Citadel 패널 Q&A ‒ Scott Rubner 발언 중심 정리

Q. 20년간 포지셔닝·Flows를 추적해온 입장에서, 오늘 시장에서 가장 크게 변한 점은 무엇인가?
A. Rubner:
‒ 나는 2005년부터 ‘Flow of Funds’라는 주간 노트를 만들었고, 비펀더멘털(non-fundamental) 포지셔닝을 측정해왔음.
‒ 과거에는 헤지펀드의 Gross/Net 포지션, 액티브 매니저 13F 데이터가 시장의 기준이었음.
‒ 하지만 지금은 이 두 집단이 시장의 극히 일부를 차지함:
» 헤지펀드: 미국 주식의 2%
» 액티브 매니저: 12%
» 가계(리테일 포함)·패시브: 53%
‒ 즉, “리테일”을 못 보면 시장을 절반 이상 놓치는 것.
‒ 예전에는 리테일이 시장 꼭대기에서 사고 바닥에서 파는 “컨트래리언” 성격이 있었지만, 그 공식은 2020년부터 완전히 깨졌음.
‒ 리테일은 이제 시장에서 훨씬 더 힘을 가진 존재가 되었고, 그들의 매매는 단순 신호가 아니라 직접적인 시장 영향력으로 변함.

Q. 리테일은 어떤 방식으로 시장 구조 자체를 바꿨나?
A. Rubner:
‒ 리테일은 특히 옵션 시장에서 훨씬 더 중요한 역할을 하고 있음.
‒ 실제로 전체 옵션 거래의 20%, 구체적으로 0DTE 옵션 거래의 53%를 리테일이 차지.
‒ Citadel Securities 기준 23주 연속, 리테일 고객군은 콜 옵션을 지속적으로 매수하고 있음.
‒ 과거에는 “리테일이 추세를 따라간다”고 했지만, 이제는 리테일이 추세를 만든다고 보는 게 더 정확함.
‒ 리테일은 전통적인 펀더멘털 지표(퀄리티·밸류)보다, 모멘텀·스토리·소셜미디어 신호에 더 빠르게 반응함.
‒ 이런 변화는 시장의 단기 가격 형성 과정에 큰 영향을 주고 있음.

Q. 리테일 트레이딩이 퀀트·롱숏 헤지펀드 전략에 어떤 변화를 강요하고 있는가?
A. Rubner:
‒ 내가 여름에 받은 질문 중 하나가 “왜 이 Low-quality(=잡주) 종목이 이렇게 많이 오르냐?”였음.
‒ 나는 다음과 같이 대답했음. “Value는 더 이상 Forward PE나 밸류에이션 모델로 정의되지 않는다. 지금은 리테일이 무엇을 사느냐가 그 종목의 Value를 만든다.”
‒ 이런 흐름 때문에 기존 팩터 모델이 그대로 작동하지 않는 경우가 많음.
‒ 헤지펀드 롱숏 전략에서도 변화가 발생함:
» 리테일이 선호하는 종목을 숏하면 숏스퀴즈 위험이 너무 큼
» 그래서 개별 숏 대신 지수 선물로 숏을 대체하는 방향으로 구조가 이동함
‒ 이는 리테일의 매매 패턴이 전통적 롱숏 비즈니스 모델을 재설계하게 만들 정도로 영향력이 커졌다는 의미임.

Q. Citadel Securities가 관찰하는 리테일 고객의 패턴은 어떤가?
A. Rubner:
‒ 나는 리테일을 칼과 방패라고 설명함.
‒ Sword:
» 리테일은 단기적으로 강하게 오를 종목을 빠르게 사고 추격함
» 특히 고모멘텀·고베타 종목에 대한 공격적 베팅
‒ Shield:
» 동시에 ETF·패시브를 통해 대형 기술주·AI 관련주 등 방어적 자산도 들고 있음
‒ 이 Sword+Shield 구조는 리테일의 실질적 포지셔닝 패턴을 잘 보여줌.
‒ 또 하나 중요한 데이터는, 우리 플랫폼에서 리테일이 가장 많이 매수한 30개 종목 포트폴리오가 YTD +81%라는 점임.
‒ 시장의 팩터, 베타, 모멘텀 등은 이제 리테일 포지셔닝의 영향을 강하게 받는 구조로 변함.

Q. 향후 1~2년 동안 리테일의 영향력은 더 커질지?
A. Rubner:
‒ 내 판단은 명확함. 리테일 트레이딩은 계속될 것이고, 오히려 더 커질 것.
‒ 그 이유는 다음과 같음:
» 글로벌 경기 회복이 시작되면 리테일 모멘텀은 더 강하게 나타남
» 옵션·0DTE 등 단기 미시구조가 이미 리테일 중심으로 고착됨
» ETF·모델포트는 매일매일 구조적 자금 유입을 만들어냄
‒ 결론적으로 리테일은 단기 현상이 아니라 시장 구조를 형성하는 핵심 축으로 자리 잡았다고 볼 수 있음.

