Бэквордация в нефти сменяется контанго. Последствия для российского рынка
 
Вчера впервые с июля спотовая цена нефти WTI сравнялась с ценой следующего фьючерсного контракта. Месяцем ранее мы отмечали аномально глубокую бэквордацию нефтяных цен.
Это был сигнал к их падению, что и произошло.
 
Какие дальнейшие перспективы цен на нефть и как это может повлиять на российский рынок?
 
Рост спотовой цены нефти в августе-сентябре не был поддержан ростом форвардных цен по причине недоверия участников рынка, прежде всего, самих нефтяных компаний, к возможности сохранить столь высокие цены в течение длительного периода.

С одной стороны наступает сезонное снижение спроса на нефть. С другой стороны продолжается рост добычи в США, Бразилии и ряде других стран.
 
Но зато форвардный рынок смягчил и последнее падение цен с $94 до $75 за баррель WTI. Например, 6-месячная форвардная цена упала только с $86 до $74,5.

Диапазон $70-75 за баррель WTI является комфортным для американских производителей сланцевой нефти. При росте выше верхней границы они могут достаточно быстро нарастить добычу и сократить при падении нефти ниже $70.

С учетом ожидаемого роста мирового потребления нефти на 0,9-1,4 млн. баррелей в сутки в 2024, цены на нефть должны оставаться в зоне комфорта для производителей.
 
Переход нефтяного рынка из бэквордации в контанго - сигнал к стабилизации цен. Уровень $70-75 явно сокращает потенциал роста в российских активах, но при прочих равных и текущий курс рубля, и стоимость акций нефтегазовых фишек выглядит адекватно.  

Укрепление рубля до 90 за доллар остается нашим базовым сценарием до конца года.
Ключевой фактор риска – изменение спроса на нефть в будущем.
Текущий разброс оценок даже на ближайший год (IEA прогнозирует рост на 880 тыс., а U.S. Energy Information Administration – на 1,4 млн. баррелей в день) показывает высокую неопределенность. Исторически, даже небольшое сокращение потребление вызывает сильное падение нефтяных цен.

Мысли по поводу «пузыря всего»

Недавно на РБК вышла статья: «Пузырь всего»: Кийосаки предрек величайший крах экономики за всю историю.

Не первое и не последнее - наверняка вам попадались не раз подобные предостережения глобального краха.

Когда у меня спрашивают, как реагировать на это, я отвечаю: «самое главное - не забывать, что на фондовом рынке активы измеряются не в абсолюте, а в относительных единицах, напечатанных деньгах. Падение стоимости активов означает рост стоимости денег, и наоборот.»

Текущий момент представляется ровно противоположным тому, что сказал Кийосаки. Сейчас надулся пузырь денег. Повышение ставки ФРС привело к тому, что что кэш выглядит очень привлекательным, акции, облигации и сырьевые активы, напротив, сильно подешевели. Но это скоро изменится.

Какие признаки того, что процесс надувания пузыря денег подходит к концу?:

1. Собственно, сам инициатор процесса - ФРС, об этом уже просигнализировал. По прогнозу членов комитета (dot plots) в следующем году % ставка начнёт снижаться;

2. Рынок акций США. Пора забыть про основные бенчмарки S&P и Nasdaq, которые остаются дорогими из-за нескольких крупнейших компаний. Широкий рынок акций подает сигналы SOS. Это выражается, например, в снижении среднего показателя оцененности компаний (P/E), входящих в индекс S&P 500 до 15. Ниже оцененность была только в кризисные периоды.

3. Очень симптоматичное банкротство WeWork. Стартапы, надувшие капитализацию в период нулевых ставок, уже не просто опустились в цене, а начали банкротиться. Неприбыльным компаниям, какими бы они не были перспективными, сейчас крайне трудно привлечь финансирование. Это выглядит как крайняя противоположность той ситуации, которая была 2 года назад.

4. Последний недостающий ингредиент - рецессия в развитых странах. Если бы она началась, можно было бы закупаться на всё! Но экономика и США, и Еврозоны остаётся удивительно устойчивой, хотя рост ВВП близок к нулю.

Так ждать ли рецессии или инвестировать сейчас? На мое чисто субъективное мнение, пора инвестировать! На рынке очень много smart money и, наоборот, мало левериджа и просто слабо позиционированных инвесторов, кого плохие новости заставили бы избавляться от позиций.

Это означает, что потенциал дальнейшего снижения рынков ограничен, а потенциал роста наоборот велик. Показательно, как на прошлой неделе всего лишь небольшой сигнал со стороны ФРС к окончанию повышения ставки вызвал мощное ралли в долларовых облигациях, доходность 10-летних Treasuries опустилась с 5% до 4,5% всего за несколько дней.

Какие активы будут наиболее привлекательными в следующем цикле? В общем, это акции и облигации крупных качественных компаний - глобальных лидеров. Рост % ставок создал уникальную возможность формировать портфель с высоким потенциалом роста без избыточных рисков. Мы начали раскрывать тему, и в ближайшее время продолжим более подробно освещать.

Взлет биткойна – сигнал о начале новогоднего ралли в американских акциях?

На этой неделе биткойн обновил максимум с апреля 2022 года, достигнув отметки $37 000. С начала года стоимость крупнейшей криптовалюты выросла более чем в 2 раза! Эфир превысил уровень $2000 впервые с апреля этого года на новости о том, что Blackrock подал заявку на спотовый ETF на эфир.

