🛢️ Апрель мог быть последним месяцем, когда Минфин продавал юани

• По нашим оценкам, ослабление курса, потолок по дисконту на Urals для НДПИ и НДД и сохраняющиеся высокие уровни добычи приведут к тому, что нефтегазовые налоги первысят базовый уровень в мае

• Превышение может быть незначительным - наша оценка "сверх-доходов" порядка 15 млрд. руб. - это не много

• Продажи могут и не начаться, если Минфин будет использовать средства ФНБ для финансирования дефицита бюджета, а Банк России решит "конвертировать ФНБ" внутри баланса - как было в прошлом году

• Думаем, что такое отклонение от бюджетного правила маловероятно, если темпы ослабления замедлятся

• Вместе с тем, становится яснее виден риск спирали "слабее рубль -> выше нефтегазовые доходы бюджета -> больше покупок валюты Минфином", который заложен новой формулой правила

@c0ldness

ТОРГОВЛЯ: НОРМАЛИЗАЦИЯ, НЕ ОБВАЛ

🛢️ Спустя 4 мес. с даты введения ценового потолка по нефти и 2 мес - по нефтепродуктам можно констатировать, что потоки сырья, в целом, перенаправили успешно - морем +14% за 1К23, падают поставки по трубе, по нефтепродуктам тоже рост, по газу основной провал остался в 2022. Поэтому по объемам прогнозы можно чуть поднять.

📊 С ценами сложнее - по нефти видим дисконт Urals к Brent в 40%, но фактические поставки ближе к рынку. Сохраняем взгляд на Brent по $70-90/брл с постепенным снижением дисконта минимум до минфиновских $25/брл с июля. Нефтепродукты тоже неплохо оценены. Провал лишь по газу - здесь понижаю оценку цен с декабрьских $700-1000/тыс м3 до $500-700.

Импорт - тут тоже апгрейд объёмов на фоне "тефлоновой" экономики, хотя и растущей на "стероидах" в виде гос/ОПК расходов. Потребление может сделать +1-3%, по инвестициям жду минимум -2-3%, по ВВП ~0% по году

В итоге, тек. счет жду ~$80-90 млрд vs $125-170 млрд в декабре/январе. К 2023 это мало, но исторически неплохо.

РЕАЛЬНЫЙ КУРС РУБЛЯ - ВЕРНУЛСЯ НА ЗЕМЛЮ

Апдейт моей любимой картинки - реального эффективного курса рубля REER (курс с поправкой на инфляцию) против цен на нефть в постоянных долларах - показывает, что текущее ослабление позволило закрыть гэп к Brent, сформировавшийся с прошлого года.

Да, если смотреть на Urals, то тут все хуже - ещё вырисовывается до 10% ослабления, но все меньше верится, что РФ продает нефть по рапортуемым Минфином ценам.

Иными словами, с точки зрения REER потенциала для устойчивого падения рубля не просматривается

🥇 Золотое правило экспертных публичных комментов: утверждение о том, что событие/цифра были ожидаемыми всегда должны подкрепляться пруф-линком на этот прошлый прогноз

Пост-фактум рационализация событий без публичных прогнозов лишь размывает общественное доверие к нашей профессии

Не предлагаем никаких твердых правил, но думаем, что это хороший тон: не называть события "ожидаемыми", если нет публичной ссылки на такой свой прогноз

@c0ldness

Серебряное правило публичных комментов: не присваивать себе достижения консенсуса. Когда 30 из 30 экономистов ждут повышения ставки на 25 бп, писать «как я и прогнозировал, ставку повысили на 25 бп» немного комично. В этом случае назвать событие «ожидаемым» как раз лучшая стратегия.

тогда бронзовое правило указывать срок годности прогноза) я в феврале 2022 тоже ждал ослабления курса. И ВОТ!

Давать прогнозы не так просто, как кажется, потому что это не только комбинация предпосылок и разных вводных, но и ответственность/готовность принять, что ты в чем-то ошибся. Ошибаться люди не любят, ещё сложнее это признать. Поэтому всегда нужен трек, чтобы можно было сказать "как ожидалось", или признать свою неправоту, приняв претензии читателей. В начале карьеры было сложно, но сейчас проще - в декабре именно в таком ключе написал статью для CBonds, показав удачные и провальные прогнозы по прошлому году :)

Правило выше слишком жесткое. Предположим, что было три сценария развития событий. Сценариям эксперт присвоил вероятности: 34%, 33%, 33%. Используя простое правило "озвучить наиболее вероятный прогноз", эксперт озвучил сценарий 1. Реализовался сценарий 2. Означает ли это, что сценарий 2 "не был ожидаемым"? Конечно нет, он был ожидаемым, а всех сценариев журналисту не расскажешь и в твите не опишешь. Однако некоторые представители нашей профессии настолько расслабилась (прогнозируют Х, реализуется Y, экономист: вполне понятно, почему случилось именно Y!!!), что даже жесткая система скоринга определенно доминирует извечно-экономическое бла-бла-бла-в-рбк.