올해 미국장 리테일은 인간지표, 고점지표 같은 것이 아니었음

오히려 설거지는 기관들이 담당

근데 그런 리테일이 또 테마주들 안 되는 구간인 거 기가 막히게 냄새 맡고 대형주/펀더주 사는 중

누가 Dumb Money인가

‒ Citadel의 Scott Rubner는 오늘(금요일) 장 초반 4AM-9시30AM까지는 “극단적 공포”, 10-11AM에는 “We are so back brother!”로 바뀐 극단적 센티먼트 전환을 강조하며, 9시31분이 사실상 intraday 저점이었고 이후 High-Beta·Most-Shorted·AI 리더들이 -3%→+3%로 리버설된 것은 전형적인 숏커버 흐름이라 설명.

‒ 주말을 앞두고 숏을 유지하기 부담스럽다는 논의가 데스크 전반에서 급증해 Zoom 미팅이 폭증했고, 모두가 “방금 본 조정이 그 전부였나?”를 묻는 분위기로, 단기 바닥론이 빠르게 확산되고 있다고 전함.

‒ 리테일은 어제 dip을 강하게 매수했지만 오늘은 반등 구간에서 되파는 흐름이었고, 시장은 리테일이 어제 매도했다고 봤으나 Rubner는 실제 매도자는 CTA·시스템매틱(트리거 발동)이었다고 지적하며, 반등이 들어온 지금은 CTA의 압력이 다시 약해질 것으로 봄.

‒ 그는 이번 반등이 QQQ·NVDA에 특히 중요한 “your shot”라고 표현하며 NVDA가 SPY 8%, QQQ 10%, SMH 18%를 차지하는 시장 최중심 종목이기 때문에 센티먼트 반전에서 가장 높은 승수효과를 낼 가능성이 있다고 평가.

‒ NVDA 중심으로 시장 방향성이 잡히면 AI Beta 플레이들이 단기 강하게 튈 수 있다 보며, 단기 ‘매운맛’ 종목으로는 RIOT·CLSK·CORZ(비트코인/AI 인프라)와 QUBTS·IONQ·RGTI(퀀텀 테마)를 언급.

‒ 다만 이들 초고위험군 종목은 변동성·유동성 리스크가 크기 때문에 “트레이딩 후 샤워가 필요할 수 있다”는 표현을 쓰며 초단기 모멘텀·테마 과열 리스크를 시사.

‒ 전체적으로 Rubner는 오늘의 반전이 숏커버 + 시스템매틱 매도 완화 + NVDA 중심 매크로 포지셔닝 회복이 맞물린 결과라 평가하며, 시장은 여전히 취약하지만 단기 바닥 대비 반등 베팅 수요가 강하게 되살아난 국면이라고 요약.

한 달 전 자료지만, 리프레쉬 차원에서 다시 봐도 좋다

https://www.coatue.com/blog/perspective/public-markets-update-2025-10-16

참고로 COATUE도 최근 Fantastic 40 목록에 구글 신규 편입

*Fantastic 40은 COATUE가 150개+ 글로벌 기업을 분석해, 향후 5년간 ‘혁신과 성장 잠재력이 가장 높은 기업’만 선별해 만든 전략적 탑픽 리스트

구체적인 내용은 아래와 같음.

➤ COATUE의 기존 관점 (Our previous view)
‒ Google은 훌륭한 비즈니스를 영위하나,
‒ "AI 확산 → 사용자 여정 변화 → Google 검색 볼륨 압박 → 검색 매출 성장 둔화" 경로로 이어질 것으로 전망했음.
‒ 실제로 ChatGPT 트래픽은 ’24~’25년 동안 5.9B까지 급증하며 Google의 검색 볼륨을 위협하는 지표로 해석됨.

➤ What changed? (변화의 핵심 포인트 3가지)
1) AI Overviews·AI Mode·Gemini → 더 ‘질 높은 리드(qualified leads)’를 만들어냄
‒ AI 기능의 강화가 검색 트래픽의 질을 높여, 광고주에게 가치 있는 리드를 더 많이 제공.

2) AI 개선이 광고 전환율을 끌어올리고, 코어 광고 비즈니스 성장까지 가속
‒ 검색 볼륨이 줄어든다기보다, 전환율·매칭 알고리즘·광고 효율이 개선되며 오히려 광고 성장이 가속되는 구조가 발생.

3) Google의 풀 AI 스택 → Cloud 성장 ‘가속(acceleration)’ 촉발
‒ Gemini + TPU + AI 인프라 통합 전략 덕분에 Google Cloud의 성장 속도가 눈에 띄게 빨라짐.

