🌾 Пшеничный фьючерс +11%

@c0ldness

Сюрприз по потребительской инфляции в США вызвал эйфорию на глобальных финансовых рынках.

• На прошлой неделе финансовые рынки воспряли духом после выхода потребительской инфляции в США за июнь, которая оказалась немного ниже ожиданий (0.2% м/м против ожидаемых 0.3% м/м). При этом сюрприз был как в общей инфляции, так и в базовой ее части, которая исключает цены на энергию и продовольствие.

• После чего рынок сразу вернулся к парадигме ожидания экономического чуда (или мягкого приземления), когда замедление инфляции не сопровождается ни рецессией, ни ростом безработицы.

• Как результат, рынок акций США вырос, доходности казначейских бумаг упали как в длине, так и в коротке, доллар США распродался по отношению ко всем валютам G-10. Наблюдать за всем этим одновременно приходится не так часто.

• Напомним, что наше внимание было сосредоточено на японской йене, и ее кросс-курсах. Как уже отмечалась ранее, обесценение йены было связана с растущим расхождением в ДКП между Японией (ультрамягкая политика) и остальными странами G-10, которое мы ожидали, прекратится как минимум из-за возможного намека на ужесточение политики Банком Японии в конце этого месяца, или в связи с интервенциями Минфина, если йена продолжит обесцениваться быстрыми темпами.

• В итоге, все оказалось намного проще, инфляционный сюрприз в США помог сбить ожидания по дальнейшему повышению ставок в США, что привело к сильному падению доллара против всех валют G-10, а в особенности против японской йены, которая сходила на 5 больших фигур, со 142.5 в начале прошлой недели до 137.5. Кроссы к йене (CADJPY, AUDJPY, EURJPY and GBPJPY) тоже скорректировались в ожидаемом нами направлении, однако коррекция была незначительной. Единая европейская валюта и британский фунт также сильно выросли против доллара США и фактически нивелировали ралли японской йены.

• Что дальше? На этой неделе не так много экономических событий, которые могли бы сильно поменять диспозицию инвесторов, поэтому подозреваю, что движения на рынке будут скорее тактическими. Ключевые вопросы для инвесторов, следующие: а) возможно ли устойчивое замедление инфляции в США без рецессии и роста безработицы; б) будет ли Банк Японии ужесточать свою политику 28 июля; в) есть ли на рынке американских акций пузырь, особенно в технологическом секторе, связанном с ИИ, и стоит ли ожидать коррекции в ближайшее время. НЕТ, ДА, ДА – это мои предпочтения по обозначенным выше вопросам. Делитесь в комментариях вашими ожиданиями...

• На мой взгляд, японская йена остается достаточно привлекательной для дальнейшего ралли, как против доллара США, так и против многих других валют G-10.

🌾 Пшеничный фьючерс решил, что все как-то вернется в норму

@c0ldness

🚶‍♂️Когда ЦБ широко шагал?

TLDR: все решения объединяло одно – комментарий "инфляция складывается выше прогноза Банка России" в пресс-релизах

🪑В эту пятницу состоится заседание ЦБ...

... а консенсус, который еще месяц назад был един во мнении о сохранении ставки на уровне 7.50% до конца года, недавно передумал и не сходится во мнении о предстоящем ужесточении – будет ли ключевая ставка повышена на 25, 50, 75, 100 или 100+ бп?

👀Как всегда, полезно оглянуться в прошлое и поискать ответы там

❔Итак, когда и при каких условиях ЦБ ходил широко – повышал ключевую ставку сразу больше, чем на 50 бп?*

📋В нашей выборке оказываются четыре заседания**:

i) июль'21 – шаг +100 бп, текущие темпы инфляции в июне 9.9% SAAR, инфляционные ожидания населения*** – 13.4%

ii) октябрь'21 – шаг +75 бп, текущие темпы в сентябре 11% SAAR, инфляционные ожидания – 13.6%

iii) декабрь'21 – шаг +100 бп, текущие темпы в ноябре 10.3% SAAR, инфляционные ожидания – 13.5%

iv) февраль'22 – шаг +100 бп, текущие темпы в январе 7.3% SAAR, инфляционные ожидания – 13.7%

❔Что объединяет эти четыре решения?

💡Во всех случаях ЦБ в пресс-релизе ЦБ писал: "Инфляция складывается выше прогноза Банка России"

❔А как сейчас?

• Текущая инфляция в июне 6.4% SAAR, инфляционные ожидания 11.1% – ниже, чем для рассмотренных выше решений

💡Наконец, самое важное – инфляция пока не складывается выше прогноза Банка России – см. предыдущий пост

* Рассмотрим современную историю Банка России – с момента перехода к инфляционному таргетированию

** Не берем в рассмотрение решения декабря'14 и внеочередное февраля'22, которые диктовались необходимостью предотвращения угрозы финстабильности

*** На год вперед

@xtxixty

Как известно, доходность в прошлом не определяет доходность в будущем, но прошлое поведение лучший предсказатель будущего поведения.