ETF optimism had been building earlier in the morning, with bitcoin climbing and giving a big lift to crypto assets across the market to start the day. The rise in bitcoin price triggered a wave of short liquidations overnight, which propelled crypto prices higher… Over the past year, crypto markets have been desperately searching for a catalyst amid a sea of bad news, and the ETF news have been a welcome respite… Should [an ETF approval] come, we may see another big surge, or we could be witnessing the extent of it right now. Ultimately, it is too early to tell if the rally has legs, but things look promising, – пишет CNBC со ссылкой на Kaiko.

Ранее мы неоднократно писали про биткойн как индикатор отношения к риску. С этой точки зрения и с учетом исключительно сильной сезонности на рынке акций в ноябре и декабре – особенно когда рынок, как сейчас, уже в большом плюсе с начала года – взлет криптовалют выглядит как сигнал о начале новогоднего ралли в американских акциях. Интересно, что крупнейший бенефициар темы искусственного интеллекта – Microsoft – достиг нового максимума с начала года по цене закрытия, хотя S&P 500 остается заметно ниже июльского рекорда. Акции Nvidia ниже июльского максимума всего на 2%.

С фундаментальной точки зрения и S&P 500, и в первую очередь акции крупнейших технологических компаний, по нашему мнению, остаются очень дорогими. В среднесрочной перспективе эти активы вряд ли обыграют высококачественные облигации.

https://www.cnbc.com/2023/11/09/bitcoin-tops-37000-for-the-first-time-in-18-months-as-optimism-about-a-forthcoming-etf-builds-.html

Наиболее интересным в октябрьском обзоре рисков финансовых рынков Банка России
стали новые данные о поведении различных групп инвесторов на валютном рынке.

Регулятор подтвердил, что крупнейшие экспортёры увеличили продажу валютной выручки с $9,2 млрд. в сентябре до $12,5 млрд. долл. в октябре для выплаты увеличившихся нефтегазовых налогов.

Увеличение продаж валютной выручки (на $3,3 млрд. или 36%) оказалось меньшим чем рост нефтегазовых налогов (на ₽860 млрд. или в 2,1 раза) и в относительном, и в абсолютном выражении. Это может свидетельствовать о том, что крупнейшие экспортёры не полностью профинансировали налоги из текущих доходов, частично отложив реализацию валютной выручки на будущее.

❗️Впервые Банк России рассказал о календарном эффекте на валютном рынке. Во второй половине каждого месяца, по крайней мере, в последние полгода крупнейшие экспортёры значительно (почти вдвое) увеличивают продажи валюты.
Таким образом, эффект налогового периода на укрепление рубля получил подтверждение.

Было бы интересно посмотреть на подобную статистику за более длительный период. Возможно, в последние полгода подобные действия экспортеров объяснялись их девальвационными ожиданиями. Как мы недавно писали, такое поведение во время тренда на укрепление рубля бьет по самим нефтегазовым экспортерам, вынуждая их продавать валюту по более низкому курсу относительно базы для расчетов налогов, что увеличивает долю налогов и уменьшает прибыль в выручке.

Ещё одним фактором, сдержавшим укрепление рубля в октябре, стало увеличение покупки валюты населением. В октябре физ. лица увеличили нетто-покупки валюты почти втрое (с 40,7 до 120,9 млрд. руб.) Дополнительно Банк России отмечает сокращение коротких валютных позиций физ. лиц на рынке фьючерсов, что эквивалентно дополнительным покупкам валюты на сопоставимую сумму.

Это подтверждает корреляцию между действиями физ. лиц на широком валютном рынке с позиционированием во фьючерсах, статистика по которым публикуется Мос. биржей более оперативно.

Мы отмечали масштабные покупки валютных фьючерсов физ. лицами в конце октября.
Эти покупки продолжились и в ноябре, однако, по мере приближения чистой валютной позиции к 0, замедляются.

Таким образом, во второй половине ноября можно ждать усиление тренда на укрепление рубля как за счет активизации продажи валютной выручки экспортерами, так и уменьшения покупки валюты населением.

Краткосрочно рубль может укрепиться в район 85-87, но мы не меняем цель по курсу USD/RUB = 90, поскольку укрепление рубля дальше уровня 90 за доллар может побудить Банк России возобновить валютные интервенции в рамках бюджетного правила в начале 2024 года.

http://naufor.ru/tree.asp?n=27077

В этом году НАУФОР отметила нашу компанию в номинации «Управляющая компания - восходящая звезда».

Классные ощущения от 11 лет непрерывного роста. Мне кажется, это гораздо интереснее, чем резко превратиться в скучную большую компанию. 😂

Спасибо всем членам нашей команды, партнерам, в особенности InvestHeroes, и пайщикам наших фондов - самым строгим судьям качества услуг и профессионализма управления! 🎩

С чем связано мощное ралли на мировых рынках?

Вчерашние данные по инфляции в США дали толчок мощнейшему за последние месяцы ралли на мировых рынках. Доходность 10-летних US Treasuries снизилась сразу на 20 б.п. с 4,64% до 4,44%. Индекс доллара упал на 1,5%. Курс EUR/USD вырос с 1,07 до 1,088.

На самом деле, данные по инфляции вышли лишь чуть лучше ожиданий. Общая инфляция в октябре составила 0,0% (аналитики прогнозировали +0,1%). Базовая инфляция вышла +0,2% (прогноз +0,3%).

Так почему же рынки растут?
Возможно, причина в отчете по рынку труда, вышедшем еще 3 ноября.
Безработица в октябре выросла с 3,8% до 3,9%. Как написали аналитики Bloomberg, увеличение безработицы с минимума этого цикла достигло 0,42%. Такое увеличение было предвестником всех 11 рецессий с 1950 года, начинавшихся после этого в среднем через 3 месяца.

«The three-month moving average of the U-3 unemployment rate has increased 0?42 percentage point above its low from the past year. That’s large enough that it would have identified all 11 recessions since 1950 within an average of three months from their start.»