​​Пробуем новый формат Pro Markets - ACI Russia‼️

Сегодня в 1️⃣8️⃣:0️⃣0️⃣ в нашем Телеграм-канале настоящий батл ⚔️ экспертов с видео, и без записи 😎

Евгений Суворов и Григорий Жирнов сойдутся в аналитическом поединке «Бюджетное правило и курс рубля. 70 или 80 к концу года?»
📍Работало ли когда-либо БП?
📍Что сейчас происходит с курсом?
📍Где будет рубль к концу года?

Также в эфире Александр Исаков, Виктор Тунев, Павел Пикулев и Евгений Егоров.

Подключайтесь и вы
🔺 ТЕЛЕГРАМ (с видео и слайдами)
🔻 Clubhouse (только аудио)

🙋‍♂️ Вопросы и мнения принимаем онлайн и письменно в комментариях к этому посту 👇🏻

🕯️ Расходы федерального бюджета не были проинфляционными в марте

• Федеральный бюджет потратил в марте ₽2.3 трлн - это ровно сезонная норма расходов для марта, судя по цифрам до 2022 года

• Исходим из того, что расходы Минфина составят ₽30.5 трлн (то есть ₽29 трлн. по федеральному закону о бюджете, из которых ₽1.5 трлн. руб. - "высвобожденных ассигнований", т.е. нерасписанные расходы) + 1.5 трлн. руб. расходов сверху (сейчас роспись = 30 трлн. руб.)

• В любом случае, опыт прошлых лет говорит о том, что расходы федерального бюджета вырастут до ₽2.5 трлн. в апреле и снизятся до ₽1.8 в мае - эти цифры следует запомнить и именно от них отсчитывать сюрпризы по расходам вниз или вверх

🔮 Вывод с точки зрения инфляции из новых данных: если высокие расходы бюджета и остаются про-инфляционным риском, то потенциальным. В марте он не реализовался

---17:15 уточнено: 1.5 трлн. нерасписанных расходов находятся внутри лимита расходов по федеральному закону о бюджете, а еще 1.5 расходов сверху - это перенос расходов с прошлого года, перенос резервного фонда правительства + не-нефтегазовые доходы сверх плана за 2023

@c0ldness

🇷🇺 ВВП вырос +0.5% кв/кв за 4кв22

• Доля нефтегазового сектора выросла до 18.1% - максимума с 2019 года

• Первая переоценка итогов 2022 говорит о том, что по сравнению с кризисом 2015, устойчивее оказались финсектор (благодаря расчитке слабых банков и льготной ипотеке), строительство и госсектор

• Хуже пережили рецессию 2022, чем 2015 года, оптовая торговля - здесь торговля природным газом, услуги для бизнеса и автодилеры

@c0ldness

График отсюда.

Отдельно: в последние дни я постоянно возвращаюсь к мысли о том, что фискальная теория уровня цен говорит о будущем инфляции в РФ. В РФ с конца 90-х не было инфляции, вызванной траекторией структурных реальных профицитов бюджета. Теперь это не так. Мы возвращаемся во времена, когда инфляция (а значит и номинальный курс валюты) будут определяться Минфином, а не ЦБ. Clash между ЦБ и Минфином неизбежен: рано или поздно Минфин захочет привлечь крупные средства, и он будет хотеть сделать это по комфортной ставке. ЦБ будет вынужден удовлетворить эту просьбу. Но к тому моменту думать о фискальной инфляции будет поздно. О ней нужно думать сейчас.

@longviewecon

О фискальной инфляции думать никогда не поздно - более того, о ней думают и пишут еще с прошлого года

Вот совсем свежий семинар Банка России об этом + вот его материалы

@c0ldness

🕯️Словесные интервенции помогли физлицам поверить в рубль

Банк России в отчете о рисках финансового рынка:

• Физические лица в марте увеличили нетто-покупки валюты на биржевом рынке и через крупнейшие банки – до 121,8 млрд руб. (в феврале – 72,6 млрд руб.)

• Часть валюты приобрели физические лица для дальнейшего перевода денежных средств на иностранные счета.

• При этом физические лица на валютном рынке придерживаются контрциклического поведения. С ускорением ослабления рубля в начале апреля население пришло к продажам иностранной валюты за рубли.

Действительно - 6 апреля министр финансов Антон Силуанов:

Цены сейчас повысились на наши энергоносители, и это сигнал, что будет больше валюты поступать в страну, соответственно, это будет приводить к тому, что курс рубля будет иметь тенденцию к укреплению

❔Имеет ли это доверие основание?

