반도체: 가격 전망 변경
[대신증권 반도체/류형근]

■ 메모리반도체 가격 전망 변경

- HBM은 HBM3e 가격의 정상화 및 HBM4 가격 프리미엄 축소 분을 반영하여 가격 전망을 하향합니다 (2026년 HBM ASP 전망: 기존 y-y +7%, 신규 y-y -6%).

- 범용 반도체의 경우, 4Q25-1Q26 가격 전망을 하향하고, 2Q26-3Q26 가격 전망을 상향합니다.

■ 2026년 HBM 시장 미리보기

1) HBM3e

- 구제품이 되고, 공급이 늘어나는 만큼 가격은 현실화가 필요합니다. 연평균 가격은 20% 내외 하락을 전망합니다.

- 다만, 극심한 공급과잉이 발생할 가능성은 제한적입니다. 닫혔던 중국 시장이 열리고 있고, ASIC향 물량 성장의 강도는 예상 대비 강할 수 있습니다.

- 올해 계획 대비 물량을 적게 가져간 만큼 고객들의 사전 재고 비축 물량 또한 줄었습니다. 그만큼 2026년 물량의 기회요인은 커지고 있습니다.

2) HBM4

- 고객들도 성장을 위해선 HBM4가 필요합니다. ASIC향 저변 확대 기회가 열리고 있는 만큼 수요는 단단할 것이라 생각합니다. 2026년 HBM4 수요로는 130억 Gb+를 전망합니다.

- 반면, 현 업황 기조 상, 공급의 상한선은 140억 Gb 내외입니다. 모든 것이 기존 시나리오대로 흘러간다는 전제 하입니다. 조금이라도 계획에 차질이 생길 경우, 공급의 Downside Risk는 확대될 수 있습니다.

- 그렇다면, 수급은 타이트하다고 볼 수 있을 것입니다.

3) Risk

- Risk가 있다면, HBM4의 가격 프리미엄이 축소되고 있다는 점입니다.

- AI가 표준화되지 않은 기술인 만큼 과거 대비 1등 업체를 선점하는 일이 중요해졌습니다. 그 과정에서 경쟁은 심화되고 있고, 가격은 기존 예상 대비 낮아질 수 있습니다.

- 가격 프리미엄 축소가 달갑지 않은 일인 것은 사실입니다. 하지만, HBM이 AI Computing의 비효율성을 타파할 수 있는 기술이라는 점은 변하지 않았고, 기술 개발을 통해 가져갈 수 있는 부가가치가 아직 많다고 생각합니다.

- 그렇다면, 단기 가격 부진만을 이유로 산업에 대한 시각을 급격히 낮출 필요는 없다는 판단입니다.

■ 범용 반도체 가격 전망 변경

- 3분기는 좋습니다. 하지만, 그만큼 기저는 높아집니다.

- 2Q25 판매가 예상치를 상회한 것으로 추정되는 점과 관세 정책의 역풍 등을 감안 시, 4Q25-1Q26 구간에는 가격 약세가 한번쯤 찾아올 수 있을 것이라는 판단입니다.

- 다만, 겨울은 짧고, 약할 것이라 생각합니다. 공급업계의 재고가 타이트하고, 2025년에 이어, 2026년에도 범용 반도체 생산 증가는 제한적입니다.

- 보다 주목해야 하는 부분이 있다면, 약세의 구간이 짧아지고 있다는 점입니다. 그만큼 현금흐름의 안정성은 높아질 것이고, 유연한 공급 대응은 Valuation에 긍정적인 영향을 미칠 것이라 생각합니다.

■ 대형주 투자전략

1) SK하이닉스

- 고민이 큰 구간입니다. 다만, 아직 투자의견을 변경하기엔 이르다고 생각합니다.

- AI의 훈풍이 불 때, 여전히 가장 먼저 손이 갈 주식이며, AI 시장의 리더라는 사실도 변하지 않았습니다.

- 비용 구조가 기본적으로 우수한 만큼 HBM 가격의 하락 속에서도 우수한 마진 (2026년 연간 HBM 영업이익률 55% 전망)을 창출할 수 있을 것이라 생각합니다.

- 목표주가와 매수의견 유지합니다.

2) 삼성전자

- 좋은 주식이 될 수 있다는 기존의 입장을 유지합니다.

- 중국 시장이 재차 열리고 있는 만큼, HBM 재고 문제 또한 해결의 실마리가 일부 보일 것이라 생각합니다.