Таким образом, включился индикатор, исторически являвшийся одним из наиболее точных индикаторов рецессии. ❗️Обратите внимание на график - если безработица начинает расти, этот рост всегда набирает инерцию. А значит, что бы ни говорил глава ФРС Джером Пауэлл, в ближайшее время ему придется понижать

Как реагировать на это инвестору?
Рецессия, вызванная ужесточением политики ФРС, может быстро закончиться благодаря развороту политики регулятора.

Реакция рынков выглядит рациональной: покупать недооцененные акции, валюты отличные от доллара, длинные облигации. Об этом мы часто писали в последнее время.

На российском рынке эффект смягчения политики ФРС также должен сказаться положительно.

Как на глобальном, так и на российском рынке несмотря на привлекательность текущих коротких ставок, лучше сейчас покупать акции и долгосрочные облигации (в РФ инфляционные ОФЗ). К моменту снижения ставки покупать их, возможно, будет уже поздно.

Bloomberg прокомментировал ситуацию в российской экономике

На этой неделе Bloomberg написал обзорную статью о ситуации в российской экономике, связанную с выходом данных о рекордном за десятилетие росте ВВП РФ в 3 квартале. Экономика РФ почти вернулась к уровню до начала «операции» в Украине.

Annual growth accelerated to 5.5% in the third quarter from 4.9% in the previous one, the Federal Statistics Service reported late Wednesday. The result, the fastest pace of growth in more than a decade aside from a spike when Russia exited Covid lockdowns, exceeded the expectations of all economists surveyed by Bloomberg... After two subsequent quarters of gains, Russia’s economy has almost returned to levels seen before the war, all but reversing the blow from sanctions.

По оценке авторитетного телеграм-канала MMI, цифра в 5,5% вряд ли корректна, однако в целом тезис о быстром росте экономики, на наш взгляд, не вызывает особых сомнений. Высокие цены на нефть, экстремально сильное стимулирование со стороны бюджета и мягкая (до недавних пор) монетарная политика пока что компенсируют эффект санкций. Особенно ярким примером является банковский сектор, который после провала в прошлом году в этом году сумел сгенерировать рекордную прибыль. Многие другие сектора также адаптировались к санкциям.

Тем не менее, нужно понимать, что эти результаты достигнуты исключительно за счет краткосрочного стимулирования экономики, а сейчас эти стимулы – в первую очередь рост кредитования за счет низких ставок – пришлось сократить для поддержки рубля.

“After a peak comes a trough,” said Alex Isakov of Bloomberg Economics. With the Bank of Russia’s benchmark rate now at 15%, “expect a rapid cooling of credit in the coming quarters, which will reduce consumer demand and likely lead to a softer labor market.”

ЦБ агрессивно повышает ставки, чтобы замедлить кредитование и сократить инфляцию, однако, по нашей оценке, в следующем году предполагается сохранение позитивного фискального импульса (в основном за счет военных расходов). В этой ситуации сократить инфляцию с помощью высоких ставок может быть сложнее, чем раньше. Возможно, рынок ОФЗ ошибается, считая, что ставка ЦБ уже достигла пика.

На прошлой неделе рубль достиг уровня 90 за доллар. Что дальше?

Bloomberg отмечает, в ноябре российская валюта показала лучшую динамику к доллару среди всех мировых валют.

Мы поддерживали взгляд о вероятном ослаблении к 100 и последующем укреплении в район 85-90, начиная с июня.

Реализация этого прогноза заставляет задуматься, что будет дальше?

Хронология наших постов на эту тему:
📎 9 июня 2023
📎 5 июля 2023
📎 11 сентября 2023
📎 12 октября 2023
📎 31 октября 2023

3 главных фактора определения курса в 2024 году:

1. Потребности бюджета. Рост расходов бюджета более чем на 6 трлн. руб. вынуждает правительство закладывать в проект высокий среднегодовой курс доллара (90,1) и цену российской нефти (71,3). Влияние потребностей бюджета на курс можно оценивать формулой: 6424₽ / текущая цена нефти. За последнюю неделю цена Urals колебалась в диапазоне $65-70 за баррель, что означает комфортный для бюджета курс USD/RUB = 91,8-98,80

2. Динамика мировых цен на нефть. Колебания всего лишь внутри одной недели показывают как сложно удерживать курс рубля в рамках узкого коридора. Ситибанк, точно спрогнозировавший рост, а затем падение нефти (мы писали об этом в июле) ждёт дальнейшее снижение стоимости Brent до $70 в 2024 году. Это создает риск падения стоимости российской нефти ниже $60 с соответствующим влиянием на курс рубля.

3. Политика Банка России. На первый взгляд, рубль исчерпал потенциал укрепления. Но если принять во внимание разницу между ключевой ставкой Банка России (15%) и ФРС (5,25-5,50%), то вложение в рублевые инструменты выглядит более эффективным при условии, что курс доллара не вырастет к концу 2024 года выше 99₽.

Сохранение жесткой монетарной политики сдвигает равновесный курс рубля, при котором риски его обесценения компенсируются возможностями заработка на укреплении и процентных доходах с 95 до 86-87.

Таким образом, при курсе 90 за доллар рубль выполнил задачу-минимум. При сохранении прогноза 85-90 на конец года рублевые инструменты остаются умеренно привлекательными с учетом высоких % ставок.
Главный риск для этого прогноза - дальнейшее падение цен на нефть.

Базовый сценарий на 2024 год - плавное ослабление с 85 до 95-100.
В целом это соответствует мнению аналитиков, опрошенных Bloomberg.

Инфляция в ноябре может оказаться максимальной за полтора года.