➤ 결론: Google은 “Ultimate AI winner”로 부상

#GOOGL

AI 머시기 투자만 하다가 돈 못 벌고 다 망하는 거 아니냐 호들갑에서도 상대적으로 자유로운 픽이기도..

외국인: (대충 다 해줬잖아 짤)

#이수페타시스

실적도 좋았지만 주말간 구글이 워낙 하이라이트되다보니(=모두의 컨센롱픽) TPU 밸류체인 띰으로 폭발하는 것으로 추정

궁금하지만 굳이 알고싶지 않다.

스몰캡의 본질은 "의리게임"(이라고 생각)

재주는 에이비엘이 부리고 돈은 섹터(?)가 번다라

미국 소비자들의 주식시장 투자액 중간값은 2023년 AI 사이클과 함께 과거 박스권을 돌파한 뒤, 지난 주 역사상 처음으로 30만 달러 돌파.

이는 다음의 두 가지를 의미

1. 리테일 투자자들의 시장 영향력이 점점 더 커지고 있음.
2. 미국 증시와 경기 사이의 Linking이 심화되는 중. 즉, 증시의 붕괴가 실물경제에 가져 올 직접적인 타격의 규모가 커지고 있음.

최근 샘 알트만의 행보와 그로 인한 AI 버블론의 등장은

역설적이게도 시장 참여자들이 은근 바라고 있던 AI 버블을 없에버려서 오히려 시장을 건강하게 만들고 있는 것 같다.

이게 맞다면 이번주 엔비디아 실적발표 후 주가 움직임이 정말 많은걸 내포하겠구나.

https://x.com/tmtbreakout/status/1989785558240112939?s=46&t=kBWm12pe7zszh3422SH2Og

https://x.com/alisvolatprop12/status/1989877660684886245?s=46&t=kBWm12pe7zszh3422SH2Og (한글번역)

*7줄 요약

‒ 샘 알트만의 1.4조 달러·30GW ‘대규모 지출’ 발표가 기존 AI 시장의 유포리아·버블 랠리 기대를 단숨에 깨뜨리며 서사를 흥분에서 검증으로 전환시켰고, 시장은 이제 OpenAI의 수익화 능력과 생태계 전체 P&L 영향을 중심으로 관점을 재조정하기 시작.

‒ SS(Sam’s Splurge, 샘 알트만의 1.4조 달러 대규모 지출 계획)는 ORCL-CRWV-Hyperscaler-사모 크레딧까지 연결된 AI 생태계의 과도한 상호의존성·순환 자금 구조·레버리지 노출을 드러내며 ‘Too Big To Fail’ 논쟁을 촉발했고, 실제로 ORCL·CRWV CDS 스프레드 상승과 Meta의 270억 달러 SPV 같은 구조가 크레딧 리프라이싱을 현실화함.

‒ 정부 개입 가능성 또한 샘의 “몇 달 후 이해될 것” 발언을 계기로 부각되면서, 투자자들은 이 자금 조달이 ‘추가 업사이드(gravy)’인지 ‘계획 실행에 필수적인 조건’인지 혼란을 느끼며, 실행 실패 시 생태계 멀티플 붕괴 리스크를 의식하게 되었음.

‒ SS(Sam’s Splurge)는 원래 28-29년에 논의될 장기 리스크(전력-그리드-토지-물-지역 반발, inference의 디바이스 이동, 화이트칼라 일자리 감소에 따른 광고·소비 탄력 저하 등)를 현재 시점으로 강제로 당겨 AI 구조 전체의 지속 가능성에 대한 불확실성을 높임.

‒ 지난 2주 동안 ORCL RPO 랠리 반납, 투기적 AI 섹터 롤오버, OAI 딜 발표 효과 약화, 연준 매파 코멘트 등 가격 행동 변화가 집중적으로 나타나며 시장은 펀더멘털 변화 없이 리스크 프리미엄 재할당·멀티플 압축을 진행하는 중.

‒ 이 과정에서 부채·비즈니스 모델 리스크가 있는 이름, 고평가 서사형 성장주는 언더퍼폼한 반면 메모리처럼 구조적 EPS 상향과 스팟 가격 상승이라는 불확실성 낮은 섹터는 강세를 유지하며 ‘품질·현금흐름 중심의 리프라이싱’이 뚜렷해짐.

‒ 궁극적으로 SS(Sam’s Splurge)는 버블을 터뜨린 것이 아니라 AI 거래를 유포리아에서 성숙한 검증 국면으로 이동시키는 계기였고, 앞으로 AI 투자는 서사보다 펀더멘털·개별 기업 특이성·실제 실행력이 성과를 좌우하는 ‘스톡 피킹 중심의 시장’으로 재편될 가능성이 커졌음.