📎PDF | ➡️보고서원문| 📝요약/해설

#SK하이닉스 하락 다이버 걸리고 20일선에서 고전 중

국장 경계 모드 ON

삼성전자 vs SK하이닉스 스프레드

전자롱 닉스숏으로 페어 스위칭이 합리적이고 편리한(?) 뷰긴 한데, 전자 펀더도 어마어마한 쓰레기라 또 시세가 애매한 듯

이재용 회장 대법원 선고 나오고도 반등 못 하면 당분간 국장 테크는 좀 쉬어간다고 보려 함

Goldman Sachs: 패스트머니 자금이 美 주식 시장 신규 진입 준비

- Goldman Sachs: 향후 30일 동안 CTA/매크로 펀드로부터 약 480억 달러의 유입 가능성이 있다고 보며 이는 지난 5년간 가장 강력한 신호 중 하나로 평가

- 시장 변동성이 낮은 가운데, S&P 500 지수가 사상 최고치 근처에서 움직이자, 시스템 트레이딩 및 Vol 전략들은 레버리지를 다시 확대 중

#INDEX

[한투증권 채민숙/황준태] 반도체 산업 Note: 혼재된 시그널

● H20이 다시 나갈 수 있다, 중국으로
- 한국시각 7월 16일 엔비디아는 미 정부가 중국향 AI GPU인 H20(이후 H20e로 표기)의 수출 승인을 진행하고 있다고 밝힘
- SemiAnalysis가 대중 수출 제재 전 추산한 H20e 수요는 25년 연간 약 2천4백만개
- ASP를 개당 $10,000로 가정할 경우 추산 매출액은 약 240억달러에
- 엔비디아는 FY1Q26 실적발표에서 해당 분기 H20e 판매액이 46억달러라고 언급했는데, H20e 수출이 빠른 시일 내 재개되어 연간 추정 수요를 전부 달성한다고 가정할 때, 1분기 판매분을 제외하고 하반기 H20e로 197억달러의 추가 매출이 가능할 것으로 추정

● 소음과 신호
- 다만 일각에서는 H20e 판매 재개에 대한 낙관론 확산을 경계
- 중국 금융 전문 매체인 차이롄사(财联社, CLS.cn)는 H20e의 판매가 재개된다 하더라도 이는 엔비디아의 기존 재고를 해소하는 수준이며, 이후 추가 생산은 없을 것이라 보도
- 엔비디아는 FY1Q26 실적발표에서 FY1Q26에 수출 통제로 반영하지 못한 H20e 매출은 25억달러이며, FY2Q26은 관련해 80억 달러의 매출 손실이 있을 것으로 추정
- 이를 합산한 총 105억달러를 H20e 수량으로 환산할 경우, 엔비디아가 보유한 H20e 재고는 약 백만개로 추정

● 대중 수출 통제 예외 규정이 지속 적용될 가능성
- 가능한 시나리오는 두 가지. 첫 번째는 차이롄사의 보도처럼 H20e은 재고 소진이후 추가적인 생산과 판매가 없을 것이라는 가정
- 두 번째는 이후에도 미 상무부가 H20e 또는 이에 상응하는 성능의 HBM을 탑재한 중국 전용 AI GPU 판매를 조건부로 승인해 줄 가능성
- 우리는 두 번째 시나리오가 보다 현실적이라고 판단. 미 상무부는 24년 12월 HBM에 대해 대역폭(bandwidth) 밀도와 관련한 추가적인 수출 통제 기준을 설정한 바 있음
- 이에 따르면 HBM2 이상의 성능을 가진 메모리로, 대역폭 밀도가 단위 면적(mm2)당 2.0GB/s를 초과하는 HBM은 중국향 수출이 제한
- 단, 대역폭 밀도가 mm2 당 3.3GB/s 미만인 ECCN 3A090.c 항목은 특정 조건 하에서 수출이 허용
- HBM3e는 대역폭 밀도 조건을 초과해 원칙적으로는 수출 통제 대상
- HBM3e를 채용한 H20e가 수출 허가를 득했으므로, 추후에도 지속 예외 규정을 적용 받아 HBM을 탑재한 AI GPU가 중국으로 출하될 가능성이 높다고 판단

본문: https://vo.la/YaptyRH
텔레그램: https://news.1rj.ru/str/KISemicon

#환율
스멀스멀?

서학개미 붐은 온다

언론서 다시 미장 어쩌고 서학개미 어쩌고 호들갑 떨기 시작할 때까지 Lesgo

#삼성전자 주봉

다시 생각해보니 각종 개잡주들도 장만 좋으면 레쓰고 해주고 시장참여자들도 딱히 이에 의문을 갖지 않고 지르는데, 전자라고 못할 게 뭐가 있나 싶기두

선고 나오고 셀온 없이 67K 뚫어주면 상방에 대해 더 큰 꿈을 가져볼 수 있을 듯

#삼성전자 VI

UBS: S&P500에 대한 전술적 낙관론을 제시하는 13+1가지 요인

1. CTA의 주식 비중 확대 예상: UBS 모형에 따르면 CTA는 현재 주식 익스포저를 빠르게 늘리고 있으며, 향후 2주간 약 600~700억 달러 규모의 순매수가 유입될 전망. S&P500이 6,000pt 이하로 조정되지 않는 한 대부분의 시나리오에서 매수 방향으로 작동할 것으로 예상됨.