По данным Росстата прирост цен в РФ за неделю с 14 по 20 ноября составила 0,2%, с начала месяца - 0,8%.

По итогам ноября MMI прогнозирует ежемесячную инфляцию 0,95% - максимальный рост цен с апреля 2022. Усиливается вероятность повышения ставки ЦБ на декабрьском заседании до 16%.

Как мы недавно писали, инвесторы переоценивают фактор укрепления рубля, надеясь на повторение сценария прошлого года.

Скорее всего, в декабре инфляция действительно замедлится, но в январе происходит традиционная индексация цен, усиленная в 2024 году резким ростом бюджетных расходов.

Долгосрочные ОФЗ выглядят сильно переоцененными. Интересно выглядят флоутеры с привязкой к Ruonia.

Инвестиционная идея №7 на глобальном рынке – акции Bayer

Одна из крупнейших немецких компаний в последнее время оказалась под прессом негативных новостей. В понедельник акции Bayer потерпели самое большое падение в своей истории -18% из-за одновременного выхода двух новостей:

❗️по одному из исков, связанных с RoundUp (гербицид для уничтожения сорняков, производимый американской компанией Monsanto, которую купил Bayer в 2018 году) судья из штата Миссури присудил выплатить пострадавшим $1,5 млрд.;

❗️Bayer сообщил о досрочном прекращении третьей фазы исследования препарата асундексиан — перспективного антикоагулянта, который разрабатывался для предотвращение осложнений из-за тромбов. Поводом для прекращения исследования стала недостаточная эффективность препарата.

После такого падения акции Bayer можно назвать одной из лучших инвест. идей для contrarian investor, т.е. инвестора готового вкладываться вдлинную в непопулярную идею.

Разберем, что из себя представляет Bayer?

Bayer – диверсифицированная корпорация с годовой выручкой более $50 млрд. в трех сегментах:
📎Crop Science (25,2 млрд. евро)
📎Pharmaceuticals (19,2 млрд. евро)
📎Consumer Health (6,1 млрд. евро).

Все три сегмента относятся к защитным, генерирующим стабильную выручку с хорошей маржинальностью.

За последние 5 лет выручка компании выросла на 30%.

По прогнозу аналитиков Bayer заработает в этом году рекордную чистую прибыль 6 млрд. евро.

После падения капитализация компании составляет 32 млрд. евро, оценка по показателям P/E = 5,3, EV/EBITDA = 6,5.

Под судебные иски Bayer зарезервировал 7,4 млрд. евро. Вполне возможно, что окончательные расходы превысят эту сумму, разбирательства могут продолжаться годами. В последнее время в Америке бизнес судебных тяжб с прибыльными корпорациями набрал популярность. Главное, что это не влияет на отношения с контрагентами, и не выливается в катастрофические убытки.

Основным риском является завершение патентной защиты ряда высокомаржинальных лекарственных препаратов. Bayer в судах пытается продлить защиту от появления лекарств-дженериков. Для инвесторов было бы комфортнее, если бы вместо этого он представил новые лекарства – блокбастеры. Но с аналогичной проблемой сталкиваются и другие мировые фармацевтические гиганты. Bloomberg отмечает, что текущая оценка Bayer - минимальная среди всех крупных фарм. компаний. Вторая снизу по оценке британская GSK имеет схожие с Bayer проблемы и при этом торгуется с коэффициентом P/E = 9.

В целом, компания продолжает расти, пусть и медленнее, чем хотелось бы темпами.

Дивидендная доходность акций Bayer = 7,3% (хотя аналитики прогнозируют сокращение дивидендов в 2024 году) – хорошая компенсация отсутствия видимых катализаторов роста бизнеса.

Update по портфелю топ-5 идей в зарубежных акциях. Практические советы инвесторам на глобальном рынке.

В июне мы поделились 5 инвестиционными идеями в зарубежных акциях. С 1 июля по 24 ноября Total return (рост цен + дивиденды) в среднем составил +8,3%.
Лучший результат принесла идея в Intel (+31,4%), худший - у китайского производителя электромобилей BYD (-8,2%).

Динамика основных индексов за это же время: S&P 500 +2,8%, MSCI World +1,8%.

Начальные посты с инициацией актуальных на текущий момент идей можно посмотреть здесь:

№1 Alibaba

№3 Mosaic

№4 Intel

№5 BYD

№6 Charles Schwab

Предыдущий update здесь.

Главным событием ноября стало ралли в акциях Intel (+20% с начала месяца). Ещё в мае мы отмечали, что ставку на искусственный интеллект лучше делать не через дорогие акции вроде Nvidia или AMD, а фундаментально недооцененные Intel или Lenovo. После бурного роста Intel выглядит справедливо оцененным. Поэтому мы закрываем идею в нем для того, чтобы освободить место для новой интересной contrarian идеи в акциях Bayer.

Ожидаемый разворот политики ФРС и рост фондовых индексов очень благоприятно отразился на акциях крупнейшей американской брокерской компании Charles Schwab, выключенных в Топ-5 в октябре. Рождественское ралли на американском рынке имеет хорошие шансы продолжиться.

А новые стимулы со стороны китайских властей должны помочь двум убыточным пока идеям в Alibaba и BYD.

В комментариях график Total return по портфелю Топ-5 идей в сравнении с индексами-бенчмарками.

Аргентинские активы взлетели в цене после президентских выборов

В прошлые выходные на выборах в Аргентине победил Хавьер Милей (Javier Milei). Несмотря на неоднозначную репутацию нового президента, суверенные облигации Аргентины и акции аргентинских компаний очень сильно выросли. Торгуемый в США ETF на акции аргентинских компаний (ARGT) за неделю подорожал на 16%, а депозитарные расписки крупнейшей нефтяной госкомпании (YPF) – на 57%! Рынку особенно понравилось, что Хавьер Милей отложил на среднесрочную перспективу наиболее радикальные инициативы и включил в свою экономическую команду инвестбанкиров, ранее работавших в либеральном правительстве президента Макри (Mauricio Macri).