В этой связи хорошая прогулка по аллее памяти от Твердых цифр о прошлом поведении Банка России.н

Мы немного вчера отклонились от магистральной мысли, но ключевой посыл: кредитный потребительский импульс на самом деле слаб, так как домохозяйства наращивают ипотеку, а не потребы. Поэтому поднимать ставку вовсе необязательно несмотря на все сигналы.

P.S. отличное возражение на основании правила Тейлора от Холодного Расчета, которое нам говорит, что шага +0.5 пп в пятницу будет достаточно для охлаждения экономики. Не путать с эффектом Тейлор, который помогает спрогнозировать резкий рост потребительских расходовк

Твердые цифры: При инфляционных ожиданиях в районе 11% Банк России не повышал ставку на более значительную величину, чем 50бп

Холодный расчет: Оценки на основе правила для процентной ставки из базовой модели Банка России говорят о повышении на 0.5-0.75бп

Абсолютный консенсус аналитиков: Ставка вырастет на +50бп или меньше

🤷 Банк России в пятницу: Ну, что ж, ребята - пришло время напомнить, что такое шок денежной политики

@c0ldness

Ну последние сигналы формируют ожидания на +100. Большинство трейдеров начинают это понимать, кривая потихоньку репрайсится.

🪙 Почему после ковида повышения ставки Банка России стали резкими?

• В этом списке бросается в глаза, что все резкие повышения ставки (на 50бп+) произошли после после 2020 года

• В пять лет между 2015 и 2019 гг. несмотря на шоки, которых было достаточно, Банк России так резко не повышал резко ставки

• Тут полезно посмотреть на свежий отчет об инфляционных ожиданиях ФОМ чуть более широко: видно, что после ковида они стабилизировались в новом режиме

• Это режим отличается и уровнем, и волатильностью: пост-ковидные инфляционные ожидания закрепились выше прежних уровней (медиана 11.9% против 9.4% до ковида) и меняются более резко (ст.откл. месячного изменения 0.6 пп до и 1.6 пп сегодня)

❔Почему инфляция и ставки не стабилизировались?

• Причины много, но любое правдоподобное объяснение должно ссылаться на структурно более мягкую бюджетную политику - см. Два правительства - две бюджетных политики

• Резкие изменения ключевой ставки лишь следствие того, что сегодня "железное правило - это отклонение от бюджетного правила"

🔗Оперативная оценка инфляционных ожиданий ФОМ

@c0ldness

🪙 Ничего не ясно, но интересно - рост волатильности инфляционных ожиданий

• У нового режима высокой волатильности и высокого уровня инфляционных ожиданий нет бенефициаров

• Июльское изменение ожиданий на почти 1 процентный пункт в до-ковидные времена было бы аномалией, но сейчас вполне в пределах пост-кодвидной нормы

• Эта волатильность имеет очевидные издержки - она признак того, что равновесная ставка в рублях даже при прежней цели по инфляции в 4% будет выше в ближайшие годы

• Если в прежнем "скучном" режиме равновесная ключевая ставка была около 5.5%, то сегодня не следует рассчитывать на ее стабилизацию ниже 7.0-7.5%

🔗 Два правительства - две бюджетных политики

@c0ldness

Справедливости ради абсолютный консенсус аналитиков не ждет 50 или меньше. Я поставил +100 б.п. на это заседание.
Я думаю ЦБ должно сильно заботить то, как их действия повлияют на финансовые условия. Рынок запрайсил сейчас около +75 б.п., то есть повышение только на 50 их смягчит. И в целом при такой жёсткости ЦБ, как была в июне, они даже чаще в 2021 повышали на 100 б.п., чем на 50 б.п. (3 раза против 2, по моим прикидкам).

🇦🇲 Завтра в Ереване - увидимся

@c0ldness

🤔 Откуда банки берут деньги на ОФЗ? - версия Минфина

🔗 Ответы Антона Силуанова на вопросы Сергея Болотова @ АиФ

@c0ldness

🤔 Альтернативная гипотеза: Задача правительства и ЦБ — стабильная инфляция около 4%.

🔗 Ответы Антона Силуанова на вопросы Сергея Болотова @ АиФ

@c0ldness

Одобренное @truevalue пояснение 👆

@c0ldness

Доброе утро

🌞 Коллеги, Олег Анатольевич Нилов, уважаемые соавторы и адресаты письма - поделитесь с нами и публикой полной версией ваших тезисов о ключевой ставке в 4%

📩 @co1ldbot

@c0ldness

🧧 Не выше 4%-х: Письмо ГД ФС РФ о справедливых ставках

@c0ldness

🧧 Не выше 4%-х: Письмо ГД ФС РФ о справедливых ставках

@c0ldness

🧧 Не выше 4%-х: Письмо ГД ФС РФ о справедливых ставках

@c0ldness