을 진행한 뒤, 동일 가격으로 직원·초기 투자자 지분 매각(Secondary offering)
‒ 과거 2021년엔 약 8.5억 달러 규모의 자금 조달 이력 있음
‒ 구주 매각 규모는 시장 수요 및 참여자 의향에 따라 유동적

✅ 정치 변수: 트럼프와의 갈등 부각
‒ 일론 머스크와 트럼프 대통령 간 정치적 대립 재점화 → 트럼프의 세금 감면 정책을 두고 공개 설전
‒ 머스크, 정치 신당 창당 가능성도 언급하며 백악관과의 관계 긴장
‒ 한때 정부와 협력 기대가 컸던 SpaceX 사업에 변동성 요인으로 작용 가능

💡 결론: Starlink 실적 호조와 Starship 기술력, 민간 우주시장 지배력 등을 바탕으로 SpaceX는 4,000억 달러 밸류에이션을 앞두고 있음. 구주·신주 동시 매각은 향후 IPO 전 단계로서 유의미하며, 정치 리스크는 외부 변수로 주시할 필요.

source: Bloomberg