Даже на фоне колоритной аргентинской реальности, которую социальный шторм регулярно прибивает то к правому, то к левому берегу, Хавьер Милей выделяется ярким пятном. Придя в политику совсем недавно (в 2019 году возглавил движение «Свобода наступает», в 2021-м стал национальным депутатом от Буэнос-Айреса), он уже успел прославиться громкими заявлениями, эпатажным поведением (чего стоит размахивание бензопилой, символизирующей его планы по сокращению расходов), склонностью злоупотреблять обсценной лексикой и целым ворохом радикальных идей. Среди прочего он рассказывал, что на путь политических амбиций его направил дух его умершего мастифа по имени Конан (в честь Конана-варвара), который через медиума поведал хозяину, что его миссия — стать президентом Аргентины. ДНК Конана Милей использовал, чтобы клонировать своего питомца. Клонированных псов у него пять, одного из них он снова назвал Конаном и говорит о нем как о своем «сыне», а остальным дал имена в честь своих любимых экономистов и считает их своими «внуками».

Программа Милея включает в себя долларизацию экономики, максимальное сближение с США и Израилем, а также выход из БРИКС и разрыв отношений с «леваками» и коммунистами, в первую очередь с Бразилией и Китаем — важнейшими экономическими партнерами Аргентины. Жизнь внутри страны при новом президенте тоже должна преобразиться: политик обещал сократить социальные расходы, ликвидировать Центральный банк (ведь он «ворует у честных аргентинцев»), запретить аборты, но зато разрешить ношение оружия и торговлю человеческими органами, – пишет российский Forbes.

До какой степени должна ухудшиться экономическая ситуация, чтобы победа на выборах такого кандидата привела к ралли на рынке? Аргентина уже полвека не может выйти из тяжелых экономических проблем, вызванных печатанием денег для покрытия дефицита бюджета, поэтому обещание «бензопилой» сократить госрасходы вполне может оказаться спасительным для страны.

Мы неоднократно писали, что считаем облигации Аргентины одной из лучших идей по соотношению риск-доходность (для инвесторов, готовых к высокому риску). Более или менее адекватная макроэкономическая политика – если власти и население, наконец, осознают ее необходимость – должна привести к радикальному улучшению кредитного качества и рейтингов Аргентины.

Новость о дивидендах делает Магнит одной из наиболее интересных идей на российском рынке акций.

Мы писали, что в октябре одной из топ-идей фонда "Харизматичные идеи" стали акции Магнита с долей в 9,1% (в индексе - 1,6%). В чате пайщиков фонда разбирали причины, по которым держим ритейлера, сейчас публикуем более подробное обоснование, чем нам нравится акция сейчас.

Предыстория:
Магнит в 2021 году обладал самой широкой базой инвесторов и очень большим фри-флоатом, порядка 70%. После начала СВО иностранные владельцы не смогли принимать участие в собрании акционеров, в результате чего корпоративное управление оказалось парализованным. Отсутствие кворума не позволяло избрать новый СД, утверждать отчетность, платить дивиденды и так далее, Мосбирже пришлось вывести акции из первого списка в третий в связи с допущенными нарушениями, угрожая исключением из индекса Мосбиржи.

Чтобы преодолеть эту проблему, компания объявила о выкупе акций и расписок у иностранных акционеров по 2,5 тысячи рублей за штуку. За летний раунд компания выкупила 21,9% акций, за второй осенний - объявила о выкупе еще 7,8% акций. Тем самым, каждый владелец акции стал иметь на 41% бОльшую часть компании, а доля крупнейшего акционера эффективно вырастет с 29% до 41%, что практически гарантирует наличие кворума на будущих собраниях акционеров.

Мы приобретали акции компании, рассчитывая на нормализацию корпоративного управления после проведения выкупов. Данные ожидания начали оправдываться в прошлую пятницу, когда СД объявил о рекомендации выплатить 412,23р (6,5%) на акцию по итогам 2022 года. Это составляет примерно 30 млрд рублей (с учетом казначейского пакета) или 90% от чистой прибыли за 2022 год. В преддверии и сразу после этого заявления акции компании выросли примерно на эту же сумму, сильно опередив индекс.

Какие еще положительные эффекты мы можем ожидать от возврата к нормальной корпоративной деятельности:

1. Утверждение прошлой отчетности по МСФО и возврат к регулярному раскрытию информации. Это позволит вернуть акции компании в 1 список Мосбиржи, что привлечет внимание и деньги пенсионных фондов. Напомним, что падение акций компании летом во-многом проходило из-за вынужденных продаж НПФ-ов, которые не могут держать внесписочные акции в своих портфелях.

2. Возврат к дивидендам позволяет рассчитывать на стабильные ежегодные дивиденды. Если оценить чистую прибыль за 2023 год в 70 млрд рублей (удвоенная прибыль за полугодие), и выплату около 70% от чистой прибыли, то дивиденды за 2023 год составят около 650-700 рублей или примерно 11% от стоимости акций. Более чем достойная доходность для компании, продолжающей расти со скоростью около 8-10% в год. Рекомендации о таких дивидендах могут послужить триггером для роста в следующие пол года.
Средства для такой выплаты есть, так как на счетах компании по итогам 1 полугодия скопилось 300 млрд. рублей, на выкуп пойдет меньше 50 млрд, те у компании на конец 1П 2023 года было 250 млрд свободных средств.

