Citi, China Networking - Super Upcycle Ahead Backed by ASIC and SiPh, Top Pick Innolight (25.08.13)

✅ 업사이클의 코어 드라이버: ASIC 확산 + SiPh 전환
‒ 2026년 광트랜시버 수요 상향: 800G 4,500만대, 1.6T 800만대로 상향(기존 3,700만/500만) → AI ASIC 채택 확대·클라우드 인프라 업그레이드가 견인
‒ AI ASIC 출하 추정: 2025년 300~350만 → 2026년 550~600만. OpenAI 등 신규 ASIC 프로그램 가세 전망. ASIC 다량 배치는 비용 효율상 네트워킹 부품 수요(트랜시버) 동반 급증시킴
‒ LPO(Linear-drive Pluggable Optics) 도입 시 xPU(ASIC 포함)당 옵틱스 attach rate가 20배+까지 확대될 잠재력 → ‘스케일업/스케일아웃’ 혼합 구조에서 네트워킹 장비 수요 레버리지 커짐
‒ SiPh(실리콘 포토닉스) 침투율: 2025년 ~30% → 2026년 50%+로 점프. 기술 전환이 단가·전력·공정 측면의 구조적 마진 개선으로 직결

✅ 수요·공급·고객 구조 업데이트
‒ 2026년은 800G/1.6T 전환이 본격화되는 해로, 특히 1.6T는 4Q26부터 주요 클라우드 업체들의 대규모 도입이 예상됨
‒ 주요 고객별 공급 체인: [Figure 7] 참고
‒ 특히 Google·Amazon·Meta의 2026년 800G 수요는 Nvidia에 맞먹는 수준까지 확대될 전망
‒ 다만 병목 요소로 레이저 소스·수동 부품(아이솔레이터 등) 공급 제약이 있음. 이 문제가 해소되면 추가적인 수요 서프라이즈 가능성 존재

✅ CPO(Co-packaged optics) 타임라인과 경쟁 구도
‒ 시장의 ‘CPO가 트랜시버 TAM을 빨리 갉아먹는다’는 우려는 과도하다고 판단. 대량 상용화 시점 2029–30년에 가까움(신뢰성/오류율·번들링 이슈 등) → 2026–27년의 800G 강세 및 이더넷·ASIC 업그레이드 사이클 속도와도 부합
‒ 장기적으로 CPO는 400G per lane에서 유리할 수 있으나, 당장 2년은 트랜시버 사이클에 우호적 국면 유지 전망

✅ 밸류에이션 리레이팅 시나리오
‒ 현재 시장은 광트랜시버 업종에 미드~하이틴 수준의 포워드 PER을 부여(시클리컬·AI CapEx 피크·CPO 우려 때문). Citi는 ~20x FY26E가 합리적이라 판단
‒ 근거: ① ASIC 슈퍼사이클(2026이 ‘첫 해’, 2027 확대), ② 인퍼런스 CapEx의 지속가능성, ③ CPO의 지연된 상용화, ④ Tier-1 선호에 따른 점유율 유지, ⑤ SiPh 마진 업사이드
‒ 동기간 글로벌 AI 하드웨어 피어는 20–30x 멀티플을 받고 있으며, Innolight/Eoptolink의 멀티플 디스카운트는 과도

✅ 기업별 상세
1) Innolight (300308.SZ) — Top Pick / TP 132 → 347 RMB (FY26E 20x)
‒ 글로벌 1위 트랜시버 업체. 미국 CSP·AI 고객과 긴밀한 관계를 맺고 있어 ‘고객 충성도’가 높음. 공급망·레이저 소싱·제품 스펙(전력·에러율 등) 경쟁력이 우수
‒ 마진 드라이버: 기술 업그레이드와 BOM 최적화(광원 비용 절감, 수동부품 축소) → Gross Margin ~45% 가능. 2025년 하반기부터 순이익률 개선 본격화 전망
‒ 출하: 2025년 800G/1.6T 각각 800만/95만대 → 2026년 1,700만/300만대
‒ 실적 상향: FY25~27E 이익을 +25~85% 대폭 상향. FY26E 매출 606억 RMB, 순이익 195억 RMB로 컨센서스 대비 크게 웃돌 전망
‒ Valuation: FY26E 20x(-0.5σ) 적용, 목표주가 347 RMB
‒ 리스크: 데이터센터 투자 둔화, 통신시장 성장 약화, 가격경쟁 심화, 미중 기술분쟁 등