• И да, и нет - рост цены нефти сначала приведет к росту выручки, но 2/3 этого роста будет нейтрализовано сначала снижением продаж юаней Минфином - а скорее началом покупок валюты, которое может случиться уже в мае

• За исключением роста цен на нефть другие тренды не в пользу рубля - разница между короткими рублевыми и $ ставками минимальна, =>, аргументы в пользу "перевода средств на зарубежные счета" остаются сильными

@c0ldness

🔮 Прогнозируем ВВП в 3 шага: y-ẏ-ÿ

Ниже самый простой из сколько-нибудь рациональных способов думать о прогнозе ВВП

Если вы профессиональный прогнозист - это подход не для вас, вы уже все умеете

Ели вы пользуетесь чужими прогнозами, но хотите проверить их на логичность/реалистичность, то этот подход даст вам нужные вопросы, чтобы их протестировать

Итак, чтобы сделать простейший прогноз ВВП, нужно по очереди ответить на три вопроса:

1. Каким будет рост, если уровень ВВП останется на неизменном уровне последнего квартала: y=const

Ответ: -0.56% - то есть, если экономика перестанет восстанавливаться и замрет на уровне 4кв22, то ее размер сократится на -0.56% к уровню 2022

Экономисты называют этот темп роста "carry-over effect" - и он в нормальные периоды дает нижнюю границу роста экономики

🤷 Уже сейчас заметим, что кэрри овер выше оценки медианного экономиста, который ждет в мартовской волне опроса Банка России спад на -1.1% в 2023 году

Пусть ждет дальше, а мы идем ко второму шагу

@c0ldness

2. Каким будет годовой рост, если рост ВВП останется постоянным ẏ=const?

Если посмотреть на график ВВП, то видно, что постоянный уровень - не самое правдоподобное предположение

Что лучше? Опять же видим, что нормально рассчитывать на то, что текущий темп роста продолжится в следующие кварталы

Что это нам дает? По оценке Росстата, ВВП рос на 0.5% кв/кв последние 2 квартала, и такой темп даст нам в 2023 рост в +0.77% по году

Думаю, что эта оценка дает нам хороший ориентир для того, где верхняя оценка правдоподобного роста на 2023

Почему? Ожидать сохранение темпов можно, если мы смотрим на +- обычный квартал

Это не наш случай: экономика восстанавливалась после шокового спада последние 2 квартала - и восстановление обычно самое бурное сразу после дна рецессии - учтем это в нашем последнем шаге

@c0ldness

3. Каким будет рост, если ускорение роста ВВП будет нормальным для данной фазы экономиского цикла: ÿ=const

Скорость роста ВВП меняется в разные фазы цикла, но в абсолютном большинстве случаев рационально ожидать ее замедления / нормализации

То есть, если ВВП восстанавливается после шокового спада, то почти всегда с каждым новым кварталом она угасает, верно?

Чтобы сделать рациональное предположение о скорости угасания полезно посмотреть на профили восстановления в прошлые рецессии - такой график приведен выше

Можем обсуждать, на какую рецессию похожа текущая, но в том, что с течением времении восстановление затухает вопроса быть не должно

Мы идем сейчас самым простым путем, поэтому просто берем среднее ускорения роста ВВП за 3-6 кварталы после дна рецессии - это то, где находится 2023 год относительно дна 2кв22 - по 4 последним крупным рецессиям

Оно составило -0.07 п.п./кв. - то есть рост ВВП замедлялся каждый квартал в среднем на эту величину

🕯️Уточним нашу оценку и получим снижение прогноза роста с +0.77% в 2023 до +0.40%

🥇 И вот таким образом мы с вами за 5 минут общей логики и счета на пальцах пришли к тем же выводам, что и МВФ со штатом в 200 тысяч экономистов

@c0ldness

🔮 Подведем итог:

Чтобы структурировать оценку правдоподобности прогнозов роста ВВП, задачу полезно разложить на три вопроса

• y = const - что будет если уровень останется неизменным/какой кэрри-овер? - это даст "низкий" сценарий

• ẏ = const - что будет, если ВВП продолжит расти как сейчас? - обычно это даст оптимистичный сценарий

• ÿ = const - что будет, если рост ВВП замедлится в соответствии с нормой для данной фазы экономического цикла

Эти три вопроса помогут задать диапазон реалистичного и отбросить маркетинговые/шарлатанские прогнозы, которые делаются для привлечения внимания

@c0ldness

Россияне начали продавать валюту в апреле

Целый ряд аналитиков обратил внимание на комментарий Банка России о том, что физические лица в апреле перешли к продажам иностранной валюты т.е. начали оказывать контрциклическое влияние на валютный рынок

• Холодный расчет, например, пишет, что «поверить в рубль физлицам помогли словесные интервенции» и комментарий Антона Силуанова.

• Но мы сомневаемся, что причиной стали заявления властей. Скорее всего, причиной перехода к продажам валюты стало само по себе резкое ослабление рубля. Как так?

• Помните, мы с вами уже обсуждали, что физлица в России стали вести себя довольно рационально: покупают валюту, когда рубль крепкий, и продают, когда он сильно слабеет (так было и в 2018, и в 2020, и в 2022).

💡В общем, все эти очереди в обменниках, покупки валюты на хаях и т.д. становятся архаизмом. Пройдёт еще пару лет плавающего курса с таргетированием инфляции, и в периоды повышенной волатильности очереди в обменниках будут образовываться, чтобы продать ин. валюту, а не купить.

@helicoptermacro