3. Потенциальное погашение казначейских акций также может оказаться психологическим подспорьем для покупателей. С другой стороны, наличие свободных бумаг может позволить дешево приобрести региональные сети без использования дорогого заемного капитала, те ускорить рост без роста долговой нагрузки.

4. Что насчет альтернатив?
Прямая альтернатива - Х5 - кажется более дешевой (примерно на 10-20%) и более эффективной. Но на рынке торгуются расписки Х5, по которым сейчас невозможны выплаты дивидендов, поэтому мы предпочитаем ждать новостей о переезде в Россию, прежде чем их приобретать в значимых размерах.

Если посмотреть более широко - в индексе есть довольно много компаний, которые кажутся сильно менее привлекательными. Например, Газпром, Норильский Никель, Русал, Аэрофлот, часть расписок. По сравнению с ними Магнит кажется образцовой компаний: можно ожидать крупные дивиденды, имеется рост.

Резюме
Мы считаем, что акции Магнита способны продолжить опережать индекс Московской биржи в ближайшие пол года, поэтому продолжаем держать в Фонде долю, близкую к максимальным 10%.

Салтыков Петр

Банк России возобновит в январе валютные интервенции.

Попробуем разобраться во все более усложняющемся бюджетном правиле, продавать или покупать валюту будет ЦБ?

В пресс-релизе Банк России пояснил, что интервенции будут зеркалировать сальдо покупок и продаж. В вопросе, что перевесит – покупки валюты на нефтегазовые «сверхдоходы» или продажи валюты в рамках расходования средств ФНБ, мы не разделяем оптимизм большинства экспертов, посчитавших новость позитивной для рубля.

Телеграм-канал MMI и Твердые цифры написали, что в начале 2024 года ЦБ увеличит продажи валюты из-за больших расходов ФНБ в декабре 2023 года.

TruEcon считает, что сальдо будет около 0.

На наш взгляд, новость не исключает, что ЦБ начнёт покупать валюту в умеренных объемах с февраля 2024 года.

Аналитики оценивают использование валютных средств ФНБ до конца 2023 года в 2,9 трлн. руб. Но бюджет получит в ноябре и декабре дополнительные доходы, Минфин может не полностью профинансировать заложенные в бюджете расходы, как это часто случалось в предыдущие годы.

Таким образом, зеркалирование продаж валюты ФНБ может составить не 2,9, а 2,0 или даже 1,5 трлн. руб.

С другой стороны, ЦБ купит валюту на ~1,5 трлн. руб. дополнительных нефтегазовых доходов 2023 года.

Помимо этого, ЦБ будет покупать валюту на поступающие в бюджет дополнительные нефтегазовые доходы 2024 года. В следующем году Минфин планирует направлять на покупку валюты доходы от цены российской нефти выше $60 за баррель. При сохранении текущей цены ($67), сверхдоходы составят 50-75 млрд. руб. в месяц. Так как ЦБ объявит о январских валютных интервенциях в конце декабря, а Минфин оценит дополнительные нефтегазовые доходы января в первые рабочие дни 2024 года, покупать на них валюту ЦБ начнет, скорее всего, с лагом в один месяц, т.е с февраля.

В чем логика возобновления покупки валюты с начала 2024 года?

Рублевая цена нефти опустилась к 6000 руб. за баррель.
Мы писали, что бюджет 2024 ориентируется на цену нефти >6400 руб.
Дальнейшее укрепление рубля будет вдвойне бить по бюджету: уменьшать нефтегазовые доходы и требовать увеличения продаж валюты из ФНБ.


❗️Наши действия в фондах
В облигационных фондах переходим из максимальной рублевой позиции в нейтральную. В случае, если рубль укрепится до 85 за доллар, это может быть хорошим уровнем для более активного перехода в валютную позицию.
Аналогично планируем действовать при дальнейшем снижении цен на нефть.

Что может быть лучше Ликвидности? Практические советы инвесторам в рублевые облигации

В этом году Фонды денежного рынка, такие как Ликвидность (ВИМ Инвестиции), обрели широкую популярность.

В облигационных фондах мы также избегаем инвестирования в долгосрочные рублевые облигации с фиксированной доходностью, предпочитая инфляционные ОФЗ и инструменты денежного рынка.

Поделимся инвестиционной идеей такого инструмента, который, на наш взгляд, лучше, чем биржевые ПИФы денежного рынка.

Речь идет об ОФЗ с плавающей ставкой купонного дохода, так называемых флоутерах.
Наиболее привлекательны - самые короткие флоутеры нового типа - ОФЗ 29014 и ОФЗ 29016.

Особенность флоутеров нового типа в том, что купонная ставка по ним определяется непосредственно во время купонного периода.
Ставка купонного дохода - среднее арифметическое значение ставок RUONIA за период, начинающийся за 7 дней до начала и заканчивающийся за 7 дней до даты окончания купонного периода.

Преимущества флоутеров перед фондами денежного рынка:

✔️Держатель получает доход, полностью соответствующий ставке денежного рынка RUONIA, которая публикуется на официальном сайте Банка России. За период с 16.11.2023 средняя ставка RUONIA составила 15,1%, что даже выше чем ключевая ставка ЦБ. В фондах денежного рынка доход инвестора зависит от ставки размещения средств в РЕПО конкретным управляющим;

✔️Главное преимущество – отсутствие комиссии за управление. Например, в БПИФ Ликвидность комиссия за управление = 0,21%, а все инфраструктурные расходы = 0,32% в год.

Недостаток флоутеров по сравнению с фондами денежного рынка - в отсутствие маркетмейкера котировки флоутеров сильнее колеблются, чем котировки БПИФов.
На наш взгляд, этот риск оправдывается повышенной доходностью.