2) Eoptolink (300502.SZ) — TP 198 → 321 RMB (FY26E 20x)
‒ 고속 광모듈 전문, 비용·마진 구조가 동종업계 대비 약 +10%p 우위. Oracle·Meta 등 신규 고객 확보로 점유율 확대
‒ SiPh 전환: 2026년 SiPh 비중 40% 예상(2025년 < 20%). SiPh 전환으로 마진 업사이드 추가 확보
‒ 출하: 2025년 400만/55만대 → 2026년 1,000만/180만대
‒ 실적 상향: FY25~27E 매출·이익 5~25% 상향. GM은 51.8% → 53.2%, OPM은 46.2% → 48.8%로 개선
‒ Valuation: FY26E 20x 적용, 목표주가 321 RMB
‒ 리스크: 데이터센터 투자 둔화, 중국 내 네트워크 CapEx 감소, 신규 고객 확보 지연, 가격 경쟁, 미중 갈등

3) Suzhou TFC Optical (300394.SZ) — TP 67.9 → 140 RMB (FY26E 30x)
‒ Nvidia향 1.6T 광엔진과 신규 고객 확보로 성장. FAU, ELSFP 같은 패시브 부품 라인업 확장으로 장기적 기회도 존재
‒ 출하: 2025년 30만/80만대 → 2026년 60만/120만대
‒ 실적 상향: FY25~27E 매출·이익 6~42% 상향
‒ Valuation: FY26E 30x 적용, 목표주가 140 RMB. 다만 EPS 성장 잠재력은 Innolight·Eoptolink보다 낮음
‒ 리스크: 신제품 인증 지연, 글로벌 AI 투자 둔화, 미중 기술 분쟁

✅ 투자·전략 관점에서의 함의
‒ 2026–27년 슈퍼 업사이클 초입: ASIC 확산(단가↓ / 대량 배치↑) + SiPh 마진 레버리지 → 트랜시버 업체 실적/멀티플 동시 개선 구간 진입
‒ CPO 우려 디스카운트 과도: 대량 상용화 2029–30년 가시화. 그 전까지 800G/1.6T 트랜시버 호황 국면 지속 가능성 큼
‒ 리레이팅 트리거: ① 2H25–FY26 마진 개선 확인(특히 SiPh), ② 1.6T 고객 배치 가시화(4Q26), ③ 레이저/수동부품 병목 완화 뉴스플로우, ④ 미국 CSP 인퍼런스 CapEx 지속 여부 체크
‒ 종합 선호도: Innolight > Eoptolink > TFC 순. Innolight는 마진·점유율 동시 개선 스토리, Eoptolink는 고마진 구조 유지+SiPh 믹스 상승, TFC는 광엔진/패시브 장기옵션 성격

💡 결론 요약
» ASIC 확산과 SiPh 전환이 맞물리며 2026–27년 중국 광트랜시버 업계가 슈퍼 업사이클에 진입
» 단기(‘25–’26)는 CPO 리스크 제한적, 오히려 800G/1.6T 강세로 트랜시버 수요/마진 동반 상향 국면임
» Top Pick = Innolight(마진·BOM 최적화·1.6T 점유율), 차선호 = Eoptolink(SiPh 믹스↑·고마진 유지), 옵션 = TFC(광엔진·패시브 포지셔닝)
» 밸류에이션은 15x → 20x로 리레이팅 여지. 고객 스틱니스·SiPh 마진 업사이드가 핵심 캐털리스트

이런 게 되는 장이라고 한다면, #U 유니티 같은 구(舊)노답주식도 될 수도 있겠단 생각

레딧에서 자주 보이는 종목이기도 하고 일단 따봉 많이 찍힌 글들은 관심 있게 보긴 함

https://www.reddit.com/r/wallstreetbets/comments/1mp7nya/3m_on_unity_my_dd_for_u/

윗 글의 유니티 콜 논지는 이하와 같음

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Unity, AI 광고 플랫폼 Vector로 턴어라운드 기대

✅ 핵심 캐털리스트: Vector 플랫폼
‒ Unity 엔진은 전 세계 모바일 게임의 70%에서 사용, 2.5억이 아닌 25억 기기에서 작동 중이며 중국 시장까지 포괄
‒ VR 생태계에서도 강력: VR 게임의 60% 이상 Unity 엔진 기반
‒ 그럼에도 불구하고 과거에는 엔진 사용자 기반을 제대로 수익화하지 못함 → 광고·모네타이제이션 한계
‒ 신임 CEO Jim Bromberg 부임(15개월 전) 후 Vector(광고 플랫폼)를 출시, 1주일 전 실적 발표에서 “예상보다 훨씬 뛰어난 성과”라고 직접 언급
‒ Vector가 본격적으로 궤도에 오를 경우, 경쟁사 AppLovin(시총 약 $750억)과 유사한 수준으로 리레이팅 가능 → Reddit DD 작성자는 1년 목표가 $200 제시