2. 개인투자자 수급 회복: 연초 이후 약 1,550억 달러 규모의 개인 자금이 주식시장에 유입된 것으로 추정. 4~6월 조정 국면에서 일부 이탈했으나, 6월 말 이후 주가 안정과 함께 ETF 중심으로 매수세가 재개됨.

3. 기관의 언더웨이트 포지션 지속: Shiller PER 기준 미국 주식의 밸류에이션은 역사적 고점 수준(상위 98%)에 위치. 이에 따라 가치 중심 기관투자자들은 언더웨이트 포지션을 유지 중이나, 주가 상승 시 포지션 추격 매수가 유입될 가능성 존재.

4. 투자등급(IG) 펀드의 위험자산 확대 여력: 미국 하이일드 채권의 총 수익률은 7.1%로 매력적이며, 디폴트율은 0.8%에 불과. IG 펀드 매니저 입장에서 하이일드 비중을 지속적으로 낮게 유지하기 어려워진 상황. 크레딧 시장의 위험 선호 회복은 주식시장에도 긍정적 영향 예상.

5. 우호적인 채권시장 환경: 금리 선물은 향후 1년간 2년물 금리가 소폭 상승(+16bp)할 것으로 반영 중이나, 과거 금리 인하 사이클에서는 평균 131bp 하락한 바 있음. 이는 금리 하락 여지가 존재하며, 주식시장 밸류에이션 부담 완화로 작용 가능.

6. 점차 완화적인 연준 정책 스탠스: 연준의 공식적 톤은 중립이나, 인플레이션 발언은 매파적, 고용·성장 관련 발언은 비둘기파적으로 이동 중. 파월 의장 임기 종료를 앞두고 차기 의장 후보군의 발언은 보다 완화적일 수 있으며, 이는 정책 불확실성 완화에 기여할 전망.

7.실적 추정치 반등 구간 진입: 통상 EPS 컨센서스는 실적 발표 직전까지 하향되다 발표 2~4주 전부터 상향 전환됨. 현재 S&P500의 2025년 2분기 EPS 컨센서스가 상향 전환되는 전환점에 위치해 있음. 4월에 있었던 큰 폭의 하향 조정 이후, 실적 전망 및 어닝 서프라이즈가 평소보다 더 클 가능성 존재.

8. 7월의 계절적 강세 효과: 최근 10년간 S&P500은 7월 평균 1.7% 수익률을 기록하며 계절적으로 강한 구간으로 평가됨. 특히 대형주의 7월 강세가 뚜렷.

9. 여름철 자산군 전반의 변동성 축소: 7~8월은 주식뿐 아니라 금리, 신용, 원자재 등 전반적으로 변동성이 낮아지는 시기로, 멀티플 상승에 우호적인 환경 제공.

10. OECD 선행지표 기준 경기 확장 지속: OECD 선행지표는 미국이 여전히 경기 확장 사이클에 있음을 시사. 현재 확장 확률 38%, 둔화 25%, 침체 15%로, 전반적으로 리스크온 환경 유지 중.

11.경제 서프라이즈 지수 반등 여지: 미국 경제 서프라이즈 지수는 현재 하단 영역에 위치하며, 이는 과거 평균으로의 회귀 가능성을 높임. 동 지수의 반등은 시장 기대를 상회하는 지표 발표 가능성을 시사하며, 주가에는 긍정적으로 작용.

12. 관세 관련 인플레이션 우려 과도 반영: 시장은 관세가 즉각적인 인플레이션으로 이어질 것으로 가정하고 있으나, 실제 전가에는 시차 존재(선적일 기준, 재고효과 등). 물가가 예상보다 낮게 나오면 오히려 역서프라이즈 효과 가능.

13. UBS 퀀타멘털 모델의 강한 매수 시그널: 가격 모멘텀, 펀더멘털, 심리 등 11개 팩터 기반의 퀀타멘털 모델은 현재 미국 시장에 대해 ‘강한 매수’ 시그널 유지 중. 특히 사이클 민감주 및 고베타 종목에 유리한 환경.

13+1. 고밸류에이션은 확장 국면에서 중립 요인: S&P500의 12개월 선행 PER은 22.2배로 고평가 영역이나, 역사적 데이터상 경기 확장기에는 밸류에이션 조정이 지연되는 특성 존재. 특히 침체 확률이 낮은 현재 국면에서는 밸류에이션 부담이 단기 상승을 제약하지는 않을 것으로 판단됨.

* 당사 컴플라이언스의 승인을 받아 발송되었습니다

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