Для иллюстрации приводим график прироста 1 рубля, инвестированного во флоутер ОФЗ 29014 и два крупнейших фонда денежного рынка. С начала 2023 года по полному доходу флоутер обогнал БПИФы на 0,5-0,6%.

Уроки этики Чарли Мангера

На этой неделе ушел из жизни Чарли Мангер, близкий друг и правая рука Уоррена Баффета в Berkshire Hathaway.
Будучи гораздо менее знаменитым чем Баффет Мангер, тем не менее, завоевал уважение многих. Для меня он был образцом этичного инвестора.

Его жизнь это лучшее доказательство, что при долгосрочном инвестировании в оценке компаний обязательно нужно обращать внимание на общественную полезность и этичность её бизнес-модели.

Стоит вспомнить, что Чарли Мангер:
📎 был сторонником компаний, во благо потребителей предлагающих продукты по разумно минимальным ценам, а не максимизирующих свою маржу;

📎 резким критиком биткойна;

📎 считал, что тем, кому больше повезло в жизни, обязаны жертвовать плоды своего успеха.


Чарли Мангер против Valeant и Билла Акмана

Поучительная история произошла в 2015 году, когда на американском фондовом рынке практически из ниоткуда вырос новый фармацевтический гигант – Valeant.
C 2010 по 2015 год Valeant нарастила капитализацию с $2 до $80 млрд., в какой-то момент оцениваясь дороже AstraZeneca и почти как половина Amazon!

Valeant позиционировал себя инноватором в области маркетинга и дистрибьюции. Активно делая поглощения недооцененных компаний, компания утверждала о значительной синергии и увеличении потенциала продаж.
В него поверили известные хедж-фонды. Миллиардер Билл Экман вложил $3,2 млрд. в Valeant, сделав крупнейшей позицией своего хедж-фонда Pershing Square, и начал рекламировать Valeant как Berkshire Hathaway в фармацевтике.

На самом деле, M&A активность помогала Valeant быстро увеличивать капитализацию благодаря взвинчиванию цен на приобретенные лекарства. В некоторых случаях повышение цен после перехода под контроль Valeant достигало 700%.

Впервые публично Чарли Мангер подверг критике Valeant в марте 2015 года, сказав: «Valeant is like ITT and Harold Geneen come back to life, only the guy is worse this time.» В последующий год Мангер неоднократно высказывался, называя бизнес-модель глубоко аморальной, «канализация» (sewer) - самый мягкий эпитет, которым можно охарактеризовать эту компанию.

Все эти предупреждения прошли мимо ушей профессионального сообщества. В число акционеров Valeant вошли такие инвесторы как Sequoia Capital и 3G богатейшего бразильского бизнесмена Хорхе Пауло Леманна.

Билл Экман даже написал письмо Мангеру, посоветовав исправить ошибочное мнение о Valeant. Рекомендую прочитать его в оригинале, это настоящий шедевр - в момент написания тонкого интеллектуального сарказма, а спустя годы - поверхностности умного, но не мудрого инвестора.

Капитализация Valeant продолжала взлетать как ракета и возможно, идея успела бы озолотить его новых акционеров, если бы не расследование специализирующегося на коротких продажах фонда Citron, обнародовавшего отчет о хитрых бухгалтерских приемах, применявшихся Valeant для надувания прибыли.

После этого у Valeant возникли сложности с заверением аудитором отчетности, что повлекло нарушение долговых ковенант и проблемы, растущие как снежный ком, за короткое время обрушили стоимость акций на 95%.

В итоге Pershing Square потеряла на Valeant $3 из $3,2 инвестированных млрд. долл.

Valeant привлек внимание регуляторов к проблеме завышения цен на лекарства.

Сложно сказать, вырос ли уровень этичности на фондовом рынке? Последовавшие в дальнейшем крипто-лихорадка и бум мем-акций говорят об обратном.

Ну, что ж. Каждый выбирает героев для себя. Для кого-то это Сэм Бэнкман-Фрид, для кого-то Чарли Мангер.

Хедж-фонды предлагают управляющим рисковать своими деньгами

Bloomberg написал о набирающем популярность типе хедж-фондов, которые заставляет управляющих фондов рисковать в первую очередь своими деньгами. Это позволяет исправить обычную ситуацию, когда управляющие фондами участвуют в основном в прибыли и поэтому имеют все стимулы набирать как можно больше риска. Если все хорошо, то они получат отличные бонусы, а если клиенты потеряют большую часть инвестиций – их максимум уволят.

When hedge fund traders make money, they get a share of the kill. When they lose, it’s all pushed to the clients. Two former top executives at Steven Cohen and Crispin Odey’s investment firms are trying to turn this traditional model on its head. Andrew Lubin, previously the chief executive officer of the London unit of SAC Capital Advisors, and Tim Pearey, former CEO of Odey Asset Management, said they have started a hedge fund that provides capital to traders if they put in their own cash and agree to lose their money first when bets fail.

Such arrangements, known as first-loss funds, are a niche part of the $4 trillion hedge fund industry and offer traders an opportunity to hold on to more of their profits in exchange for taking on the bulk of the risk. Traders signing up for Lubin and Pearey’s London-based AB Asset Scale could keep as much as 60% of the profits they generate, higher than traditional industry payouts of 20% at major multi-strategy hedge funds.

Нюанс конкретно данных фондов в высокой комиссии, но в целом мы считаем этот подход очень перспективным, так как он в значительной степени снижает конфликт интересов между управляющими фондов и инвесторами. В УК Арикапитал мы давно реализовали подобную стратегию: основатели компании сами являются крупными инвесторами в ПИФы под управлением компании и полностью участвуют и в прибыли, и в убытках ПИФов наравне с другими инвесторами.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2023-11-30/hedge-fund-to-back-traders-who-risk-their-own-money-if-bets-fail

Как прошел период укрепления рубля Фонд «Мировые рынки». Практические советы валютным инвесторам.