✅ 주가 촉매: 숏·감마 스퀴즈 가능성
‒ 현재 공매도 비중 약 9.3%, 기관 보유율은 88%로 매우 높음 → 대부분이 $100 이상 단가에 매수해 아직 손실 중 → 매도 유인 낮아 유동성 부족
‒ 최근 수 주간 확인된 대형 거래: 특정 “고래” 투자자가 $4천만+ 규모의 OTM 콜옵션을 지속 매집, 하루에만 $1천만 이상 거래된 사례도 있음
‒ 이로 인해 단기적으로 감마 스퀴즈 발생 가능, 또한 공매도 포지션이 커지면 숏 커버링과 맞물려 숏 스퀴즈까지 촉발될 수 있음
‒ Reddit 투자자는 이것을 “메인 투자 논리”로 보지는 않지만, 단기 모멘텀 촉매로서 충분히 주목할 만하다고 강조

✅ 경쟁 구도: AppLovin과의 차별화
‒ AppLovin은 2022년 Unity를 $58.85/주에 인수하려 시도했으나 거절당함 → Unity는 광고 시장 직접 경쟁을 택함
‒ Unity의 Moat: 게임 엔진을 자체 보유, 게임 구동 플랫폼 그 자체를 장악하고 있어 AppLovin과 차별화된 경쟁우위
‒ 업계 전문가·개발자 커뮤니티도 초기에는 Vector에 회의적이었으나, 최근 팟캐스트(GameMakers 4월·6월) 및 업계 인플루언서 발언을 통해 점차 긍정적 인식 확산
‒ 최근 WildCard Games 공동창업자 Josh Chandley가 LinkedIn에서 Vector 성과 관련 포스팅 → 50명 이상 Unity 임직원들이 ‘좋아요’를 누르며 내부 신뢰감 반영

✅ 기업 체질 개선과 파트너십
‒ CEO Bromberg 부임 이후 구조적 개선 진행:
» 런타임 요금제 논란 전면 철회 → 커뮤니티 신뢰 회복
» 최근 4개 분기 연속 실적 더블비트 → 실행력 입증
‒ Unity는 Apple, Google, Microsoft, Meta(Oculus), Sony(PlayStation), Nintendo와 전략적 협력 중
‒ Tencent와도 협력, 중국 시장 게임 퍼블리싱 확대 지원
‒ 게임 외 영역에서도 자동차(메르세데스, 토요타 등)와 3D 모델링 파트너십 보유 → 산업용 수요 확대 기반

✅ 거시 환경 고려
‒ 현재 증시는 고점 국면, 통상 이럴 때 중소형·투기적 종목 강세 → Unity는 ‘투기주’로 인식되지만 본질적으로는 엔진 기반 안정 사업 보유
‒ 경기침체 가능성 우려에도, 과거 사례상 오히려 불황기에는 게임 이용 증가 → 코로나 팬데믹 시기 Unity 주가 $200 상회 경험
‒ 생성형 AI 확산으로 게임 제작 진입장벽 대폭 하락 → 인디 개발자, 신규 스튜디오까지 Unity 엔진 수요 확대 가능

💡 결론:
» Unity는 과거 런타임 요금 논란·경영진 불신으로 저평가된 상태에서, Vector라는 AI 광고 플랫폼이 새로운 턴어라운드 모멘텀 제공
» 기관 매집·콜옵션 대량 매수라는 수급 구조 덕에 숏/감마 스퀴즈 트리거 존재
» AppLovin과 비교 시 엔진 기반의 구조적 Moat 보유, 글로벌 빅테크 및 산업군과의 파트너십으로 중장기 성장 잠재력 큼
» 단기적으로는 밈 자금·옵션 매수세에 따른 주가 급등 가능성, 중장기적으로는 Vector 성과와 실적 기여도가 가장 핵심 변수

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아이디어 자체는 다소 어거지스러운 부분도 많고 짜치는 포인트도 많지만, 이런 건 내용 자체가 중요하다기보단 이런 내용을 보고 얼마나 많은 침팬지들이 선동되어주고, 여기에 옵션 수급이 얼마나 달라붙어줄 것이며, 결과적으로 얼마나 강력한 숏스퀴즈를 기대할 수 있을까가 메인 띰이라 생각.

일봉 차트 자체도 침팬지들 달라붙기 좋아 보이고, 월봉 단으로 봐도 요즘 잘 되는 까라들(21년 주가 피크 찍고 사망한 뒤 슬금슬금 유동성 장세발 숏스퀴즈로 올라오는 부류들)과 비스무리한 차트 모양새. 한 번 해주지 않을까?

#U