На примере фонда «Арикапитал – Мировые рынки» (№1 среди российских фондов облигаций по доходности с начала года и за год) делимся взглядом на рынок валют и внутренних валютных облигаций.

За октябрь-ноябрь стоимость пая Фонда в долларах выросла на 8,3%, в рублях снизилась на 0,8%. За год Фонд принес пайщикам доходность +14,6% в долларах/ +66,8% в рублях.

Три фактора обеспечили высокую доходность:
🧷 Валютная композиция (занятие позиции в евро);
🧷 Тактическая ставка на укрепление рубля;
🧷 Ставка на недооцененные выпуски внутренних валютных облигаций.

Евро
Интересная особенность изолированного российского рынка, которая, на наш взгляд, создает арбитражную возможность – завышенные % ставки по евро. Это выражается в более высокой высокой доходности евровых облигаций по сравнению с долларовыми и уменьшенной своп-разнице между курсом EUR/RUB на споте и курсами фьючерсов на евро.
В октябре мы сформировали позицию в EUR облигациях в объеме ~20% от активов Фонда, в ноябре еще нарастили долю евровых активов до 35% за счет фьючерсов.
На наш взгляд, потенциал роста евро к доллару в следующем году выше, чем риск падения на фоне окончания цикла повышения ставки ФРС. Дополнительно к изменению курса EUR/USD за счет более высоких ставок по евро внутри России можно заработать 3-4% годовых. Например, покупка короткого флоутера ОФЗ 29014, про который мы рассказывали недавно с хеджированием через фьючерс Eu-3.24 позволяет сконструировать синтетическую облигацию с текущей доходностью в евро = 9% годовых.

Ставка на укрепление рубля
Позицию в отношении рубля мы подробно освещали. В Фонде мы держали спекулятивную рублевую позицию: на конец сентября она была максимальной, около 30%, в октябре сокращали до ~20%, в ноябре до ~5%. Текущий взгляд на российскую валюту - допускаем в декабре повторное укрепление рубля к 87-88, но наиболее вероятен боковой тренд с диапазоном 90-95.

Позиция в рубле сейчас на минимуме, чтобы не испортить валютную доходность портфеля и представлена инфляционными ОФЗ, которые мы считаем альтернативой валютным активам.

Ставка на длинные и недооцененные выпуски внутренних валютных облигаций
стала главным фактором, обеспечившим высокую валютную доходность. За октябрь-ноябрь цены валютных облигаций портфеля Фонда выросли в среднем на 6,7%.
Ранее мы писали, что комфортный уровень доходности, при котором можно держать внутренние валютные инструменты – 5% по суверенным и 6% по корпоративным облигациям 1 эшелона.

Даже после сильного роста (например, выпуск из портфеля Фонда RUS-36 вырос за октябрь-ноябрь на 14%), при доходности около 6% долгосрочные суверенные выпуски РФ остаются привлекательными.

Многие корпоративные выпуски, (например, Фосагро 2028, Совкомфлот 2028, Металлоинвест 2028) выросли в цене настолько, что с доходностью ниже 5,5% стали выглядеть переоцененными. В данных выпусках мы сокращаем позиции, перекладываясь в ликвидные ОФЗ с хеджированием через фьючерсы и готовимся к новым выпускам замещающих облигаций.

Отдельно следует упомянуть замещающие выпуски Газпрома. Несмотря на мощный рост (например, выпуск ГазКЗ-Б26Е вырос за октябрь-ноябрь на 11%), мы сохраняем в нем позицию близкую к максимально допустимым 10% от активов Фонда.

Справедливый уровень доходности по евровому «вечному» Газпрому, при прочих равных, на наш взгляд = 7-9% годовых, что сохраняет потенциал роста цены с текущей цены 78,5% до 90-94%, т.е. еще на 15-20%. Если Вам интересно подробное обоснование справедливой цены ГазКЗ-Б26Е, поставьте лайк. Напишем, если соберем 200 👍.

Средняя доходность к погашению/оферте портфеля валютных облигаций Фонда составляет сейчас 6,3% в долларах/евро. Надеемся увеличить ее в декабре за счет перекладки в новые выпуски замещающих облигаций.

На фоне завершения процесса замещения и погашения ранее выпущенных выпусков, сегмент замещающих облигаций в 2024 году способен принести двузначную валютную доходность, в рублях с учетом движения курса USD/RUB к 100 - порядка 20% годовых.

Дорогие друзья!
 
Приближается Новый год! Мы хотим пригласить Вас отметить итоги этого года вместе с командой УК Арикапитал
 
25 декабря 2023 в 19-00 в
High Bar, Москва-Сити, Башня Империя, 56 этаж.
 
В программе вечера:
⚡️ подведение итогов уходящего года в фондах УК Арикапитал и планы на предстоящий
⚡️ общение в непринужденной обстановке, хорошее настроение и розыгрыш подарков.
 
Для участия:
✔️необходимо быть инвестором в любых фондах УК Арикапитал на сумму более 1,5 млн. рублей

✔️Зарегистрироваться по ссылке или направить на бизнес-аккаунт Компании в WhatsApp +7-980-197-68-68 сообщение: Ваши Ф.И.О. и “приду на вечер”.

❗️ВАЖНО: количество мест ограничено! Просим не откладывать регистрацию и с пониманием отнестить, если мы не сможем зарегистрировать Вас по причине окончания свободных мест.
 
До встречи!